ה-S&P 500 קרוב לשיא, אבל אולי ההזדמנות עדיין באג"ח?

בעוד מדד ה-S&P 500 התאושש וכבר קרוב לשיא חדש, ייתכן שההזדמנות האמיתית נמצאת בכלל במקום אחר: שוק האג"ח האמריקאי. למרות ירידה קלה בתשואות מהשיא של השבועות האחרונים - מ-5% ל-4.84% באג"ח ל-30 שנה - יש אנליסטים שמזהים כאן פוטנציאל לא פחות גדול מהעליות החדות במניות. לכאורה, הכל יחסית טוב בשוק המניות: האינפלציה מתמתנת, המשק האמריקאי חזק, ואיום המכסים כבר לא גדול כפי שהיה. אבל מאחורי המספרים לא מעט אנליסטים מזהירים שהתמחור הנוכחי של המניות גבוה מדי. מכפיל הרווח העתידי של S&P 500 אומנם ירד, אך הוא עומד היום על כ-22, בדומה לרמות של 2022, וגבוה מהממוצע ההיסטורי של כ-17, מה שהופך את השוק לרגיש במיוחד.

החששות כוללים שילוב של גידול בגירעון הפדרלי, מדיניות מכסים שעדיין בלתי צפויה, והשלכות אפשריות של קונפליקטים גיאופוליטיים בעולם. התרחיש של סטגפלציה, שילוב של צמיחה חלשה ואינפלציה, כבר לא נחשב לתחזית קיצונית, אלא סיכון ממשי שלוקחים בחשבון יותר ויותר גופים מוסדיים.

שוק האג"ח - סיכון נמוך יותר, פרמיה גבוהה יותר

בעוד המשקיעים מתמקדים בשוק המניות, שוק האג"ח לא זוכה לאותה תשומת לב. תשואות האג"ח הגבוהות, במיוחד באפיקים הארוכים, מציעות כיום חלופה מעניינת להשקעה, במיוחד על רקע תמחור יתר לכאורה בשוק המניות.

אחד הרכיבים המרכזיים בתשואות היום הוא מה שנקרא ה-Term Premium - פרמיה שדורשים משקיעים על החזקת אג"ח ארוכה לעומת חידוש מתמיד של אג"חים קצרות. כיום האנליסטים מעריכים כי היא מוסיפה כ-70 נקודות בסיס לתשואת האג"ח ל-10 שנים - רמה שמעידה על רמת אי ודאות גבוהה בשווקים.

• האם שוק האג"ח בארה"ב חושש מהדבר הלא נכון?
• לא קניתם אג"ח ארה"ב בתשואה של 5%, האם פספסתם את הרכבת?

ה-Term Premium משקף מגוון גורמים: חוסר יציבות רגולטורית, עודף היצע של אג"חים מצד ממשלת ארה"ב, וירידה בביקוש בעיקר מצד משקיעים מוסדיים וקרנות פנסיה שהעדיפו עד לא מזמן את האפיק הזה. כל אלו יוצרים פער משמעותי בין התשואות הנוכחיות ובין מה שהשוק היה מוכן לשלם בעבר, מה שיכול להוות נקודת כניסה מעניינת. "הפרמיה הזו לא ניתנת למדידה מדויקת ולא ניתן לסחור בה ישירות"' כתב בנסון דוראם, ראש תחום מדיניות גלובלית והקצאת נכסים ב-Piper Sandler. "יש מודלים שנותנים אינדיקציה גסה, אבל קיימת אי ודאות מובנית בהערכות".

ירידת התשואות - סימן שפספסנו או שינוי מגמה?

בחודש שעבר, כשהתשואות על אג"ח ל-30 שנה עלו מעל 5%, רבים בתעשייה סימנו את הרגע כהזדמנות חד-פעמית למשקיעים ארוכי טווח.מייקל הארטנט, האסטרטג הראשי של בנק אוף אמריקה, אמר בזמנו שמדובר ב"נקודת כניסה מצוינת", וטען שהשוק מתמחר חוסר אמון עמוק במדיניות הכלכלית של הממשל.

מאז, כאמור, התשואות מעט ירדו, אבל לא בצורה דרמטית. תשואה של כ-4.84% באג"ח ל-30 שנה היא עדיין מהגבוהות בעשור האחרון, והפער בין התשואות לאג"ח הקצרות מצטמצם רק בהדרגה. לפי הסקרים, רוב האנליסטים עדיין מאמינים שנראה שתי הפחתות ריבית עד סוף השנה, מה שצפוי להוריד את התשואות הקצרות אך להשאיר את הארוכות גבוהות יחסית בשל היקף הנפקות גבוה והעדר פתרון לגירעון.

• מהתהום לפסגה: קוינבייס בשיא של שנים
• איך פלנטיר הפכה למניה היקרה בעולם ולמה אף אחד לא מעז להמר שהיא תרד?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

בנוסף, בעבר סיכונים גיאופוליטיים כמו המלחמה בין ישראל לאיראן או המתיחות במצרי הורמוז שיחקו תפקיד משמעותי בעליית התשואות. כיום, עם תחושה של רגיעה יחסית בזירה הבינלאומית והפסקת אש זמנית, ייתכן שה-Term Premium כבר מוגזם, ושהשוק לא עדכן את תמחור הסיכון. אם התרחישים הקיצוניים יורדים מהשולחן, הפרמיה הזו עשויה להצטמצם, וזה אומר שהתשואות הנוכחיות משקפות פוטנציאל לרווחי הון למשקיעים שייכנסו עכשיו. מהצד השני, אם יתברר שהרגיעה זמנית בלבד, האג"חים עלולות להמשיך לרדת והתשואות לעלות.

הכלכלנית הראשית של TS Lombard, פרייה בימיש, הסבירה כי "יש רף מסוים שלילדיו שוקי המניות לא מגיבים באופן מיידי לזעזועים שליליים בהיצע, אבל כשזה קורה, זו כבר מפולת של ממש במניות ועלייה משמעותית בפרמיית הסיכון".

למה דווקא עכשיו? ומתי להיזהר?

יש כאמור טיענית בעד כניסה לאג"ח האמריקאי, במיוחד לאג"ח הארוכות. מדובר בתשואות גבוהות באופן היסטורי, עם סיכון כמעט אפסי, מה שהופך אותן למתאימות במיוחד למשקיעים שמחפשים אלטרנטיבה סולידית למניות.

אבל צריך לזכור גם את הצד השני: ממשלת ארה"ב ממשיכה להנפיק אג"חים בקצב מואץ, ואין פתרון תקציבי באופק. הביקושים מאירופה והביקושים לדולר בכלל נחלשים, וחלק מהמשקיעים הזרים מצמצמים את החשיפה. במקביל, שינויי מדיניות חדים בממשל תחת טראמפ עשויים לשבש את התחזיות ולהעלות את התשואות שוב, מה שעלול לפגוע בתשואות האג"ח שכבר נרכשו.

משקיעי אג"ח ותיקים יודעים שהשוק הזה דורש אורך רוח. כיום, ייתכן שאנחנו עומדים בפני הזדמנות, אבל כמו תמיד, מדובר גם במעין הימור על תרחישים מקרו-כלכליים וגיאופוליטיים שקשה לצפות. "אם אתם רוצים להבין איך תשואה של 5% באג"ח ל-10 שנים תשפיע על מדד ה-S&P 500 - צריך הרבה יותר רקע, גם אם מדובר בסיפור פשוט", כתב דוראם, "ואף אחד לא יכול להיות בטוח באמת".