דמרי שוב נלחמת על ת"א 35 - ומי עשויות להיכנס לת"א 125 עם ביקושים של עשרות מיליוני שקלים?

עדכון המדדים של הבורסה הפך בשנים האחרונות מאירוע טכני שמעניין בעיקר מנהלי קרנות וסוחרי ארביטראז' לאירוע שבעלי שליטה, הנהלות ומשקיעים מוסדיים עוקבים אחריו מקרוב, ולעיתים גם פועלים באופן אקטיבי כדי להשפיע על התוצאה. הסיבה פשוטה: כניסה למדד גדול או יציאה ממנו יכולה לייצר בתוך זמן קצר ביקושים או היצעים של עשרות ואף מאות מיליוני שקלים, לשנות את רמת הסחירות במניה, להגדיל את החשיפה שלה למוסדיים ולמשקיעים זרים ולהשפיע על התמחור שלה הרבה מעבר ליום העדכון עצמו. כאשר חברה נמצאת ממש על הגבול, כמה אחוזים בשווי השוק, שינוי בשיעור החזקות הציבור או אפילו עלייה במחזורי המסחר יכולים לקבוע אם היא נשארת בת"א 35, עוברת לת"א 90 או מוצאת את עצמה מחוץ לת"א 125.

בעדכון הקרוב, שייכנס לתוקף ב-5 בנובמבר כשהמועד הקובע יהיה 15 באוקטובר, המניה שמושכת שוב את תשומת הלב היא י.ח דמרי. לפי ההערכה הראשונית של דיסקונט ברוקראז', החברה צפויה הפעם לצאת מת"א 35 ולעבור לת"א 90, אחרי שבפעמים קודמות הצליחה לשמור על המקום שלה במדד הדגל באמצעות מהלכים שנועדו להגדיל את החזקות הציבור ולשפר את הנתונים שמכניסים אותה לחישוב. בעדכון הקודם, למשל, דמרי הצליחה להישאר בת"א 35 לאחר מכירת מניות גדולה למוסדיים וגיוס של כ-420 מיליון שקל ברגע שבו היה ברור שמקומה במדד נמצא בסיכון. גם בעבר דמרי כבר ביצעה מהלכים כדי להישאר בת"א 35, והמאבק הזה חשוב מבחינת בעל השליטה משום שהשהייה במדד היא לא רק עניין של יוקרה אלא נכס פיננסי ממשי.

הפעם, לפי המצב הנוכחי, החברה אינה עוברת את הרף הנדרש, אבל כאן מגיע אחד הנתונים המעניינים ביותר בכל העדכון: בדיסקונט מעריכים שהיציאה של דמרי מת"א 35 דווקא תייצר במניה ביקוש נטו של כ-230 מיליון שקל. לכאורה זה נשמע הפוך מההיגיון, משום שקרנות סל וקרנות מחקות שעוקבות אחרי ת"א 35 יצטרכו למכור את דמרי כאשר היא יוצאת מהמדד. אלא שהחברה אינה נעלמת ממשפחת המדדים; היא יורדת לת"א 90 ונשארת כמובן גם בת"א 125, ובת"א 90 המשקל היחסי שלה יכול להיות גדול יותר מהמשקל שהיה לה בין החברות הגדולות של ת"א 35. לכן הקרנות שעוקבות אחרי ת"א 35 ימכרו, אך קרנות ת"א 90 יצטרכו לקנות, ובמקרה של דמרי לפי החישוב הנוכחי הקניות עשויות להיות גדולות יותר מהמכירות. זו דוגמה טובה לכך שהכותרת "יוצאת ממדד" אינה אומרת אוטומטית לחץ מכירות, בדיוק כפי ש"נכנסת למדד" אינה אומרת שמניה חייבת לעלות.

דוראל עדיין יכולה להיכנס - ואז נפתח מאבק נוסף

התמונה בת"א 35 עדיין רחוקה מלהיות סגורה, והשם שמכניס הכי הרבה אי-ודאות לחישוב הוא דוראל. לפי דיסקונט, החברה נמצאת כרגע באזור הגבולי לכניסה למדד, ואם בחודש וחצי הקרובים היא תשפר את נתוני השווי והסחירות ותעבור את הרף, היא יכולה להיכנס לת"א 35. במקרה כזה דמרי לא תהיה בהכרח היחידה שתצטרך לפנות מקום, משום שכל כניסה נוספת מחייבת יציאה נוספת, ובין המניות שנמצאות באזור הרגיש נמצאות קנון, הבורסה לניירות ערך ושופרסל. ההבדלים בין החברות אינם גדולים מספיק כדי לקבוע כבר עכשיו תוצאה סופית, ולכן תנועה של 10%-15% באחת המניות, ירידה במניה אחרת או מהלך של בעל שליטה להגדלת החזקות הציבור יכולים לשנות את הסדר.

זו בדיוק הסיבה שבעלי שליטה מוכנים לעיתים למכור מניות בהיקפים גדולים מאוד לקראת המועד הקובע, גם אם המחיר בעסקה נמוך מעט ממחיר השוק. מבחינתם, הגדלת החזקות הציבור יכולה להיות השקעה שמחזירה את עצמה דרך שיפור הסחירות, כניסה של קרנות מחקות והגדלת החשיפה של החברה למשקיעים. מניה שנכנסת לת"א 35 מקבלת באופן אוטומטי ביקוש מכל המכשירים שעוקבים אחרי המדד, אך ההשפעה אינה מסתיימת שם: יותר גופים מוסדיים עוקבים אחריה, יותר אנליסטים מכניסים אותה להשוואות, ומשקיעים זרים שמקבלים חשיפה לישראל דרך מדדים יכולים למצוא את עצמם מחזיקים בה מבלי שבכלל בחרו את החברה באופן פרטני.

השינויים הגדולים יותר צפויים בת"א 125. באופן זמני נמצאות בו כיום 126 מניות, בעקבות הכניסה המהירה של פאלו אלטו נטוורקס למסחר בישראל, והמיזוג המתוכנן בין ישראל קנדה לאקרו צפוי להחזיר את המספר ל-125. לפי ההערכה הנוכחית של דיסקונט, חמש מניות מסתמנות כמצטרפות וחמש אחרות כמי שעלולות לצאת, כאשר כמובן עד המועד הקובע ההרכב עוד יכול להשתנות. אלפא תאו, חברת הביומד הישראלית שנסחרת בארה"ב ונרשמה לאחרונה גם בתל אביב, נמצאת על גבול הסחירות ולפי החישוב חסר לה שיפור קטן יחסית במחזורי המסחר כדי להבטיח את המקום. אם היא אכן תיכנס, הביקוש המוערך בעדכון הראשון הוא כ-26 מיליון שקל.

טלסיס צפויה לפי ההערכה לביקוש של כ-39 מיליון שקל, אפקון לכ-35 מיליון שקל, תדהר בולטת עם ביקוש של כ-84 מיליון שקל ובגירה עם כ-12 מיליון שקל. כאשר מסתכלים על המספרים האלה צריך לזכור שהם אינם אומרים בהכרח כמה כסף ייכנס בסופו של התהליך, משום שהבורסה משנה הפעם את שיטת הכניסה למדדים ומנסה למנוע מצב שבו מניה שסוחרת במחזור קטן יחסית מקבלת ביום אחד ביקוש אוטומטי ששווה עשרות ימי מסחר רגילים.

במקום "בום" ביום אחד - כניסה בשלושה שלבים

הבורסה מנסה לצמצם את העיוות שנוצר כאשר קרנות מחקות חייבות לקנות בבת אחת מניה חדשה במדד. נניח שמניה נסחרת במחזור ממוצע של 3 מיליון שקל ביום, וקרנות שעוקבות אחרי ת"א 125 נדרשות לקנות ממנה 150 מיליון שקל. מדובר בביקוש ששווה 50 ימי מסחר רגילים, והוא אינו נובע מדוח טוב, עסקה חדשה או שינוי כלשהו בשווי הכלכלי של החברה. הסיבה היחידה היא שהמניה נכנסה למדד והקרנות חייבות להתאים את ההחזקות שלהן. במצבים כאלה יכולים להיווצר זינוקים חדים מאוד במחיר, ולעיתים גם ירידות חדות מיד לאחר מכן כאשר סוחרים שקנו מראש מוכרים לקרנות.

המנגנון החדש פורס את הכניסה. בעדכון הראשון פקטור המשקל של מניה שעולה לת"א 125 יהיה 0.25, בעדכון הבא 0.5 ורק בעדכון השלישי 1, כלומר המשקל המלא. בפועל, הקרנות יקנו את המניה בשלבים ולא ביום אחד. המהלך הזה מפחית את ההשפעה של ביקוש כפוי ביום מסוים ומקשה במעט על סוחרי הארביטראז', אבל הוא גם הופך את הכניסה לאירוע שנמשך על פני כמה עדכונים ולא נסגר בערב אחד.

• ״בתל אביב קשה למכור דירות, בעיקר בשדה דב; יש אזורים בפריפריה שעובדים מצוין"
• דמרי מכרה 35% יותר דירות ברבעון - והכניסה כמעט אותו סכום

בצד השני של המפה נמצאות המניות שעלולות לספוג היצעים. לפי הערכת דיסקונט, סלע נדל"ן עלולה להיפלט מת"א 125 ולקבל היצע בהיקף של כ-276 מיליון שקל, אם כי קיים תרחיש שבו דווקא נכסים ובניין תצא ובמקרה כזה ההיצע הצפוי נמוך משמעותית, כ-45 מיליון שקל. קווליטאו, שפועלת בתחום ציוד הבדיקה לתעשיית השבבים, נמצאת כרגע ברשימת היוצאות עם היצע אפשרי של כ-246 מיליון שקל, ארית תעשיות עלולה לספוג כ-145 מיליון שקל, אלקטרה נדל"ן כ-74 מיליון שקל ווישור גלובלטק כ-34 מיליון שקל. גם כאן הרשימה עוד פתוחה, ומניות כמו גילת, אקרשטיין, מספנות ישראל, נטו מלינדה, דנאל, RP Optical ודלתא מותגים נמצאות באזור שבו שינוי לא גדול בשווי או בסחירות יכול להפוך את התמונה.

למה אי אפשר פשוט לקנות לפני הקרנות?

במבט ראשון משחק המדדים נראה כמו אחת העסקאות הקלות בשוק. אם כבר יודעים שתדהר צפויה לקבל ביקוש של 84 מיליון שקל, למה לא לקנות אותה עכשיו ולחכות שהקרנות יגיעו בנובמבר? אלא שהשוק מכיר היטב את המשחק הזה, וסוחרי ארביטראז', מוסדיים ומשקיעים מקצועיים מחשבים את הרכבי המדדים הרבה לפני שהעדכון נכנס לתוקף. ככל שהסיכוי לכניסה עולה, חלק מהביקוש כבר נכנס למחיר, ולעיתים דווקא ביום שבו הקרנות חייבות לקנות, מי שקנה שבועות קודם מוכר להן.

גם גודל הביקוש כשלעצמו אינו מספיק. ביקוש של 50 מיליון שקל במניה שמחזור המסחר היומי שלה הוא 100 מיליון שקל כמעט אינו דומה לביקוש של 50 מיליון שקל במניה שסוחרת מיליון או שניים ביום. במקרה השני, הביקוש יכול לייצר לחץ מחיר חריג הרבה יותר. לכן מי שבוחן את עדכון המדדים צריך להסתכל לא רק על הביקוש האבסולוטי אלא על היחס בינו לבין הסחירות הרגילה, על פיזור בעלי המניות ועל כמות הסחורה שבאמת זמינה בשוק.

עדכון נובמבר נראה כרגע כאחד המעניינים בתקופה האחרונה, אבל חשוב לזכור שה-15 באוקטובר הוא המועד שבאמת קובע. עד אז דמרי יכולה לבצע עוד מהלך, דוראל יכולה לעבור את הרף, אחת מהמניות שנראות בטוחות יכולה לרדת בעשרות אחוזים, ואחת המועמדות ליציאה יכולה לפתע לקבל חוזה גדול או ראלי שמחזיר אותה לתמונה. המשחק ימשיך כמעט עד הרגע האחרון, וכמו תמיד בעדכוני מדדים, השוק מנסה להגיע לפני הקרנות - אבל גם לפני שאר הסוחרים שמנסים להגיע לפני הקרנות.