תם עידן השקעות נדל"ן מבוססות סיפורים - חוזרים להשקעות מבוססות מספרים

הצעות לתשואות מנקרות עיניים בחסות סביבת ריבית אפסית בת למעלה מעשור יצרו חממה של הונאות ותרמיות, בפרט בתחום השקעות נדל"ן מחוץ לישראל. בעוד שבמקרה הטוב היו אלו גורמים חסרי ניסיון שרכבו על הגאות בענף, במקרה הרע נפלו משקיעים לידיהם של נוכלים שניצלו את הזירה המופקרת. אם למישהו היה ספק שהניתוק מהריבית האפסית תצמצם את היקפי ההונאה – הנוכלים כבר עובדים במרץ על מלכודות פיתוי חדשות. את הסיפור הזה אני מכיר היטב: משקיע נחשף להצעה מפתה להשקיע בנדל"ן בחו"ל, השתכנע אל מול מכבש הלחצים, המניפולציות והתעתועים שהוצגו לו ונפל קורבן להרפתקה פיננסית שסופה נחרץ מראש - הכסף ירד לטמיון. אותם מקרים, שלצערי מופיעים בתדירות ובהיקפים מטרידים, מזכירים את שאלת הפיתוי שהיה מפנה ברני קורנפלד, אדריכל ההונאות הבינלאומי, אל משקיעים פוטנציאליים: "רוצה באמת להיות עשיר?", נהג היה לשאול. אלה שהשיבו בחיוב, הפכו עניים. מהיכרותי בת למעלה משלושה עשורים בתחום, ועד כמה שזה עשוי להישמע לרבים אבסורד, בהשקעות נדל"ן בחו"ל המשקיעים פוגשים את הסיכון העיקרי בהשקעה עוד בטרם זו יצאה לדרכה. הכוונה, למעשה, היא שהסכנה הגדולה אורבת כבר אצל המשווקים, החברות ולעיתים אף המנהלים עצמם, שיודעים איך לצייר, לעצב ולמקם את מסגרת ההצעה להשקעה והתכנית העסקית בצורה מעוותת, כזו שתשקף לכאורה "הנחה של 50% ממחיר השוק" (עוד נגיע לזה בהמשך) או במקרים אחרים תציע השקעה ב"נכס עם תשואה מובטחת לעשר שנים". אלו שמחפשים לנסוך במשקיעים עוד מתחושת הביטחון המזויפת, נוהגים לתבל את בישול ההונאה וההצעה להשקעה עם שם של תאגיד בינלאומי, מוסד ממשלתי או עו"ד שמתבררים לבסוף רק כתפאורה מלאכותית שנועדה להצית את דמיון המשקיעים, וכשזה קורה, הטרף קל והמשווקים, כמו נשרים, עטים על ההזדמנות.   הקלות הבלתי נסבלת להונות ולתעתע במשקיעים הם תוצאה של רפיסות וחולשה שמפגינים שומרי הסף והרשויות בישראל מול רומסי החוק. למעשה, בהעדר הטלת סנקציות חריפות ועונשים כבדים, הרמאים נדרשים לשלם באופן חלקי על מעשיהם, או במילים אחרות, משתלם להונות. מי שנותנים רוח גבית ולגיטימציה להתנהלות פסולה זו הינם חלק מהגורמים המתווכים, על שלל שמותיהם, שחוטאים לתפקידם כשבוחרים לנתב את כספי לקוחותיהם להשקעות שאינן משרתות את טובתם, אלא בעיקר את העמלה השמנה שאותם הגורמים גורפים לכיסם. וכשזה המצב, קשה עד בלתי אפשרי לראות איך התופעה ההרסנית הזו תגיע לקיצה. עד אשר הרגולטורים יתפכחו ויושתו תקנות מחמירות וסנקציות חריפות שיסדירו את התחום לעומקו, נדרש ציבור המשקיעים, קטנים וגדולים כאחד, לבצע בדיקה יסודית באשר לכדאיות העסקה, מהימנות החברה וראשיה, המוניטין והטרק-רקורד שנצבר לאורך השנים, בפרט בנקודות משבר.

האריזה לא תואמת את המוצר

עוד קודם לנורות האזהרה המהבהבות שניתן לזהות אצל הגורמים המשווקים ובמסגרת ההצעות להשקעה, חשוב לזכור דבר נוסף: התנאים הפיננסיים והסנטימנט בשוק הנדל"ן העולמי יצרו עד לאחרונה אווירה אופטימית מדי ותחושה שרמת הסיכון בהשקעות נדל"ן מתקהה ואינה קיימת, שכן לכאורה ערכי הנכסים מטפסים בעקביות ומה שנראה היום יקר, יתברר מחר כמציאה. זו הייתה תוצאתה של סביבת ריבית אפסית בת למעלה מעשור, שהיטיבה במידה רבה עם המשקיעים אבל גם עם מנהלי השקעות, שרכבו על הגל והציגו ביצועים מרשימים, שלא בהכרח נבעו מכישוריהם ויכולותיהם המקצועיות. עם השינויים שחלו בסביבת המאקרו והתנאים הפיננסיים, התמונה השתנתה ושוק הנדל"ן הפך מורכב ומאתגר יותר. מכאן, שניתן להעריך בסבירות גבוהה שבתקופה הקרובה נחזה בתמונה מהימנה יותר שתציג פערי ביצועים משמעותיים בין המנהלים שמחזיקים בידע וניסיון עשיר שנצבר לאורך שנים, בפרט בנקודות משבר, לבין המנהלים שלא חוו תקופות סוערות ואין להם את הכישורים והכלים להתמודד עם שוק משברי או פחות חיובי.   בשל כך, בפרט כעת, עבור ציבור המשקיעים מתחדדת החשיבות והאחריות להפעיל את נורות החשדנות ולבחון בצורה קפדנית את ההצעה להשקעה, המסרים השיווקיים שנלווים לה והגורמים הנוגעים בעסקה: קיים קשר הופכי בין רוח וצלצולים לאיכות הביצועים - ישנם לא מעט מנהלי השקעות רברבנים שקושרים לעצמם כתרים. לעיתים מתברר שהם פחות חזקים בניהול השקעות וניחנו בעיקר בכישורי רטוריקה ושכנוע. כדי ללמוד על איכות הביצועים חשוב כאמור לא להתרשם מסיפורים ומעשיות, אלא לבחון את התשואות שהניבה החברה בתוחלת זמן ארוכה ככל הניתן, כזו שכוללת גם נקודות משבר. למעשה, רבות מהחברות נוהגות לשבץ מספרים ותשואות באופן מלאכותי שמשדר הצלחה עסקית. כלומר, הצגת פרקי זמן מסוימים שהטיבו עימם מבחינת הביצועים. אלו אמנם מוצגים בכל הזדמנות אך מסתירים את התמונה הרחבה שמשקפת בצורה מהימנה את איכות הביצועים בציר זמן ארוך ומייצג. "השקעה במחיר המגלם הנחה משמעותית ממחיר השוק" – רבות מההצעות להשקעה בתקופה הנוכחית מלוות במסר כי הנכס המוצע מגלם הנחה משמעותית ביחס למחיר השוק. בעיה אחת צצה במקרה כזה: המחיר בו נקנה הנכס הוא למעשה מחיר השוק, כלומר תג המחיר שהשוק מדביק לנכס בזמן נתון. כך למשל, ייתכן שבניין משרדים נמכר במחיר נמוך מזה שהיה שווה טרום מגפת הקורונה, אבל זו אינה כמובן תוצאתה של הנחה מקרית אלא של הצטברות תנאים פיננסיים ומגמות (בשוק המשרדים בעיקר אימוץ מודל עבודה היברידי, הליכי התייעלות בחברות ועליית ריבית) שלחצו את המחירים כלפי מטה. עניין זה מתחדד כאשר בשוק אין שטף של עסקות ולכן יש קושי לבצע השוואה מדויקת ומהימנה של המחירים בין נכסים מקבילים. חשבון נאמנות נועד לעיתים לשמש רק חלק מהתפאורה להונאה -  רבות מהחברות מנסות לנסוך במשקיעים תחושת ביטחון באמצעות הקמת חשבון נאמנות. שלא במקרה, המשותף לרבים ממקרי ההונאה שנחשפו בשנים האחרונות הוא כישלונם של חשבונות הנאמנות, שלבסוף מעלו באמונם של המשקיעים ותפקדו כתפאורה כחלק מההונאה. שקיפות וזהות אינטרסים בין כל הצדדים בעסקה - חשוב לוודא שמערכת התמריצים של המנהלים מתבססת בעיקר על הצלחתה של השקעה. זה מבטיח שהמשקיעים ייהנו מאינטרס הדדי מובהק לניהול ההשקעה באופן מקצועי ובשאיפה ליצירת אקזיט ברווח הגבוה ביותר. כאשר יש פער בין הלימת האינטרסים של החברה המבצעת את ההשקעה לאלו של המשקיעים עצמם, אזי המודל העסקי עשוי לייצר רווח מיידי על גב המשקיעים, ללא קשר לביצועי ההשקעה ולמימושה בהצלחה. אלמנט נוסף וחשוב לא פחות הוא לבחון האם החברה או מי ממנהליה משקיעים מהונם בפרויקט המיועד, כמסר ברור שגם כספם בסיכון. זהות השותפים המקומיים - השקעת נדל"ן בשווקים זרים מאתגרת במיוחד ומחייבת היכרות אינטימית ומעמיקה עם כל פרט והיבט בשוק היעד - החל ברגולציה, דרך תהליכים פנימיים ועד התרבות העסקית. הבנה מקיפה של מאפייני השוק והתמחות בסגמנט ההשקעה הספציפי מוטלת על כתפיו של המנהל המקומי, שנוטל את מושכות ניהול ההשקעה על כל המשתמע מכך - איתור ההזדמנויות לצד שיקוף הסיכונים. אם החברה לא הקדימה והציגה בפניכם את שותפיה המקומיים זו נורה אדומה מהבהבת שכן אם השותפים המקומיים והאסטרטגיים הם גופים חזקים מספיק בשוק היעד, הרי שמדובר ביתרון מובהק שכל חברה תשמח ותדאג להציג בכל הזדמנות. מוניטין, הצלחה ויושרה על בסיס תוחלת זמן - יושרה, מוניטין וניסיון הם המדדים הקריטיים ביותר ביחס לכל חברה ומנהליה. השאיפה היא להשקיע רק עם חברה מהימנה, שצברה ניסיון וותק, כך שיש ברשותה רקורד מוכח המשתקף בהיסטוריית הביצועים בתוחלת זמן ארוכה. הדגש טמון בעתות של משברים פיננסיים גלובליים, שהם למעשה רגעי מבחן קריטיים המעידים על מקצועיותה, אמינותה ויכולותיה של חברה, שכן בתקופות שפל נמדדת עיקר ההצלחה. אל תשקיעו את הכסף האחרון שלכם - תשואה וסיכון הולכים יד ביד. מעל כל השקעה מרחף סיכון ולכן על המשקיעים לשאול עצמם האם מסוגלים לשאת אותו גם במצב של כישלון העסקה ואיבוד הכספים, בחלקם או במלואם. בשורה התחתונה, סיכונים הם חלק בלתי נפרד מכל השקעה, אלא בעוד שאת חלקם לא ניתן לזהות והם בלתי-צפויים כך שלא ניתן אפילו לשער שיגיחו פתאום - כמו פרוץ מגפת הקורונה, שינויים רגולטוריים ועוד - ישנם סיכונים שדווקא ניתן לאתרם ולהימנע מהם מראש, כפי שהוצגו במאמר זה. אלו מחייבים את המשקיעים לאמץ גישה אחראית שתבטיח בחינה מקיפה של כל ההיבטים הנוגעים בעסקה כך שתמנע מהם, כלל הניתן, להצטרף לשובל ארוך של משקיעים שאיבדו את כל כספם, ולא רק בגלל שוק אתגרי או ניהול השקעות כושל. הכותב, אלחנן רוזנהיים, הוא מייסד ומנכ"ל פרופימקס