בעוד מניית איתקה סגרה את המסחר בלונדון בירידה של כ-5% בסוף השבוע האחרון בעקבות הורדת המלצה של גולדמן זאקס ל"מכירה" עם מחיר יעד של 180 פני (קרב ההמלצות על איתקה - וההשפעה על דלק), בהסתכלות על התמחור הכולל של דלק קבוצה דלק קבוצה 0.85%   נראה שההשפעה קטנה יותר משחושבים. אם ניקח בחשבון תמחור NAV, המבוסס על שוויי שוק עדכניים של כלל החברות הבנות והנכסים, שממנה עולה כי המניה נסחרת כיום בדיסקאונט משמעותי ביחס לשווי הנכסי הנקי שלה, מעל 20%.

שווי הנכסים

החישוב כולל את כל האחזקות המרכזיות של הקבוצה מעודכן לכתיבת שורות אלה. ההחזקה המשמעותית ביותר היא החזקה של 54.66% בניו-מד אנרג'י, עם שווי החזקה כ-10.5 מיליארד שקל. ההחזקה השנייה בגודלה היא החזקה של 50.5% באיתקה אנרג'י השווה כ-7.28 מיליארד שקל לפי מחיר הסגירה של יום שישי. בנוסף החברה מחזיקה בכ-40.07% בישראכרט בשווי 1.78 מיליארד שקל, 61.36% במהדרין בשווי של 623 מיליון שקל, 24.7% בדלק ישראל בשווי של 198 מיליון שקל, 19.1% בדלק נכסים  בשווי של 174 מיליון שקל, ו-32.7% ב-InPlay Oil, בשווי של 268 מיליון שקל שם השקיעה לאחרונה. סך הכל השקעות נכסים סחירים של כ-20.45 מיליארד שקל.

לכך מתווספים גם נכסים שאינם סחירים, בהם בניין מלון בהרצליה בשווי שמאות של 299 מיליון שקל, ו-25% מקרקע בעכו בשווי של 98 מיליון שקל, לסכום כולל של כ-20.85 מיליארד שקל.

הנכס שלא במאזן

אחד הנכסים החשובים ביותר, שאינו רשום במאזן מסיבות חשבונאיות אך נמצא בכל מודל של השוק, הוא התמלוגים מלווייתן, שמקנים לדלק עד 6% מהתמורות הגולמיות מפי הבאר. הערכת השווי המקובלת עומדת סביב נעות בין 650-800 מיליון דולר. בחישוב שמרני יחסית של 720 מיליון דולר, השווי שנכנס למודל עומד על כ-2.36 מיליארד שקל.

• קרב ההמלצות על איתקה - וההשפעה על דלק
• דלק משלימה את עסקת סיגנוס; צופה רווח חשבונאי של 600-750 מיליון דולר
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

במצטבר, שווי כלל הנכסים מסתכם בקצת יותר מכ-23.2 מיליארד שקל, ומהם מנוכה החוב הפיננסי נטו לפי דוחות הרבעון, 3.84 מיליארד שקל. כך מתקבל NAV של כ-19.37 מיליארד שקל. בנוסף נציין כי מאז סוף הרבעון החוב אף ירד מתחת ל-3.8 מיליארד שקל, אך במודל שנותח כאן נעשה שימוש בנתון השמרני מדוחות החברה.

אקרו אקרו 0%  , העוסקת בנדל"ן יזמי ובנדל"ן מניב בישראל מציגה רווח נקי של כ-51.8 מיליון שקל - פי ארבעה מהרווח שנרשם ברבעון המקביל בשנת 2024. העלייה ברווח נובעת בעיקר מהכרה ברווחים בפרויקטים קיימים וממימוש שטחי משרדים בהיקפים גדולים, לצד מסירת תמורה בגין קרקע שהוחזקה בנאמנות בשנים האחרונות. עם זאת, ברבעון נרשמה ירידה חדה במכירת דירות, המשקפת את ההאטה הממושכת בשוק הדיור ואת אי-הוודאות שבאה לידי ביטוי בחודשים האחרונים.

סך ההכנסות ברבעון הסתכמו בכ-205 מיליון שקל, לעומת כ-217 מיליון שקל אשתקד. ההכנסות ממכירת מקרקעין ודירות תרמו כ-139 מיליון שקל, ירידה לעומת כ-165 מיליון שקל בתקופה המקבילה, אך הרווח הגולמי דווקא עלה ל-34 מיליון שקל, בין היתר בעקבות שינוי בתמהיל הפרויקטים, גידול בהיקף הרווחיות במספר פרויקטים שנמצאים בשלבי הכרה, וכן מסירת סכום שהוחזק בנאמנות מאז 2020. שיעור הרווח הגולמי ברבעון הגיע לכ-24.6%, לעומת כ-16% ברבעון המקביל, וזאת בעיקר כתוצאה משילוב של הכרה בפרויקטים בעלי רווחיות גבוהה יותר ושוני במבנה ההכנסות.

מבחינת מכירת הדירות, ברבעון השלישי מכרה אקרו 38 דירות בהיקף כספי של כ-177 מיליון שקל (כולל מע"מ), ירידה משמעותית לעומת 237 הדירות שנמכרו אשתקד, אז נהנתה החברה ממכירה חד-פעמית של 151 דירות במסגרת פרויקט מחיר למשתכן ביפו. כתוצאה משינוי התמהיל, המחיר הממוצע לדירה שנמכרה ברבעון הנוכחי עמד על כ-4.65 מיליון שקל, לעומת 3.1 מיליון שקל אשתקד. בתקופה המצטברת מתחילת השנה מכרה החברה 84 דירות בהיקף של כ-415 מיליון שקל, ירידה חדה לעומת 363 יחידות בתקופה המקבילה ב-2024. נראה כי הירידה בקצב המכירות מושפעת מהמצב הביטחוני ומהאטה די כבדה בשוק הדיור, בעיקר באזורים שבהם החברה פועלת: תל אביב והמרכז.

ומה לגבי המשרדים?

ברבעון השלישי נמכרו שטחי משרדים ומסחר בהיקף של כ-12.1 אלף מ"ר תמורת כ-386 מיליון שקל. מתחילת השנה עומד היקף המכירות בתחום זה על כ-29.8 אלף מ"ר בהיקף כספי כולל של למעלה ממיליארד שקל. בעסקאות הבולטות: מכירת 6.5 קומות בפרויקט "קוסמופוליטן" לרפאל תמורת כ-521 מיליון שקל (חלק החברה 30%), ולאחר מכן מכירת חמש קומות נוספות למשקיעים פרטיים בתמורה ל-327 מיליון שקל (גם כאן חלק החברה 30%). בנוסף, מכרה החברה את חלקה במלון The George בתל אביב תמורת כ-113 מיליון שקל.

• “המכירות נחתכו, הריבית חונקת - אבל יש מניות נדל״ן שעדיין מתומחרות בחסר”
• אקרו וטרה נדל"ן יוצאות לדרך: 730 דירות חדשות בדרום פלורנטין, אכלוס ב-2030
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

לחברה קיים צבר של פרויקטים בתחום המגורים, הכולל 13 פרויקטים בביצוע ושיווק ובהם 2,338 יחידות לשיווק (חלק החברה). נכון לסוף ספטמבר 2025 נמכרו 1,077 יחידות – כ-46% מההיצע. כמו כן, החברה מעורבת ב-61 פרויקטים בהיקף כולל של כ-11,600 דירות בשלבי תכנון שונים, רבים מהם בתחום ההתחדשות העירונית. כ-36 מהפרויקטים כבר עברו את רף 60% החתימות מצד הדיירים, ואילו פרויקטים נוספים נמצאים בשלבי קידום מוקדמים יותר. לפי הערכות החברה - עד 2030 ישווקו כ-5,469 דירות, שצפויות להניב רווח גולמי מצטבר של כ-5.2 מיליארד שקל.