יובל בן זאב על גזית גלוב: תקנו את האג"ח, החוסן הפיננסי והתזרים מהווים יתרון בולט
בשלושת החודשים האחרונים סבלה מניית גזית גלוב כחלק מענף הנדל"ן, אבל הניבה תשואת יתר ברורה ביחס למניות אחרות בענף "ולא בכדי", אומר היום ראש מחלקת המחקר בכלל פיננסים ומוסיף כי "היתרון הבולט בגזית גלוב הוא החוסן הפיננסי שלה ותזרים המזומנים החזק, הן ברמת החברות הבנות והן ברמת החברה האם (גזית אינק.)".
עם זאת, בכלל מוציאים לנכון להמליץ היום לרכוש את אגרות החוב של החברה מאשר את מניותיה.
בשלושת החודשים האחרונים ירדה מנית גזית גלוב בכ- 40%, תשואת חסר ביחס לירידה של 26% במדד ת"א 25 ותשואת יתר ביחס לצניחה של 54% במדד נדל"ן 15. ירידה זו נובעת במישרין מירידת השווקים בעולם ובכלל זה ירידה במניות חברות הבנות של כ- 15% במניות אקוויטי 1, כ- 20% במניות פירסט קפיטל וכ- 50% במניות אטריום.
בכלל פיננסים מנתחים את גזית גלוב ואומרים, כי שווי גזית גלוב במודל NAV סחיר עמד טרם פתיחת המסחר על כ- 19.5 שקל ואם מתעלמים מיצירת ערך בנכסים בפיתוח מדובר ששווי של כ- 16 שקל בלבד, כל זאת בהשוואה למחיר מניה של כ- 18 שקל הבוקר. "לכאורה, נקודת מבט זו לא מעודדת אותנו לרכוש את המניה, אבל חשוב לזכור כי השווי הסחיר מבטא מחירים נמוכים בחברות המוחזקות ולכאורה יש כאן מנוף על ההזדמנות", אומר בן זאב.
גם מבחינת שווי השוק של גזית גלוב המבטא תשואת NOI של כ- 8.2% (כ- 8.5% אם ניתן ביטוי לשווי עודף בנכסים בפיתוח), הגבוהה בכ- 4.9% מעל התשואה באג"ח ממשלתי בישראל וכ- 6% מעל התשואה באג"ח ממשלת ארה"ב, "אפשר להבין את האטרקטיביות לכאורה ברכישת המניות", אומר בן זאב.
נתון נוסף, הוא תשואת דיבידנד של כ- 7.5% במחיר הנוכחי. ב-10 השנים האחרונות צמח הדיבידנד למניה בכ- 190%, צמיחה של כ- 11% בממוצע לשנה.
עם זאת, כאמור בכלל מעריכים כי השקעה באג"ח של גזית גלוב הינו כדאי יותר. האנליסטים מתייחסים לאג"ח סדרה ד' של החברה, אג"ח במח"מ של כ- 7.5 שנים ובתשואה לפדיון של כ- 12.5%. "כאשר אנו בוחנים במבט לטווח ארוך את הסיכון והסיכוי בהשקעה במניות החברה לעומת ההשקעה באגרות החוב שלה, אנו סבורים כי ההשקעה באג"ח עדיפה במשוואת סיכון-סיכוי", אומר בן זאב.
מה בנוגע לההשקעה באטריום – סיכוי מול סיכון? בכלל מעריכים כי ההשקעה בחברת הבת אטריום מהווה כיום את פוטנציאל יצירת הערך הגבוה ביותר בחברה (אולי לצד רכישה חוזרת של אגרות החוב בתשואה הנוכחית). הפוטנציאל בארגון מחדש של אטריום מהווה פוטנציאל עצום ליצירת ערך עתידית לצד סיכון נמוך יחסית.
מטרו (נת"ע)אג"ח למטרו: נת"ע בוחנת גיוס חוב לפרויקט בגוש דן
מי המוסדי שישקיע בפרויקט הכי גדול במדינה אבל גם הכי מסוכן? החברה הממשלתית מקדמת הנפקת אג"ח כדי לגשר על פערי עיתוי בין הוצאות העתק להכנסות עתידיות ממסים ואגרות, אך מתווה המימון עדיין לא הוכרע, והשאלות על סיכונים, לוחות זמנים והרלוונטיות התחבורתית של
הפרויקט מתרבות
פרויקט המטרו יהיה ארוך מהצפוי ויעלה יותר מהצפוי. פרויקט המטרו עלול להגיע לקו הסיום בעוד 20-23 שנים ולהיות לא רלוונטי כי יהיו פתרונות לתחבורה אחרים מהירים ויעילים יותר כי יהיה רובטקסי , אוטובוסים אוטונומיים וכמות הרכבים על הכביש תהיה נמוכה יותר משמעתית כי זה החזון העתידי של עולם הרכבים האוטונומיים. אז למה שמישהו ישקיע באג"ח של המטרו? הסיכון מטורף. הסיבה היחידה היא בגיבוי של המדינה - המדינה הולכת על הפרויקט שעשוי להגיע גם ל-250 מיליארד שקל ויותר והיא צפויה לגבות אותו כלכלית.
נת"ע, החברה הממשלתית שאמורה לבצע את פרויקט המטרו בגוש דן, מקדמת בחודשים האחרונים אפשרות להנפיק אג"ח בבורסת תל אביב. המטרה: לגשר על פער העיתוי בין ההוצאות האדירות הנדרשות להקמת הפרויקט לבין ההכנסות ממסים ואגרות, שחלקן אמורות להגיע רק בעוד שנים רבות - אם בכלל. המהלך ממתין להכרעה של מיכל עבאדי-בויאנג'ו, המועמדת לתפקיד החשבת הכללית, שעדיין לא אושרה בממשלה. השאלה שנשאלת היא מי בדיוק ירצה להשקיע באג"ח של פרויקט שיכול להימשך שנים, בעולם שבו הטכנולוגיה משתנה כל רגע ובקצב שדברים מתקדמים, אנחנו עשויים להיות במרחק שנים מרובוטקסי ברחובות.
מדובר בפרויקט תשתית בקנה מידה חריג, אולי הגדול שידעה ישראל, עם תג מחיר שמתקרב ל־180 מיליארד שקל לאחר הצמדות. אלא שבניגוד לכביש או מחלף, כאן מדובר במיזם רב־שנתי, רב־שלבי ורב־סיכונים, שמעטים יכולים לומר בביטחון מתי יושלם, כמה יעלה בפועל, והאם יעמוד בתחזיות הביקוש המקוריות. הוצאות על תכנון, חפירה וביצוע צפויות להתחיל הרבה לפני שמסים, אגרות גודש והשבחת קרקע יתחילו לזרום. חלק מההכנסות, אם יגיעו, תלויות בהחלטות של יזמים, תזמון מימוש נכסים ומצב שוק הנדל"ן, משתנים שקשה מאוד לבנות עליהם תזרים יציב.
במילים אחרות, מישהו צריך לממן את הפער. האפשרות שמונחת כעת על השולחן היא לגייס את הכסף מהציבור, דרך אג"ח. מדובר בחוב שמגובה בפרויקט שטרם התחיל בפועל, שמועד סיומו אינו ברור, ושכבר כיום מלווה באזהרות חוזרות ונשנות של מבקר המדינה ובנק ישראל. גם אם תינתן ערבות מדינה, כמעט הכרחית במקרה כזה, קשה להתעלם מהעובדה שמדובר בחוב שמגלם סיכון תפעולי, רגולטורי ופוליטי גבוה. כל שינוי במדיניות, כל עיכוב תכנוני, כל משבר תקציבי, עלולים לדחות עוד יותר את היום שבו המטרו יהפוך מרעיון למציאות.
- מבקר המדינה: פרויקט המטרו בגוש דן סובל מעיכובים, מחסור בכוח אדם וחוסר היערכות לאומית
- בעקבות המטרו: רובע חדש לחולון עם 18,000 יח"ד הופקד ונכנס לתכנון
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
הפתרון התחבורתי של העתיד?
עולה גם שאלה לגבי עצם ההיגיון התחבורתי
של הפרויקט: האם המטרו, כפי שהוא מתוכנן כיום, אכן מייצג את פתרון הניידות המתאים לעשורים הבאים. שוק התחבורה העולמי מצוי בתקופה של שינוי מואץ, עם התפתחות של טכנולוגיות אוטונומיות, מודלים של תחבורה כשירות, ושירותי שיתוף שמערערים על ההבחנה המסורתית בין תחבורה ציבורית
לפרטית. במקביל, רעיונות כמו הפעלה מסחרית של כלי רכב אוטונומיים, כולל שירותי רובוטקסי שנמצאים כיום בשלבי ניסוי והטמעה ראשוניים, מעלים שאלות לגבי גמישות, קיבולת ועלויות. בניגוד לתשתית מסילתית קבועה, פתרונות מבוססי תוכנה ורכב אוטונומי עשויים להתאים את עצמם מהר
יותר לשינויים בדפוסי הביקוש, בצפיפות ובטכנולוגיה, ולהציב סימן שאלה סביב השקעות עתק בתשתיות קשיחות שמועד מימושן רחוק והיכולת להתאימן מוגבלת.
