חלל תקשורת סדרה י"ב - אג"ח חדשה בסיכון בינוני

אווירת החגיגה הבלתי פוסקת בשוק אגרות החוב בישראל ניתנת להגדרה במילה אחת - "טירוף", ובשתי מילים - "שעטת העדר". אני מאמין שאחרי הפתיחה הנ"ל אין צורך לשאול לגבי דעתי בנוגע לרמות המחירים בשוק המדובר. כאשר שחר 217 - אג"ח שקלית לא צמודה לארבע שנים, מניבה תשואה שנתית ברוטו של 1.8% או אג"ח גליל 517 - צמודת מדד לארבע שנים מניבה תשואה שנתית ברוטו של מינוס 0.3% - אין לכך הגדרה אחרת מלבד ההגדרות עימן פתחתי את הטור. הבעיה שלי, שהאזהרות המפורסמות מדי יום ע"י אנשי אג"ח ותיקים לגבי רמות המחירים החריגות בשוק האג"ח, והסכנות הנגזרות מכך לטווח הבינוני - ארוך, נתקלות באוזניים ערלות. המשקיעים רואים כי מחירי אגרות החוב ממשיכים לעלות, מטבע הדברים ממשיכים להזרים ביקושים לשוק האג"ח, תוך התעלמות מהמאפיינים של השוק - תשואות גבוהות בהווה באות על חשבון תשואות נמוכות בעתיד. כאשר התשואות של מדד התל בונד תשואות נאמדות בכ-1.4% לשנה ברוטו, קשה מאוד למצוא אגרות חוב ראויות להשקעה. במיוחד כאלו המוגדרות כאג"ח בסיכון בינוני. לפני כשבעה חודשים כתבתי טור שעסק באגרות החוב של חברת חלל תקשורת. מדובר בחברה שאגרות החוב שהונפקו מטעמה אינן מדורגות, אבל צבר ההזמנות הגדול שיש לחברה והפעילות היציבה מהוות סוג של תחליף לדירוג. אגרות החוב של החברה נסחרות בשוק בתשואות נמוכות (במיוחד אלו שנהנות משעבודים, לדוגמא חלל תקש אגח י שנסחרת בתשואה של 2.6% למח"מ של שנתיים). התשואות בהן נסחרות אגרות החוב של החברה מקבילות לתשואות בהן נסחרות אגרות חוב של חברות המדורגות בדירוגים סביב רמות A - (-)A. בימים אלו הנפיקה החברה סדרת אג"ח חדשה - חלל תקש אגח יב, כאשר התשואה בה הונפקה האג"ח, במיוחד ביחס למקובל כיום בשוק, הינה תשואה חריגה ברמתה הגבוהה. למי ששכח, אתחיל בתיאור קצר של החברה. החברה עוסקת במתן שירותי תקשורת לוויינית על ידי שיווק והשכרת מקטעי חלל של לווייני תקשורת. היא בונה (באמצעות צד ג') לוויין תקשורת, משגרת אותו לחלל (שוב באמצעות צד ג') לנקודה אשר נקבעה מראש. מנקודה זו מקיפים הלוויינים את כדור הארץ בקצב הסיבוב העצמי של כדור הארץ. לפיכך, יחסית לצופה מכדור הארץ, הם קבועים בנקודה בחלל. לוויין תקשורת מהווה תשתית תקשורת רחבת סרט עד לבתי הצרכנים, ומשמש למתן שירותים מגוונים, ביניהם הפצת שידורי טלוויזיה רב ערוצים מתחנת שידור קרקעית לבתי המשתמשים (DBS), אינטרנט ומולטימדיה, הפצת שידורי טלוויזיה ורדיו למרכזי הפצה של חברות כבלים, רשתות תקשורת, טלפוניה וכדומה. נכון ליום כתיבת הטור לחלל שלושה לוויינים ששוגרו לחלל. - לוויין עמוס 2 בעל קיבולת של 792 מגהרץ המורכבת מ-22 מקטעי חלל. הלוויין צפוי לפעול עד לשנת 2016. - לוויין עמוס 3 בעל קיבולת 864 מגהרץ המורכבת מ-24 מקטעי חלל. הלוויין צפוי לפעול עד 2025. - לוויין עמוס 5 - הלוויין הגדול ביותר של החברה בעל 68 מקטעים צפוי לפעול עד 2028. לוויינים עמוס 2 ועמוס 3 באמצעות שלוש אלומות מכסים שלושה אזורים גיאוגרפיים, מזרח תיכון, מרכז-מזרח אירופה והחוף המזרחי של ארה"ב. לוויין עמוס 5 מכסה את אפריקה. חברת חלל תקשורת, כמו כל חברה שעיסוקה החכרת מקטעי חלל, מתאפיינת בהסכמים ארוכי טווח עם חברות תקשורת, חברות טלפוניה, כבלים ומדינות. לכן צבר ההזמנות ממנו נהנית החברה הינו משמעותי. נכון לסוף 2012 עמוס 2 - 100 מיליון דולר. עמוס 3 - 150 מיליון דולר. עמוס 5 - 192 מיליון דולר. סה"כ צבר הזמנות עומד על כ-430 מיליון דולר. צבר ההזמנות "מבטיח" לחברה צבר הכנסות לשנים הקרובות של כ-90 מיליון דולר בשנה. חלל תקש אגח יב כפי שציינתי מדובר בסדרה שרק עתה הונפקה. האג"ח הינה למח"מ של כ-4.3 שנים. אגרת החוב צמודה למדד ונושאת ריבית נקובה של 5.45% בשנה. מדובר בסדרה גדולה, ואם ניקח בחשבון כי זוהי אג"ח שאינה מדורגת, מדובר בסדרה חריגה בהיקפה - 525 מיליון אגרות חוב. הסיבה שהחברה הצליחה להנפיק סדרה כה גדולה באגרות חוב ללא דירוג, נובעת מהביטחונות המתלווים אליה. ביטחונות לאג"ח - שעבוד קבוע בדרגה ראשונה ללא הגבלה בסכום של הלוויין עמוס 5 ומערכותיו, כולל שיעבוד על תקבולי הביטוח בגין הלוויין. לפי הערכת שווי שבוצעה ללוויין, שוויו של עמוס 5 עולה על 900 מיליון ש'. שווי הביטוח כ-630 מיליון ש'. - שעבוד קבוע ללא הגבלה בסכום של הלוויין עמוס 3 ומערכות נלוות. השעבוד הינו בדרגה אחת נחותה לשעבודים על נכסי הלוויין עמוס 3 שרשומים לטובת מחזיקי אגרות החוב סדרה ג' וסדרה ה' ( דהיינו סוג של שיעבוד דרגה שנייה). - שעבוד קבוע ללא הגבלה בסכום של הלוויין עמוס 2 ומערכות נלוות ישועבד בדרגה אחת נחותה לשעבודים לטובת מחזיקי אגרות חוב סדרה ב'. - כרית ביטחון בגובה ריבית חצי שנתית אצל הנאמן לאג"ח י"ב שהיקפה כ-14 מיליון ש'. לסיכום, אגרות חוב צמודות מדד סיבוב דירוג A(-) למח"מ של כארבע שנים, נסחרות כיום בשוק בתשואות הנעות סביב 3%-4%. לעומתן איגרת החוב של חלל תקש אגח יב מניבה תשואה שנתית של כ-5.6%. בהתחשב בשעבודים הטובים שניתנו לאג"ח, ובעובדה שהכסף שהתקבל מהגיוס של אג"ח י"ב מיועד לפירעון כל ההלוואות שניתנו לחברה (מלבד החוב לבעלי האג"ח האחרים), הרי שלאחר הגיוס הנוכחי מדובר בחברה עם תזרים יציב של הכנסות, ומול תזרים המזומנים לחברה חוב לבעלי אגרות חוב בלבד המפוזר היטב לאורך השנים הבאות. ***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.