נמצאת בחץ, בכיפת ברזל וגם ברחפנים - מניה סמי-ביטחונית מתחת לרדאר

נתחיל בטריוויה: איזו חברה ישראלית נוגעת בשורה ארוכה של פרויקטים ביטחוניים מקומיים - מפרויקט החץ הראשון ועד לגרסאות האחרונות שלו, מכיפת ברזל ועד פרויקטי טילים ומערכות נוספות - ובכל זאת כמעט לא מדוברת בשוק ובכלל לא נמצאת במדד הביטחוני? בראיון הזה גם מספר הבעלים והמנכ"ל כי החברה פיתחה בתוך כחצי שנה מכלולים ששימשו במערכות לאיתור רחפנים וכטב"מים; מערכות שכבר הפכו למבצעיות, פרוסות בלבנון, וחלקן נמצאות גם בשימוש במדינות נוספות.

החברה הזאת נסחרת סביב שווי של כ-220 מיליון שקל, אבל כיוון שיש לה 75 מיליון שקל בקופה מול חוב שוטף של 45 מיליון שקל. הפעילות שלה מתומחרת בפועל בכ-190 מיליון. זה שם אותה פחות או יותר בשורה השלישית של הביטחוניות עם אירודרום, עין שלישית, אימקו, אראסאל וסולרום - רק שהמספרים שלה נראים טוב יותר. יש כמובן קאץ' - היא לא נכללת במדד הביטחוני, כי הפעילות שלה החלה בסחר של רכיבים עם דגש לשוק ולתעשייה הביטחונית כשבשנים האחרונות היא התקדמה לכיוון של פיתוח מערכות ומכלולים לחברות ביטחוניות.  

השוק, עדיין מתמחר את חברת  אס.טי. ג'י אסטיגי 7.19%   כחברת 'סחר'. היסטורית, זה היה עיקר המיקוד שלה: שיווק והפצה של רכיבים, מכלולים אלקטרוניים וציוד RF ללקוחות בארץ ובחו"ל. בשנים האחרונות, נכנסה פעילות ביטחונית עם רווחיות גבוהה יותר, המרווח התפעולי עומד על 20%-18% מול 10% במגזר ההפצה המרכזי. גם תחום ההפצה מוטה לשוק הביטחוני. הרכיבים שהחברה מייבאת מוגדרים כ-dual use יכולים לשמש מגוון תעשיות אזרחיות וגם מערכות ביטחוניות. כיום כ-87% מכלל המכירות הן ללקוחות צבאיים או ביטחוניים - אלביט, התעשייה האווירית, רפאל, לצה"ל וללקוחות ביטחוניים בחו"ל.

פעילות הפיתוח והייצור שלה לבדה רשמה ב-2025 הכנסות של כ-43.5 מיליון שקל ו-EBITDA מתואם של כ-12.8 מיליון שקל. בשיחה עם שלמה בר, הבעלים והמנכ"ל הוא שם דגש על הפעילות הזו כמנוע הצמיחה  המוביל של החברה הוותיקה. 

אס.טי.ג'י נוסדה עוד ב-1965, ובאחוזת בית, או ליתר דיוק, אחד העם, היא הונפקה בדצמבר 1993. ב-2025 החברה רשמה הכנסות של כ-183 מיליון שקל, צמיחה קטנה של כ-2.2% מול השנה הקודמת, 179 מיליון שקל, כשהרווח שלה נפל ב-38% ל-13 מיליון שקל מול 21 מיליון שקל.  המשקולת הגדולה היא הדולר, הדולר קיזז לה 11 מיליון שקל, כמעט חצי מהרווח. צבר ההזמנות המאוחד שלה עומד על כ-172.7 מיליון שקל. 

מבחינת הביצועים היא חלשה, מתחילת השנה היא משלימה ירידה של 20%, כשמהשיא שרשמה לפני הדוח השנתי היא נחתכה ביותר מחצי אך הצליחה בחודש האחרון להתאושש מעט (על מה שאכזב את השוק בתוצאות - בהמשך), עדיין אפשר לראות שהיא לא לגמרי מתחת לרדאר, קודם לנפילה היא רשמה מהלך יפה וזינקה 55% בשנה שעברה, עניין נוסף הוא הסחירות, גם בשל העניין המועט ואחזקות הציבור הקטנות המסחר בה מוגבל יחסית כך שייתכן שבתמחור שלה מגולם דיסקאונט על המאפיין הזה - לחצו על התמונה למעבר לדף המניה: 

הפעילות המבטיחה

לצד ייבוא הרכיבים אס טי ג'י מפתחת ומייצרת מערכות, תתי-מערכות ומודולים הנדסיים (בעיקר דרך החברות הבנות STG Advanced ואולטימייט). ב-2025 תחום הפיתוח והייצור הכניס כאמור 43.5 מיליון שקל, לעומת כ-30.3 מיליון שקל ב-2024 - עלייה של כ-44%. במונחים ריאליים, החברה מציינת כי הצמיחה הייתה אף גבוהה יותר, סביב 54%. הרווח התפעולי קפץ לכ-8.8 מיליון שקל, לעומת כ-3.7 מיליון שקל ב-2024 - זינוק של כ-135%. תחום הפיתוח והייצור עדיין קטן יותר מההפצה במחזור, אבל הוא כבר אחראי לחלק גדול בהרבה מהרווח. ב-2025 הוא היווה כ-24% מהכנסות הקבוצה, אך כ-36% מהרווח התפעולי המגזרי.

המכלולים של STG מתוך אתר החברה

"צריך קודם להבין מה זה דיפנס-טק. לא כולם מבינים את זה, ולכן גם לא תמיד יודעים להעריך נכון מה חברה שווה, איפה היא נמצאת ואיפה היא יכולה להיות בעתיד.

"במילים פשוטות, אנחנו לא מוכרים את הטיל, את המכ"ם או את המערכת הסופית. אנחנו נמצאים בתוך המערכות האלה. אנחנו מספקים רכיבים, מכלולים, תתי-מכלולים ומודולים שנכנסים למערכות גדולות יותר של התעשיות הביטחוניות. לפעמים זה רכיב אלקטרוני, לפעמים ציוד RF, לפעמים יחידת מחשוב מוקשחת, לפעמים מערכת או תת-מערכת שאנחנו מפתחים ומייצרים לפי דרישות הלקוח.

"במונחים יותר טכניים, אנחנו עובדים בעולמות של RF, אלקטרוניקה, תקשורת, מחשוב מוקשח ועוד. מכלולים צבאיים ותתי-מערכות נדרשים לעמוד בתנאי שטח קשים. אלה דברים שלא רואים מבחוץ. בסוף רואים מערכת גדולה, אבל בתוכה יש הרבה מאוד רכיבים, מודולים ופתרונות הנדסיים שמאפשרים לה לעבוד.

"עכשיו לגבי ההסתכלות עלינו, דיפנס-טק, בשונה מהרבה תחומים אחרים, זה לונג-טרם. ממש לונג-טרם. גם כדי להטמיע רכיב, שזה החלק הפחות קשה ועדיין מורכב הנדסית, לוקח מרגע ההתעניינות ועד היישום בערך תשעה חודשים, ורק אחר כך מתחילים לספק. כשזה מגיע למערכות ותתי-מערכות, כבר מדובר בטווח של שנתיים עד שלוש  - תכנון, פיתוח, ניסויים, סדרות, בדיקות ותיקונים.

"לכן מי שמנסה לשפוט חברה כמונו על בסיס רבעוני עושה טעות חמורה. אנחנו עצמנו שופטים ביצועים של אנשים אצלנו על פני שנתיים. זה עסק של תהליכים ארוכים, לא של סיבוב מהיר".

אבל בסוף, כשפותחים את הדוחות, רואים שחלק גדול מההכנסות שלכם עדיין מגיע מסחר והפצת רכיבים. זה נשמע הרבה פחות "דיפנס-טק" והרבה יותר חברת הפצה. למה שהשוק יתמחר אתכם כחברה ביטחונית?

"זו בדיוק הטעות בהסתכלות. בהגדרה המקצועית הרבה מהרכיבים האלה הם dual use. כלומר, אלה רכיבים שיכולים להימכר גם ללקוחות אזרחיים שדורשים איכות גבוהה - רפואה, מעבדות, מכונות וכדומה וגם ליצרנים של מוצרים ביטחוניים. מה שקובע אם המוצר הוא אזרחי או צבאי זה לא תמיד הרכיב עצמו, אלא זהות הלקוח או המשתמש הסופי. אם הלקוח הוא אלביט, התעשייה האווירית, רפאל או צה"ל - אז בפועל זה שימוש ביטחוני.

"אצלנו, 87% מהרכיבים והציוד לבדיקות סביבה נמכרים ללקוחות צבאיים. ואם אתה מוסיף לזה את מערך הפיתוח והייצור שלנו, שכל הייעוד שלו הוא צבאי וברמה הגבוהה ביותר, אז אתה מקבל חברה שעוסקת בשטח הביטחוני-צבאי, גם אם חלק מהדוחות עדיין מסווגים את זה כהפצת רכיבים.

"גם בחלק הרכיבי אי אפשר לשפוט אותנו כמו חברת מסחר רגילה. צריך לחלק את הדיפנס-טק לשתי קבוצות: הענקים שהם נותני העבודה - אלביט, התעשייה האווירית, רפאל והחברות הקטנות יותר, שהן ספקים או קבלני משנה של אותם גופים. אנחנו נמצאים בשכבה הזאת. לא תמיד רואים אותנו בכותרת, אבל הרכיבים, המכלולים ותתי-המערכות שלנו נכנסים לתוך המערכות הגדולות".

"אנשים רואים בעיתון שאלביט קיבלה הזמנה למיליארדים ושואלים למה אס.טי.ג׳י לא קיבלה מיד הזמנה למיליונים. זה לא עובד ככה. קודם יש פיתוח, ניסויים, התאמות, ורק אחר כך מגיע הצורך ברכיבים ובפתרונות שלנו".

 אבל איך נכון למדוד אתכם? בסוף 2025 הצבר ירד לעומת סוף 2024, אבל סמוך לפרסום הדוח הוא כבר עלה שוב לכ-172.7 מיליון שקל.

"צריך להסתכל על הביצועים, כמובן, אבל גם על הצבר ולהבין מה הצבר אומר ומה הוא לא אומר. צבר זה דבר שיכול לקחת זמן לספק אותו. אם אני מקבל היום הזמנה שאספק רק בעוד שנתיים, היא כבר נמצאת אצלי בצבר, אבל את החשבונית תראה רק בעוד שנתיים.

"נכון, בסוף השנה הצבר ירד, אבל סמוך לפרסום הדוח הוא כבר עמד על כ-172.7 מיליון שקל. וגם זה נתון של יום מסוים. הוא יכול לעלות, הוא יכול לרדת, כי אנחנו ממשיכים לעבוד, מקבלים הזמנות, מספקים הזמנות, ויש פרויקטים שנכנסים ויוצאים. לכן לא צריך להסתכל רק על נקודת זמן אחת, אלא על הפעילות שמתחת למספר.

"יש גם מדד שלא מופיע בדוחות: כמה פרויקטים אנחנו פוגשים בדרך. אני מדמה את זה לרשת דייגים. ככל שהרשת יותר גדולה, אתה מגיע לשטח גדול יותר ויש יותר סיכוי שייכנסו דגים. אני לא יכול לפרט את כל ההזדמנויות שאנחנו עובדים עליהן, כי חלק יבשילו, חלק יידחו וחלק לא יקרו, אבל הפעילות קיימת. תסתכל על מספר העובדים, על מספר המהנדסים. הם לא יושבים ושותים קפה. יש עבודה".

איפה אתם יושבים בשרשרת הערך הביטחונית? כי אתם לא מוכרים את המערכת הסופית. 

"הבסיס שלנו הוא מכלולים, תתי-מכלולים ומודולים שנכנסים למערכות מאוד גדולות של נותני העבודה. אני לא מוכר לצרכן הסופי. אם אלביט עובדת על פרויקט גדול, אנחנו יכולים לספק לה חלק מתוך המערכת הכוללת.

"אצלנו מכירה זה לא לקחת מוצר, לשים אותו על מדף ולמכור. יש הנדסת יישומים. מה שנקרא באנגלית demand creation. מהנדס שלנו מגיע למהנדס אצל לקוח ואומר לו: יש לך בעיה כזאת וכזאת, עד היום פתרת אותה בדרך מסוימת, ועכשיו יש רכיב או פתרון חדש שיכול לקצר תהליך, לשפר ביצועים או להוזיל את המערכת.

"אחר כך מתחיל תהליך של יישום: בודקים את הרכיב, מכניסים אותו לאבטיפוס, בודקים את כל המוצר, עושים ניסויים. זה לוקח זמן. אבל ברגע שנכנסת למערכת, אתה יכול להישאר שם שנים רבות. מערכות ביטחוניות חיות עשרים שנה".

 יש לכם גם מוצרים משלכם, או שכל הפעילות היא לפי דרישה של לקוח? 

"יש לנו כ-50 מוצרים שלנו, פיתוחים שלנו. אבל זה לא מוצר מדף כמו בסופרמרקט. זה יותר כמו לגו. יש בסיס, עמוד שדרה, והלקוח מרכיב עליו דברים נוספים שמתאימים לדרישות שלו. אצלנו תמיד יש התאמה ללקוח. כל לקוח מגיע עם דרישות שונות. אבל הבסיס הוא מוצרים שלנו, שפותחו על ידינו, עם IP שלנו".

אתה אומר שאתם נוגעים כמעט בכל פרויקט ביטחוני גדול בישראל. זה לא נשמע מוגזם? 

"אני לא יכול להגיד 100%, כי תמיד יכול להיות משהו שאני לא יודע עליו. אבל מהדברים שאני מכיר, אין פרויקט צבאי רציני בארץ שאין לנו בו טביעת אצבע בצורה כזו או אחרת  - אם זה רכיב, אם זה מכלול, אם זה תת-מכלול. אנחנו נמצאים עמוק מאוד באקו-סיסטם הזה. זה לא ייחודי רק לנו, יש עוד חברות שנמצאות בשכבה הזאת, אבל השוק לא תמיד יודע לתרגם את זה. הוא רואה את המערכת הגדולה, את מי שנמצא בכותרת, ולא תמיד את מי שמספק את היכולות שנמצאות בפנים".

"וזה לא רק פרויקטים ותיקים. אנחנו עובדים גם על דברים שנולדו מתוך הצרכים החדשים של שדה הקרב. למשל, וקח פה 'סקופ' פיתחנו בתוך כחצי שנה מערכת לאיתור רחפנים. מערכות שכבר נפרסו בשטח והן מבצעיות פה וגם במדינות אחרות, זו מערכת שנפרסת בשטח, קולטת את המידע ומשדרת אותו לגוף המיירט. זה לא רחפן וזה לא יירוט - זה איתור. אבל זו יכולת חשובה מאוד בשדה הקרב הנוכחי".

 תחום הפיתוח והייצור זה מנוע הצמיחה המרכזי של החברה? 

"עסקי הליבה שלנו ברכיבים היו טובים ותמיד יהיו חשובים. כשהלקוחות הגדולים יממשו חוזים שהם קיבלו, הם יצטרכו רכיבים, ואז זה יגיע אלינו. אבל זה לא קורה ביום שבו הם חותמים על החוזה. זה יכול להגיע אחרי שנה או שנה וחצי.

"עם זאת, ראינו בעולם מגמה: הרבה רכיבים יורדים במחיר בגלל כמויות וטכנולוגיות שמוזילות את הייצור. מצד שני חיפשנו מנוע צמיחה. לכן הלכנו לפיתוח וייצור שלנו, עם IP שלנו. ידענו שיש לנו כוח הנדסי, הוספנו כוח הנדסי, והקמנו את הפעילות הזאת. החלק הזה הוא העתיד ומנוע הצמיחה של החברה. ברכיבים אפשר לגדול ב-10%, 12%, 15%, וזה תנודתי. בחלק הפיתוחי ראית השנה גידול משמעותי. זה לוקח זמן, משאבים וידע, אבל אלה דברים שנשארים".

 למה אתם לא כלולים במדד הביטחוני של הבורסה? 

"שאלתי את זה. התשובה שקיבלתי היא שהחלק הרכיבי אצלנו עדיין דומיננטי, ומבחינתם רכיב הוא רכיב. הם לא יודעים לאן כל רכיב הולך, וגם אני לא יכול לפרסם כל דבר. אבל אנחנו יודעים לאן זה הולך. חלק גדול מאוד מהרכיבים שאנחנו מוכרים הולך לשוק הביטחוני. ברגע שחלק משמעותי יותר מהפעילות יוגדר כפעילות צבאית ישירה, יכול להיות שיעבירו אותנו למדד הביטחוני. בינתיים אנחנו במדדי הצמיחה".

 ב-2025 הרווח הנקי נפגע חזק בגלל הדולר. עד כמה זה משמעותי עבורכם? 

"יש אצלנו חלק הרסני, וזה שער הדולר. הביצועים שלנו טובים, המהנדסים עושים עבודה מצוינת, ואז בא שער הדולר וחותך אותנו. חלק גדול מהתקבולים שלנו הוא בדולרים או צמוד לדולר, אבל העלויות שלנו שקליות. בנוסף, יש פער של 90 עד 120 יום בין הוצאת חשבונית לבין התשלום בפועל. בתקופה הזאת המטבע יכול לזוז חזק. זו חשיפה אמיתית".

 למה לא לגדר את החשיפה הזאת בצורה רחבה יותר? 

"השוק היום מאוד משוכלל. הגידור כמעט בלתי אפשרי במובן הכלכלי, כי אין כבר ארביטראז' אמיתי. ניסינו דברים. אנחנו קונים חומר גלם בדולרים ומשלמים לספקים בדולרים, אבל השכר, הייצור וחלק גדול מהעלויות שלנו הם שקליים. תבין כשאני אומר בוקר טוב בבוקר, אס.טי.ג׳י כבר עולה לי מאות אלפי שקלים ביום. לכן אני צריך רזרבה אמיתית בקופה".

 עדיין, 75 מיליון שקל בקופה? 37% מהמאזן? אפס מסגרות אשראי?

"אנשים יכולים לצעוק עליי ולהגיד מה שהם רוצים, אבל לי חשובה החברה. אני לא מנסה לנהל את המניה. השוק צריך לתמחר אותה לפי מה שהיא שווה. המזומן הוא לא רק כרית ביטחון. זה כסף ליישומים, לרכישות, למלאים, להזדמנויות. אם תבוא הזדמנות טובה שמתאימה לנו  - רכישה של טכנולוגיה או חברה - נבחן אותה. אבל אני לא קונה חברה רק כי יש לי כסף. היא צריכה להתאים".

 ועדיין, יש מי שיגיד שאתה שמרן מדי. העולם הביטחוני רץ קדימה, עכשיו זה הזמן להיות יותר אגרסיבי, להתמנף עכשיו יכול לעבוד לטובת החברה

"יש כאן פילוסופיית ניהול. בספר החוקים שלי אין את המילה מינוף. אני לא רוצה להיות חייב לבנקים אלא אם אני צריך. במשך 60 שנה כל המשכורות שולמו בזמן, כולל בכל המלחמות. לא היינו במצב של מצוקה כספית. אני מאוד אגרסיבי בהנדסה, אבל מאוד שמרן בניהול. אין אצלי לשים גרוש כדי לקבל עשרה גרוש אחרי שבוע. זה לא קורה ולא יקרה. אנחנו חברה מקצועית, יציבה ובטוחה. היכולת הזאת מאפשרת לי גם להתמודד על פרויקטים גדולים, כי כשלקוח בודק אותך הוא רוצה לדעת שיש לך יכולת פיננסית לבצע".

"תראה המזומן גם מאפשר לנו לקבל פרויקטים גדולים יותר. אם יש חוזה גדול שדורש השקעה לאורך כמה שנים, ואם אין לך את הכסף  - לא תקבל את העבודה. אחד הדברים הראשונים שבודקים אצל ספק הוא האם יש לו יכולת פיננסית לבצע. אם אין לך כסף, לא מדברים איתך".

אז אתם בוחנים רכישות, יש משהו בקנה? 

"כמו שאמרתי אם תבוא הזדמנות טובה שמתאימה לגזרה שלנו, בוודאי שנבחן אותה. רכישת יכולות או חברות עם טכנולוגיות סינרגטיות, וגם גידול אורגני משמעותי, הם חלק מתוכנית העבודה שלנו. כשיש הזדמנות כזאת, קשה למצוא אותה וקשה לסגור אותה. אם יש לך מזומן ביד, אתה יכול להתקדם. אם אתה צריך להתחיל לחפש מימון, אתה עלול לאבד מומנטום".

"אנחנו 82 עובדים ומחפשים עוד. בעיקר בהנדסה, ייצור ופיתוח. אנחנו מחפשים אנשי אלקטרוניקה, בעיקר חומרה ואנלוגי. אלה תחומים שקשה למצוא בהם אנשים טובים היום. הרבה מהנדסים הולכים לדיגיטל, סייבר ודוט-קום, אבל בעולם של RF, חומרה ואלקטרוניקה אנלוגית  - קשה למצוא. אנחנו גם לוקחים מהנדסים צעירים ונותנים להם הכשרה ארוכה".

חשבתם לקחת את הפעילות של פיתוח המכלולים גם לחו"ל, זה גם מתחבר עם דולר נמוך ומחסור מקומי בהון אנושי

"יש לנו תוכניות. פרסמנו בעבר שהיו לנו קשרים בארה"ב, אבל פרצה מלחמה והקפאנו את זה, כי היינו צריכים גם לטפל בצרכים כאן שגדלו וגם אי אפשר היה לעשות הכול במקביל. זה עדיין בתוכניות. אנחנו שואפים להגיע גם לייצור בחו"ל, אבל זה לא יקרה מחר. זה לוקח זמן".