המניות חוגגות, האג"ח מזהירות - איזה שוק קורא נכון את הכלכלה?
וול סטריט נסחרת קרוב לשיאים, רווחי החברות עולים והמכפיל של S&P 500 עדיין גבוה. כמה צעדים משם, שוק האג"ח משדר מסר אחר לגמרי: תשואות של יותר מ-5% בחלק הארוך של העקום, חוב אמריקאי שחצה 40 טריליון דולר וגיוסי ענק שעוד בדרך. בינתיים שני השווקים חיים יחד
בשלום יחסי, אבל הפער ביניהם הולך וגדל
וול סטריט יש היום שתי גרסאות של הכלכלה האמריקאית.
שוק המניות מספר סיפור אופטימי: החברות מרוויחות, ההשקעות ב-AI ממשיכות לגדול, הצרכן עדיין מוציא כסף והמשק האמריקאי ממשיך לצמוח. שוק האג"ח מסתכל על אותה כלכלה ורואה תמונה אחרת: חוב עצום, ממשלה שנדרשת לגייס עוד מאות מיליארדי דולרים, אינפלציה שעדיין גבוהה מהיעד ומשקיעים שדורשים תמורה גבוהה יותר כדי להלוות לארה"ב לטווח ארוך.
בינתיים שתי הגרסאות מתקיימות זו לצד זו. השאלה היא כמה זמן הפער הזה יכול להחזיק.
מדד S&P 500 נסחר במכפיל רווח חזוי של כ-20. כלומר, המשקיעים מוכנים לשלם כ-20 דולר עבור כל דולר של רווח שחברות המדד צפויות לייצר בשנה הקרובה. זה מכפיל גבוה ביחס לממוצע ההיסטורי, אבל הוא מקבל תמיכה מהמשך הצמיחה ברווחי החברות.
עונת הדוחות האחרונה הייתה חזקה. גם לאחר שמנטרלים השפעות חשבונאיות חריגות אצל כמה מענקיות הטכנולוגיה, רווחי החברות ממשיכים לצמוח בקצב דו-ספרתי גבוה. חברות הטכנולוגיה הגדולות הציגו קפיצה חדה ברווחים, וגם בענפים אחרים, ובהם פיננסים, תעשייה ובריאות, נרשמו תוצאות טובות.
רווחי החברות בוול סטריט ממשיכים לעלות והמכפיל של S&P 500 ירד לכיוון 20
זה בדיוק הסיפור שהמשקיעים במניות קונים כיום. מכפיל של 20 נראה פחות מאיים כאשר הרווח למניה צומח ב-15%, ב-20% ואף יותר. אם הרווחים ימשיכו לעלות במהירות, המכפיל יכול להתכווץ גם בלי שהמדד ירד.
אבל בצד השני נמצא שוק האג"ח, ושם התמונה הרבה פחות רגועה.
תשואת אג"ח ממשלת ארה"ב ל-10 שנים נעה באזור 4.7%, ואילו התשואה ל-30 שנה כבר חצתה בתקופות מסוימות את רמת ה-5%. כך נוצר מצב שבו תשואת הרווח של S&P 500 - ההופכי של מכפיל 20 - עומדת גם היא סביב 5%, כמעט כמו התשואה שמציעה אג"ח ממשלתית ארוכה.
עבור משקיע גדול זו כבר התלבטות ממשית. מצד אחד נמצאות המניות, שמציעות אפשרות לצמיחה ברווחים ולעליית ערך. מהצד השני נמצאות אג"ח ממשלת ארה"ב, שמציעות תשואה שנתית של כ-5% למי שמחזיק בהן עד הפדיון, בלי להיות תלוי במכפיל שבו נסחר השוק, בקצב אימוץ ה-AI או בתוצאות הרבעוניות של אנבידיה. האג"ח הארוכות אמנם חשופות לתנודות מחיר חדות כאשר הריבית משתנה, אבל ברמות התשואה הנוכחיות הן כבר מספקות חלופה משמעותית למניות.
מאחורי התשואות הגבוהות נמצא בעיקר החוב.
החוב של ארה"ב כבר חצה 40 טריליון דולר, והגירעון מחייב את הממשלה להמשיך בגיוסים בהיקפים עצומים. משרד האוצר צפוי לגייס מאות מיליארדי דולרים מדי רבעון, והיקף ההנפקות עשוי להמשיך לעלות גם ב-2027 וב-2028.
- סיילספורס רוכשת מניות ב-27 מיליארד דולר לפני דוח הרבעון
- מארוול מעניקה לגוגל אופציה לרכישת מניות ב-12.2 מיליארד דולר
ככל שהממשלה מציעה יותר אג"ח למכירה, היא זקוקה ליותר קונים. אם הביקוש אינו גדל באותו הקצב, המחירים יורדים והתשואות עולות. במילים אחרות, ארה"ב נדרשת לשלם יותר כדי לממן את עצמה.
מכאן מתחיל אפקט שרשרת. תשואה גבוהה באג"ח הממשלתיות מייקרת את עלויות המימון של החברות, מכבידה על שוק הדיור, מעלה את הריבית על המשכנתאות ומקטינה את הכדאיות של עסקאות ממונפות. היא גם מגדילה את הוצאות הריבית של הממשל ונותנת למשקיעים אלטרנטיבה ממשית לשוק המניות.
כל זה קורה בזמן שהפד עדיין מתמודד עם אינפלציה גבוהה מהיעד. הורדת ריבית יכולה לספק הקלה לשוק האג"ח ולמניות, אבל כל עוד האינפלציה נשארת עקשנית, מרחב התמרון של הבנק המרכזי מוגבל. מנגד, חולשה בשוק העבודה עשויה לדחוף בכיוון ההפוך ולחייב ריבית נמוכה יותר. הפד נדרש אפוא לאזן בין הסיכון להתפרצות מחודשת של האינפלציה לבין הסיכון להאטה כלכלית.
גם שוק המט"ח נכנס לתמונה. עליית התשואות בארה"ב יכולה לתמוך בדולר, משום שהיא הופכת נכסים דולריים לאטרקטיביים יותר. אבל חוסר שקט סביב החוב והגירעון עלול לפעול בכיוון ההפוך ולכרסם באמון במטבע. ביפן כבר ניתן היה לראות כיצד שילוב של תשואות עולות ושער חליפין קיצוני הוביל את הרשויות להתערב בשוק המט"ח.
