ניתוח

מנתחים את הדאו: על "בנקאות הצללים" והמניות בארה"ב - שוות קניה?

משה אוזקרגוז, אנליסט מניות חו"ל, מחלקת המחקר בנק דיסקונט, סוקר את עליית התשואות בארה"ב שהביאה לצמיחתה של הבנקאות הסינית
משה אוזקרגוז | (4)

בסקירה האחרונה מ-13 ביוני, כתבנו על הירידות החזקות שאפיינו את השווקים המתפתחים מאז ה-22 למאי, ועל הזינוק של סטיות התקן מ-12 ועד ה-22 בשבוע שחלף. עם זאת, העלייה הברורה ברמת הסיכון והמכירות בשווקים, התחילו מוקדם יותר ובשקט. דווקא דרך שוק האג"ח כאשר התשואות טסו מ-1 למאי ועד 25 ליוני מ-1.6% ל-2.6% במהלך שטרם נראה שהגיע לידי מיצוי.

הפוקוס עובר בינתיים מוול סטריט לסין

למרות הצהרותיו האופטימיות של ברננקי על כלכלת ארה"ב (נראה שאף אחד לא מאמין לו), קשה להתעלם מעוצמת החששות בסין ואסיה - שם המדדים צנחו במהירות לרמות המחירים של 2010. הצהרת הבנק המרכזי בסין, כי "יש נזילות סבירה במערכת הבנקאות בסין", מעלה לפחות בעיניי, תמרור אזהרה מדאיג, הרי "אין עשן בלי אש". ראה מקרה קריסת הבנק - ליהמן ברדרס, אז הוכחש ונטען בנחישות כי אין משבר, וכך גם היום.

ענקי הבנקאות, הרגולציה, עליית התשואות והמפולת בסין

האם ענקי הבנקאות חשו בסכנה? כמו שציינו, המכירות בשוק האג"ח הקדימו את המכירות בשוקי המניות ונשאלת השאלה, האם משקיעי האג"ח "חשו" בבעיית הנזילות המתפתחת בסין? סביר להניח שכן. מלבד העובדה שהבנקים הגדולים בעולם יודעים טוב ומהר יותר מהמשקיעים על מצב הנזילות בשווקים, ייתכן מאד כי הבנקים, אלו שנחשבים למוסדות פיננסים מרכזיים, היו בין המוכרים העיקריים של אג"ח ממשלתיות, ומהראשונים שדחפו את כדור השלג של עליית התשואות שהתגלגלה לשוקי המניות ביתר שאת.

רגולציה ודיבידנד

פורסם לאחרונה כי הרגולאטורים בארה"ב מעוניינים לקדם מהלך לעיבוי ההון בבנקים המובילים המוגדרים מוסדות פיננסים מרכזיים, באופן שידרוש ירידה ברמת המינוף מהרמה הנוכחית. אם דרישה לשיפור יחס זה מהבנקים תיכנס לשלבי יישום - המצב יחייב הכפלת הרף המינימלי של היחס הקרוי Simple Leverage Ratio מ-3% ל-6%.

מצב זה היה עשוי (תיאורטית כמובן) לדרוש מהבנקים הגדולים היערכות מתאימה, אך ייתכן וגרר מכירה סיטונאית של נכסים קלים למכירה כמו אג"ח ממשלתיות וחברות. לפי הדיווחים, הבנקים הגדולים בארה"ב עומדים על יחס של 5% לעומת רמה מינימלית של 3% מלבד, אך חלק מענקי הבנקאות האירופיים באנגליה ושוויץ עוברים בקושי, מה שעשוי לפגוע בחלוקת דיבידנד הנמוכה גם כך של מרביתן בשנים הקרובות.

עליית התשואות בארה"ב והריבית הבין-בנקאית בסין

עליית התשואות בעולם, כנראה לחצה על המוגלה של "בנקאות הצללים", וזו הובילה לזינוק משמעותי בריביות הבנקאיות לטווח קצר בסין - איתות למחסור בנזילות. סין, המחזיקה טריליון דולר באג"ח של ארה"ב ומונה 1.3 מיליארד תושבים עם תוצר אדיר, עשויה ליצור צונאמי לא קטן בשוקי האג"ח במידה והמצב יצא משליטה. עד כאן ספקולציות.

הפעם נעיף מבט על מניות בנקי הענק המובילים

Wells Fargo - הבנק הוותיק צמח מאד בתחום המשכנתאות, לאחר שהגיע לנתח שוק של שליש מהענף, באמצעות רכישת WACHOVIA ב-2008. השמרנות המאפיינת את התנהלות הבנק, מזכה אותו בפרמיה, בדמות מכפיל הון גבוה יותר מהמתחרות ותנודתיות נמוכה יותר. כרית הביטחון של הבנק, גם במונחי הדרישות החדשות, טובה מהמתחרות ומאפשרת חלוקת דיבידנד יציבה של 3% בענף הצפוי להימנע מחלוקת דיבידנד.

JPMorgan, Bank Of America ו-Citigroup

מוסדות המאופיינים ברמת סיכון גבוהה יותר מבחינת הפעילות אך גם לאור מינוף גבוה יותר. ל-JPMorgan פעילות נגזרים אגרסיבית ושנויה במחלוקת ופוטנציאל הסיכון של הבנק בתרחישי קיצון גבוה. זאת בפרט לאחר שב-2012 שערוריית ה"לוויתן" שמחק מיליארדי דולרים, גררה את המנכ"ל המוערך ג'ימי דיימון לשימוע ראווה ע"י הממשל האמריקני.

לסיכום, מצב הבנקים האמריקניים השתפר מאד בשנים האחרונות והם נהנים מצמיחת שוקי הנדל"ן בארה"ב, וההתאוששות במצב הצרכן האמריקני ורווחיהם השתפרו בהתאם. עם זאת, למרות העלייה במחיר המניות, לפחות בעיניי הרגולטור, כנראה שלא נעשה די בנושא חיזוק ההון. מצב זה מצריך הורדת רמת מינוף, כאשר עד אז שיעורי הדיבידנד במרביתם לא צפוי לעלות. כל עוד התאוששות שוקי הנדל"ן תימשך בסמוך לעליית תשואות מתונה, וולס פארגו, צפוי להמשיך ולהצמיח את הדיבידנד ולשפר את הרווחים מריבית ולספק מימד דפנסיבי, יחסית לענף שצפוי לתנודתיות גבוהה בטווח קצר.

תגובות לכתבה(4):

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
  • 4.
    אני מחזיק את סיטי ומרוצה עד הגג (ל"ת)
    ישראל 07/07/2013 20:56
    הגב לתגובה זו
  • 3.
    דניאל 03/07/2013 09:12
    הגב לתגובה זו
    סופר-מעניינת וחכמה. תודה
  • 2.
    אנונימי 28/06/2013 17:36
    הגב לתגובה זו
    זה פשוט לאסוף כסף .... והרבה מהרצפה תהנו
  • 1.
    שחרזדה 28/06/2013 11:56
    הגב לתגובה זו
    לא יודע מי זה משה אוזקרגוז ..אבל בהחלט הפתעה לטובה ניתוח טוב בלי יותר מידי פרשנות והתלהמות מאפשר לקורא האינטילגנט להסיק מסקנות לבד

הסיבות לפעולות הצפויות של בנק ישראל

בהתקרב המועד החודשי לקביעת אחוז הריבית במשק המקומי, מתייחס בנק דיסקונט לסיבות המובילות לפעולות הצפויות של בנק ישראל להוריד את גובהה של זו המדוברת
נירה שמיר |

בהמשך לתחזיות העבר - תנאי הרקע בארץ ובעולם תומכים בהורדת ריבית בחודשים הקרובים. לדעתנו, במשך תקופה ממושכת, קיים סיכוי גבוה להורדת הריבית המקומית במהלך החודשים הבאים. בהתאם לכך, בימים האחרונים, על רקע המצב בגוש האירו ובשוק המקומי, שוקי ההון החלו לתמחר בסבירות מסוימת הורדות ריבית בישראל. מדוע בנק ישראל צפוי להוריד ריבית דווקא בחודשים הקרובים? לאחרונה עלו מספר גורמים שמחזקים הערכתנו להורדת הריבית לפחות באחת משתי ההחלטות הבאות וזאת על רקע הגורמים הבאים: - אינפלציה? לא עוד "גורם מפחיד" - מדד המחירים לצרכן בחודשים האחרונים נטה להפתיע כלפי מעלה, על רקע העליות במחירי האנרגיה (ובפרט הנפט) והשכירות. לאחרונה חלה ירידה במחיר הנפט, שעשויה למתן חלק מעליית המדד בעתיד. גורם זה, בצירוף החולשה הכלכלית בעולם, המחאה החברתית וגורמים נוספים ממתנים את האפשרות לאינפלציה גבוהה שנה קדימה. - האינפלציה בפועל בישראל אינה גבוהה (יחסית למצב בעולם), ונגיד בנק ישראל, בדומה לבנקים מרכזיים רבים בעולם, מעדיף לעודד את הצמיחה. לאחרונה ניכרת מגמת ירידה באינפלציה השנתית (12 חודשים לאחור), עד לרמה של 2.1% כיום, כלומר, באמצע יעד האינפלציה. בגרף למעלה ניתן לראות כי במדינות רבות במערב האינפלציה בפועל גבוהה מהיעד, ובכל זאת הבנקים המרכזיים שומרים על רמת ריביות נמוכה יחסית (ולעיתים אף מדובר בריבית ריאלית שלילית). מצב זה קיים גם במדינות בעלות מאפיינים דומים לישראל (כמו צ'כיה ופולין), ונובע מהעובדה כי מרבית הבנקים המרכזיים בעולם מעדיפים לתמוך בצמיחה, על חשבון חריגה מיעד האינפלציה. נראה כי בחודשים הקרובים ימשיכו הבנקים המרכזיים / הממשלות בעולם לתמוך בכלכלות על ידי צעדים מוניטאריים, ואולי אפילו תוכניות סיוע פיסקאליות. קשה להאמין שדווקא פישר, ש"פעל צעד אחד לפני כולם" בעבר, ואף עומד כעת ביעד האינפלציה, לא יהיה שותף לכך. - המשבר באירופה ממשיך להחמיר ובפרט על רקע המצב ביוון (אי וודאות פוליטי על רקע הבחירות הצפויות ב-17.6) וספרד. נראה כי הצורך בפעילות משולבת מיידית של קובעי המדינות גדול מתמיד. במצב זה נראה כי גם בנק ישראל יצטרף לעמיתיו בעולם, וינקוט בפעילות מרחיבה. - המצב בכלכלה ובשוק המקומי מצריך צעדי הרחבה וסיוע: ההתפתחויות בשוק האג"ח הקונצרני ועליית התשואות החדה (מקשה על גילגול חוב של אותם חברות) וחששות כבדים לבעיות מימון של חברות בענף הנדל"ן תומכים בתחזית שלנו. הורדת הריבית תסייע בהורדת עלויות המימון של גופים אלה. נציין כי הפעולות הצפויות של הממשלה לריסון הגירעון בעתיד יתמכו בהורדת הריבית על ידי בנק ישראל. ומה עם החששות לגבי עליית מחירי הדירות? אחת הסיבות להערכה של חלק מהכלכלנים בשוק כי בנק ישראל לא יוריד ריבית היא החשש כי הורדת ריבית תגביר את הסיכון "לבועת מחירים" בענף. איננו שוללים גורם זה, אולם, להערכתנו, בנק ישראל עשוי לנקוט בשל כך במדיניות של "הפרד ומשול". כלומר להוריד את הריבית בכדי לתמוך במשק בכללו ומאידך, לנקוט בצעדים שונים לריסון ההשפעה של הריבית על הנדל"ן. בכדי לשמור על זהירות נציין כי במידה ויחול שיפור ניכר בשוקי ההון ו/או שתחול רגיעה ניכרת בחששות לגבי המצב באירופה ייתכן והריבית תיוותר ללא שינוי בחודשים הבאים. אולם בתרחיש הסביר כעת נראה כי הורדת ריבית צפויה לפחות באחת משתי החלטות הריבית הבאות.