צים חוזרת לרווח: ההכנסות עקפו את התחזיות; צופה מחצית שנייה חזקה יותר

צים (ZIM Integrated Shipping Services -1.11%  ) מסכמת את הרבעון השני עם שיפור לעומת הרבעון הראשון ועם הכנסות גבוהות מהציפיות בשוק, אבל התמונה ברווח למניה קצת מורכבת יותר. חברת הספנות רשמה הכנסות של 1.78 מיליארד דולר, עלייה של 9% לעומת 1.64 מיליארד דולר ברבעון המקביל, ומעל קונצנזוס האנליסטים שעמד על כ-1.66 מיליארד דולר. זהו פער חיובי של כ-7.3% מול התחזיות. הרווח הנקי הסתכם ב-64 מיליון דולר, לעומת 24 מיליון דולר ברבעון המקביל, והרווח המדולל למניה עמד על 0.53 דולר לעומת 0.19 דולר אשתקד.

ברמה המתואמת, הרווח הנקי הגיע ל-77 מיליון דולר, לעומת 24 מיליון דולר אשתקד, וה-EBITDA המתואם עלה ב-4% ל-491 מיליון דולר. ה-EBIT המתואם הסתכם ב-169 מיליון דולר לעומת 149 מיליון דולר. מצד שני, מרווח ה-EBITDA המתואם ירד ל-28% מ-29%, והרווח התפעולי החשבונאי דווקא ירד קצת, ל-144 מיליון דולר לעומת 149 מיליון דולר. כלומר, השיפור בשורה התחתונה משמעותי, אבל הפעילות עדיין לא חוזרת לרמות הרווחיות שאפיינו את צים בתקופות שבהן מחירי ההובלה היו גבוהים יותר.

חן ליכטנשטיין, נשיא ומנכ"ל צים, אמר: "מאז כניסתי לתפקידי ביולי, המיקוד שלי ברור: להשיא את ההזדמנויות הקיימות בשוק הנוכחי, תוך הבטחה שצים עושה שימוש מיטבי במשאביה וביכולותיה. במקביל, אנו מחויבים לשמירה על גמישות, המאפשרת לנו להגיב במהירות לתנאי שוק משתנים, לחזק את התחרותיות שלנו וליצור ערך מתמשך."

סמי ג'ובראן, סמנכ"ל הכספים אמר: "הצגנו תוצאות טובות ברבעון השני ואנו צופים תוצאות חזקות משמעותית בהמשך השנה, כפי שמשתקף בתחזית החברה לשנת 2026. השיפור הצפוי עשוי לאפשר לדירקטוריון החברה לשקול הכרזה על דיבידנד לבעלי המניות על בסיס תוצאות הרבעון השלישי."

מול הקונצנזוס יש כאן תמונה מעורבת. ההכנסות כאמור עוקפות בצורה ברורה את הצפי. בצד הרווח, הקונצנזוס המצורף עומד על רווח מנורמל של 1.38 דולר למניה, אבל הוא מבוסס על אנליסט אחד בלבד. צים לא מפרסמת בדוח נתון רשמי של רווח מתואם למניה, אבל חלוקה של הרווח הנקי המתואם, 77 מיליון דולר, במספר המניות המדולל ברבעון מביאה לרווח מתואם של בערך 0.64 דולר למניה. כלומר, בחישוב הזה מדובר בפער של יותר מ-50% מתחת לצפי. 

הנתון הבולט יותר בדוחות הוא למעשה השינוי בתוך השנה. ברבעון הראשון צים רשמה הכנסות של 1.4 מיליארד דולר, הפסד של 86 מיליון דולר ו-EBITDA מתואם של 313 מיליון דולר. ברבעון השני ההכנסות כבר גדלות בכ-28% לעומת הרבעון הקודם, ה-EBITDA המתואם עולה בכ-57%, והחברה עוברת מהפסד נקי של 86 מיליון דולר לרווח של 64 מיליון דולר. השיפור הזה מגיע במקביל לעלייה במחירי ההובלה: המחיר הממוצע למכולה ברבעון השני עמד על 1,590 דולר, עלייה של 8% לעומת השנה שעברה ושל יותר מ-20% לעומת 1,310 דולר ברבעון הראשון. היקף המטען הגיע ל-922 אלף TEU, עלייה של 3% לעומת השנה שעברה ושל כ-6% לעומת הרבעון הראשון.

מי שמוביל את השיפור הוא בעיקר השוק הטרנס-פאסיפי. צים הובילה ברבעון 426 אלף TEU בקווים הטרנס-פאסיפיים, לעומת 354 אלף TEU ברבעון המקביל, עלייה של כ-20%. מנגד, הפעילות החוצה את תעלת סואץ ירדה ל-66 אלף TEU מ-76 אלף, ובאמריקה הלטינית נרשמה ירידה ל-100 אלף TEU מ-137 אלף. הנתון הזה חשוב גם כשמנסים להבין את הקשר בין התוצאות לבין המתרחש כיום במזרח התיכון: הורמוז וההסלמה האחרונה לא מסבירים את הרבעון השני, שהסתיים כבר בסוף יוני. הסיפור של הרבעון הוא קודם כל התאוששות במחירי ההובלה והתחזקות הנתיב הטרנס-פאסיפי.

התחזית מספרת סיפור חזק יותר מהדוחות עצמם

צים צופה לשנת 2026 EBITDA מתואם של 2.0-2.4 מיליארד דולר ו-EBIT מתואם של 700 מיליון עד 1.1 מיליארד דולר. המשמעות של התחזית נהיית ברורה יותר כשמסתכלים על מה שכבר נרשם במחצית הראשונה. צים ייצרה בששת החודשים הראשונים EBITDA מתואם של 804 מיליון דולר ו-EBIT מתואם של 164 מיליון דולר.

כדי לעמוד בתחזית, צים צריכה לייצר במחצית השנייה EBITDA מתואם של בין 1.2 ל-1.6 מיליארד דולר, כמעט פי שניים מהמחצית הראשונה בקצה העליון. בנקודת האמצע זה כ-1.4 מיליארד דולר במחצית השנייה, או כ-700 מיליון דולר בממוצע לרבעון, לעומת 491 מיליון דולר ברבעון השני. בצד ה-EBIT התמונה אפילו חדה יותר: צים צריכה לייצר עוד 536-936 מיליון דולר בחצי השני. כלומר, צים למעשה מאותתת שהשיפור שאנחנו רואים ברבעון השני הוא רק תחילת השינוי שהיא מצפה לו בשוק.

• פער של 30% במניית צים - המכירה במחיר גבוה מהשוק, והאם העסקה תתבטל?
• האיחוד האירופי מזהיר: אוניות בעלות זיקה לישראל בסיכון מוגבר בים האדום

כאן כבר נכנסים הורמוז, הים האדום והעומסים בנתיבי הסחר. מאז סוף יולי החריפה שוב אי הוודאות במצר הורמוז, במקביל להמשך האיום החות'י בים האדום. Drewry דיווחה בתחילת אוגוסט כי מדד מחירי המכולות העולמי עלה ל-4,297 דולר למכולת 40 רגל, כאשר העלייה נתמכה בעיקר בקווים הטרנס-פאסיפיים. המחיר משנגחאי לניו יורק עמד על 7,893 דולר ומשנגחאי ללוס אנג'לס על 5,894 דולר. Freightos דיווחה כמה ימים לאחר מכן כי המחירים בקו אסיה-החוף המערבי של ארה"ב עלו לכ-7,400 דולר למכולה, ובחוף המזרחי לכ-9,400 דולר.

מבחינת צים זו לא בהכרח משוואה שבה כל הסלמה היא חיובית. שיבושים בנתיבי הסחר מצמצמים קיבולת אפקטיבית ותומכים בתעריפי ההובלה, אבל במקביל מייקרים דלק, ביטוחים ומאריכים מסלולים. החברה עצמה מציינת במפורש את העימות עם איראן, מתקפות החות'ים וההשפעה על מצר הורמוז כאחד מגורמי הסיכון שעשויים להשפיע מהותית על התוצאות. לכן נכון יותר לראות בהתפתחויות האחרונות גורם שעשוי לתמוך בתחזית למחצית השנייה, ולא הסיבה לתוצאות שכבר פורסמו.

בינתיים, צים בדרך להיעלם מהבורסה

השאלה המרכזית סביב צים היא בכלל כמה זמן היא עוד תהיה חברה ציבורית. בפברואר האחרון חתמה צים על הסכם למכירת החברה להאפאג-לויד תמורת 35 דולר במזומן למניה, בעסקה של כ-4.2 מיליארד דולר. אם העסקה תושלם, האפאג-לויד תרכוש 100% מצים והחברה הנוכחית תימחק מהמסחר בניו יורק. בעלי המניות כבר אישרו את העסקה, אבל היא עדיין כפופה לאישורים רגולטוריים ולמעשה בעיקר להחלטת מדינת ישראל. צים עצמה ממשיכה לכוון להשלמה ברבעון הרביעי של השנה.

הסיבה שלמדינה יש אמירה חריגה בעסקה היא מניית הזהב שנשארה בידיה מאז הפרטת החברה. היא מעניקה למדינה זכויות מיוחדות בנושאים שנוגעים לבעלות, לשמירת פעילות ספנות ישראלית וליכולת להבטיח שירותי הובלה ימיים בשעת חירום. המתווה שנבנה כדי להתמודד עם הדרישה הזאת כולל פיצול של צים: רוב הפעילות הגלובלית תעבור להאפאג-לויד, ובמקביל תוקם "צים החדשה" בבעלות מלאה של קרן פימי, שתמשיך לפעול כחברת ספנות ישראלית ותקבל את מניית הזהב ואת המותג צים. לפי האפאג-לויד, הפעילות הישראלית אמורה להתחיל עם 16 אוניות ולהפעיל קווים אסטרטגיים המקשרים את ישראל לשווקים מרכזיים.

אבל דווקא כאן נמצא היום הסיכון המרכזי לעסקה. משרדי התחבורה והכלכלה כבר הביעו התנגדות למתווה בדיונים בכנסת, בין היתר סביב השאלה האם הפעילות שתישאר בישראל מספיקה כדי להבטיח את העצמאות הימית של המדינה בשעת חירום. נכון לאוגוסט, רשות החברות מרכזת את עמדות משרדי הממשלה לקראת המשך הדיונים, כאשר במערכת הממשלתית קיימת התנגדות משמעותית לעסקה במתכונתה הנוכחית.

• ברגע האחרון: טראמפ הקפיא מכסים של 50% על קנדה ומכריז על עסקה
• פי 30 יותר מהר מאנבידיה? סרברס חושפת את ה-CS-4 עם 4 טריליון טרנזיסטורים

הפער הזה ניכר גם במחיר המניה. צים נסחרת כיום סביב 28.5 דולר, בעוד שהאפאג-לויד התחייבה לשלם 35 דולר למניה, פער של כ-23%. הפער לא אומר שהשוק חושב שהעסקה תיכשל, אבל הוא כן מגלם סיכון לא מבוטל לכך שהתהליך יתארך, ישתנה או לא יושלם בתנאים הנוכחיים.

ועד שהמדינה תחליט מה לעשות עם מניית הזהב, צים ממשיכה לעבוד כחברה עצמאית. מבחינת השוק, הרבעון השני מראה שהפעילות משתפרת בצורה ברורה אחרי רבעון ראשון חלש. ההכנסות עוקפות את התחזיות, מחיר ההובלה מתאושש והחברה חוזרת לרווח, אבל מה שבאמת מעניין בדוחות הוא התחזית למחצית השנייה. כדי לעמוד בה, צים צריכה להציג קפיצה נוספת ברווחיות. אם רמות מחירי ההובלה הנוכחיות והשיבושים בנתיבי הסחר יימשכו, התנאים לכך קיימים. אם הם יירגעו במהירות, הדרך לקצה העליון של התחזית תהיה מאתגרת יותר.