חטא היוהרה של מטריקס: "האנליסטים פספסו"

מטריקס (מטריקס 0.1%  ) מפרסמת דוח טוב והמניה מזנקת. למעשה לא רק היא מזנקת היא מקרינה על כל הסקטור שמטפס היום והמדד הענפי עולה קרוב ל-4% ומתחיל לצמצם את תשואת החסר מול המדדים. ההכנסות עולות, הרווחיות משתפרת והרווח הנקי המיוחס לבעלי המניות גדל ב-36% ל-122.6 מיליון שקל. גם בנטרול השפעת התחזקות השקל, שמכבידה על הפעילות בחו"ל ועל העסקאות הנקובות במט"ח, התוצאות מצביעות על צמיחה. כן מגיע למטריקס לקבל קרדיט על המספרים, ומגיע למניה לראות קצת ירוק אחרי הירידות החדות מתחילת השנה.

הדברים של המנכ"ל מוטי גוטמן בשיחה למשקיעים נוקבים ואפילו יהירים: "אני מנסה להבין איפה נמצא הפספוס הגדול של אנליסטים בעולם בכלל, ואני חושב שגם שלכם", הוא אומר, ואז מוסיף להסביר באריכות איך התחזיות הקודרות ביחס לחברות האינטגרציה מנותקות מהמציאות.

אולי זה נכון, אבל, אם המחיר של מטריקס היה כל כך מנותק מהמציאות, למה מי שמכיר את החברה טוב יותר מכולם לא ניצל את ההזדמנות?

למה פורמולה, האמא העשירה ובעלת השליטה שמחזיקה 47% ממטריקס, לא רכשה מניות נוספות אחרי הנפילה? למה אדון גוטמן עצמו לא קנה מניות בשוק? 

הפעם האחרונה שהוא קנה הייתה במרץ 2025. כלומר, בזמן שהמניה נפלה בעשרות אחוזים והפכה, לפי דבריו, ל"קורבן של ניתוח שגוי והיסטריה לא מוצדקת", לא ראינו הצבעת אמון חדשה מצדו באמצעות רכישה של מניות. גם פורמולה רכשו בסוף יוני בשתי פעימות שביחד הסתכמו ל-1.3 מיליון שקל - לא משהו שאפשר לקרוא לו להכניס יד לכיס.

ברור שאין חובה שמנכ"ל או איזשהו נושא משרה יקנה מניות של החברה שהוא מנהל. כמובן שגם בעלת שליטה לא מחויבת להגדיל החזקה בכל פעם שמחיר המניה יורד. יש מגבלות מסחר, יש תקופות חסימה ויש עוד הרבה שיקולים פיננסיים. 

אבל מי שבוחר לעמוד מול המשקיעים ולהסביר להם שהם פספסו, אותו מותר לשאול למה הביטחון הגדול הזה נשאר בעיקר ברמת המילים.

השאלה הזאת הופכת משמעותית יותר כשמסתכלים על פורמולה. כבר ב-14 במאי כתבנו כאן כי אחרי מכירת סאפיינס וההחלטה לחלק דיבידנד מיוחד של כ-200 מיליון דולר, פורמולה הייתה יכולה להפנות לפחות חלק מהמזומן להגדלת ההחזקה במטריקס. באותה תקופה מניית מטריקס כבר איבדה יותר מ-35% מתחילת השנה, בעיקר בגלל החשש שה-AI יצמצם את הביקוש לכוח אדם ולשעות פיתוח בחברות שירותי ה-IT.

לחצו למעבר לאייטם -

• מטריקס, וואן, חילן, מלם-תים ואברא מסכמות רבעון: מי נהנית ממהפכת ה-AI - ומי מאוימת?
• מטריקס ברבעון המלא הראשון עם מג'יק: הכנסות של 2.1 מיליארד שקל - הרווח לבעלי המניות זינק ב-36%

פורמולה מכירה את מטריקס מבפנים. היא רואה את צבר ההזמנות, את השיחות עם הלקוחות, את שיעורי הרווחיות ואת קצב החדירה של כלי AI לארגונים. אם היה גוף אחד בשוק שהיה אמור לדעת שהמשקיעים טועים, זו פורמולה. אבל במקום לקנות מניות מטריקס במחיר הנמוך, היא בחרה להוציא סכום גדול החוצה ולחלק אותו לבעלי המניות שלה.

זו הייתה החלטה לגיטימית. יכול להיות שבפורמולה רצו להחזיר לבעלי המניות חלק מהתמורה שהתקבלה בעסקת סאפיינס. יכול להיות שהיא ביקשה לשמור על גמישות, ויכול להיות שגם שם לא היו משוכנעים שמניית מטריקס הגיעה למחיר שמצדיק הגדלת החזקה. אבל ההחלטה הזאת מספרת סיפור. מי שטוען היום שהשוק לא הבין את מטריקס צריך להסביר מדוע בעלת השליטה, שמכירה אותה טוב יותר מהאנליסטים ומהציבור, לא שמה כסף על הטענה הזאת.

רבעון טוב לא סוגר את הוויכוח על ה-AI

גם הזינוק במניה בעקבות הדוחות אינו מוכיח שהחששות מפני ה-AI היו מופרכים. הוא מוכיח בעיקר שהתוצאות ברבעון השני היו טובות יותר מכפי שהשוק ציפה. אלה לא אותו הדבר.

השוק לא בהכרח חושש שמטריקס תאבד מחר בבוקר את כל לקוחותיה. השאלה היא מה יקרה בעוד שלוש או חמש שנים למודל שבו חלק גדול מההוצאות, וגם מההכנסות, קשור להיקף כוח האדם ולמספר השעות הנדרשות לביצוע פרויקט. גוטמן בעצמו מודה שהאיום הוא האפשרות שהחברה תצטרך פחות אנשים כדי לבצע פרויקטים עבור הלקוחות.

• הבנקים בישראל במכפיל 10 - ומה קורה בבנקים האמריקאים?
• השווי שאפקון אנרגיות רוצה נראה מנופח

מכאן מתחילה השאלה האמיתית, שעדיין לא קיבלה תשובה מלאה: מי ייהנה מההתייעלות הזאת? האם מטריקס תוכל לבצע אותה עבודה עם פחות עובדים ולשמור את החיסכון אצלה, כך שהרווחיות תעלה? או שהלקוחות ידרשו מחירים נמוכים יותר, מאחר שגם הם יודעים שהפרויקט דורש פחות שעות עבודה? האם הגידול בפרויקטי דאטה, ענן, סייבר והטמעת סוכני AI יהיה גדול מספיק כדי לפצות על שחיקה אפשרית בעבודות הפיתוח המסורתיות? ומה תהיה ההשפעה על צבר ההזמנות ועל כוח התמחור של החברה?

אלה לא שאלות אפוקליפטיות, וזו בוודאי לא היסטריה. אלה בדיוק השאלות שמשקיע אמור לשאול כאשר טכנולוגיה חדשה עשויה לשנות את מבנה העלויות ואת אופן התמחור בענף שלם. מי שפוטר את השאלות האלה כפספוס של האנליסטים אולי מפספס בעצמו את תפקידו של שוק ההון: לא לתמחר רק את הרווח של הרבעון האחרון, אלא לנסות להבין מה יישאר ממנו בעתיד.

גם התזרים מזכיר שהסיפור אינו חד-צדדי

לצד העלייה ברווחים, מטריקס מציגה ברבעון תזרים שלילי מפעילות שוטפת של 23.1 מיליון שקל, לעומת תזרים חיובי של 145.2 מיליון שקל ברבעון המקביל. במחצית הראשונה התזרים השלילי מגיע ל-146.2 מיליון שקל, לעומת תזרים חיובי של 213.7 מיליון שקל בתקופה המקבילה.

לחברה יש הסבר. חלק ניכר מהפער נובע מעסקת ניכיון לקוחות בהיקף של כ-260 מיליון שקל שבוצעה ברבעון הרביעי של 2025 והקדימה תקבולים, לצד עלייה ביתרת הלקוחות בפעילות הענן והביטחון. אין כאן בהכרח הידרדרות בעסק, אבל התזרים מזכיר שרווח חשבונאי אינו בהכרח מזומן בקופה, ושההתרחבות מול מערכת הביטחון מביאה איתה גם צורך גדול יותר במימון הון חוזר.

גוטמן אומר שהנקודה החלשה בעבודה מול מערכת הביטחון היא מוסר התשלומים, ומסכם כי "העיקר שהם משלמים בסוף". למשקיעים מותר להיות קצת פחות נינוחים. כאשר הפעילות מול לקוח מסוים גדלה, גם משך הזמן עד לקבלת התשלום הופך לחלק מהסיכון העסקי ולא רק להערת שוליים.

מטריקס הציגה רבעון טוב. היא צומחת, משפרת את שיעור הרווחיות ומצליחה בינתיים להראות שה-AI הוא גם מקור לעבודה חדשה ולא רק איום. אבל רבעון אחד לא מאפשר להכריז שהוויכוח הסתיים, ובוודאי לא להפנות אצבע מאשימה כלפי המשקיעים.

אם גוטמן ופורמולה משוכנעים שהשוק עדיין מפספס, הדרך המשכנעת ביותר לומר זאת אינה עוד מצגת או שיחת משקיעים. הם יכולים לקנות מניות. עד שזה יקרה, מותר למשקיעים להמשיך לשאול שאלות. ומותר גם להפנות את השאלה של גוטמן בחזרה אליו: מר גוטמן, אולי דווקא אתם פספסתם?