מה הגורמים לירידות האחרונות?

לפעמים השוק מתנהג הפוך מהמצופה. רבים צפו שהשבתת הממשל הארוכה בהיסטוריה שנמשכה 43 ימים תגרום לירידות בשוק המניות. חוסר הוודאות שהיא יצרה, המחסור בנתונים שוטפים, כמו גם חשש לפגיעה ממשית בכלכלה עקב פעילות חלקית של הממשל היו אמורים לגרום לסוחרי המניות לקחת צעד אחורה. בפועל במהלך ההשבתה נרשמו עליות שערים. והנה, מיד עם סיום ההשבתה, דבר שהיה אמור לפי הציפיות הטבעיות לעודד את המשקיעים ולסייע בהמשך הראלי, השוק שינה כיוון בבת אחת לירידות שכבר מצטברות למעל 5% במדדים המרכזיים כשהדרך נראית פתוחה להמשך ירידות לקראת תיקון של לפחות 10% מהשיא. מניות מסוימות כבר איבדו הרבה יותר מ-5%, בעיקר מניות צמיחה או כאלה הקשורות ל-AI, שלא לדבר על הקריפטו שמתרסק בשיעור דו ספרתי תוך שבוע אחד בלבד, ועבר לתשואה שלילית מתחילת השנה. אז מה קרה עם פתיחת הממשל ולמה מגיעות הירידות?

ראשית נאמר שתיקון ברמות המחירים הנוכחיות הוא בריא ומתבקש וייתכן שהיה צריך רק תירוץ כדי לצאת אל הפועל. הירידות מרוכזות בנכסי סיכון כגון חברות צמיחה יקרות, קריפטו וחברות הקשורות אליו, או חברות הקשורות להייפ הבינה המלאכותית. נכסים אחרים סולידיים יותר לא סובלים מרידות חדות במיוחד, להיפך. מגזר האנרגיה והבריאות טיפסו בשבוע שעבר ב-3.9% ו-2.8% בהתאמה (אם כי זה כולל את תחילת השבוע לפני שהתחילו הירידות) בעוד הנאסד"ק ירד בכחצי אחוז באותה תקופת זמן. ייתכן שיש פה רוטציה בריאה לחברות ערך וסקטורים דפנסיביים שהיו עם ביצועי חסר עד כה.

על כל פנים, העיתוי הנוכחי לפרוץ הירידות ניתן לייחס ככל הנראה לשלושה גורמים עיקריים. 

ראשית, בימים הקרובים צפויים להתפרסם כמה נתונים חשובים לאחר ההשבתה הארוכה שגרמה למחסור בנתונים הללו. לאחר זמן ארוך כזה של חוסר וודאות ישנם חששות שהנתונים יפתיעו לרעה. כבר השבוע יתחילו להשתחרר כמה מהנתונים החסרים ובשוק נכנסים לפוזיציה יותר הגנתית ומתרחקים מנכסי סיכון לקראת התנודתיות הצפויה סביב פרסום הנתונים הללו.

• האם טראמפ זקוק נואשות לפד, ואיזו מניה עלתה 68% ביום שישי?
• האינדיקטור שעשוי לאותת על תיקון מתקרב בשווקים
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

אל החשש הזה מצטרף הטון הניצי בקרב לא מעט מחברי הפד, ובראשם יו"ר הפד' ג'רום פאוול. הסוחרים מתחילים להעריך יותר ויותר שלא תהיה הורדת ריבית בדצמבר (57% להשארת הריבית על כנה, תרחיש שתומחר ב-0% רק לפני חודש), והם לא אוהבים את זה. אמנם, ההחלטה הסופית תתקבל לאור הנתונים שיתפרסמו עד להחלטת הריבית בעשרה בדצמבר ורבים מהגופים הגדולים עדיין סבורים שנראה הורדת ריבית נוספת. גם ביחס לנתונים שיתפרסמו בימים הקרובים השוק עלול להגיב הפוך מהמצופה. חברי הפד' היוניים מדגישים את החולשה בשוק העבודה כסיבה להורדת ריבית. ומה יקרה עם הנתונים דווקא יהיו טובים? הסיכויים להורדת ריבית ירדו אף יותר וכך הסיכון להמשך ירידות. הסיבה להשארת הריבית על כנה על פי ניצי הפד' היא האינפלציה הדביקה. במקרה זה נתוני אינפלציה נמוכים מהצפוי אכן יעלו את הסיכוי לסיום המיני תיקון שאנו חווים כעת. על כל פנים הטון הניצי מדי של רבים מחברי הפד' מוסיף לחששות סביב פרסום הנתונים הללו. 

הגורם השלישי לירידות האחרונות הוא ערעור נראטיב הבינה המלאכותית כשהחשש הוא מהמשך עליה מטאורית בקפקס (הוצאות הוניות) ללא עליה מקבילה בשורת ההכנסות. עד כה התחושה בשוק הייתה שהתשואה העצומה הצפויה מהתחום החדש מצדיקה כל רמה של השקעות, ואלו יכוסו בקלות על ידי זרם ההכנסות החדש. כעת נראה שחלק מהחברות דווקא נזקקות לגיוס חוב משמעותי והסדרי מימון מפוקפקים כדי לעמוד בהוצאות, כשהגדילה המצופה בהכנסות נראית עדיין רחוקה מאד, ואין שום אפשרות שהיא תממן את הוצאות הענק. 

ייתכן שנקודת המפנה ביחס לסנטימנט השוק הייתה כבר ב-29 לאוקטובר עם פרסום דוחות מטא, אך זה תפס תאוצה בשבוע האחרון. גם נושאת הדגל של מהפכת הבינה המלאכותית, חברת אופןAI תרמה לשינוי הסנטימנט. היא מאבדת נתח שוק בהתמדה וחותמת על חוזי ענק ללא צפי ברור לכיסוי ההוצאות הללו. יש כאלה שנזכרים במנוע החיפוש אלטה ויסטה ששלט פעם בשוק החיפוש עד שגוגל הגיעה וחיסלה אותו. אם תרחיש דומה יקרה לצ'אטגיפיטי חוזים בעשרות מיליארדי דולרים ירדו לטימיון. 

• אנבידיה עולה 1.8%, העלאת המלצה לטסלה - מה קורה במניות הבולטות?
• לארי סאמרס פורש מדירקטוריון OpenAI בעקבות חשיפת תכתובות עם ג'פרי אפשטיין
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• קרוז, פיט או צ'אן: מיהו שחקן הקולנוע העשיר ביותר בכל הזמנים?

זו גם אחת הסיבות שגוגל מתחזקת (ולא רק מאז שנודע שברקשייר נכנסה להשקעה בחברה). גוגל צוברת בהתמדה נתח שוק מצד אחד, ומצד שני היא מלאה במזומנים ולא זקוקה לגיוס חוב להמשך ההשקעה בתשתיות המחשוב, ובמקביל היא גם מפתחת שבבים בעצמה (TPU) שמורידים חלק מהוצאות הקאפקס האינסופיות. ייתכן שגם מהמשחק הזה גוגל תצא עם ידה על העליונה עם כיסים עמוקים, מוצר הולך ומשתפר ושליטה בהוצאות.

דוחות אנבידיה שיתפרסמו השבוע כנראה יהיו חזקים מאד (בפולימרקט מעניקים 94% לסיכוי שהם יעקפו את התחזיות), אך לא נראה שהם יכולים לפזר את הערפל מעל המודל העסקי המפוקפק של עסקי הבינה המלאכותית, לפחות של חלק לא קטן מהשחקנים המרכזיים בשוק. בשורה התחתונה, כשסימני שאלה כל כך גדולים ניצב מעל המנוע העיקרי של העליות בחודשים האחרונים השוק מגיב בירידות.

האם אנו צפויים למפולת?

האם בעקבות כל זה יש לחשוש למפולת רצינית? להערכתי, על פי הנתונים הנוכחיים, נראה שאין סיבה לדאגה כזו. השארת הריבית על כנה פגישה נוספת היא לא אסון כזה גדול במיוחד לאור העובדה שלפי חלק גדול מהערכות גם אם הפעם הריבית לא תרד, היא כן תרד בינואר (70%) או במרץ (מעל 80%). בנוסף,  עונת הדוחות האחרונה הייתה מהטובות בשנים האחרונות והכלכלנים צופים המשך צמיחה דו ספרתית בהכנסות גם בשנה הבאה. החולשה בשוק העבודה לא חד משמעית כפי שהסברנו בשבועות האחרונים (ואני חושב שהנתונים שיפורסמו השבוע יוכיחו זאת). הצמיחה סבירה. האינפלציה אמנם קצת דביקה אבל כמה מהגורמים הדפלציונים ממשיכים לפעול ברקע ויסיעו בהמשך התפתחות חיובית נוספת בחזית האינפלציה נרשמה השבוע כשנראה שהממשל החליט לעסוק ביוקר המחיה בצורה יותר ממוקדת, וכצעד ראשון הממשל הודיעה על הורדת מכסים על שורה ארוכה של מוצרים שקשורים למוצרי צריכה בסיסיים. הצעד כשלעצמו אולי לא יביא להבדל משמעותי בנתוני האינפלציה הסופיים, אבל הוא הצהרת כוונות וייתכן שנראה צעדים נוספים. בנוסף, יש פה כעין הודאה של הממשל שהמכסים כן תורמים לאינפלציה מה שיוריד את המוטיבציה להטיל מכסים נוספים. בתנאי שוק כאלה, חוץ מתמחור מוגזם, לא נראה שיש סיכון אמיתי למיתון שיביא לירידות עמוקות בשוק המניות. מה שכן יש מקום, כאמור, זה לתיקון מסוים על רקע התמחור הגבוה וגורמי הסיכון בתנאי השוק הנוכחי. תיקון מוגדר כירידה של 10% מהשיא וכבר עברנו חצי דרך לשם. גם ירידה של 15% מהשיא יכולה להיות הגיונית בתנאים הנוכחיים. 

מה צפוי בשנת 2026

כששנת 2025 מתקרבת לסופה וראלי סוף השנה מוטל בספק ברגעים אלו, כמה מהגופים הגדולים כבר נערכים לשנת 2026 ופרסמו הערכות ראשוניות לקראתה, ואלו תומכות במסקנה של סוף הפסקה הקודמת על פי רוב. 

במורגן סטנלי אופטימיים למדי. הם מכנים את השנה "שנת אתחול הסכון" שבה גורמי אי הוודאות יגיעו לסופם, ובהתאם הם חיוביים ביחס לנכסי סיכון עם המלצת עודף משקל למניות, משקל שווה לאג"ח, ומשקל חסר לסחורות ומזומן. הם סבורים שהמניות בארצות הברית יציגו ביצועי יתר ביחס למקביליהן בשווקים הגלובליים עם צמיחה של 17% ברווחי החברות. תשואות האג"ח ישארו בטווח הנוכחי. הם סבורים שהפד' בסופו של דבר יוריד את הריבית מה שישפיע על הצד הקצר של העקום במחצית השנה הראשונה וידחוף גם את התשואות לעשר שנים כלפי מטה במחצית הראשונה, אך במחצית השניה התשואות יחזרו לטפס עקב אי וודאות פיסקלית.

בג'יי פי מורגן ממליצים להישאר מושקעים כל הזמן, להישאר מגוונים, ולהשתמש בתנודתיות כדי לשדרג את התיקים. בבנק סבורים שהרווחים של החברות ב-SP500 יטפסו ב-14% בשנת 2026, מעל הממוצע של העשור האחרון, ומעט מתחת לתחזית של מורגן סטנלי.  יחד עם זאת, בניגוד למורגן סטנלי, הם סבורים שהמניות בארצות הברית יציגו תשואה נמוכה מעט מהמניות גלובליות.

על פי רוב המספרים המדויקים המסופקים בהערכות מן הסוג הזה, כמו על כמה נקודות יהיה הSP500 הם די חסרי ערך במבחן התוצאה לכן נמנענו מלהביא אותם. יחד עם זאת, יש ערך בסנטמינט הכללי, שלא מצביע על חששות מהתרסקות.