האינפלציה בארה"ב עלתה ל-4.2%, הליבה הפתיעה כלפי מטה

מדד המחירים לצרכן בארה"ב עלה בחודש מאי ב-0.5%, בהתאם לציפיות הכלכלנים, והאינפלציה השנתית טיפסה ל-4.2%, גם כן בהתאם לצפי. הנתון מסמן האצה לעומת אפריל, אז עמדה האינפלציה השנתית על 3.8%, והוא מביא את קצב עליית המחירים לרמה הגבוהה ביותר מאז מאי 2023. מבחינת השווקים, הנתון הראשי לא מספק הפתעה חריגה ביחס לתחזיות, אבל הוא כן מחזיר את האינפלציה לרמה שנתית גבוהה יותר, אחרי שבפברואר עוד עמדה האינפלציה הראשית על 2.4% בלבד.

הנתון המרגיע יותר מגיע ממדד הליבה, שמנטרל את מחירי המזון והאנרגיה ונחשב למדד נקי יותר של סביבת המחירים הבסיסית. מדד הליבה עלה במאי ב-0.2% בלבד, מתחת לצפי לעלייה של 0.3%, בעוד שבקצב שנתי הוא עלה ב-2.9%, בהתאם לצפי ולעומת 2.8% באפריל. המשמעות היא שהעלייה במדד הכללי נראית בשלב זה קשורה בעיקר לרכיבים התנודתיים יותר, ובראשם האנרגיה, בעוד שלחצי המחירים הבסיסיים אינם מראים האצה חדה. עבור הפד, זה נתון מורכב: האינפלציה הראשית שוב מעל 4%, אבל הליבה החודשית מספקת סימן מסוים להקלה.

הליבה הפתיעה לחיוב, המדד הראשי עדיין גבוה

הפער בין המדד הכללי למדד הליבה הוא הסיפור המרכזי בנתון הנוכחי. מצד אחד, אינפלציה שנתית של 4.2% היא רמה גבוהה, רחוקה מיעד ה-2% של הפד, ומחזירה לשוק את החשש שהירידה באינפלציה נבלמת. מצד שני, כאשר הליבה החודשית מגיעה מתחת לצפי, קשה יותר לטעון שמדובר בהתפרצות רחבה של לחצי מחירים בכלכלה. כלומר, המדד מצביע על עלייה במחירים, אבל לא בהכרח על התבססות מחודשת של אינפלציה בכל הסעיפים המרכזיים.

זו גם הסיבה שהתגובה של השווקים לא תלויה רק בשאלה אם המדד יצא מעל או מתחת לתחזיות, אלא בעיקר באופן שבו המשקיעים מפרשים את הרכב הנתון. מדד ראשי גבוה יותר יכול להלחיץ את השוק, בעיקר כשהוא חוצה שוב את רף ה-4%, אבל מדד ליבה חודשי של 0.2% נותן לפד ולמשקיעים נקודת אחיזה נוחה יותר. הוא מאפשר לטעון שהזינוק האחרון במדד עדיין אינו משקף בהכרח שינוי עמוק במגמת המחירים הבסיסית.

האנרגיה דוחפת את המדד

ברקע לעלייה במדד עומד בעיקר הזינוק במחירי האנרגיה, שנובע מהשפעות המלחמה באיראן על מחירי הנפט. מחירי אנרגיה גבוהים משפיעים קודם כל על המדד הכללי, אבל הם עלולים לחלחל גם לסעיפים נוספים, בהם תחבורה, טיסות, הובלה ומזון. החשש של המשקיעים הוא שהלם כזה לא יישאר מוגבל למחירי הדלק והחשמל, אלא יתגלגל בהמשך לעלויות של חברות ולמחירים לצרכן.

בשלב זה, נתון הליבה המתון יחסית מספק לשוק איתות שהגלגול הזה עדיין אינו בא לידי ביטוי בצורה חדה. אבל זה לא אומר שהסיכון ירד מהשולחן. כאשר מחירי האנרגיה נשארים גבוהים לאורך זמן, הם יכולים להשפיע על שורת עלויות רחבה יותר במשק, במיוחד בענפים שבהם הובלה, דלק וחשמל הם רכיב משמעותי במבנה ההוצאות. לכן, גם אם הפד נוטה בדרך כלל להסתכל דרך זעזועים זמניים במחירי הנפט, הפעם הוא יצטרך לוודא שההשפעה אינה מתפשטת מעבר לסעיפים התנודתיים.

סעיף הדיור נשאר מבחן מרכזי לפד

סעיף נוסף שהמשקיעים בוחנים מקרוב הוא הדיור, שממשיך להיות אחד הרכיבים המשמעותיים ביותר במדד הליבה. עלויות הדיור מהוות חלק גדול מסל המחירים שאינו כולל מזון ואנרגיה, ולכן גם שינוי קטן יחסית בקצב העלייה שלהן יכול להשפיע על התמונה הכוללת. בחודשים האחרונים השוק חיפש סימנים להתמתנות בסעיף הזה, אחרי תקופה ארוכה שבה מחירי השכירות והעלות המקבילה לבעלי דירות המשיכו לתמוך באינפלציה גבוהה יחסית.

כל האטה בסעיף הדיור יכולה להקל על הפד, בעוד האצה מחודשת בו עלולה לשנות את התמונה במהירות. מבחינת הבנק המרכזי, אינפלציה שנובעת רק מאנרגיה היא בעיה אחת; אינפלציה שממשיכה להישען גם על דיור, שירותים ושכר היא כבר בעיה אחרת. לכן, בחודשים הקרובים הפוקוס לא יהיה רק על המדד הראשי, אלא על השאלה אם סעיפי הליבה המרכזיים ממשיכים להתמתן או חוזרים להאיץ.

הפד מקבל נתון מורכב לפני החלטת הריבית

מבחינת הפד, הנתון לא משנה בהכרח את הציפייה להותרת הריבית ללא שינוי בהחלטה הקרובה, אבל הוא כן מקשה על מסר יוני מדי. הסיכוי להעלאת ריבית כבר בשבוע הבא עדיין נראה נמוך, אבל עצם העובדה שהאינפלציה השנתית עלתה ל-4.2%, אחרי שבפברואר עוד עמדה על 2.4%, עשויה לדחוף את הבנק המרכזי לשנות את הטון קדימה. כלומר, פחות דיבור על מועד הורדות הריבית, ויותר זהירות לגבי האפשרות שהצעד הבא במדיניות המוניטרית לא יהיה בהכרח כלפי מטה.

• האינפלציה בארה"ב עלתה ל-3.8%, מעל הצפי; גם מדד הליבה הפתיע כלפי מעלה
• האינפלציה בארה"ב שתפורסם מחר תקבע את הכיוון בוול סטריט: מפת התרחישים של ג'יי פי מורגן

זו הנקודה העדינה מבחינת השווקים. הפד יכול להסתכל על מדד הליבה החודשי ולראות בו נתון מרגיע יחסית, אבל קשה לו להתעלם מכך שהאינפלציה הראשית נעה שוב בכיוון הלא נכון. כאשר האינפלציה נשארת מעל יעד ה-2% במשך תקופה ממושכת, וכל זעזוע חיצוני מחזיר אותה במהירות לרמות גבוהות יותר, הבנק המרכזי נדרש לשאול אם המדיניות הנוכחית באמת מספיקה כדי להחזיר את המחירים למסלול הרצוי.

איך השוק יפרש את הנתונים?

התגובה צפויה להיקבע לפי האופן שבו המשקיעים יפרשו את הפער בין המדד הכללי לליבה. אם הדגש יהיה על כך שה-CPI הראשי הגיע בהתאם לצפי והליבה החודשית אף הפתיעה כלפי מטה, ייתכן שהשוק יראה בנתון כזה הקלה יחסית. אבל אם המשקיעים יתמקדו ברמה השנתית של 4.2% ובחשש שהאנרגיה תחלחל בהמשך לרכיבים נוספים, התגובה עשויה להיות זהירה יותר, בעיקר בשוק האג"ח ובמניות הרגישות לריבית.

השאלה הגדולה היא מה יקרה בחודשים הבאים. אם מחירי הנפט יירגעו וההשפעה על המדד תישאר נקודתית, האינפלציה עשויה להתמתן מחדש בהמשך השנה. אבל אם האנרגיה תמשיך להתייקר, ואם חברות ימשיכו לגלגל עלויות לצרכנים, הפד עלול למצוא את עצמו שוב מול סביבת מחירים עקשנית יותר. הנתון של מאי לא נותן תשובה חד משמעית, אבל הוא כן משרטט תמונה מורכבת: אינפלציה ראשית גבוהה יותר, ליבה חודשית מתונה יותר.