בכלל פיננסים חוזרים לסקר את מבני תעשיה: עדיף להשקיע באגרות החוב לעומת המניה

לאחר הפסקה ארוכה חוזרים בבית ההשקעות כלל פיננסים לסקר את מניות חברת מבני תעשייה. האנליסט אבירן רביבו אומר כי החברה מציגה פגיעה קלה בלבד בתוצאותיה התפעוליות ולעת עתה שומר תיק הנכסים על יכולת ייצור המזומנים שלו. ריכוז גבוה של נכסים מניבים בישראל תרם לעמידותה של החברה בהרעה במצב הכלכלה בשנה האחרונה.

עם זאת, "במחיר המניה הנוכחי מתומחרים הנכסים התפעוליים במחיר הוגן. להערכתנו התשואות הגבוהות שמציעות אגרות החוב של החברה הופכות אותן לערוץ אטרקטיבי יותר להשקעה בחברה".

הנכסים מפגינים יציבות, אך התמחור מלא. "תיק הנכסים של החברה מציג ירידה קלה בשיעורי התפוסה וברווחיות הגולמית במחצית הראשונה וככלל מציג עמידות יפה למשבר. אך מחיר המניה הנוכחי משקף תשואה גלומה בנכסים המניבים של החברה של 7.7%, גבוה אך במעט משיעור ההיוון המשוקלל בספרי החברה. להערכתנו, מדובר בתמחור מלא לנכסים אלו כפי שהוא משתקף במחיר המניה הנוכחי".

כאמור, מחיר המניה הנוכחי משקף תשואה גלומה לנכסים של 7.7% בלבד. לעומת זאת, אגרות החוב הארוכות של החברה נסחרות בתשואה לפדיון של 9.5%-8.5% צמוד מדד ובממוצע ב-79% בלבד מערכן המתואם. במצב עניינים זה ולמרות תשואת הדיבידנד הגבוהה הצפויה, ההשקעה באג"ח עדיפה.

לגבי הקצאת המניות לטאו אומר רביבו כי היא מעלה סימני שאלה. הקצאת המניות לטאו בתמורה למניות דרבן משפרת את נזילות החברה ומגדילה ההון העצמי. עם זאת, העסקה מעלה סימני שאלה סביב מחיר מניית מבני תעשייה. נזכיר, העסקה בוצעה ביחס של 2.9 מניות מבני תעשיה לכל מניית דרבן. במחירי השוק הנוכחיים יחס זה גוזר מחיר של כ-5 שקל למניית מבני תעשייה, נמוך משמעותית משווי השוק הנוכחי. "אומנם החברה צירפה הערכות שווי לשתי החברות המגלמות שווי שונה משמעותית מהשווי הסחיר, אך עדיין לא ניתן להתעלם ממנו".

תיק הנכסים של החברה בישראל (כ-70% מתיק הנכסים) ממוקד באזורי פריפריה ועלול להתברר כפגיע בתרחיש של התמשכות ההאטה המקרו-כלכלית מעבר למצופה. רביבו בחר לנקוט בשיעורי היוון גבוהים מעט מאלו שבספרי החברה כך שיגלמו ירידה של 3%-5% בדמי השכירות/שיעורי התפוסה העתידיים.

עוד מציין רביבו כי צרכי המזומן של כלכלית ירושלים יעמדו במוקד האסטרטגיה של מבני תעשייה ברבעונים הקרובים. החברה צפויה להתמקד במימוש נכסים (מגדלי ת"א כבר בקנה) ובהגדלת הנזילות. פיתוח הקרקעות והזרמת הון לחברות הבנות, ליבת פוטנציאל הערך העתידי בחברה, יחכו לימים טובים (ונזילים) יותר.

בהמשך לאותו עניין, קיימת סבירות מסוימת להגדלת הדיבידנד מעבר לזה שהוצהר (100 מיליון שקל) עם השלמת מימוש מוצלח של נכסים ולאור צרכי המזומן של החברה האם.

הקלף החזק של בעלי האג"ח - הגמישות הפיננסית. "מבני תעשייה מחזיקה בנכסים לא משועבדים בהיקף של 2.0 מיליארד שקל. הדבר מעניק לחברה מרחב תמרון נרחב ויסייע להתמודד עם עומס הפירעונות הגבוה הצפוי בשנים הקרובות". בשורה התחתונה ממליץ רביבו "תשואת שוק" עם מחיר יעד של 7.0 שקל למניה".