האנליסטים צופים עונת דוחות חזקה, מה עלול להשתבש?

דו"ח התעסוקה מעיד על כלכלה חזקה – האם מדובר בנתון מטעה?

לאחר חמישה שבועות של ירידות נרשמה התאוששות קלה בשבוע שעבר, אך עדיין ההתפתחויות במלחמה במזרח התיכון הם הגורם המרכזי הקובע את תנועות השווקים. כרגע השוק עדיין בהמתנה לתום האולטימטום של טראמפ ביום שלישי בערב (שעון ארצות הברית), שביעי של פסח.

בינתיים הכלכלה הריאלית מפגינה חוסן יוצא דופן. דו"ח התעסוקה שפורסם ביום שישי היה חזק מהצפוי עם יצירת משרות חזקה מאד, למרות תיקונים לא משמעותיים כלפי מטה בחודשים הקודמים. שיעור האבטלה ירד מעט, ומצד שני השכר השעתי גם ירד מעט בניגוד לציפיות (בשורות טובות לאינפלציה). שיעור ההשתתפות בכוח העבודה ירד מעט. כלכלנים ציפו שיתווספו 60,000 מקומות עבודה במרץ ושיעור האבטלה יישאר ברמה של 4.4% או אף יעלה ל-4.5%, דוח התעסוקה האחרון הראה שכלכלת ארה"ב הוסיפה 178,000 מקומות עבודה במרץ, כמעט פי שלושה מהתחזיות, ושיעור האבטלה ירד ל-4.3%.

מגזר הבריאות היה שוב הגורם המרכזי ליצירת משרות, והיה אחראי לכמחצית מהן. עם זאת גם התעסוקה בתעשייה הייתה חזקה יחסית, החזקה ביותר מאז דצמבר 2023 עם עליה של 15 אלף משרות. העליה במספר המשרות מגיע למרות ירידה נוספת במספר המשרות הממשלתיות. במבט ראשון, הדוח של יום שישי מהלשכה לסטטיסטיקה של כוח אדם הראה ששוק העבודה לא חלש כפי שחששו קודם לכן.

יחד עם זאת יש לקחת את התוצאות בערבון מוגבל. חלק לא מבוטל מהמשרות חדשות עשוי להיות מיוחס למזג אוויר נעים יותר, סיום שביתות עבודה מרכזיות, וכמה שינויים בצורת הבדיקה של הלשכה.  כלכלני גולדמן זקס העריכו ששלושת הגורמים הללו לבדם היו אחראים ככל הנראה ל-122,000 מהמשרות של מרץ. בנוסף, ההשתתפות בכוח העבודה ירדה מעט והצמיחה בשכר הואטה.

• איסתא מסכמת שנה עם זינוק של כמעט פי שניים ברווח
• מקורות רשמה הפסד כבד ב-2025 - בגלל הרגולציה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

בנוסף, מבט על הנתונים בחודשים האחרונים מראה חוסר יציבות קיצוני. הנתון של 178,000 מגיע בעקבות אובדן של 133,000 מקומות עבודה בפברואר (שעודכן כלפי מטה) וגידול של 126,000 מקומות עבודה בינואר. בשקלול התנודות, הממוצע של שלושת החודשים האחרונים לצמיחה במקומות העבודה עומד על 57 אלף משרות בחודש. זהו שיפור לעומת שנת 2025, אך עדיין מתחת לממוצע ההיסטורי. עם זאת, תוספת של 57,000 משרות בחודש אינה נחשבת רעה, שכן גורמים כמו שינויים דמוגרפיים (הזדקנות דור הבייבי בום וירידה בהגירה עקב מדיניות טראמפ) וחדשנות טכנולוגית הובילו לאמונה שהכלכלה אינה זקוקה ליותר מזה כדי למנוע עלייה באבטלה.

עונת הדו"חות – האנליסטים אופטימיים

בתוך כך בשבוע הבא תפתח עונת הדוחות של הרבעון הראשון עם דוחות הבנקים הגדולים. עונת הדוחות הנוכחית משקפת התנגשות מעניינת בין שתי מגמות סותרות: מצד אחד פריצה טכנולוגית חסרת תקדים המונעת על ידי השקעות בבינה מלאכותית ומצד שני זעזוע גיאופוליטי אלים. בדוחות הנוכחיים נתחיל לראות את ההשפעה בפועל של מחירי האנרגיה הגבוהים יותר החל מתחילת פברואר, פגיעה בשרשראות האספקה של מוצרים מסוימים ומצד שני המשך והתגברות השפעת הבינה המלאכותית על הפריון ושולי הרווח.

תחזיות האנליסטים לרווחי חברות ה-S&P 500 לפי פאקט-סט נותרו גבוהות באופן מפתיע עם צפי לצמיחה דו ספרתית של 13.2% ברווחי חברות המדד. לפי LSEG התחזית גבוהה אף יותר – צמיחה של 14.4%. אם התחזיות יתגשמו מדובר ברבעון שישי ברציפות עם צמיחה דו ספרתית. במונחי הכנסות האנליסטים צופים עליה של 9.7%, כשכל אחד עשר המגזרים צפויים לדווח על עליה בהכנסות.

• ג'יי.די ואנס: "הפסקת האש עם איראן שבירה מאוד"
• ספרד נגד ארה"ב: הפסקת האש עם איראן חושפת מתיחות
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• באפט עוצר מיליארדים: הדרמה סביב גייטס מטלטלת את קרן הענק

את תחזית הצמיחה האגרסיבית מובילות שוב חברות הטכנולוגיה הגדולות. רווחי מגזר טכנולוגיית המידע צפוי לזנק ב-46%. התורמות הגדולות ביותר במונחים מוחלטים לצמיחה הם אנבידיה, אפל, מיקרוסופט וברודקום. לעונת הדוחות החזקה תתרומנה גם מניות הפיננסים והאנרגיה, וגם מגזר החומרים.

מייק וילסון ממורגן סטנלי ציין כי הוא מעדיף את מגזר הבנקאות מבחינת ערך פוטנציאלי לקראת עונת הדוחות, וטען כי הסיכונים הקשורים לבינה מלאכותית וחשיפה לאשראי פרטי כנראה מוגזמים. "ברגע שהשוק יעבור את עננת הגאופוליטיקה, הפוקוס יחזור לסיפור של רווחים יציבים, צמיחה בהלוואות והחזרי הון בבנקים", כתב. הוא הביע אמון גם במניות הטכנולוגיה הגדולות ("7 המופלאות"), וציין כי הן נסחרות במכפיל עתידי דומה לזה של מגזר מוצרי הצריכה הבסיסיים (הנחשב דפנסיבי), אך מייצרות צמיחה ברווחים הגבוהה פי שלושה.

המגזר הפיננסי נהנה ברבעון האחרון מצמיחה בריאה בהלוואות ומהכנסות ריבית נטו לאור הריבית שנשארה גבוהה יחסית. בנוסף נרשמה התאוששות בפעילות בשווקי ההון, כולל פעילות הנפקות ראשוניות ומיזוגים ורכישות, מה שתורם לשורת הרווח של בנקי ההשקעות. כדאי אולי לשים לב לשיעור חדלות הפרעון או פיגורי התשלומים בבנק וולס פרגו שיכולים להעיד האם עליית מחירי האנרגיה מתחילה ללחוץ על משקי הבית בעלי ההכנסה הנמוכה.

בג'יי פי מורגן סבורים שענקיות הטכנולוגיה הן הזדמנות חד פעמית לאור ביצועי החסר האחרונים. "שוק המניות בארה"ב כבר לא נראה כה יקר על בסיס יחסי. רווחיו נותרו חזקים בזמן שהוא חווה תיקון" כתבו כלכלני הבנק, והוסיפו: "בהתחשב ברגישות הנמוכה יחסית של תזרימי המזומנים במגזר הטכנולוגיה לצמיחה כלכלית, ובתועלת שהוא יפיק מכל התחזקות של שוק האג"ח, מגזר זה עשוי להתגלות כדפנסיבי יותר במהלך החודשים הקרובים".

מגזר השבבים באופן מיוחד צפוי להציג, שוב, ביצועי שיא. הביקוש לשבבי AI דוחף את המכירות לשיא היסטורי של 975 מיליארד דולר בשנה. צמיחת התעשייה האיצה ל-26% בשנת 2026, כאשר שבבי הבינה המלאכותית צפויים להוות כמעט מחצית מהכנסות התעשייה, למרות שהם מהווים פחות מ-1% מנפח הייצור הפיזי במונחי יחידות. פער זה מדגיש את כוח התמחור הקיצוני של יצרניות השבבים המובילות כמו אנבידיה, אך גם את התלות המוחלטת של השוק במספר קטן של רכיבים יקרים.

רמז לבאות ניתן לראות בדוחות סמסונג שפורסמו השבוע. ענקית הטכנולוגיה היכתה את התחזיות בעיקר הודות למכירות שבבים החזקות מהצפוי. הרווח התפעולי של החברה זינק ב-755%, הרבה מעבר לתחזיות האנליסטים. החברה נהנתה מהזמנות חזקות מאד לזיכרון ברוחב פס גבוה. החברה שולטת בתחום יחד עם חברת מיקרון והמתחרה המקומית SK היניקס. נראה שאנחנו צפויים לראות מכירות שבבים חזקות מאד.

המגזר השלישי שצפוי למשוך הרבה תשומת לב הוא מגזר האנרגיה. המלחמה באיראן והחסימה של מצר הורמוז מובילות לשינוי מהותי בתחזיות עבור שוק הנפט, כאשר ההערכה המרכזית היא שמחירי האנרגיה יישארו גבוהים מאוד למשך זמן רב. גם בתרחיש של הסכם או הפסקת אש, חידוש זרימת הנפט ושיקום המלאים העולמיים שרוקנו ידרשו זמן רב. המצב הנוכחי יוצר סביבה של מחירי נפט גבוהים מבחינה מבנית, מה שמאלץ את המשקיעים לבחון מחדש את יחסם למגזר האנרגיה.

במשך זמן רב משקיעים הדירו את רגליהם ממניות האנרגיה לטובת מגזר הטכנולוגיה, בין היתר בשל תקופות ארוכות של אינפלציה נמוכה, תשואות מאכזבות בעבר ושיקולי איכות סביבה. כיום, מגזר האנרגיה מהווה מעט יותר מ-4% ממדד ה- S&P 500(וזאת לאחר זינוק של יותר מ-30% מתחילת השנה), נתון נמוך משמעותית מהשיעורים שנרשמו בשנות השבעים, אז הוא תפס עד 30% מהמדד. עם זאת, הנתונים ההיסטוריים מראים כי מניות אנרגיה הן ההגנה הטובה ביותר מפני אינפלציה הנובעת מהתייקרות דלקים, כאשר לאורך עשורים הן הצליחו להכות את מדדי המחירים ברוב המוחלט של המקרים ולהניב תשואות ריאליות מרשימות.

למרות שמניות האנרגיה כבר זינקו בכ-33% מתחילת השנה והמכפילים שלהן התייקרו, הן נתפסות כיום כמרכיב דפנסיבי קריטי בתיק ההשקעות. חברות האנרגיה המודרניות מגלות משמעת פיננסית גבוהה יותר מבעבר, תוך התמקדות ברווחים ובחלוקת דיבידנדים במקום בהשקעות עתק בקידוחים חדשים.

מה עלול להשתבש, ולמה האנליסטים מתעלמים?

ראשית נציין, התחזיות האופטימיות משאירות מעט מאד מקום לטעויות, ואי עמידה בציפיות יכולה לגרום להמשך תנועת המימוש בשוק. לא מדובר בחשש בעלמא. שכן ישנו יותר מסיכוי סביר שאכן החברות לא יעמדו בציפיות הגבוהות כשהשפעות המלחמה מחלחלות לכלכלה הריאלית. חשוב להבין שההשפעות של המלחמה לא מסתכמות במחירי הדלק בתחנות הדלק. מלבד מחירי האנרגיה שהשפיעו על שני שלישים מהרבעון (פברואר ומרץ), גם מחירים של חומרי גלם נוספים, כמו גם מחירי השילוח קפצו בחדות.

סיכוני שרשרת האספקה בדרג השני הופכים מרכזיים יותר ויותר לתחזית הטכנולוגית של הרבעון הראשון. הליום, החיוני לייצור מוליכים למחצה ולהדמיה רפואית, חווה שיבוש אספקה מאסיבי כאשר מתחם ראס לאפן בקטאר האחראי לשליש מהאספקה העולמית הושבת בעקבות תקיפות טילים. מחירי ההליום ב"ספוט" זינקו בשיעור של עד 100%, מה שיצר "צוואר בקבוק" פוטנציאלי עבור יצרניות שבבים כמו אינטל ואנבידיה.

באופן דומה, השיבוש בזיקוק במפרץ השפיע על אספקת הגופרית והמתנול, המהווים חומרי גלם בסיסיים לתעשייה הפטרוכימית ולייצור סוללות. עבור יצרניות רכב חשמלי העלות העולה של גרפיט סינתטי המסתמך על תוצרי לוואי של זקוק נפט מוסיפה ללחץ על שולי הרווח שכבר נוצר בשל עלויות חשמל ולוגיסטיקה גבוהות. בעקבות השיבושים המציאות התפעולית עבור חברות חומרת טכנולוגיה היא כזו של ניהול מחסור חריף בחומרים ו"התמחרות כלפי מעלה" על תשומות כדי לשמור על לוחות זמני הייצור.

בנוסף, השבתת מצר הורמוז יצרה כאוס לוגיסטי. חברות ספנות גדולות הודיעו על השעיית נתיבים באזור מה שאילץ כלי שיט לעקוף את אפריקה דרך כף התקווה הטובה, ומוסיף 10 עד 14 ימי הפלגה לכל כיוון. הדבר מוביל למחסור במכולות ריקות ולעלייה חדה במחירי ההובלה. מחירי השילוח מהמזרח הרחוק לארצות הברית טיפסו בכ-30% תוך שבועות ספורים. זמני האספקה של חומרי גלם ורכיבים אלקטרוניים צפויים להתארך בכמה שבועות עד כמה חודשים. תעשיות עתירות אנרגיה כמו פלדה או כימיקלים מסוימים מתמודדים עם עלויות ייצור גבוהות במיוחד וחלקן נאלצו להשבית קיבולות ייצור, מה שיוביל לעליית מחירים נוספת.

משבר הלוגיסטיקה אינו מוגבל להובלה ימית. סגירת מרחבים אוויריים מעל איראן, איחוד האמירויות וקטאר אילצה חברות תעופה לנתב מחדש או לבטל טיסות. עבור תעשיית התעופה, שכבר התמודדה עם עלויות דלק סילוני גבוהות, חוסר היכולת לטוס מעל המזרח התיכון מוסיף שכבה נוספת של חוסר יעילות.

נקודה נוספת שעשויה להיות רגישה, בעיקר ביחס לענקיות הטכנולוגיה, הוא המשך ההוצאות ההוניות. ברבעון האחרון החברות המובילות כמו אמזון מיקרוסופט וגוגל הודיעו על הגדלה חסרת תקדים של הוצאות ההון, כשעדיין לא נרשמת עליה מקבילה בהכנסות. זו לא הפעם הראשונה שהן מעדכנות את התחזיות ברבעונים האחרונים. זו הסיבה, שלמרות שכל החברות הללו הציגו ביצועים מעולים, המניות נפלו לאחר הדוחות. נראה שגם ברבעון הנוכחי, אם החברות הללו תודענה שוב על הגדלת ההוצאות ההוניות, המשקיעים לא יראו זאת בעין יפה.

בנוסף, גם את תחזיות האנליסטים יש לקחת בערבון מוגבל מאד. ההיסטוריה מלמדת כי לשוק לוקח זמן רב לעכל את חומרתם של אירועים "בלתי נתפסים", כמו קריסת בנקים או מחסור עולמי בדלק. השאננות הראשונית הזו יוצרת מצב שבו המשקיעים והאנליסטים נוטים להמעיט בערך המשבר עד שהראיות הופכות לבלתי ניתנות להכחשה.

השאננות הזו באה לידי ביטוי מובהק בתחזיות הרווח של האנליסטים בוול סטריט. כאמור, תחזיות הרווח למניה עבור מרבית החברות במדד כמעט ולא השתנו, ואף עלו במקרים מסוימים. בעוד שהתאמות מהירות בוצעו במגזרים מובנים מאליהם כמו אנרגיה ותעופה, האנליסטים מהססים לעדכן תחזיות עבור יתר החברות. הסיבה לכך היא טכנית ברובה: האנליסטים נוטים להמתין להנחיות רשמיות מהנהלות החברות, הנמצאות כעת בתקופת שקט קראת פרסום הדוחות הכספיים.

עם זאת, המציאות הכלכלית צפויה להכות בשוק במהלך עונת הדוחות הקרובה. חברות צריכה ותעשיה החשופות ישירות למחירי הדלק המאמירים ולשיבושים תפעוליים. הפער בין הנתונים היבשים לבין המתרחש בשטח עומד להיסגר, כאשר ישנו סיכון לא מבוטל לכך ששיחות הוועידה עם המשקיעים בשבועות הקרובים יהפכו לזירת המפגש הכואבת בין השאננות של וול סטריט למציאות הגיאופוליטית המורכבת.