האם 'מוניטין אישי' הוא גורם רלוונטי בהחלטת השקעה?
הרשימה הלא מכובדת של בעלי שליטה המתקרבים להסדר חוב הולכת ומתארכת. נראה כי בהדרגה, מתמעטים השמות של בעלי הון שאינם משתייכים למועדון הלא מכובד של בעלי שליטה ומנהלים מאכזבים בלשון המעטה. בעלי שליטה ומנהלים אלו נהנו עד לא מזמן מ"פרמיית מוניטין עסקי" אשר ניתנה לניירות הערך שלהם. "פרמיית מוניטין עסקי" זו הוכחה בדיעבד כספקולציה הנשענת על תחושות בטן בלבד ולא עומדת במבחן המציאות הקשה.
רוב קוראי האנליזות הכלכליות נתקלים לעיתים לא רחוקות בהתבססות על מוניטין עסקי של בעל שליטה, מנהל, חברי דירקטוריון כשיקול לא מבוטל בתמחור המניות ו/או החוב. פרמיה זו היא בעצם תוספת שווי בערך מוחלט לשווי הכלכלי של חברה. תוספת הנובעת מאיכות בעלי השליטה או המנהל המוכשר ביחס לקבוצת ההשוואה של החברות הפועלות בענף.
"פרמיית מוניטין" "נמתחת" גם לזירת החוב. חברה אשר זוכה לפרמייה שכזו תגייס חוב במחירים נמוכים יותר ו/או בהיקפים נרחבים יותר מחברות בעלות פרופיל פיננסי דומה. התפישה הרווחת היא כי מנהלים "כוכבים" ובעלי שליטה, אמינים והוגנים, מייצרים ערך עודף לבעלי המניות והחוב. לפיכך, יש "לתגמל" את החברה באמצעות העלאה בהערכת השווי של החברה.
ג'ובס והורוביץ הם דוגמאות חריגות
הדוגמא הבולטת בשוק ההון העולמי לפרמיה בגין מוניטין יוצא דופן, היא החשיבות אשר שווקי ההון העולמיים מייחסים לבריאותו של סטיב ג'ובס - מנכ"ל אפל, חברת הטכנולוגיה המצליחה בעולם.
בישראל זכורה לנו השפעת פרישתו של אלי הורוביץ המנהל המוערך של טבע עקב מחלתו על ביצועי המניה בשוק. אולם ,למרות צמד הדוגמאות החריגות הנ"ל, רוב החברות אינן נהנות ממבנה בעלות ו/או ניהול איכותי בצורה יוצאת דופן המצדיקה "פרמיית מוניטין".
לא פעם מקושטים הדירקטוריונים של חברות ציבוריות בשמות של דמויות מרשימות. אך למרות זאת, תרומתם ומחויבותם של רבים מהם לתוצאות העסקיות של החברות מוגבלת, בלשון המעטה. כאשר חלים קלקולים עסקיים במערכת אותה הם מובילים, הם פשוט קמים וממשיכים הלאה.
בנוסף לכך, אנו מכירים יותר מדוגמא אחת של בעלי שליטה דומיננטיים אשר הביאו מנהל מוערך כדי לזכות "בפרמיית המוניטין" שלו. אבל בפועל נוטרל המנהל המיובא, והחברה המשיכה להיות מנוהלת באופן ריכוזי על ידי בעל השליטה.
בישראל כמו בישראל "פרמיית המוניטין" ניתנת לא רק על ביצועים עסקיים פר אקסלנס. אלא פעמים רבות, חלה זליגה של פרמיה זו והיא הוענקה כלאחר כבוד גם בשל ייחוס משפחתי אטרקטיבי לכאורה, קרבה למעגל מקבלי ההחלטות במשק ותדמית מיוח"צנת היטב. שמות של טייקונים כגון לבייב, בוימלגרין, בן דב, שטיינמץ וכן של קרובי טייקונים כגון ורטהיים, אלרואי ואפילו חברי כנסת לשעבר, היוו כרטיס כניסה מבטיח לגיוס הון במחירים אטרקטיביים.
הפיאסקו המר של "פרמיית המוניטין" מודל 2008 מוכר לכולנו ואין מטרת שורות אלו לעסוק בחוכמה שבדיעבד, אלא בסוגיה האם יש מקום להעניק "פרמיית מוניטין" בהערכת שווי חברות ותמחור חוב? כוח אדם ניהולי איכותי מייצר ערך רב לכל יישות כלכלית. לפיכך ברור מהיכן שואבת "פרמיית המוניטין" את הרציונל הכלכלי שלה. יחד עם זאת קיים קושי לכמת ולבודד את התרומה של בעל מניות או שדרת ניהול צרה לכדי מספר כלכלי המהווה "פרמיית מוניטין".
מנהל השקעות אשר מעניק "פרמיית מוניטין" פועל לרוב מתוך תחושת בטן לפיה מה שהיה זה שיהיה. מנהל ההשקעות שכזה מניח יצירת ערך ניהולי דומה תחת תנאים כלכליים שונים. המציאות מראה לרוב תמונה אחרת. עת אנו מעניקים "פרמיית מוניטין", אנו מניחים פעמים לא מעטות כי בעל השליטה יילחם כמעט בכל מחיר להגנה על המוניטין שלו וייחלץ את החברה ממצבים עסקיים קשים. במבחן המשבר הכלכלי העולמי האחרון, חלק גדול מהקונספציות האלו קרסו.
באופן אבסורדי, בעל שליטה ו/או הנהלה חריגה לטובה, עשויים להוות גורם סיכון מהותי בתמחור חברה, בשל הסיכון לתחלופת מנהלים מסיבות עסקיות או בריאותיות. סיכון זה במידה ויתממש, עלול לפגוע דרמטית בביצועי החברה.
לסיכום, אנו מאמינים כי קיים ערך רב לבעלי שליטה, הנהלה ודירקטוריונים איכותיים. מדובר מבחינתנו בתנאי סף להשקעה בחברה. ללא התקיימות תנאי זה, לא נשקיע בחברה. אולם בניגוד למקובל ולאור ניסיון השנים האחרונות, אנו ממליצים להימנע מלייחס לגורם המוניטי,ן משקל מכריע בקבלת החלטת ההשקעה ולהיות שמרנים בכל האמור בייחוס "פרמיית מוניטין" אלא ליחידי סגולה.
לתפישתנו, קבלת החלטת השקעה צריכה להיות מבוססת בראש ובראשונה על איכות המודל העסקי של החברה. אין לצפות "לאביר על הסוס הלבן" בדמות בעלי השליטה המכובדים, אשר יצילנו מצרה בהינתן משבר עסקי גדול. ייתכן כי מיעוט מבין בעלי השליטה יצדיק את "פרמיית המוניטין", אולם הרוב המכריע יתרכז באינטרסים העסקיים שלו.
הכותב, יניב פגוט, אסטרטג ראשי בקבוצת איילון
- 1.חן 18/08/2011 12:09הגב לתגובה זוקראתי והחכמתי
משקיעים בחאקי: כך הפכו החיילים את הבסיסים לחממת השקעות לוהטת
יום שלישי, 23:00. חדר המגורים בבסיס האימונים בדרום שקט יחסית. אור יחיד בוקע מהפינה שבה יושב סמל איתי כהן. רוב חבריו לפלוגה כבר קרסו מותשים מיום מפרך בשטח, אך הוא לא מצליח לעצום עין. הראש שלו עובד שעות נוספות על הגרף האדום המהבהב באפליקציית המסחר בטלפון הנייד שלו. איתי, לוחם בגדוד חי"ר, לא חולם רק על סוף המסלול או על הדרגות הבאות.
במקום סתם לגלול באינסטגרם, הוא מנצל את השעות השקטות כדי לנהל תיק השקעות קטן. "כשהחבר'ה מדברים על המשחק כדורגל אתמול, אני בודק מה עשה הביטקוין", הוא מספר בחיוך קטן.
בין שמירה לשמירה ובין אימון ניווט למארב, איתי חולם במספרים, והוא לא לבד. בשנתיים האחרונות, המסכים של הסמארטפונים השתנו: אפליקציות משחקים פינו את מקומן לאפליקציות בנקאות, ושיחות על כדורגל או יציאות לסופ"ש הוחלפו בדיונים על מדדי S&P 500, קרנות מחקות וגם קריפטו. בסיסי צה"ל הפכו, בניגוד גמור לדימוי המסורתי של "תקופת ביניים" חסרת דאגות כלכליות, לחממת השקעות לוהטת, והשינוי הזה אינו מקרי.
נקודת המפנה המשמעותית התרחשה בינואר 2022, אז נכנסה לתוקף העלאה דרמטית בשכר החיילים הסדירים - זינוק של 50%. עבור לוחם כמו איתי, מדובר בתוספת משמעותית שהפכה את המשכורת החודשית מכסף כיס סמלי לסכום המאפשר חיסכון משמעותי. "פתאום אתה רואה 'נכנס לחשבון 2,400 שקל'", הוא מסביר, "זה סכום שאפשר לעשות איתו משהו. להשאיר אותו בעו"ש זה פשוט לבזבז אותו על שטויות. הבנתי שאני רוצה שהכסף הזה יעבוד בשבילי".
- בנק ישראל פרסם תכנית כוללת להקלות כלכליות לחיילי חובה
- יפן מתכננת תקציב ביטחון שיא של 60 מיליארד דולר: רחפנים ורובוטים במקום חיילים
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
חלק מהשגרה, כמו טיול לשק"ם
הגורם השני שתרם לשינוי הוא הזמן. במיוחד בקרב המשרתים בתפקידי לחימה, שגרת השירות כרוכה בימים ארוכים של המתנה, שעות רבות בבסיס ויציאות מצומצמות הביתה (מגמה שהתעצמה משמעותית מאז ה-7 באוקטובר). הזמן הזה, שבעבר נוצל למנוחה או שיחות בטלות, מתועל כיום ללימוד. "אנחנו יושבים באוהל, אחרי שסיימנו את המשימות, במקום סתם לגלול בטיקטוק, אנחנו רואים סרטוני הסבר על בורסה. זה הפך להיות חלק מהשגרה, כמו טיול לילי לשק"ם", מספר איתי.
אלי כהן, שר האנרגיה והתשתיות. קרדיט: אופיר אייביהצעת החוק לסגירת תאגידי המים אושרה בוועדת השרים לחקיקה
רשויות שיעמדו בקריטריונים שיוגדרו יוכלו לנהל את משק המים בעצמן, בתנאי למשק כספי סגור ולייעול ההוצאות במים ובביוב
לאחר שנים שבהן תאגידי המים נמצאים תחת ביקורת ציבורית על ייקור חשבונות המים ועל ניהול מנופח, המערכת הפוליטית מתקרבת לשינוי במבנה משק המים. המהלך שמוביל משרד האנרגיה
והתשתיות מבקש לאפשר לרשויות מקומיות לחזור לניהול ישיר של תחום המים והביוב, כפוף לעמידה בקריטריונים מקצועיים ושמירה על כך שהגבייה תישאר מיועדת לטיפול במים ובהשקעה בתשתיות.
על פי הצעת החוק של שר האנרגיה והתשתיות אלי כהן, רשויות שיעמדו בקריטריונים שיקבעו יוכלו לנהל את משק המים בעצמן, זאת בתנאי שיישאר כמשק כספי סגור. המהלך צפוי לשים סוף לבזבוז ולניהול המנופח הקיים כיום ברבים מהתאגידים, ולהוביל לחיסכון בהוצאות משק המים והביוב. הצעת החוק אושרה היום בוועדת חוקה, ולאחר שתעבור לניסוח משפטי, היא צפויה לעלות לקריאה ראשונה בכנסת בעוד כחודש.
שר האנרגיה והתשתיות, אלי כהן אומר כי ״מטרת החוק שאנו מקדמים הוא ביטול תאגידי המים ברשויות יעילות. אין מקום במשק לעשרות תאגידים מנופחים עם מאות ג׳ובים מיותרים. זהו מקרה קלאסי בו הגולם קם על יוצרו ויצר בזבוז של מאות מיליוני שקלים בשנה. רשויות העומדות בקריטריונים יוכלו לנהל בעצמם את משק המים, וכך לחסוך מיליוני שקלים. מים הם מוצר צריכה בסיסי, ועלינו להבטיח שיטופל ביעילות מירבית במטרה להפחית את התעריף. הרשויות שיבחרו לבטל את התאגידים יתחייבו לניהול משק כספי סגור, באופן שיבטיח שההכנסות מהמים ישמשו אך ורק לצרכי ניהול משק המים והשקעה בתשתיות״.
עבודת המטה והמתווה לרשויות המקומיות
ההצעה לתיקון החקיקה מגיעה לאחר עבודת מטה מקצועית בנושא תאגידי המים, בהובלת מנכ״ל משרד האנרגיה והתשתיות יוסי דיין וצוות המשרד, יחד עם היועצים זאב בילסקי, ראש עיריית רעננה לשעבר, ועו״ד דרור שטרום, הממונה על ההגבלים העסקיים לשעבר.
- הבינלאומי: צמיחה בפעילות הליבה, התשואה על ההון ירדה ל-16.2%
- אנרג'יאן תספק גז טבעי לקפריסין דרך צינור תת ימי חדש
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
בהתאם לתיקון, רשויות מקומיות שעומדות בקריטריונים שיקבעו יוכלו לפעול ללא חובת תאגוד, תוך שמירה על משק כספי סגור. היום אושרה הצעת החוק בוועדת השרים לחקיקה, ולאחר שתעבור לניסוח משפטי היא צפויה לעלות לקריאה ראשונה בכנסת בעוד כחודש.
