מדד הנדל"ן זינק 22.5% מהשפל: ארזים לא זזה, "צריכה לפחות להיסחר בשווי ההון העצמי שלה"
מדד הנדל"ן היה מבין המדדים שחטפו הכי חזק במשבר של החודשים האחרונים. המדד, שללא ספק היה הלהיט של 2006 ומחצית 2007, איבד כ-54% מהשיא שנרשם בתחילת מאי 2007 ועד השפל שנרשם באמצע מארס האחרון. מאז השפל האמור, מדד 15 מניות הנדל"ן הגדולות של הבורסה התל אביבית הספיק לטפס כ-22.5%, זאת בעוד מדד המעו"ף טיפס באותם ימים בשיעור של כ-12% בלבד (וגם זה, בעיקר בגלל כיל שעשתה מהלך של קרוב ל-40% באותם ימים).
עם זאת, לא כל מניות הנדל"ן היו שותפות לחגיגה של החודש האחרון. מניית חברת ארזים, הנסחרת במדד ת"א 100 אך לא נכללת במדד הנדל"ן-15, לא הצליחה להתרומם בחודש האחרון ולמעשה רשמה רמת שפל נוספת ב-14 לאפריל ומאז טיפסה רק כ-5%.
החברה עוסקת בהשקעה בנדל"ן מניב הכולל השקעה במשרדים ונדל"ן מסחרי, צנחה ביותר מ-50% מתחילת השנה. החברה מחזיקה כ-80% מנכסיה בבריטניה, כ-19% בגרמניה ויתר החזקותיה נמצאות בישראל. על מנת שנוכל להבין את מצבה העסקי הסבוך של החברה, מצב שהביא לשחיקה רבה בערך המנייה בתקופה האחרונה, נצטרך להבין את הסיכונים אליהם היא חשופה.
על פי דוחות החברה, אחד מהסיכוני המאקרו העיקריים נובע בין השאר מהירידה במחירי הנדל"ן המסחרי בבריטניה, היכול להקטין באופן משמעותי את ערכם של נכסי החברה. סיכון זה, מגדיל את הסיכוי לפרעון מיידי של הלוואות החברה על יד הבנקים המלווים.
דרור פרסה, אנליסט הנדל"ן של דש איפקס, מוסר כי "מצב הנדל"ן בבריטניה השפיע בצורה רבה על המשקיעים ומניית ארזים חטפה את מלוא עוזו של הסנטימנט השלילי, השורר בקרב מניות הנדל"ן הנסחרות באנגליה".
נציין, כי רב הלוואות החברה הן מסוג נון ריקורס, בהן למלווה עניין רב בנכס המוחזק על ידי הלווה ולכן לבנק אינטרס רב יותר בקבלת נכסי החברה, בהשוואה למצב בו הבנק נותן הלוואה רגילה.
מסביר כי הלוואת נון ריקורס היא "הלוואה בה במידה והלווה לא מצליח להחזירה, הבנק מעביר, באופן מיידי את הנכס לבעלותו ולא מנסה לגבות את החוב מהלקוח. זאת מכיוון שההשקפה בנתינת הלוואה מסוג זה היא שונה. בהלוואה רגילה הבנק בודק את יכולותיו של הלווה ואילו בהלוואת ריקורס הלווה כלל אינו מעניין את הבנק אלא רק ערכו של הנכס עליו נלקחה ההלוואה".
"מחירי הנדל"ן בבריטניה ירדו בצורה משמעותית ושיעורי התשואה שהם מניבים עלו ולכן נוצרה כאן הזדמנות השקעה לחברות הנדל"ן המניב. בניגוד לכך, ארזים מחזיקה כרגע נכסים אותם רכשה בעבר ולכן אינה נהנית מההזדמנות שנוצרה" מוסר פרסה. "מכשול נוסף בפניו עומדת החברה הוא הגידול בהון העצמי אותו מבקשים הבנקים הזרים. אם בעבר דרשו הבנקים בעבור עסקאות נדל"ן הון עצמי בשווי של 10%, כיום העלו הבנקים המלווים את הדרישה להון עצמי לגובה של כ-30% ואף 40% משווי העסקה". אם נבחן את הסיכונים העסקיים אליהם חשופה החברה מתוך פעילותה העסקית, נגלה תלות רבה בלקוחות גדולים. על פי דוחות החברה, נראה כי ארזים נשענת על 2 לקוחות עיקרים האחראים לכ-50% מהכנסותיה. הלקוחה העיקרית, היא חברת סאותרן קרוס השוכרת 53 מבתי האבות של החברה ומספקת הכנסות שנתיות של כ-100 מיליון שקלים. הלקוחה השנייה בחשיבותה היא חברת המסעדות ג'וזף רסטרונט שמחזיקה חברה בעייתית, שנקלעה לקשיים הנקראת ליטל שף.
הסיכונים הפיננסיים, אליהם חשופה ארזים על פי דוחותיה, לא תרמו לסנטימנט המשקיעים. ברבעון הרביעי של 2007 רשמה החברה הפסד של 165 מיליון שקלים, בשל הגידול במדד המחירים לצרכן בארץ ועליית ערך השקל ביחס למטבעות בהם פועלת החברה. גורם סיכון עתידי מגיע מכיוון תשלומי המס של החברה. רשויות המס דורשות מהחברה תשלום של כ-79 מיליון שקלים בגין חובות העבר בעוד שארזים הכירה עד היום ב-7 מיליון שקלים בלבד, מתוך חוב זה.
פרסה מסכם כי "המנוף הפיננסי של החברה גבוה ביחס לענף בו היא עוסקת, כאשר הונה העצמי עומד על 11% מסך נכסיה. המניה נסחרת ב-70% מההון העצמי של החברה ואני מעריך כי היא צריכה להיסחר לפחות בשווי ההון העצמי שלה. עם זאת הערכה זו תלויה בשווי נכסי החברה לאחר יישום תקני ה-IFRS, אותם נראה עם פרסום דוחות הרבעון הראשון של 2008".
