הנה חברה שעשויה לעניין משקיעים למרות האכזבה

סימני ההתאוששות בשוקי ההון ברחבי העולם טרם הצליחו להרגיע את המשקיעים, אשר נשארים עצבניים, אפילו מאוד עצבניים. היד שלהם קלה מאוד על הדק המכירות. כל איתות, ולו הקל ביותר למימוש אפשרי בשווקים, שולח באופן מיידי את המשקיעים למכור. חוסר האמון של המשקיעים והעצבנות הגבוהה בשווקים, עשויה לדעתי לאפשר לראלי בשוק ההון להימשך.

העצבנות אינה מאפיינת אך ורק את המשקיעים הישראלים, אלא גם רבים מהעמיתים שלהם ברחבי העולם. אלו מענישים באופן מיידי כל חברה שאיכזבה אותם. אימות לכך ניתן היה לקבל מהתגובה החריפה בשוק האמריקני לדוחות הכספיים הרבעוניים של חברת SUPERVALU שפורסמו בשבוע שעבר.

טור זה יוקדש לחברת SUPERVALU. חברה שלדעתי עשויה לעניין את המשקיעים.

החברה נסחרת בשוק האמריקני במסגרת מדד ה-500 s&p. לחברה שני תחומי פעילות מרכזיים: הראשון והעיקרי (נחלק לשתי פעילויות), הפעלת רשת סופרמרקטים בפריסה ארצית. פעילות זו מונה כ-2,400 חנויות, תחת מספר מותגים בפריסה המגיעה כמעט מחוף לחוף. כ-1150 חנויות נרכשו בשנת 2006 מחברת Albertsons, שהפעילה רשת חנויות סופרמרקטים קלאסיים, כלומר לא רשתות דיסקאונט ולא רשתות פרימיום. החלק השני בפאזל הקמעונאי היא רשת הדיסקאונט של SUPERVALU הפועלת תחת המותג Save A lot. הרשת נחשבת לגדולה ביותר בארה"ב בקטגוריה זו (1280 חנויות, מהן 381 בבעלות החברה ו899 תחת זיכיונות). תחום הפעילות השני הוא הפצה וחלוקה של מוצרי מכולת המשרת כ-2700 חנויות ב-47 מדינות, כלומר כמעט בפריסה ארצית.

הרכישה של רשת החנויות מ-Albertsons שהוזכרה קודם, בוצעה לקראת סוף הסייקל הכלכלי. הרכישה מומנה, כמקובל לפי הסטנדרטים בימים ההם, בהרבה מאוד חוב. עומס החוב הכבד בצירוף פעילות שנפגעה בגלל המשבר הכלכלי ב-2008 השאיר את החברה וסניפיה מאחור ביחס למתחרים.

החברה הציגה את התוצאות הגרועות ביותר בסקטור על בסיס מכירות של חנויות זהות. נקודת האור בחברה היא רשת הדיסקאונט שבאופן יחסי מספקת תוצאות טובות, אך ההימור הגדול על חנויות קונבנציונליות כשל והסב לבעלי המניות של SUPERVALU הפסד כבד.

החברה שילמה מעל 6 מיליארד דולר תמורת רשת Albertsons. בנוסף, היא לקחה על עצמה עוד כ-6 מיליארד נוספים בחוב שהיה שייך ל-Albertsons. מחיר מניית SUPERVALU עמד במועד הרכישה על יותר מ-30 דולר. מחיר המניה עוד הספיק לעלות לשיא של 47 דולר, אבל קרס מאז והגיע למחירו הנוכחי מתחת ל-7 דולר למניה. מחיר המשקף שווי חברה של 1.4 מיליארד דולר בלבד.

בשנים האחרונות הנהלת החברה פועלת בשיטתיות להגדלת חלקן של חניות הדיסקאונט, כאשר מטרת החברה המוצהרת היא להכפילן בחמש השנים הקרובות. בשנתיים האחרונות החברה עברה תהליך התייעלות נרחב תחת הנהלה חדשה שעיקרו קיצוץ בעלויות תוך ניסיון להדביק את המתחרים ביכולת להציע מחירים נמוכים יותר תחת המותגים הקלאסיים של החברה.

לפני כשבוע החברה דיווחה על תוצאות הרבעון השלישי. עיקרו של הדוח הינו רווח מתואם (ללא מחיקות) של 24 סנט למניה (לעומת צפיות בשוק לרווח למניה של 25 סנט), ורווח מצטבר מתחילת השנה של 87 סנט למניה. ההפסד החשבונאי עמד על 3.54 דולר למניה וכלל מחיקה שאינה במזומן בסכום של 900 מיליון דולר בגין ירידת ערך והפחתת מוניטין.

תחזית הרווח לשנה המסתיימת בתום הרבעון הבא נשארה ללא שינוי בטווח של 1.2-1.3 דולר למניה, כלומר צפי לרווח מתואם של 33-43 סנט לרבעון הרביעי (המסתיים בתחילת פברואר). כמו כן, דיווחה החברה על ירידה בהכנסות מחנויות זהות בסך 2.9%. הירידה במכירות של חנויות זהות נמשכת זה הרבעון ה-15 ברציפות. החברה הורידה את התחזית ההכנסות השנתית מ-36.6 מיליארד דולר ל-36.1 מיליארד דולר. למעשה זה הנתון המאכזב ביותר בדו"ח הכספי.

הורדת תחזית המכירות בשילוב המחיקה הוביל לירידות חדות במחיר המניה. יש לציין שבתחילת השנה עלתה המניה בחדות לאחר העלאת תחזית הרווח השנתית בדיוק לזו הנוכחית (1.2-1.3). כעת, למרות שהחברה צפויה לעמוד בתחזית הרווח, השוק הוריד את מחיר המניה בדיוק לאותה רמה בה המניה נסחרה לפני העלאת תחזית הרווח.

בצד החיובי, דיווחה ההנהלה עלייה של 4% במכירות החניות הזהות במותג הדיסקאונט שלה, שממשיך לספק תוצאות טובות. אך מנגד הורידה את הצפי לפתיחת חנויות חדשות במהלך השנה לטווח של 50-60 חניות חדשות לעומת 80-90 שצפתה בתום הרבעון קודם. קשיים בהשגת מימון וסביבה כלכלית חלשה הם ההסבר הרשמי לקיצוץ.

ההנהלה דיווחה על קיצוץ של 40 מיליון דולר לרבעון ברמת ההוצאות של החברה. מתחילת השנה קוצץ סכום מצטבר של 130 מיליון דולר. חסכון זה בא לידי ביטוי בשיפור שיעורי הרווחיות הגולמית והתפעולית, למרות ירידה במכירות החברה. בנוסף, הצליחה החברה לצמצם את הפער במחירי המוצרים ברשתות הרגילות של החברה לעומת המתחרים.

החברה המשיכה להוריד את החוב, כאשר הצפי הוא לעמוד ביעד השנתי של צמצום החוב בהיקף של 525-550 מיליון דולר. הפחתת החוב הובילה לחיסכון בעלויות אשראי של 5 מיליון דולר לרבעון ביחס לרבעון המקביל. מעניין לציין שאגרות החוב של החברה לא הגיבו כמעט כלל לצניחה במניה, וזה אירוע חריג שכן המתאם ביניהן גבוה. במידה ונמשיך לראות התייצבות במחיר אגרות החוב של החברה, זה יהיה איתות חשוב שהחברה מתקדמת בכיוון הנכון.

סיכום, חב' SUPERVALU מייצרת תזרים שנתי משמעותי מפעילות שוטפת, סביב מיליארד דולר בשנה. החברה מייצרת EBITDA של 1.7-1.9 מיליארד דולר, אותו היא מקצה להקטנת החוב, תשלום דיבידנד למשקיעים (מחזיקי המניה מקבלים תשואת דיבידנד של 5% בשנה, במחיר המניה הנוכחי) ופתיחת חנויות חדשות.

מצד שני יחסי הכיסוי של החברה, למרות שהם עומדים בקובננטים (הקובננט מאפשר לחברה יחס מקסימלי של חוב ל-EBITDA של עד 4. כיום החוב עומד על 3.4), מתקשים להשתפר למרות המשך הורדת החוב. נקודה המשקפת את הקשיים בהם מצויה פעילות החברה.

חשוב לציין כי במהלך הרבעון המדווח הכלכלה האמריקנית נחלשה והאווירה הכלכלית התקדרה מעט. לכן עדיין לא ברור איזה חלק מהירידה בתוצאות יש לייחס לכלכלה ואיזה חלק צריך לייחס לחולשת החברה באופן ספציפי, במיוחד כאשר תקופת הדיווח שלה קצת שונה ומקדימה את המתחרות.

גם Delhaize שמרכזה בבלגיה אך רוב הפעילות בארה"ב, והיא בין חמש החברות הגדולות בתחום, ירדה בחדות לאחרונה לאחר שהכריזה על סגירת 113 סופרמרקטים בארה"ב תחת המותג המוביל שלה Food lion. כלומר אין ספק שהסקטור עובר תהליך התייעלות אגרסיבי, והפוקוס הוא על השורה התחתונה, כשהמלחמה על נתחי שוק זזה הצידה.

מבחינת החיסרונות, החברה היא עדיין השחקן החלש בסקטור ברמת היעילות והחוסן הפיננסי. למרות שהיא מצמצת את הפער, היא ממשיכה לאבד נתחי שוק ביחס למתחרות, אם כי בשיעור הולך ויורד. מאידך, הצד החיובי של SUPERVALU הוא מחיר המניה. בסופו של דבר הפונטציאל לאפסייד די רחב שיש למניה במחירה היום אמור לקרוץ למשקיעים. לחברה יש יכולת לשפר את הרווחיות, על ידי המשך תוכנית החיסכון בעלויות והרחבת מוצרי הפרייבט לייבל שהמכירות שלהם בחברה נמצאים באחוז הנמוך ביותר מסך המכירות הכולל בתעשייה. בשורה תחתונה, המניה נסחרת כיום במחיר נמוך מ-7 ד'. מחיר המשקף לחברה שווי שוק של 1.4 מיליארד דולר. הרווח החזוי של החברה הינו כאמור כ1.2-1.3 דולר למניה. לכן היא נסחרת היום לפי מכפיל רווח הנמוך מ-6, בהחלט מכפיל רווח נמוך מאוד. שתיים מהמתחרות הגדולות של החברה הן Safeway ו-Kroger. על בסיס השוואתי החברה זולה מהמתחרות לפי כל פרמטר אפשרי

מנקודת מבט של משקיע באג"ח לחברה אגרות חוב מעניינות למשקיעים בסיכון בינוני - גבוה. הודות להמשך הורדת החוב העקבית של החברה, חוסנה צפוי להשתפר. מחירן הנוכחי של אג"ח החברה (לפירעון ב-2016) משקף להן תשואה של יותר מ-7% בשנה. אגרות החוב מדורגות B2 בדירוג בינלאומי על ידי מודיס, המקביל פחות או יותר לדירוג A2-A3 בסולם דירוג מקומי.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל