אג"ח קוקו - האם מדובר בהזדמנות?
בנק ישראל שוב השאיר את הריבית ללא שינוי, ואנו נכנסים לחודש ה-14 של ריבית של 0.1%, מה שמחייב בחירת פוזיציות מתאימה. בחודשים האחרונים אנו עדים לפופולריות של איגרות חוב קוקו של הבנקים בישראל. כך למשל, הקוקו של בנק לאומי נסחרת בתוספת תשואה של כ-2.3% מעל האג"ח הממשלתית המקבילה, זאת לעומת איגרות חוב ברמת פיקדון, שנוטות להיסחר במרווח תשואה של כ- 0.7% במח"מ דומה.
חשוב לציין שהשם הבורסאי העברי לקוקו הוא התחייבות נדחית, דוגמת לאומי התחייבות נדחית 400. מדובר במכשיר מאוד פופולרי באירופה שהגיע לארץ בעקבות הוראות בזל 3. הרעיון העיקרי הוא שבנק ישראל שאחראי, בין השאר, על יציבות המערכת הפיננסית דורש מהבנקים לשמור על יחס הון ליבה (הון עצמי ורווחים צבורים ביחס לנכסי הסיכון של הבנק) של 9%, ובשני הבנקים הגדולים, לאומי ופועלים, הדרישה היא ליחס מינימאלי של 10%. חוץ מיחסי הון ליבה, נדרשים הבנקים לשמור על יחסי הלימות ההון (ההון הכולל חלקי נכסי הסיכון) מינימאליים של 12.5% עד סוף 2016, ו-13.5% לשני הבנקים הגדולים, החל מה-1 בינואר 2017. כלומר, בבנק ישראל רוצים לחזק את יציבות הבנקים והם דורשים מהם להגדיל את ההון ביחס לנכסי הסיכון.
הם עושים זאת בשלוש דרכים עיקריות. הראשונה, הם מרוויחים יותר כסף – אולם זה לוקח זמן והם גם רוצים לחלק דיבידנדים, מה שמקטין בחזרה את ההון. הדרך השנייה היא הנפקת מניות – משהו שהבנקים לא מעוניינים לעשות כעת מסיבות שונות, בין השאר בשל תמחור זול מידי, והדרך השלישית היא הנפקת חוב נחות. עד 2014 עשו זאת באמצעות כתבי התחייבות, כתבי התחייבות נדחים ושטרי הון, אלא שמאז ה-1 בינואר 2014, כחלק מלקחי המשבר הגדול של 2008, שונו ההנחיות והבנקים כבר לא יכולים להנפיק את המכשירים האלו לצרכי הלימות ההון.
בנוסף, על המלאי הקיים של כתבי ההתחייבויות ושטרי ההון הנסחרים בבורסה, מפחיתים הבנקים בכל שנה 10% מההכרה ההונית שלהם, כך שנכון להיום רק 60% משווי כתבי ההתחייבות ושטרי ההון הוותיקים מוכרים כחלק מההון הכולל של הבנקים.
- אגרת החוב של בריטניה שצנחה ב-70%, והאם יש סיכוי לעלייה?
- גולדמן זאקס מפחית תחזית לתשואת האג"ח - "קנו אג"ח ארוכות"
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
מהם יתרונות הקוקו?
כיום, המכשיר היחיד שמאפשר לבנקים לגייס סוג של חוב שיחשב להם לצורך חישוב הלימות ההון מבלי להנפיק מניות חדשות הוא הקוקו, אשר מתאפיין בשני תנאים. הראשון, המרה אוטומטית של החוב למניות, או מחיקתו, תלוי בתנאי המכשיר, בעת ירידת יחס הון הליבה ל-5%, והתנאי השני הוא מתן אפשרות למפקח על הבנקים להחליט על הפעלת הטריגר עוד לפני הגעת הון הליבה של הבנק ל-5%.
הרעיון מאחורי המכשיר החדש הוא שברגע שהבנק נכנס למשבר, המרת הקוקו למניות תקטין את החובות של הבנק ובכך תחזק את ההון העצמי שלו, ובנוסף, תשמור על בעלי הפיקדונות ואיגרות החוב הבכירות של הבנק. מבחינה כלכלית וחשבונאית, יש פה דבר מעניין שכן ככל שהון הליבה של הבנק יקטן, כך שווי חוב הקוקו יקטן וההון העצמי של הבנק יגדל, מה שירחיק את ההגעה לטריגר של ה-5%.
נציין שמדובר במכשיר מורכב יחסית המגלם בתוכו אופציות מכר שאנחנו כמשקיעים נותנים למנפיק תמורת עודף תשואה, אלא שתמחור האופציה הזו מורכב למדי היות ולא ברור מתי בדיוק היא תמומש, זאת במיוחד נוכח האפשרות של המפקח על הבנקים להכריז על הפעלת האופציה עוד לפני הטריגר הכלכלי שהוא כאמור ירידת יחס ההול ליבה של הבנק ל-5%.
- ביקוש מפתיע לאגרות חוב - מה חושב שר האוצר האמריקאי על "מטבעות יציבים"
- השקעה סולידית לטווח ארוך - 4.4% בשנה, מתאים?
- תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
- ביקוש מפתיע לאגרות חוב - מה חושב שר האוצר האמריקאי על...
זוהי גם הסיבה שבבורסה החליטו שהמסחר בכתבי התחייבות הנדחים יהיה בכפולות של 50,000 שקלים. כך הם רומזים למשקיעים שמדובר במכשיר שמתאים רק לשחקנים מקצועיים שמבינים מה הם קונים. להערכתנו, עובדה זו מהווה חיזוק לכך שכדאי להיחשף למכשיר באמצעות קרן נאמנות.
ובכל זאת, מה הסיכון?
מבחינת הסיכון, אנו מעריכים שמדובר בסיכון גבוה מאג"ח בנקאית אבל נמוך מאיגרות חוב מהתל בונד תשואות למשל. מה יקרה לאג"ח קונצרניות בדירוגי הביניים אם אחד הבנקים הגדולים יאלץ להמיר את הקוקו שלו למניות? להערכתנו, הסבירות להגיע לטריגר נמוכה ביותר, שכן בזמן משבר ניתן להניח שהמפקח על הבנקים יחייב את הבנקים לנקוט מהלכים שיחזקו את המאזן. דוגמה לכך ראינו בשנים 2008 ו-2009, בשיאו של המשבר הפיננסי, אז דרש המפקח מבנק הפועלים למכור את תיק איגרות החוב המגובה משכנתאות (MBS) שהיה במאזנו.
בנוסף, בתקופות משבר, נוטה המפקח לא לאשר חלוקת דיבידנדים, פעולה ששומרת על הרווחים בקופת הבנק. מעבר לכך, ניתן להעריך שהיות ומרבית הנכסים אינם משוערכים באופן יומיומי, הירידה שלהם אינה צפויה להיות חדה ומהירה כמו המניות. כך למשל, בשיא המשבר, מניית סיטי בנק ירדה בכ-98% ועדין ההון ליבה שלו במאזן עמד על 8%. בכל מקרה, הבורסה לא משלבת את הקוקואים במדד התל בונד צמודות בנקים ולכן מי שרוצה השקעה שלא כוללת את הקוקואים יכול לרכוש את המדד עצמו.
חשוב לציין שמי שישווה את התשואות ומרווחי התשואה של מכשירי הקוקו המקומיים למקבילים בעולם יראה פער חיובי משמעותי במרבית המכשירים בעולם ובעיקר באירופה. להערכתנו, זה נובע מכך שהמכשירים באירופה מסוכנים יותר ונחשבים להון רובד 1, כלומר כמעט מניות. מה שהופך את המכשירים האירופאים למסוכנים יותר זה טריגר גבוה לצורך מחיקת החוב או המרתו למניות – לרוב כבר שיחס הון הליבה יורד ל-7%, ובנוסף, מכשירי הקוקו באירופה צמיתים, כלומר ללא מועד פירעון לקרן.
- 3.שי 04/04/2016 18:04הגב לתגובה זומי שלא יודע לתמחר מוצר שלא יגע בו ! אין לכם שום כלי תמחור שיכול להצביע האם המוצר במחיר הוגן !!! מקצוען בתחום אמור לדעת למתחר מוצר או לא לגעת בו !
- 2.אלעד 30/03/2016 21:57הגב לתגובה זומכרתי את הקרנות שלכם אכזבתם אותי כבר תקופה ארוכה
- 1.איזו קרן נאמנות מתמקדת באגח כאלו? (ל"ת)יוסי 30/03/2016 11:26הגב לתגובה זו
איך להשקיע בקרנות אג"ח, למה לשים לב וממה להיזהר
הסדרות הקצרות פחות מסוכנות
יש מספר כללי אצבע חשובים - אג"ח ממשלתיות פחות מסוכנות מקונצרניות וככל שזמן הפידיון של האג"ח יותר קצר (מח"מ - משך חיים ממוצע) הסדרה פחות מסוכנת (מק"מ, האג"ח הממשלתי השקלי לתקופה של עד שנה, הוא הכי פחות מסוכן ומנגד האג"ח הארוכות לתקופות של 10-30 שנה הן הכי מסוכנות). בתוך האג"ח הקונצרניות יש את הדירוגים - הסדרות הכי פחות מסוכנות הן אלה בעלות הדירוגים הגבוהים (סדרות המדורגות AAA או AA ) והכי מסוכנות הן אלה ללא דירוג כלל (המכונות גם אג"ח זבל). כך למשל מדד תל-גוב שקלי 5+ המייצג את האג"ח הממשלתיות השקליות לטווחים של 5 שנים ויותר צנח בכ-4.5% מתחילת השנה ומנגד תל-גוב שקלי 0-2 עלה בכ-0.8%. אז מי שהימר על ירידת ריבית ובהתאם השקיע בסדרות הארוכות "חטף" ומי שנשאר בסדרו הקצרות יותר רשם רווח קטן עם סיכון נמוך. אי אפשר לברוח מזה - אם רוצים לנסות להרוויח יותר אז צריכים להעלות את רמת הסיכון - ובהתאם אפשר גם לספוג הפסדים כבדים יחסית במידה והנחות הבסיס לא מתממשות. גם דמי הניהול חשובים - בקרנות הסל הם הרבה יותר נמוכים בדרך כלל (סביב 0.2%-0.3% לשנה) ואילו בקרנות האקטיביות 0.3%-1.5% כשהרוב הגדול נע בין 0.5% ל-1%. כמעט כל מחקר שנעשה בעשרות השנים האחרונות מצביע על כך שהרוב המוחלט של מנהלי הקרנות האקטיביים, גם במניות וגם באג"ח, לא מצליח לספק תשואה עודפת על מדדי השוק (באותה רמת סיכון) כך שעדיף ככל הנראה למשקיע הממוצע להתמקד בקרנות הסל הפאסיביות. ואכן, בשנה שעברה הקרנות הפסיביות עקפו לראשונה את הקרנות האקטיביות המסורתיות בהיקף הנכסים המנוהל. המשקיעים פדו במהלך 2023 כ-14.5 מיליארד שקל מקרנות נאמנות אקטיביות המנוהלות תחת הקטגוריה "אג"ח כללי", אחרי שגם בשנת 2022 הייתה הקטגוריה הפודה ביותר עם פדיון של כ-16.3 מיליארד שקל. קטגוריית קרנות אג"ח מדינה רשמה אף היא יציאת כספים מאסיבית בסכום של כ-6 מיליארד שקל אשתקד, לאחר שבשנת 2022 פדתה כ- 4.9 מיליארד שקל. מנגד, המשקיעים הזרימו כ-900 מיליון שקל לקרנות סל המתמחות באג"ח בחו"ל, וגם כ-630 מיליון שקל לאג"ח חברות והמרה. נקודה חשובה נוספת - להרבה משקיעים יש נטייה לבדוק את התשואות של קרן כזו או אחרת בשנה האחרונה או ב-3 השנים האחרונות ולהשקיע בה. בדרך כלל זו טעות מכיוון שתשואות העבר לא מלמדות כמובן על הביצועים בעתיד ולא מעט פעמים הקרנות שהיו בתחתית טבלת התשואות בשנה האחרונה או אפילו במשך מספר שנים קפצו לצמרת בשנה שלאחריה. זה נכון גם לקרנות המנייתיות, גם לגמישות וגם כמובן לקרנות האג"ח השונות. בנוסף, בתי ההשקעות הגדולים נוהגים להבליט בפרסומים את "הקרנות המנצחות" שלהם בכל קטגוריה במטרה למשוך כספים חדשים ולהסתיר את הקרנות שלא הצליחו. אז אם בית השקעות מסוים מנהל עשרות קרנות מספיק שעד 10% מהון יצליחו בכדי לקנות שטחי פרסום בכדי לבשר למשקיעים הפוטנציאליים על "ההצלחה הגדולה" של קרן כזו או אחרת שהיכתה את מדדי הייחוס.סימן קריאה - הקרן משקיעה באג"ח בסיכון גבוה יותר
נסתכל על 5 תתי קטגוריה מרכזיים בקרנות האג"ח: אג"ח מדינה כללי ללא מניות, אג"ח כללי בארץ ללא מניות – עם ובלי סימן קריאה, ואג"ח חברות והמרה ללא מניות – עם ובלי סימן קריאה. מה משמעותו של סימן הקריאה? שהקרן משקיעה באג"ח בסיכון גבוה יותר. בכל אחת מהקטגוריות יש עשרות קרנות. אג"ח מדינה כללי ללא מניות - מדובר בקטגוריה שאמורה להיות הסולידית ביותר. הקרנות בקטגוריה זו משקיעות בכל סוגי אג"ח המדינה – צמוד, שקלי וריבית משתנה, בכל טווחי הזמן לפי שיקול דעתו של מנהל הקרן. חלק מהקרנות מרחיבות את טווח ההשקעה גם לאג"ח חברות בדירוג גבוה מאד. זה נותן להם יתרון מסוים, שכן התשואות באג"ח זה מעט גבוהות יותר, וגם מעלה את הסיכון, אך עדיין מדובר בכלי שנחשב סולידי. נזכיר שוב שגם בכלי הסולידי הזה אגרות חוב ארוכות יכולות לגרום להפסדים כבדים. כמעט כל הקרנות בקטגוריה שייכות לבתי ההשקעות הגדולים, כשנראה שהקטנים לא מגלים בה עניין בגלל פוטנציאל הרווחים הנמוך יחסית. מדד תל-גוב כללי רשם מתחילת השנה ירידה של 1.5% לאחר שב-2023 הוא רשם עלייה של כ-1%. אג"ח כללי ללא מניות עם ובלי סימן קריאה - בקטגוריה זו הקרנות משקיעות בכל סוגי האג"ח בארץ – בין ממשלתי ובין קונצרני, בין צמוד ובין שקלי או משתנה, ובכל טווחי הזמן. כלומר החופש גדול יותר, ונקודת ההשוואה היא מדדי ה-All Bond שכוללים את כל סוגי אגרות החוב. סימן הקריאה בשם הקרן מציין כאמור סיכון גבוה יותר, שאמור להניב תשואה טובה יותר. יש עשרות קרנות נאמנות בקטגוריה הזאת. אג"ח חברות ללא מניות עם ובלי סימן קריאה - האג"ח הקונצרניות מסוכנות יותר מהאג"ח הממשלתיות ולפיכך בתקופות טובות בשוק הן אמורות גם לספק תשואות גבוהות יותר. תשואת מדד תל בונד מאגר לשנת 2023 היה 6.32% וכ-1.5% מתחילת השנה, תל בונד צמודות נתן 5.94% ו-1.8% מתחילת השנה ומדד תל בונד שקלי 5.34% אשתקד מתחילת השנה 0.4%.
סקוט בסנט; קרדיט: יוטיובביקוש מפתיע לאגרות חוב - מה חושב שר האוצר האמריקאי על "מטבעות יציבים"
בסנט, צופה גידול בשימוש במטבעות יציבים, ה-stablecoins שעלול להגביר את הביקוש לאגרות חוב ממשלתיות לטווח קצר - על ההשפעות של המטבעות היציבים
בכנס שנתי בנושא אגרות החוב, הסביר סקוט בסנט, שר האוצר האמריקאי, כי שוק המטבעות היציבים, ששוויו כיום כ-300 מיליארד דולר, צפוי להתרחב בשנים הקרובות. לפי תחזיתו, ההיקף יגיע לכ-3 טריליון דולר עד 2030 - כלומר פי 10 ב-5 שנים.
המטבעות היציבים, להבדיל ממטבעות הקריפטו האחרים, הם נכסים דיגיטליים ששוויים מגובה בנכסים כמו מזומנים או אגרות חוב ממשלתיות. כל הנפקה חדשה של מטבעות כאלה דורשת גיבוי נוסף בנכסים אלה, מה שעשוי להגביר את הביקוש לאג"ח קצרות טווח. כלומר, אם בסנט רואה שוק של 3 טריליון דולר למטבעות יציבים - גידול של 2.7 טריליון ב-5 שנים, הרי שבממוצע הוא רואה ביקוש של 540 מיליארד דולר לאגרות חוב. אלו מספרים גדולים שמשנים את עקומת הביקוש לאג"ח וסביר שגם את נקודת שיווי המשקל - כלומר, תהיה לזה השפעה על מחירי אגרות החוב.
הקשר בין שוק המטבעות היציבים לשוק האג"ח מתחזק בעקבות חקיקה שנתקבלה בקיץ האחרון שקובעת מסגרת רגולטורית להנפקה וניהול של מטבעות יציבים מבוססי קריפטו. היא מאפשרת אימוץ רחב יותר של הטכנולוגיה במערכות תשלומים פיננסיות מסורתיות. ככל שמוסדות פיננסיים יאמצו את המטבעות, כך יגדל הצורך בנכסי גיבוי בטוחים, כמו אגרות חוב ממשלתיות.
בסנט ציין גם את שוק הקרנות הכספיות, ששוויו כ-7.5 טריליון דולר. קרנות אלה משקיעות בנכסים בסיכון נמוך, כולל אג"ח קצרות. אם הרגולציה תדרוש מבנקים להחזיק יותר הון עצמי נגד נכסים כאלה, הקרנות יעדיפו אג"ח ממשלתיות. זה יוסיף לביקוש הקיים.
- שר האוצר האמריקאי: ארה"ב וסין הגיעו למסגרת הסכם סחר - הפרטים יידונו בפסגה בין טראמפ לשי
- בסנט וגריר תוקפים את סין על המתכות – למה טראמפ ושי יתנהגו בסוף כאילו לא קרה כלום?
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
בסנט אמר שנעשות בדיקות לבחון את המגמות הללו כדי להבין אם מדובר בשינויים מבניים ארוכי טווח או בתנודות זמניות. בהתאם למסקנות, ייתכן שיתבצעו התאמות בתוכניות ההנפקה של האג"ח. המטרה היא לנהל את היצע האג"ח בהתאם לביקוש המשתנה.
