יוניברסל מיוזיק צונחת 25% - צמיחת מנויים מאטה

יוניברסל מיוזיק גרופ נסגרה בירידה של כ-25% באמסטרדם - הירידה החדה ביותר מאז ההנפקה ב-2021. הסיבה יושבת בשורת המנויים. בלי רכישת Downtown, צמיחת הכנסות המנויים ברבעון השני עמדה על כ-6.7% במטבע קבוע, אחרי כ-7.9% ברבעון הקודם. השוק תמחר צמיחה מהירה יותר, והמניה שילמה.

במספרים הגולמיים הדוח נראה חזק. ההכנסות הגיעו לכ-3.29 מיליארד אירו, עלייה של כ-10.5% שנתי, או כ-13.3% במטבע קבוע. מוזיקה מוקלטת תרמה כ-2.52 מיליארד אירו, צמיחה של כ-16.2% במטבע קבוע. הרווח המתואם המדולל למניה עלה בכ-4.3% ל-0.47 אירו. ובכל זאת המסחר שלח את המניה למטה. זה הפער בין צמיחה מדווחת לבין איכות הצמיחה שהשוק מחפש.

מה מפריע. Downtown Music Holdings, שנכנסה לאיחוד, מנפחת את השורות. עם Downtown, מנויי הסטרימינג בצמיחה של כ-16.6% במטבע קבוע לכ-1.37 מיליארד אירו. בלי Downtown - כ-6.7%. סטרימינג כולל, בלי Downtown, עלה בכ-1.7% במטבע קבוע. זה קצב שמרגיש כמו בגרות שוק, לא כמו בום. המניה ירדה ביותר מ-40% ב-12 החודשים האחרונים. הירידה של כ-25% ביום אחד מצטרפת לסדרה ארוכה של לחץ על המכפיל. יום מסחר כזה מוחק שווי מהיר גם כשהדוח עצמו מציג עלייה בהכנסות - כי המודל העסקי נמדד בקצב המנויים, לא רק בסך השורה העליונה.

סטרימינג, פורמטים קצרים ומחיר המנוי

יוניברסל מדברת על מעבר צרכנים מפלטפורמות וידאו שמתומחרות טוב יותר, לפורמטים קצרים. הכנסות מפרסום בסטרימינג עלו בכ-11.5% במטבע קבוע, אבל בלי Downtown כמעט נעצרו. זה משנה את תמהיל ההכנסה. מנוי משלם שווה יותר מדקה ממומנת בפרסום. כשהקהל זז לפורמטים זולים יותר, הצמיחה נשארת - אבל השורה פחות עשירה.

במקביל יש מהלך מחירים. הסכמי Streaming 2.0 אמורים לשפר את התמורה מהפלטפורמות. זה עזר ברבעון, אבל לא מספיק כדי לכסות על האטת בסיס המנויים. הפיזי חזק - ויניל ואספנות, חלק מאסטרטגיית Superfan. הכנסות הפיזי עלו בסדר גודל דו-ספרתי, עם תרומה מינימלית מ-Downtown. זה מפצה חלקית, אבל עדיין קטן מול סטרימינג. גם הוצאות משפטיות ומימון העסקה של Downtown משפיעים על השוליים ועל התמונה אחרי הרווח התפעולי.

ההוצאה והתזרים מתוחים. במחצית הראשונה התזרים החופשי נחלש בגלל הון חוזר והשקעות. שולי ה-EBITDA המתואם נלחצו. כשצמיחת המנויים מאטה והתזרים נחלש, השוק מוריד מכפיל מהר - במיוחד אחרי שנים של תמחור כצמיחה גבוהה. ב-2024 כבר נרשמה ירידה חדה דומה על רקע האטה בסטרימינג. הפעם הירידה של כ-25% עברה את השיא הקודם מאז ההנפקה.

הודו, Downtown והשאלה ל-2026

החברה מנסה להאיץ המרה לתשלום. בהודו, מוזיקה חדשה תהיה בלעדית למנויים משלמים ב-72 השעות הראשונות, לפני שתעבור לשכבה ממומנת בפרסום - דפוס דומה למה שנעשה בסין. הודו מדורגת נמוך יחסית בגודל שוק מול פוטנציאל, ושיעורי ההמרה לתשלום נמוכים. זה ניסוי על המרה, לא על קטלוג. אם ההמרה תעלה, יש מקום לצמיחה בשוק גדול עם חדירה נמוכה. אם לא - זה עוד ניסוי שמצטרף ללחץ על המודל.

Downtown מוסיפה היקף ושיעור צמיחה מדווח, אבל גם מקשה על קריאת הליבה. השוק כבר מפריד בין "עם" ל"בלי". ברגע שהאיחוד מתייצב, המספר האורגני יהפוך למדד היחיד. להרחבה על פיצול תגובות השוק בעונת הדוחות ראו מיקרוסופט, אמזון ואלפאבית הוסיפו כ-1.5 טריליון דולר השבוע. על הפער בין ענן לחומרה באותה עונה ראו אמזון מזנקת 12% ואפל יורדת 7% - הענן מנצח, החומרה נבחנת.

הקטלוג של יוניברסל - טיילור סוויפט, ליידי גאגא, באד באני ואחרים - נשאר נכס. השאלה העסקית היא קצב גיוס מנויים משלמים, תמחור מול Spotify ואפל מיוזיק, ומידת ההצלחה של Superfan מול דעיכה בפרסום. מו"לות המוזיקה צפויה לצמוח באמצע הטווח החד-ספרתי באחוזים, אחרי האטה בעסקאות סינכרון ובשידור מסורתי.

• וורנר מיוזיק ממנה את טום קורסון למנכ"ל תפעול ומחפשת סמנכ"ל כספים חדש
• 225 מיליון דולר ו-1.5 מיליון כרטיסים: כך באד באני הפך לכוכב עולמי

גם בצד הפיזי, ויניל ואספנות תלויים במחזור שחרורים חזק. רבעון עם אוליביה רודריגו ונואה קאהן עוזר. רבעון שקט יותר יורגש מיד. זה הכנסה תנודתית שמשלימה סטרימינג, אבל אינה מחליפה בסיס מנויים רחב. Spotify ואפל מיוזיק נשארות ערוץ ההפצה המרכזי - ולכן כל שינוי בתמחור או בתנועת משתמשים שם מגיע מהר לדוח של יוניברסל.

מה ייבחן ברבעונים הבאים. האם צמיחת המנויים בלי Downtown תחזור מעל 7%, כמה מההמרה בהודו תיראה במספרים, והאם התזרים החופשי יתייצב אחרי עומס ההון החוזר. יוניברסל נשארת חברת המוזיקה הגדולה בעולם. השוק דורש עכשיו הוכחה שהסטרימינג עדיין מנוע צמיחה - ולא רק מנוע יציבות.