המניה ש"תכף תחזור": כך הפחד מהודאה בטעות שוחק לכם את תיק ההשקעות

בכל תיק השקעות פרטי מסתתרת לפחות חטוטרת אחת: מניה מפסידה שהבעלים שלה נצמד אליה כמו לחולצת סוף מסלול ישנה שכבר מזמן איבדה את הצורה - ומסרב למכור. "זה רק תיקון זמני", אתם משכנעים את עצמכם, "היא כבר למטה 30%, אין טעם לממש את ההפסד עכשיו". התקווה הזו היא בדיוק מה שכלכלנים התנהגותיים מכנים "אפקט הדיספוזיציה" - הנטייה האנושית למכור מוקדם מדי את המניות המרוויחות ולהחזיק זמן רב מדי את המפסידות. מחקר פורץ דרך שנערך באוניברסיטת קליפורניה כבר הוכיח לא מכבר שההתנהגות הזו אינה רציונלית: היא לא נובעת משיקולי מס או איזון התיק, אלא מהקושי הפסיכולוגי להודות בטעות.

המשמעות הכלכלית של האפקט הזה דרמטית. במקום לתת לרווחים לרוץ ולחתוך הפסדים, משקיעים רבים עושים בדיוק את ההפך: הם קוטעים את המגמה של המניות שעתידות להמשיך לעלות, ונצמדים למניות שממשיכות לצלול. המחקרים מראים כי דווקא בתקופות של תנודתיות קיצונית, שבהן משמעת היא קריטית להישרדות, ההטיה הזו מתחזקת. מה שהתחיל בשוק המניות המסורתי חלחל בשנים האחרונות גם לעולמות הקריפטו, וזה מוכיח שלא מדובר במאפיין של שוק ספציפי, אלא במנגנון הישרדותי-רגשי שפשוט לא עובד לטובתנו בשוק ההון.

מימוש הפסדים פירושו שבחרנו גרוע

המחקר היסודי בתחום פורסם ב-1998 על ידי חוקר בשם טרנס אודין, שבחן את האפקט הזה באמצעות ניתוח רשומות מסחר של 10,000 חשבונות בבית השקעות אמריקאי גדול. הוא הגיע למסקנה חד משמעית: המשקיעים גילו העדפה חזקה למימוש רווחים על פני הפסדים. ההתנהגות הזו לא נבעה מרצון לאזן את התיק או להימנע מעלויות מסחר גבוהות של מניות במחיר נמוך. גם ביצועי התיק לאחר מכן לא הצדיקו אותה. עבור השקעות חייבות במס, זו התנהגות שאינה אופטימלית ומובילה לתשואות נמוכות יותר לאחר מס. המשמעות המעשית היא שהמשקיעים מכרו את המניות שעתידות להמשיך ולעלות, ונצמדו למניות שהמשיכו לרדת.

מה עומד מאחורי ההתנהגות הזו? הסבר אחד הוא פסיכולוגי פשוט: מכירת מניה בהפסד כואבת. לממש הפסד זה להודות שהחלטנו רע, ואנשים מעדיפים להשאיר את האפשרות תיאורטית ולקוות לתיקון. מחקר מעניין של גונטר ולורדן שראה אור ב-2023 הציע דווקא זווית אחרת: במצבים מסוימים, אפקט הדיספוזיציה דווקא יכול להיות רציונלי, ועדויות ניסיוניות מסוחרים מקצועיים מראות זאת. כלומר, לא כל מי שמחזיק מניה מפסידה טועה, אבל רוב הסוחרים הפרטיים שעושים את זה מתנהגים מסיבות פסיכולוגיות ולא רציונליות.

• הקנס על האגו: הגברים שחושבים שהם חכמים מהשוק ומשלמים על זה ביוקר
• נדחתה בקשה לייצוגית נגד כלל על מכירת מניות אלרוב ב-2021
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

בתקופות תנודתיות, האפקט גובר

המחקר המעניין ביותר בשנים האחרונות בחן את האפקט הזה בשוק הקריפטו. מחקר של שצמן והסלהופר שפורסם ב-2023 בכתב עת בנושא כלכלה דיגיטלית בחן את ההתנהגות של משקיעי ביטקוין. המחקר זיהה עדויות ברורות לאפקט הדיספוזיציה בקרב משקיעי ביטקוין, עם עוצמה משתנה לאורך זמן. במהלך הגאות והשפל של שוק הביטקוין ב-2017, אפקט הדיספוזיציה הפך מובהק יותר, מה שמצביע על כך שתנאי השוק יכולים להשפיע על מידת ההטיה. במילים אחרות, דווקא בתקופות של תנודתיות קיצונית, שבהן משמעת היא חיונית, המשקיעים נצמדים לפוזיציות המפסידות שלהם יותר מבכל תקופה אחרת.

מחקר סקירה שפורסם ב-2023 בחן את ההתנהגות של משקיעים בקריפטו ומצא דפוסים דומים בשוק הרחב. הסקירה הדגישה את אפקט הדיספוזיציה, שבו המשקיעים נצמדו לנכסים מפסידים בזמן שמכרו בחיפזון נכסים מרוויחים, מה שמצביע על מרכיב רגשי חזק בהחלטות המסחר. החידוש של המחקר החדש על קריפטו הוא שהאפקט עובד בדיוק אותו דבר בשוק חדש וצעיר, שלכאורה מנותק מההיסטוריה של שוק המניות. אז מדובר כנראה במנגנון פסיכולוגי בסיסי, לא במאפיין של שוק ספציפי.

 איך נלחמים באפקט ומצליחים לשחרר?

מחקר שפורסם ב-2025 בחן דרכים להילחם באפקט הזה. לאחר שהובהר כי הנטייה למכור מוקדם מדי מניות מרוויחות וההימנעות ממימוש הפסדים אינם מוסברים באמצעים רציונליים - כמו חיסכון במס, איזון תיק, מידע פרטי או עלויות עסקה - החוקרים בחנו התערבויות אינפורמטיביות שונות ומצאו שהסברה ישירה על ההטיה, בצירוף שינוי של אופן הצגת המידע, יכולה להפחית אותה באופן מתמשך.

• מיה דיינמיקס: ההכנסות עלו ב-23%, ההפסד זינק יותר מפי שלושה
• הכנסות אירודרום צללו ב-71% תוך שנתיים; עם הערת עסק חי
• תוכן שיווקי גידור בנאמנות: הראל Multi-Strategy (4D) מובילה את הטבלה
• פרופ׳ אמנון שעשוע הורס ערך לאינטל ומובילאיי תוך יצירת ערך...

מה אפשר לעשות כדי להתגבר על ההטיה? השיטה היעילה ביותר היא מכנית. לקבוע מראש כלל מכירה מחייב, לדוגמה, "אם המניה יורדת 20 אחוז מנקודת הרכישה, אני מוכר". הכלל הזה מנטרל את הצורך בהחלטה רגשית ברגע האמת. שיטה אחרת היא לבדוק את התיק פחות. ככל שאתה מסתכל פחות, אתה מקבל פחות החלטות רגשיות. שיטה נוספת, פחות מוכרת, היא לדמיין את המניה כאילו אין לך אותה היום. תשאל את עצמך: "אם היה לי כסף נזיל, האם הייתי קונה את המניה הזו עכשיו?" אם התשובה שלילית, זה הזמן למכור. המסר שגובש ב-25 שנות מחקר הוא פשוט ועקבי: משקיעים נכשלים כי הם לא יודעים להיפרד ממניות גרועות, ולא בגלל שטעו מראש. מי שיצליח להפוך את הדרך שבה הוא מרגיש כלפי הפסדים מרגשית לפרקטית, כנראה יצליח יותר מ-90 אחוז מהסוחרים הפרטיים.