סמנכ"ל כלל פיננסים חיתום חושף: 'אפקט הפרפר' שעלול לזעזע את השוק בסוף 2008
עשרות פעמים כבר שמענו על משבר האשראי, המיתון האמריקאי וההאטה בצמיחה העולמית, אבל זווית ראיה שונה ומסקרנת לא פחות, מספקת לנו מבט מרענן ומפתיע על הצפוי בשוק ההון בתקופה הקרובה. הכוונה היא לשוק ההנפקות הראשוני, תחום אשר נזנח לאחרונה, במיוחד בזמן שכולם צפו במסכי הבורסה וספרו את הכסף שאין. בועז לוי, סמנכ"ל כלל פיננסים חיתום, חושף בפנינו מיהם המרוויחים הגדולים ממשבר האשראי ומיהם המפסידים הבאים שרואים את שעון החול הולך ומתקצר.
לאחר שליטה אבסולוטית בענף, התחילו הבנקים לצאת מתחום החיתום בשנת 2005, זאת בעקבות הרפורמות החדשות שיושמו בשוק ההון. הרפורמה הביאה לסיומה של בעיה קשה שיצרה בעבר ניגוד אינטרסים חריף בתוך מחלקות הבנק השונות, כשמצד אחד הלוו הבנקים כסף לעסק מסוים ומהצד השני הם היו המנפיקים של מניותיו בבורסה.
"כמה חתמים פועלים כיום בשוק ומה תפקידם?"
"בשוק החיתום פועלים כיום 15 גופי חיתום שונים כאשר רובם משמשים כחתמי משנה ומצטרפים להנפקות השונות הנערכות בשוק ההון". השימוש בחתמי משנה במהלך הנפקה נועד לשם לקיחת חלק בהתחייבות החיתומית אותה נוטל על עצמו החתם המוביל. בנוסף, עוזרים חתמי המשנה בשיווק ההנפקה וניתן לראות אותם כגופים המספקים סוג של ביטוח משנה להנפקה".
התחייבות חתמית הינה התחייבות מצד החתם לרכוש בעצמו את הסחורה המונפקת, בין אם היא מכילה מניות, אג"חים או כל נייר ערך אחר המוצע להנפקה, במידה והחתם לא הצליח למוכרו לשוק ההון. חתם יכול להציע עד 80% מסחורתו במסגרת מכרז או חלוקה לשוק המוסדי, כאשר 20% מניירות הערך המונפקים חייבים להיות משווקים לציבור הרחב.
"מי יצליח לגייס כסף בבורסה בתקופה הקרובה?"
"השוק מחפש כרגע חברות מסחר ותעשיה, חברות שירותים מקומיות וחברות מעניינות בתחום ההיי-טק. השוק לא רוצה לראות חברות סטארט אפ קטנות בתקופה הקרובה ובעיה דומה צפויה לחברות הנדל"ן. בתקופה האחרונה אנחנו רואים רק הנפקות של אג"חים מדורגים, לא מניות ובטח שלא אג"חים קונצרניים לא מדורגים."
"להערכתי אנחנו צפויים לראות הנפקות של מניות לקראת אמצע שנת 2008 אבל לגבי האג"חים הלא מדורגים אין לי אפילו תחזית. כמו שאתה יכול לראות, עולה מכאן בעיה מאוד קשה. החברות שהנפיקו בשנת 2004 אג"חים קונצרניים לא מדורגים, יסיימו השנה את התחייבויותיהם ויצטרכו לבצע מימון מחדש, אבל בשל העובדה שהשוק לא רוצה אג"חים קונצרניים ללא דירוג הם יעמדו בפני בעיית מימון. עם זאת, הגופים שהנפיקו אג"חים קונצרניים לא מדורגים בשנת 2006-2007 נמצאים במצב טוב, מכיוון שהם יצטרכו לבצע מימון מחדש רק בשנת 2010 ויש להניח שבתקופה זו השוק יהיה בעל מוכנות רבה יותר לקלוט סחורה חדשה מסוג זה".
מציאות זו ממחישה לנו את 'אפקט הפרפר' אותו יצר המשבר האחרון. משבר האשראי שגרם להרתעת הסוחרים מרכישת אג"חים בשוק המשני ובכך הביא לידי להכפלת תשואות האג"חים הקונצרניים בשלהי 2007, יתן את אותותיו גם על השוק הראשוני ויביא למצב בו החברות לא יוכלו לגייס מימון על ידי אג"חים קונצרניים לא מדורגים בסוף 2008.
"אז המרוויח הגדול מכל המשבר הנוכחי הם חברות דירוג האשראי?"
"נכון. לא רק שההנפקות שיוצאות כרגע הן רק של אג"חים מדורגים ולכן החברות רצות אל חברות הדירוג, ניתן לראות כי הרבה חברות מנסות לשפר את הדירוג הנוכחי של ניירות הערך הסחירים שברשותן. ברגע שהחברות משפרות את הדירוג של סדרות סחירות הן מחזקות את מעמדן בשוק ההון והמשקיעים יהיו יותר פתוחים על מנת לקלוט את הסחורה שלהן בעתיד".
"מיעוט ההנפקות הופך את שוק החיתום לשוק של חתמים גדולים"
"אני יכול להגיד לך שחתם צריך להיות בעל 'גב חזק'. לכלל פיננסים חיתום למשל יש נוסטרו של לפחות 60 מיליון שקלים. אם אתה נתקע תוך כדי ההנפקה אתה חייב שיהייה לך גב כלכלי. השוק של היום יותר מסוכן כי הדרישה יותר נמוכה ולכן אתה חייב שיהייה לך גב חזק.
מהן דרישות הסף לשם גיוס אג"חים בבורסה?
"בפועל דרישות הסף עומדות על גיוס מינימלי של 36 מיליון שקלים, אבל השוק דרישות הסף של המשקיעים בשוק ההון עומדות על גיוס מינימלי של בין 50-60 מיליון שקלים. בנוסף יבקשו המשקיעים לרכוש אג"חים בהנפקה של חברות בעלות הון עצמי של לפחות 60 מיליון שקלים."
"על כמה אחוזים מערך ההנפקה עומדת העמלה של חתם?"
"באופן עקרוני עמלת החתם יותר גבוהה בעבור הנפקת מניות, מאשר הנפקת אג"חים. בהנפקת אג"חים העמלה יכולה לנוע בין כמה פרומילים לכמה אחוזים בודדים אבל בהנפקת מניות העמלה יכולה להגיע אפילו ל-5% מערך ההנפקה".
