טבע מגיעה לדוחות כשהציפיות גבוהות: האם היא שוב תפתיע?

טבע טבע 0.8%   תדווח מחר על תוצאות הרבעון האחרון של 2025 ושנת 2025 כולה. היא נמצאת במקום שלא היתה בו כבר שנים - האמון בהנהלה חזר אחרי תקופה ממושכת של סימני שאלה לגבי ההמשך. החששות מהצרות המשפטיות בעקבות פרשות האופיואידים והצרה הגדולה של המימון הענק ובראש וראשונה הדשדוש בתוצאות, התחלפו בהבנה שטבע עברה שינוי תפעולי דרמטי בתקופתו של המנכ"ל הקודם, קאר שולץ ועברה ל"מוד" של צמיחה והשבחה בתקופת המנכ"ל הנוכחי - ריצ'רד פרנסיס. 

המניה מבטאת את האמון הזה - טבע זינקה לשווי של 114 מיליארד שקל, החברה הגדולה בבורסה בת"א, פי 4 משוויה לפני כשלוש-ארבע שנים. המשבר הגדול מאחוריה, אם כי, היא עדיין צריכה להכפיל את שוויה כדי להתקרב למחיר השיא שהיה ב-2015. האם זה אפשרי? טבע נסחרת במכפיל של 12, מכפיל רווח של 11 לשנת 2026. זה לא יקר, זה גם לא זול בהינתן שהתחום הגנרי מקבל תמחורים נוספים, אבל זה בדיוק העניין - טבע החדשה היא חברה חדשנית ששמה דגש על תרופות מקור ויש לה מספר מנועי צמיחה. הפוטנציאל בקנה גדול, עד כדי כך שהיא מקבלת המלצות חמות מהאנליסטים. ג'פריס הגדיר אותה כמניית השנה השנה בכל הסקטורים.   

חברות תרופות המקור גם נסחרות במכפילים נמוכים, אבל לא כמו הגנריקה, חברות כאלו עם צמיחה כבר נסחרות במכפילים גבוהים משמעותית. אז כן, יש עדיין אפסייד, אבל האפסייד האמיתי כבר הושלם. כשהיא היתה ב-7-8 דולר וצעקה - "הזדמנות" כי היתה במכפיל רווח של 4-5, זו היתה ההזדמנות האמיתית. עכשיו, מאוחר מדי. יש עדיין מקום אולי לעליות, אבל כנראה בקצב נמוך.

דירוג ביזפורטל - 5 המניות הגדולות המעניינות להשקעה - לפני שנתיים וחצי היתה בין ה-5 המובחרות, לצד אלביט, צים, בזק וסולאראדג'. התשואה של "התיק" אגב למרות סולאראדג' היא כ-200%, טבע עלתה מאז פי 3. אגב, ברשימת המניות "הקטנות" היתה נאוויטס.

• משרד הבריאות בריקול למזון תינוקות נוטרילון
• מה יגיד מנכ"ל טבע לאנליסטים בשעות הקרובות?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

שינוי הנרטיב של טבע

מאז השקת אסטרטגיית ה-Pivot to Growth של המנכ"ל ריצ'רד פרנסיס, ענקית התרופות הישראלית הצליחה לשנות את הנרטיב מסיפור של הישרדות וצמצום חובות, לסיפור של צמיחה והובלה בתחומי החדשנות. גם המניה שדשדשה בשנים האחרונות התחילה לבטא את השיפט העסקי.

בג'פריס כאמור ממליצים על טבע. האנליסטים דניס דינג, אנתיאה לי וג'ורג'יה בנק, העלו את מחיר היעד מ-29 דולר ל-40 דולר למניה (כ-25% מהשער כיום) והם ממליצים על המניה בדירוג של קנייה - "השנה של טבע" - בג'פריס מעניקים לטבע מחיר יעד של 40 דולר - הנה הסיבות

• יונייטדהלת׳ צונחת 16%; מיקרון מתחזקת 4%, אינטל ב-3.5% - מה עושים החוזים העתידיים?
• ג'נרל מוטורס קופצת 5%: דיבידנד מוגדל ב-20% ותחזית רווחים שמרגיעה את הרחוב
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק

הקונצנזוס בשיא

על פי קונצנזוס התחזיות של האנליסטים, טבע צפויה להציג בדוחות הרבעון הרביעי של 2025 רווח למניה מתואם של כ-0.64 דולר. אמנם מדובר בירידה קלה לעומת הרבעון המקביל אשתקד (0.71 דולר), אבל השוק בוחן בעיקר את היציבות התפעולית והיכולת להכות את התחזיות, כפי שעשתה החברה בעקביות בשלושת הרבעונים האחרונים האנליסטים מצפים שטבע תסגור את שנת הכספים עם 2.63 דולר למניה ותציג עליה של 5.3% ב-2026 לרווח למניה שיעמוד על 2.77 דולר שזה גוזר כאמור שטבע נסחרת במכפיל היסטורי של 12 ועתידי של 11.

נדגיש כי רק לאחרונה טבע עדכנה תחזיות ויעדים להמשך כך שלא צפויה הפתעה גדולה. דברים בשוק התרופות לא משתנים בשבועות. 

בשורה העליונה, הצפי עומד על הכנסות של כ-4.33 מיליארד דולר. לשם השוואה, ברבעון השלישי של השנה טבע הדהימה את השוק עם הכנסות של 4.5 מיליארד דולר ורווח שעקף ב-16% את התחזיות המוקדמות. המומנטום הזה הוא שהביא את החברה לעדכן את התחזית השנתית כולה כלפי מעלה. לפני פרסום הדוחות לרבעון השלישי טבע צפתה רווח מתואם שנתי בטווח 2.50-2.65 דולר למניה, ואחרי הדוחות היא הרחיבה את הטווח ל-2.55-2.65 דולר למניה. כלומר, החלק התחתון של התחזית שודרג בכ-0.05 דולר, בעוד החלק העליון נותר ללא שינוי. טבע גם עדכנה את טווח ההכנסות השנתי ל-16.8-17.0 מיליארד דולר.

המספרים האלה האמת פחות מעניינים. מה שהשוק יבחן יהיה ההתקדמות לתוך 2026. טבע סיפקה אבני דרך לשנים הבאות, והשוק יעקוב אחרי עמידה בהן - התחזיות של ריצ'רד פרנסיס לשנים הבאות. 

מנועי הצמיחה

מי שמחזיקות את הסיפור קדימה הן תרופות המקור, ובראשן AUSTEDO. התרופה לטיפול בהפרעות תנועה ממשיכה להיות מנוע הצמיחה המרכזי של טבע, וברבעונים האחרונים היא מציגה קצב צמיחה של עשרות אחוזים. ברבעון השלישי ההכנסות ממנה הסתכמו ב-618 מיליון דולר, עלייה של כ-38% לעומת התקופה המקבילה, וטבע העלתה בעקבות זאת את התחזית השנתית ל-AUSTEDO לטווח של 2.05-2.15 מיליארד דולר. גם AJOVY, התרופה למניעת מיגרנות, ממשיכה להתרחב בקצב דו-ספרתי, עם הכנסות של 168 מיליון דולר ברבעון האחרון, ואילו UZEDY, התרופה לסכיזופרניה, עדיין בהיקפים קטנים יותר אך מציגה צמיחה עקבית והולכת ותופסת מקום בפורטפוליו.

שלושת המוצרים האלו כבר אחראים ליותר מ-15% מהכנסות טבע, שיעור שהיה כמעט בלתי נתפס לפני כמה שנים. במונחים אסטרטגיים, זה לב השינוי שטבע מנסה להוביל, מעבר מהישענות כמעט מוחלטת על גנריקה, למבנה פעילות שבו תרופות מקור מספקות גם צמיחה וגם רווחיות גבוהה יותר. החברה מציבה יעד להגיע להכנסות של כ-5 מיליארד דולר מתרופות חדשניות עד סוף העשור, יעד שאפתני, אבל כזה שהקצב הנוכחי מתחיל להפוך לפחות תיאורטי.

במקביל, תחום הגנריקה והביוסימילרים ממשיך לשמש עוגן יציב. ברבעונים האחרונים ההכנסות מהתחום נותרו כמעט ללא שינוי במונחים שנתיים, עם עלייה מתונה של כ-2% בנטרול מכירת הפעילות ביפן. בתוך זה, טבע מנסה להזיז את מרכז הכובד מגנריקה בסיסית, עתירת תחרות, לעבר גנריקה מורכבת וביוסימילרים. השקת הגרסה הגנרית ל-Saxenda, תרופה לירידה במשקל, היא דוגמה למהלך כזה, וגם תחום הביוסימילרים ממשיך להתקדם עם מוצרים חדשים ופייפליין שמכוון ליעדי 2027.

מעבר לביצועים התפעוליים, השוק עוקב מקרוב גם אחרי השיפור במאזן. החוב הכולל של טבע ירד ל-16.8 מיליארד דולר, ירידה של כמיליארד דולר מתחילת השנה, בין היתר בזכות תזרים חופשי חזק ומחזור חוב בהיקף של 2.3 מיליארד דולר. התזרים החופשי ברבעון השלישי עמד על 515 מיליון דולר, והחברה ממשיכה לאשרר תחזית שנתית של 1.6-1.9 מיליארד דולר. אלו נתונים שמחזקים את התחושה שטבע כבר לא פועלת במצב הישרדותי, אלא עם מרווח נשימה פיננסי שמאפשר גם השקעה בצמיחה.

ועדיין, יש מי שמזכירים שהמעבר ל"טבע חדשנית" עדיין בעיצומו. כחצי מההכנסות מגיעות עדיין מגנריקה, תחום שמושפע מלחצי מחירים, רגולציה ותחרות. כל האטה בצמיחה של AUSTEDO או כניסה של תחרות מוקדמת מהצפוי עלולה לשנות את התמונה, וכך גם שינויים רגולטוריים בארה"ב ובאירופה, כולל השפעות עתידיות של חוק ה-IRA על מחירי תרופות.