סמנכ"ל הכספים של טבע: "המספרים של טבע לשנה הזו מטעים; אנחנו צומחים במיליארד דולר בבסיס ההכנסות"

הדוחות האחרונים של טבע טבע -1.48%   היו תוצאות שלקח (ולוקח) לשוק זמן לעכל. התגובה הראשונית בוול סטריט הייתה חריפה נפילה של 6% אלא שככל שהמשקיעים צללו פנימה, המגמה התהפכה, המניה מחקה את הירידות, עברה לעלייה של 2% בסיום המסחר, ובמסחר המאוחר שוב רשמה תנודתיות עם ירידה של 2.7%. הבוקר היא תזנק 4% בתל אביב

הבלבול הזה מובן. במבט לאחור, 2025 הייתה שנת שיא עבור טבע, עם רבעון רביעי חזק שהכה את התחזיות כמעט בכל מדד. אבל במבט קדימה, התחזית ל-2026 נראית פושרת. השאלה היא האם מדובר בהאטה אמיתית, או שזה בעצם מהלך מכוון של הנהלת טבע - אחרי רצף של הכאת תחזיות הם רוצים להציב רף שמרני כדי שבהמשך השנה הם יוכלו, כמיטב המסורת של המנכ"ל ריצ'רד פרנסיס, "להכות" את התחזיות ולעדכן אותן כלפי מעלה.

מתחת לשורת ההכנסות בתחזית יש קיזוז משמעותי של כ-1.1 מיליארד דולר. פער זה נובע מירידה של התרומה של ה-Revlimid הגנרית, שהגיעה לסוף תקופת הבלעדיות שלה. בנטרול הגורם הזה ומכירת פעילויות שאינן בליבה, טבע למעשה מציגה צמיחה אורגנית שמונעת מחטיבת מוצרי המקור. תרופת ה-Austedo תמשיך לתרום למחזוק ועשויה לחצות את רף ה-2.5 מיליארד דולר מוקדם מהצפוי, בעוד שהחברה שואפת לשפר את הרווחיות הגולמית לאזור ה-55% למרות השחיקה במחירי הגנריקה.

מעבר למכירות, 2026 מסתמנת כשנת מבחן קלינית עבור צבר הפיתוח של טבע. אירועים כמו אישור ה-FDA המיוחל לתרופת ה-Olanzapine לטיפול בסכיזופרניה ופרסום תוצאות ניסויים בתחומי האימונולוגיה, הם אלו שיקבעו את עתידה של טבע כחברת ביו-פארמה חדשנית. במקביל, במקביל, רמת המינוף צפויה להמשיך לרדת לעבר יעד של פי 2 מה-EBITDA הישג שיאפשר לטבע להשלים את תהליך הפחתת המינוף, לשפר את דירוג האשראי שלה ולהשתחרר לגמרי מהמשקולת הפיננסית שליוותה אותה בעשור האחרון.

• מה יגיד מנכ"ל טבע לאנליסטים בשעות הקרובות?
• מניית טבע מזנקת 6.3%, למרות ארביטראז' שלילי של 3% - הנה הסיבה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

כדי לעשות סדר בבלבול של המשקיעים ולהבין איך המספרים של 2026 מתחברים לחזון ארוך הטווח, שוחחנו עם סמנכ"ל הכספים של טבע, אלי כליף. בשיחה פתוחה הוא מסביר לנו למה הירידה החזויה בהכנסות היא למעשה חלק ממהלך של צמיחה מבוקרת, ומדוע הוא לא מתרגש מהתנודתיות של השוק.

אלי, בוא נדבר על 2025. זו הייתה שנה חזקה מאוד. מה היה המנוע המרכזי שנתן לכם את הביצועים האלה?

"כשמסתכלים בפרספקטיבה של האסטרטגיה שלנו, "Pivot to Growth", אנחנו מסכמים פה שלוש שנים רצופות של צמיחה עם התקדמות עקבית לעבר היעדים של 2027. מעבר לצמיחה בטופ-ליין, אנחנו ממשיכים באופטימיזציה של ההוצאות התפעוליות (OPEX). תוכנית החיסכון והמודרניזציה שלנו נמצאת בדיוק על המסלול הנכון.

"גם בנושא הורדת המינוף ראינו התקדמות יפה מאוד: אנחנו נמצאים היום על מכפיל של 2.5 (חוב נטו ל-EBITDA), כשמול יעד של מתחת ל-2 בסוף 2027, כולם מבינים שזה רק עניין של זמן. מה שעשה את 2025 זו הצמיחה במוצרי האינובציה: האוסטדו צמח ב-34%, האג'ובי ב-33% והיוזדי ב-63%. שמרנו על אחוז הוצאות תפעוליות של 27%-28% מההכנסות, והרווחיות הגולמית, בנטרול המיילסטון מסאנופי, עמדה על 54.7% - מעל הטווח שצפינו. סיימנו בטווח העליון של התחזיות גם בתזרים המזומנים החופשי וגם ברווח למניה. זו שנה חזקה מאוד לטבע, גם באחוזים וגם בדולרים אבסולוטיים".

• מכפיל הון של 0.9 וצבר פרויקטים של 1.7 מיליארד שקל: האם אלביט הדמיה מעניינת?
• מטריא ללוזון פיננסים: המהלך להפיכת פלטפורמת ה-P2P ל"בנק קטן"
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• המניה שצפויה לזנק היום בבורסה, ומה פוטנציאל הרווח למשקיעים?

הזכרת את ה-500 מיליון דולר מסאנופי. למה לא ניטרלתם את זה בדו"חות ה-Non-GAAP? זה הרי אירוע חד-פעמי שלא משקף את הקצב השוטף.

"ממש לא. צריך להבין את החוזה - מדובר ב-Development Milestone (אבן דרך פיתוחית). אתה מקבל את זה מהשותף על הוצאות שהוצאת בעבר ועל כאלו שתוציא בעתיד. החברה מבוקרת על ידי PwC, וכללי ההכרה בהכנסה מחייבים להכניס את זה להכנסות ולשקף זאת ברווחיות ובתזרים".

בוא נדבר על התחזית ל-2026. אתה יכול לשרטט איך תיראה התפלגות ההכנסות בשנה הבאה?

"נתנו תחזית של 16.4 עד 16.8 מיליארד דולר. נקודת האמצע היא 16.6, וזה תואם את הקונצנזוס בשוק. צריך להבין שרף ה-16.8 תואם בדיוק את הקונצנזוס בשוק ל-2026. אם רואים לפעמים קונצנזוס גבוה יותר, זה נובע מכך שישנם כמה אנליסטים שלקחו בטעות 'מיילסטונים' (תשלומי אבני דרך) לתוך שנת 2026 הם מתקנים את זה עכשיו. נקודת האמצע שלנו היא 16.6 מיליארד דולר.

"צריך לעשות השוואה נכונה, אם לוקחים את 17.3 המיליארד של 2025, מורידים את ה-0.5 מיליארד מסאנופי ומורידים את הפעילות ביפן שמכרנו, אנחנו מגיעים לבסיס השוואתי של 16.7 מיליארד דולר.

"בנוסף, היו לנו הכנסות של 1.1 מיליארד דולר מ-Revlimid ב-2025 שלא יחזרו ב-2026. כלומר, יש כאן "Rebase" (חישוב מחדש של הבסיס) מ-15.6 מיליארד דולר שצומחים ל-16.6 מיליארד. כאן רואים חברה בצמיחה - אנחנו יודעים לייצר צמיחה של מיליארד דולר שמגיעה מהגנריקה, מהביו-סימילאר ובעיקר מהאינובציה. זה מאפשר לנו לשמור על שולי רווח גבוהים ולתמוך ב-EBITDA. בנקודת האמצע, אנחנו צופים גידול של 200-250 מיליון דולר ב-EBITDA לעומת 2025 (לאחר התאמות), וזה ישפיע לחיוב גם על התזרים וגם על הרווח למניה".

הצגתם פוטנציאל של 10 מיליארד דולר מה-Pipeline שלכם. תוכל להסביר איך המספר הזה מתרגם להכנסות בפועל בשנים הקרובות?

"כשמדברים על ה-10 מיליארד דולר האלה, הכוונה היא לפוטנציאל מכירות השיא שלהם (Peak Sales). זהו המועד שבו המוצר מגיע למקסימום הרווחיות והחדירה לשוק שלו, בדרך כלל באופק של 5, 7, 10 או אפילו 12 שנים קדימה רגע לפני שהמוצר הופך לגנרי ומאבד את הבלעדיות שלו. הסך האגרגטיבי (המצטבר) של כל הנכסים הללו יחד בתקופת השיא שלהם, הוא זה שמוערך בכ-10 מיליארד דולר."

לסיום, תן לי 2-3 טריגרים ב-2026 שיכולים להוביל למימוש של הנכסים הללו.

"יש לנו מה שאנחנו מכנים "World Class Pipeline" עם "Unlocking Events" (אירועי פתיחת ערך). לגבי ה-Duvakitug (לטיפול ב-UC), אנחנו מצפים לנתוני Phase 2 במחצית הראשונה של 2026. יש את תוכנית ה-IL-15 לויטיליגו (במימון Royalty Pharma) עם תוצאות Phase 1b, ותוכנית ה-Anti-TL1A עם תוצאות Phase 2a.

"בנוסף, בתחום המשאפים יש לנו סיום של ניסוי Phase 3 במחצית השנייה של 2026. וכמובן, יש את ה-Olanzapine (לסכיזופרניה) שאנחנו מצפים לאישור FDA בין סוף הרבעון השלישי לתחילת הרבעון הרביעי ולהשקה מוצלחת. יש עוד נתונים על ה-IL-2, אבל אלו הנקודות המרכזיות".