בנק ישראל: זה לא פער הריביות - אלא תנאי היסוד במשק
בבנק ישראל מפרסמים היום סקירה הבוחנת את מדיניות הריבית על השקל בה נוקטת ההנהלה. במהלך השנתיים האחרונות הצטמצמו במידה ניכרת פערי הריביות והתשואות בין ישראל לעולם. הצמצום הניכר חל בפערים בין ישראל לארה"ב והן בריביות של הבנקים המרכזיים, כמו גם בתשואות הריאליות לטווח ארוך והן בתשואות הנומינליות לטווח קצר.
מבין שלושתם, הפער בין ריבית בנק ישראל לריבית ה-Fed הצטמצם בשיעור הגדול ביותר- מ-7.9 נקודות אחוז בסוף 2002 עד ל-1.7 נקודות אחוז בלבד בדצמבר 2004. ההשוואה לארה"ב טבעית מפני מעמדו הדומיננטי של הדולר בפעילות הפיננסית (החיצונית והמקומית) במשק, אך הצטמצמות פערי הריביות והתשואות ניכרת גם ביחס למדינות אחרות וביחס לחלק מהן, דוגמת אנגליה, הפערים אף הפכו לשליליים.
במהלך שנתיים אלה הובעו חששות שהצטמצמות פערי הריביות והתשואות תערער את היציבות הפיננסית בישראל, בעיקר כתוצאה מיצוא הון מוגבר ופיחות חד בשקל. הדבר לא קרה אדרבה, יבוא ההון גבר, השקל יוסף והיציבות הפיננסית אף גברה בשנתיים אלה.
הסבר לאי התממשות החששות נעוץ בירידה מקבילה של אי-הוודאות והסיכונים למיניהם במשק הישראלי. זאת על רקע ההתאוששות בתחום הריאלי והפיננסי בעולם, שהתבטאה בירידת התשואות ומרווחי הסיכון בעולם ובישראל, ועל רקע השיפור היחסי בתחום הביטחוני בישראל. רקע חיובי זה, יחד עם השיפור בתמהיל המדיניות המאקרו-כלכלית ובאמינותה, הביאו להתאוששות בפעילות הריאלית בישראל, ליציבות מחירים ולהגברת האיתנות הפיננסית של המגזר העסקי והחוסן הפיננסי של המשק.
תנאים משופרים אלה בסביבה העולמית והמקומית הפחיתו את אי-הוודאות והאיומים מהסביבה על המערכת הפיננסית, ולכן צמצמו את הפרמיות הנדרשות בגין סיכונים שונים במשק הנתונים מדגימים את הירידה בסיכון האשראי של מדינת ישראל, כפי שהוא משתקף בפרמיית הסיכון של ה-CDS ובמרווח על אג"ח דולריות של ממשלת ישראל. צמצום פערי הריביות והתשואות לווה אפוא בירידת הסיכונים ומרווח הסיכון של ישראל, ולכן נשמרה היציבות של המערכת הפיננסית.
בבנק ישראל סוברים כי ניסיון זה של השנתיים האחרונות מחדד את הצורך לבחון במקביל תשואות וסיכונים גם בניתוח היציבות הפיננסית במשק, בדומה לכל ניתוח פיננסי אחר. התיאור גם מדגיש את חשיבותה של הסביבה ליציבות הפיננסית, את ההשפעה הרבה של התנאים הפיננסיים בעולם על התנאים הפיננסיים בישראל, במצב הנוכחי של ליברליזציה ואינטגרציה ריאלית ופיננסית, ואת מקומה המכריע של מדיניות מאקרו-כלכלית נאותה, אמינה ומתאימה לתנאי הסביבה, בשמירת היציבות הפיננסית.
בתיאור זה ניתן לראות גם עדות לאילוצים שמטילים השווקים הפיננסיים, המשקפים את תנאי היסוד בעולם ובישראל, על המדיניות המקרו-כלכלית בישראל ("משמעת שוק").
לאחר הצמצום הניכר של פערי הריביות והתשואות בשנים האחרונות, עולה השאלה אם המשך מגמה זו, למשל כתוצאה מהמשך העלאת הריבית בארה"ב, מתיישב עם שמירת היציבות הפיננסית.
סביר להניח, שכאשר מדובר על ריביות ותשואות ריאליות לטווח ארוך (בתנאים של "שיווי משקל"), על אג"ח ממשלתיות ועל אשראי למגזר העסקי, שיעוריהן בישראל יהיו גבוהים יותר מאשר בארה"ב, משום שהסיכון של המשק הישראלי נתפס כגבוה יותר. פער ריביות חיובי זה בודאי מתיישב עם שמירת היציבות הפיננסית.
לעומת זאת במקרה של הריביות הנומינליות הקצרות, למשל התשואות לפדיון של איגרות החוב לטווח קצר, רמתם ואף כיוונם של פערי הריביות והתשואות בין ישראל לארה"ב אינם ברורים מראש. זאת מפני שנוסף על הסיכון של המשק הישראלי, קיימים גורמים רבים המשפיעים בטווח הקצר על פערים אלה, לשני הכיוונים: מקומם של שני המשקים במחזור העסקים, פער האינפלציות וציפיות לשינוי בשער החליפין, וכן הפרשי סיכון האינפלציה וסיכון שער החליפין והפרשי פרמיות הנזילות והסחירות של השווקים ביניהם.
לפיכך אין ודאות שפערי הריביות והתשואות יישארו תמיד חיוביים. כך, למשל, אם ייווצרו ציפיות לייסוף נומינלי של השקל בטווח הקצר - למשל, בעקבות השקעות מסיביות של תושבי חוץ בישראל, כשיתר הגורמים נותרים ללא שינוי, פער התשואות הנומינליות הקצרות של ישראל ושל ארה"ב יכול להיות גם שלילי, והוא גם מתיישב עם שמירת היציבות הפיננסית.
למעשה, רמתם של פערי התשואות, ואפילו היותם חיוביים או שליליים, היא פחות חשובה, חשובה יותר ההתאמה בין פערים אלה לבין תנאי היסוד במשק, ביחס למדינות אחרות.
