שוק האג"ח רותח, רואים סימנים של בועה?

בתקופה האחרונה מורגשת בשוק המקומי תופעה שקשה להתעלם ממנה: גל גיוסי חוב בהיקפים משמעותיים, שכולל בעיקר חברות נדל"ן, קטנות כגדולות, אשר מצליחות לגייס סכומים עצומים, ובקלות. המגמה הזו התחזקה בשבוע שעבר שנמשך גם אל תוך השבוע הנוכחי, כאשר בתוך שבוע אחד בלבד גויסו בשוק המקומי כ-6.7 מיליארד שקלים באג"ח, כשחברות הנדל"ן לבדן אחראיות על יותר מ-5 מיליארד שקל. 

לשם השוואה, מדובר בעשירית מכל מה שגויס בשוק הקונצרני במחצית הראשונה של השנה (מדובר בשבוע אחד בלבד כן?), שעמדה בעצמה על שיא של 70.5 מיליארד שקלים.

זה קורה בעיקר כי יש הרבה מאוד כסף שמחפש לאן ללכת, בעיקר אצל המוסדיים. כבר כתבנו לא מעט על התיאבון שלא רואה שובע בשבועות האחרונים, כאשר כל הקצאה או מכירה של מניות מטעם בעלי עניין מלווה בביקושים חזקים מצד המוסדיים. בנוסף, אחרי העליות החדות שנרשמו בשוק המניות מתחילת השנה ובמיוחד בשבועיים האחרונים, לא מעט משקיעים פרטיים בחרו לחזור לשוק המקומי על חשבון השקעות בחו"ל, וייתכן שגם להוריד קצת את רמות הסיכון שלהם. הכסף זורם בין היתר לקרנות עם פרופיל סולידי יותר, שבנויות בעיקר על אג"ח, דרך הגופים המוסדיים, הפנסיות, הגמל וההשתלמות, שהיו חייבים לקנות בשוק ולמצוא אפיק השקעה יציב ומיידי. זה מצטרף למגמה רחבה יותר של חזרת השקעות לישראל מצד המשקיעים הזרים, בין היתר על רקע התחזקות השקל מול הדולר והיורו, ומבט מחודש על שוק האג"ח המקומי כבטוח יותר ברקע ירידת פרמיית הסיכון.

שבוע שובר שיאים

בשבוע האחרון זה בלט במיוחד בקרב חברות נדל"ן. קבוצת עזריאלי הובילה את המגמה עם הרחבה של סדרת אג"ח ט', שבה ביקשה לגייס 1.8 מיליארד שקל וזכתה לביקושים של לא פחות מ-3.4 מיליארד. ביג גייסה כמעט 580 מיליון שקל בשתי סדרות חדשות (כ"ב וכ"ג) בריביות נמוכות יחסית, סביב 2.74%-2.78% צמוד למדד כאשר קיבלה ביקוש של כ-1.4 מיליארד שקל. ישרס גייסה 550 מיליון שקל דרך סדרה י"ט, אשטרום נכנסה לתמונה עם גיוס של כחצי מיליארד שקל, ואדגר הוסיפה 220 מיליון שקל נוספים.

• משקיעים או לוקחים הלוואה? ירידת המדד תשנה לכם את התמונה
• אגד קרנות: איך זה פועל והאם זה עדיף על קרנות מעורבות? מיהו האגד הטוב ביותר?

אבל לא רק הגדולות. גם חברות נדל"ן מניב קטנות יותר גייסו סכומים משמעותיים. נתנאל מניבים, שבשלב מסוים בשנה שעברה נסחרה בשווי של כ-60 מיליון שקל בלבד, השלימה גיוס של 220 מיליון שקל בהנפקה שזכתה לביקושים של פי שלושה מהסכום. הריבית שם עמדה על כ-3.4% צמוד למדד. קבוצת גבאי, שהנפקתה נחשבת כהכנה לכניסה רחבה יותר לשוק ההון, גייסה 150 מיליון שקל באג"ח בריבית גבוהה יחסית של 7.35%. גם חברות חדשות לגמרי, כמו ג'י טי נדל"ן של גבריאל טרבלסי, הצליחו לגייס 130 מיליון שקל בריבית של 3.4% צמוד.

הבוקר התבשרנו על ביקושי יתר לחברת בית וגג הקטנה שזכתה לביקוש של 290 מיליון שקל, מתוכם לוקחת החברה 105 מיליון שקל בלבד בריבית סגירה של 5.68% במח"מ של כ-3.2 שנים.

כשהשוק פתוח ואתה יכול לגייס, אתה מגייס. מה תעשה עם הכסף? תחליט אחר כך. זה לא רק שיקול של צמיחה או השקעות חדשות, לעיתים מדובר בצעד של חיזוק נזילות, גיוס לפני פרויקט גדול או במחזור חוב ישן. בשורה התחתונה כשקל לגייס, כולם מגייסים וזה עשוי ליצור בועה.

• חלל משתמשת בקופת המזומנים לצמצם את החוב לקראת ההחלטה על ההסדר
• גולדמן זאקס מפחית תחזית לתשואת האג"ח - "קנו אג"ח ארוכות"
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

עליות חזקות בשוק האג"ח

מעבר לגל גיוסי החוב שראינו בשוק הראשוני, גם בשוק המשני נרשמות בחודש האחרון עליות כמעט רוחביות באג"ח, מה שממחיש עד כמה הביקוש חזק. כדי להבין עד כמה החודש האחרון היה יוצא דופן, מספיק להסתכל על היחס בין העליות החודשיות לעליות השנתיות במדדים המרכזיים. למשל, מדד All-Bond כללי עלה בכ-2.2% רק בחודש האחרון, כשמול זה העלייה מתחילת השנה כולה עומדת על כ-3.5%, כלומר יותר ממחצית התשואה מתחילת השנה נרשמה ב-30 יום בלבד. תמונה דומה נראית גם במדד All-Bond שקלי, שטיפס בכ-2.5% החודש לעומת כ-4% מתחילת השנה, ובמדד תל גוב-כללי שעלייה של כ-2.6% החודש מסמכמת בכ-3.4% מתחילת השנה.

הקפיצה החריגה ביותר נרשמה במדד תל גוב-שקלי +5, שמזינק בכ-5% החודש לבדו, מתוך תשואה של כ-6.3% בחצי השנה האחרונה. כלומר כמעט כל העלייה השנתית קרתה ממש עכשיו, בזמן קצר מאוד. גם מדד תל בונד 100 שקלי רשם בחודש האחרון עלייה של כ-2.3%, לעומת כ-4.4% מתחילת השנה, שוב, יותר ממחצית התשואה מתחילת השנה נדחסה לחודש אחד.

כלומר, לא מדובר רק בתיאבון בהנפקות עצמן אלא גם בגל ביקושים שמרים את מחירי האג"ח הקיימות. המשמעות היא שהתשואות בשוק כבר ירדו משמעותית, בחלק מהמקומות עד רמות שמגלמות כמעט במלואן את הורדת הריבית שכולם מצפים לה.

נורת אזהרה?

הריביות הנמוכות יחסית במרבית ההנפקות האלו הן תוצאה של ביקושים עצומים מצד המוסדיים, שנכנסים לשוק הראשוני של האג"ח לעיתים תוך קבלת "בונוסים" כמו הקצאה מועדפת או תוספת תשואה במכרז המוסדי. הבונוסים האלו הופכים את העסקה עבורם ליותר כדאית ממה שהמשקיע הקטן יכול לקבל במכרז הציבורי, ומאפשרים להם לקבל תשואה עודפת בתקופה שבה האלטרנטיבות מרגישות יקרות.

אבל זו גם הסיבה לכך שהשוק נראה "בועתי". כשכל כך הרבה כסף רודף אחרי אג"ח, המחירים עולים והתשואות יורדות, גם לכאלה שעבורם הסיכון צריך לשקף תשואה גבוהה יותר. זה אפילו משפיע על השוק הממשלתי שם נראה כי חלק גדול מהפחתת הריבית העתידית כבר מגולם במחירי האג"ח והוא משפיע גם על השוק הקונצרני. אם הסיכונים של חלק מהחברות יתממשו, המשקיעים שנכנסו עכשיו עלולים לגלות שהמרווח לתיקון כלפי מטה גדול יותר ממה שנראה.

בשורה התחתונה

מה למדנו בשבוע החולף? ששוק האג"ח המקומי ממשיך להיות לוהט, בעיקר בזכות עודפי נזילות אדירים במוסדיים והעדר חלופות אטרקטיביות. החברות מנצלות את זה לגייס כסף זול, גם אם לא תמיד ברור לאן הוא ינותב בטווח הקרוב. והמשקיעים? ממשיכים להתנפל אחריהם בתקווה שזרם הכספים ימשיך להגיע והעליות ימשיכו, ולפעמים בלי לשים לב שהם אולי משלמים מחיר גבוה מדי על ניירות ערך שעד לאחרונה נראו הרבה פחות אטרקטיביים.