מנכ"ל אפקון: "EBITDA של 50 מיליון שקל לרבעון - רק מגרד את הפוטנציאל"

מניית אפקון החזקות 2.74%  זינקה בלמעלה מ-90% השנה, ואחרי שזינקה גם בשנה שעברה בכ-85% בשנתיים האחרונות היא הניבה למשקיעים כמעט 240% והיא נסחרת בשווי שוק של 1.86 מיליארד שקל, מה שעומד מאחורי הזינוק הזה הוא הפקת לקחים, גמישות והרבה מאוד יצירתיות.

במשך עשורים, אפקון הייתה מזוהה עם קבלנות תשתיות מסורתית. תחת המטריה של קבוצת שלמה (שמלצר), החברה פעלה במגוון רחב של תחומים, מחשמל ובקרה ועד לבנייה קבלנית מסיבית. אבל, המודל העסקי של שנות ה-2000, שהתבסס על צמיחה דרך פרויקטי "בטון ושלד" היה בעייתי. המרווחים בתחום צרים מאוד בין 2-4%. טעות בתכנון, עיכוב קטן בלוחות זמנים וכל עליה בתשומות היו הורסים את כל הערך הכלכלי של הפרויקט. שינויים כאלה גררו בפועל את הקבוצה להפסדים תפעוליים במגזר ההנדסה האזרחית, שקיזזו את הרווחים מפעילויות הליבה האחרות.

קמפוס מובילאיי בירושלים היה אחד הפרויקטים הבולטים שהמחישו את המורכבות של המגזר. פרויקט בהיקף של קרוב למיליארד שקל, עם מערכות מתקדמות וביצוע הנדסי מורכב, שבו הפער בין מחזורי ההכנסה הגבוהים לבין הרווחיות בפועל בולט במיוחד. גם פרויקטים גדולים נוספים שביצעה אפקון לאחרונה, בהם בנק הדם של מד״א ברמלה, פרויקט תת-קרקעי (6 קומות מתחת לאדמה) ורב-מערכתי, חידדו אצל ההנהלה את ההבנה שגם ביצוע איכותי בפרויקטים אזרחיים גדולים לא מבטיח יחס סיכון-סיכוי שמצדיק את ההיקפים. ולכן אפקון התחילה לשנות את התמהיל, אם תפתחו את הדוחות תראו את תמהיל הצבר, ובעיקר את הגרף שמתייחס למגזר הבניה הולך ומצטמק מדו"ח לדו"ח -

• המיזוג נפל: סאנפלאואר ואפקון לא סוגרות עסקה
• חברת ON משלבת סליקה של NAYAX בעמדות טעינה לרכב חשמלי
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

השקף הזה מספר את סיפורה של הקבוצה. אפקון שינו את התמהיל, יש עדיין 2 פרויקטים בביצוע אבל הם "תחת בקרה מאוד קפדנית" לדבריהם. אפקון החלה לצמצם באופן שיטתי את פעילות הבנייה וההנדסה האזרחית, והסיטה את עיקר המשאבים לתחומים שבהם יש לה יתרון תחרותי מובהק: מערכות אלקטרומכניות מורכבות, אנרגיה, תשתיות חשמל, תחבורה חכמה ו-EPC במובנו ההנדסי, תכנון וביצוע של מערכות קריטיות. מעבר ל-2 הפרויקטים אפקון כבר לא רואה את עצמה חוזרת למודל של קבלן מבצע במגה-פרויקטי בטון וכדומה.

השוק לא עומד מהצד. אפקון מקבלת תמחור מחדש, לא כחברת בנייה, אלא כזרוע ביצועית וטכנולוגית של עולמות האנרגיה, התחבורה החשמלית וגם ה-Data Centers. ישבנו לשיחה מקיפה עם דודי הראלי, מנכ"ל הקבוצה, כדי להבין את המכניקה שמאחורי המהפך. בשיחה הוא מסביר מתי הם החליטו לצאת מהנדסה אזרחית, מדבר על המהלך של סאנפלאואר והאם יש זרועות נוספים לקראת הצפה-השבחה, על ה-AI וחוות השרתים, וגם: האם EBITDA של 50 מיליון שקל ברבעון וצפונה, כלומר מעל 220 מיליון שקל בשנה היא רמת פעילות מייצגת או נקודת שיא מחזורית?

מיקוד מחודש "הסיכון פשוט לא השתלם"

"השוק מתחיל להכיר בשינוי המאוד משמעותי שעבר על אפקון," פותח דודי הראלי את השיחה. "הזינוק שאנחנו רואים בשווי השוק הוא פועל יוצא של החלטה אסטרטגית שקיבלנו לפני כשלוש וחצי שנים: לנפות את התחומים שבהם אין לנו יתרון יחסי על פני השוק. יצאנו מההנדסה האזרחית המסורתית. זה תחום שבו גם החברות הגדולות ביותר פועלות על שולי רווח תפעולי של 2% עד 4%. כשיש לך פרויקטים של מאות מיליונים ומיליארדים, סטייה קטנה בביצוע מוחקת את כל הרווח. אם אין לך את התשתית והתרבות הארגונית הספציפית לבנייה קבלנית טהורה, אתה קופץ לפרויקטים כאלה ומוצא את עצמך מהר מאוד באפס תפעולי".

• מכפיל הון של 0.9 וצבר פרויקטים של 1.7 מיליארד שקל: האם אלביט הדמיה מעניינת?
• מטריא ללוזון פיננסים: המהלך להפיכת פלטפורמת ה-P2P ל"בנק קטן"
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• המניה שצפויה לזנק היום בבורסה, ומה פוטנציאל הרווח למשקיעים?

אחרי השינוי במיקוד והיציאה ההדרגתית מהנדסה אזרחית, עדיין יש "זנבות" מהעבר. לדוגמה חילוט הערבויות בדיור המוגן האם המשקיעים צריכים לחשוש מהפתעות נוספות מפרויקטים מתקופת 'המודל הקודם'?

"קודם כול צריך לומר ביושר, כן, נשארו זנבות מתקופת המודל הקודם, והדיור המוגן הוא הדוגמה המרכזית. זה פרויקט יפהפה, ברמה מאוד גבוהה, ברמה של מלון שישה כוכבים, וגם הלקוח עצמו מודה בזה. אבל במקרה הזה, בעינינו, הלקוח ניצל את כוחו בדרך לא נאותה. אנחנו השלמנו את הפרויקט, מסרנו את הבניין, וההתחשבנות עליו תיעשה בדרכים משפטיות, כפי שמגיע לנו על פי החוזה והחוק.

“מעבר לפרויקט הזה, אני לא רואה עוד 'הפתעות'. נכון להיום נותרו לנו רק שני פרויקטים בביצוע בתחום הבנייה, שניהם פרויקטים שנולדו בתקופת המודל הקודם. האחד עבור משרד הביטחון בקרייה והשני עבור משרד ראש הממשלה. שני הפרויקטים האלה רווחיים, מנוהלים תחת בקרה תקציבית מאוד הדוקה, בלי חריגות ובלי סימני אזהרה. ברגע ששני הפרויקטים הללו יסתיימו, באמצע 2026, נוכל לומר שהשלמנו את היציאה הסופית מהנדסה אזרחית".

EPC טכנולוגי במקום בטון

אפקון מיקדה את צבר ההזמנות שלה, העומד כיום על כ-2.16 מיליארד שקל, בפרויקטי EPC של מערכות ותשתיות מורכבות. ההבדל הוא לא רק סמנטי. בעוד שבבנייה רגילה הקבלן אחראי בעיקר על שלד המבנה והביצוע הפיזי, בפרויקטי EPC של מערכות אפקון אחראית על השכבה הקריטית של הפרויקט, התכנון ההנדסי המורכב, הרכש, האינטגרציה וההקמה של "המוח" שמפעיל את המבנה, מערכות החשמל, המיזוג, הבקרה, הביטחון והתקשורת. אלו פרויקטים שבהם רמת המורכבות גבוהה יותר, מספר השחקנים המסוגלים לבצע אותם מצומצם, ובהתאם גם פוטנציאל הרווחיות יציב יותר.

“הרווחיות הגולמית שטיפסה ל-16.2% היא תוצאה ישירה של שני תהליכים מקבילים”, הוא אומר. “מצד אחד יצאנו מתחום ההנדסה האזרחית, תחום שהעיב על התוצאות של הקבוצה, ומצד שני מיקדנו את הפעילות בפרויקטים אלקטרומכניים בתעשייה, דאטה סנטרים, תחנות כוח ומתקני אגירה. אלו תחומים שבהם שולי הרווח נעים בדרך כלל בין 7% ל-12%, גבוה משמעותית מהמקובל בבנייה מסורתית”.

לדבריו, היתרון הזה בא לידי ביטוי במיוחד בפרויקטי תשתית לאומיים. “כשהמדינה מדברת על פרויקטים כמו המטרו, יש שלב אחד של חפירה ועבודות Civil, ששם אין לנו מה לחפש”, הוא מסביר. “אבל השלב השני כולל חבילות מערכות בהיקפים של כעשרה מיליארד שקל. שם נדרשות יכולות הנדסיות, ניסיון ואינטגרציה של מערכות מורכבות, וזה בדיוק המקום שבו היתרון של אפקון בא לידי ביטוי”.

עסקת סאנפלאואר: "להפריד את היזמות מהביצוע"

אחד המהלכים המשמעותיים ביותר של אפקון ב-2025, שסימן את שינוי המודל הפיננסי של הקבוצה, היה עסקת סאנפלאואר. במסגרת המהלך, מעבירה אפקון את פעילות האנרגיה המתחדשת שלה לסאנפלאואר הציבורית, צעד שצפוי להניב לה נזילות מיידית של כ-85 מיליון שקל במזומן לצד החזקה משמעותית במניות החברה הממוזגת.

"המהלך הזה יוצר לאפקון ערך משולש", מסביר הראלי. "ראשית, הוא מביא את פעילות האנרגיה שלנו למפגש עם שוק ההון דרך חברה ציבורית שיכולה לגייס חוב באופן עצמאי. תחום האנרגיה הוא 'זולל הון' (Capital Intensive) מטבעו. כדי להקים צבר פרויקטים של מאות מגה-וואטים באירופה ובישראל, כפי שאנחנו עושים היום בספרד ובפולין, נדרש גב פיננסי עצום. המעבר לסאנפלאואר מאפשר לנו להמשיך את הצמיחה המהירה בתחום היזמי בלי להעמיס את מבנה החוב על המאזן של אפקון החזקות".

הראלי רומז כי המודל של סאנפלאואר עשוי להוות תשתית למהלכים דומים בעתיד: "אנחנו בוחנים את הבשלות של כל זרוע. כשפעילות מסוימת, כמו אפקון EV או תחום הבקרה והדאטה-סנטרים, מגיעה לממדים שבהם השוק נותן לה ערך גבוה יותר כיחידה עצמאית, והצורך שלה בהון חיצוני גדל - אנחנו נדע להציף שם ערך. המטרה היא להשאיר את אפקון החזקות רזה, נזילה וממוקדת בניהול האסטרטגי".

חזון ה-AI: "החשמל הוא הדלק של חוות השרתים"

אחד המנועים השקטים אבל גם העוצמתיים שדוחפים את תוצאות החברה הוא החשיפה המסיבית להקמת חוות שרתים (Data Centers) תשתית קריטית לעידן הבינה המלאכותית. הראלי מדגיש כי עבור אפקון, ה-AI הוא לא מושג תוכנה מופשט, אלא פרויקטים הנדסיים מורכבים בבטון, חשמל וקירור.

"ישראל נמצאת בפיגור בתחום הזה, ואנחנו רואים צורך בקפיצה של פי עשרה בקיבולת חוות השרתים המקומית", אומר הראלי. "חוות שרתים הן צרכניות אנרגיה קשיחות. הן עובדות 24/7 ללא הפסקה, וזה דורש הקמה של תחנות כוח ייעודיות ותחמ"שים (תחנות השנאה) בהיקפים חסרי תקדים. כיום אנחנו מקימים שמונה תחמ"שים, מתוכם שבעה עבור רכבת ישראל, בפרויקט של כחצי מיליארד שקל. התחזית היא שעד סוף העשור יוקמו בישראל כ-50 תחמ"שים חדשים. מדובר בפרויקטים שנעים בין 50 ל-300 מיליון שקל ליחידה, ואפקון היא שחקנית דומיננטית במכרזים האלו". הביקוש לחוות שרתים ותשתיות חשמל הוא "צורך קיומי למשק הישראלי", לדבריו.

האם אתה חושב שזו 'כלכלת בחירות'? "אי אפשר לעצור את קטר ההייטק בלי לספק לו את התשתית הפיזית הזו," הוא מסביר. "זה לא פרויקט של 'כלכלת בחירות', זה הבסיס של הכלכלה המודרנית. אם מדינת ישראל לא תדע להפנות את המשאבים הנדרשים לבום התשתיות הזה - הן בתחום האנרגיה והן בתחום התחבורה - המשק פשוט יתחיל לצעוד לאחור. המגזר הפרטי והממשלתי חייבים לעבוד בסינכרון כדי למנוע צוואר בקבוק שיחנוק את הצמיחה".

"אנחנו מדברים על עולם שצורך חשמל בהיקפים חסרי תקדים. חוות שרתים, בניגוד למגזרים אחרים, הן צרכניות 'קשיחות' שעובדות ללא הפסקה (24/7). אם ישראל רוצה להיות שחקנית AI עולמית, היא חייבת להגדיל את כושר הייצור וההולכה שלה בעשרות אחוזים בשנים הקרובות. היום אנחנו צורכים כ-3 טרה-וואט שעה עבור דאטה סנטרים; כדי לעמוד בסטנדרט העולמי נצטרך לקפוץ פי 12, לאזור ה-35 עד 40 טרה-וואט שעה. זה כמעט כל מה שמדינת ישראל מייצרת היום. לכן, הקמת 13 תחנות כוח חדשות וחיזוק רשת ההולכה הם לא בחירה, הם הכרח כדי שהייטק הישראלי יוכל להמשיך להתקיים".

"הממשלה ומשרד האנרגיה מבינים את זה ודוחקים בשוק הפרטי להקים תחנות כוח ומתקני אגירה. אלו פרויקטים של עשור קדימה, ואפקון נמצאת בדיוק בצומת שבו הצורך פוגש את היכולת הביצועית".

האם קצב של מעל 220 מיליון שקל EBITDA בשנה הוא מייצג? 

 "התשובה היא חד-משמעית: כן. ה-EBITDA של 50 מיליון שקל ומעלה לרבעון הוא הנתון המייצג שלנו לאחר השינוי האסטרטגי. זה לא אירוע חד-פעמי אלא פרי של עבודה מאומצת לניקוי פעילויות ההפסד ומיקוד במנועי צמיחה רווחיים כמו ה-EPC והמערכות. אנחנו כבר פועלים לפי תוכנית אסטרטגית חדשה במטרה לבצע את הקפיצה הבאה. מה שראיתם בדוחות האחרונים משקף את היכולות האמיתיות של הקבוצה כיום". 

הוא מוסיף כי האיתנות הפיננסית של הקבוצה תאפשר לה להמשיך לצמוח גם דרך רכישות: "עם יתרת מזומנים של כ-152 מיליון שקל, ולפני הכסף שיזרום מעסקת סאנפלאואר, יש לנו את הגמישות לבצע רכישות אסטרטגיות (M&A). בשנה האחרונה רכשנו חמש פעילויות חדשות שכבר תורמות כ-13% מהרווח התפעולי, ונמשיך לחפש חברות משלימות שיעבו את הערך שאנחנו נותנים ללקוח הקצה".