בתקופות של חוסר וודאות, הן ביטחונית והן כלכלית-פוליטית, מצופה ממניות חברות תקשורת לתפקד טוב יחסית. הציפייה נובעת מכך שהביקוש קשיח (ב-2023 סלולר ואינטרנט זה מוצר צריכה בסיסי) וההוצאה החודשית של הצרכן על תקשורת אינה מהגבוהות בסל הצריכה (בוודאי ביחס לדיור, מזון, תיירות וכדומה).

אולם, מתחילת השנה מניות חברות הסלולר מציגות תשואות חסר: פרטנר פרטנר 0.52% ירדה ב-33% וסלקום סלקום -0.37% ירדה ב-29%, זאת בזמן שת"א 125 ירד ב-5% ומדד המניות העולמי עלה ב-7%.

מהיכן מגיעים ביצועי החסר הללו והאם מחירי המניות מגלמות תמחור אטרקטיבי? ננסה להשיב על שתי השאלות בטור הבא.

פני סקטור התקשורת השתנו דרמטית בעשור האחרון באספקטים שונים – החל ממבנה התחרות (עד לא מאד מזמן היינו במצב של שלושה מתחרים וחשבוניות חודשיות של 400 שקלים, קנסות על יציאה מתוכניות), מבנה הבעלות של החברות (אילן בן דב, האצ'יסון, מיכאל גולן, נוחי דנקנר ואיידיבי, חיים סבן), רפורמות משמעותיות (דמי קישור, ניוד עם שימור מספר הסלולר) וירידה דרמטית ברווחים (את 2010 סלקום ופרטנר סיימו עם רווח מצרפי של כ-2.5 מילארד שקלים ו-EBITDA  של 5.1 מיליארד שקלים, ב-2022 הרווח המצרפי עמד על 327 מיליון שקלים וה-EBITDA על 2.2 מיליארד שקלים...).

עם הירידה ברווחים בשנים האחרונות, ככל שהתחרות התגברה – החברות מצד אחד נקטו בהתייעלות אגרסיבית, כשהורידו אלפי תקנים (לדוגמה בפרטנר מצבת העובדים ירדה מרמות של מעל ל-8,000 עובדים בשיא לרמות של כ-2,500 עובדים כיום) ומצד שני החברות יצאו במהלך בו הן מנסות להתבסס כקבוצות תקשורת ולא רק מפעילות סלולר וכך הקימו פלטפורמת טלויזיה ופורסות תשתיות סיבים אופטיים לאינטרנט. כמובן שהמהלך הזה כרוך בהוצאות משמעותיות וגם במקרה הזה חזינו באבולוציה בשנים האחרונות (תחילה החברות פרסו לבדן את הרשת, לאחר מכן עברו לשיתופי פעולה עם IBC ולאחרונה גם עם בזק; גם בטלויזיה, תחילה הן רכשו תכנים יקרים אך עם הזמן הן עוברות למודל רזה יותר).

• אמאר סוברמאניה עובר לאפל - במשימה להוציא אותה מהשיתוק הטכנולוגי
• לקראת פתיחת שבוע המסחר בוול סטריט - מה האנליסטים צופים?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

כשמסתכלים על מבנה התחרות בענף, לאחר שסבל מעודף תחרות וכמות שחקנים גדולה, בשנים האחרונות ניכר שינוי מגמה כשגם מספר השחקנים הצטמצם (גולן טלקום נרכשה על ידי סלקום) וגם מבנה הבעלות השתנה (בפרטנר, סלקום ואקספון התחלפו הבעלים) והבעלים החדשים, חלקם ממונפים, ישמחו ליציבות בהכנסות ויכולת לחלק דיבידנד. התמורות הללו מתבטאות בין היתר בירידה בעצימות התחרות (נרשמה התייצבות במחיר המנוי השולי ונראה שהמחיר הממוצעARPU  מצא תחתית) וירידה בשיעור הנטישה והמעבר בין החברות.

בנוסף, החברות ניצלו את השנים האחרונות כדי להתייעל, בין היתר בחסות הקורונה ורגולטור שמבין שכדי לקבל תשתיות תקשורת מתקדמות (דור 5) החברות צריכות להרוויח (וכך אישר מיזוגים והקמת מגדלי תקשורת משותפים).

• נאייקס רוכשת את Lynkwell האמריקאית בכ-26 מיליון דולר
• אפולו פאוור יורדת לאחר הנפקה של כ-50 מיליון שקל ודילול של עד 22%
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• אלפרד אקירוב: "אני עובד מהבוקר עד הלילה. זו לא עבודה קשה,...

נסכם בקצרה את הרקע מהשורות מעלה: רמת התחרות ירדה, החברות יעילות יותר, הסקטור יציב יותר. 

אם כך, מדוע המניות בביצועי חסר מתחילת השנה? 

נסתכל על הדוחות האחרונים של החברות – סך הכל התוצאות היו סבירות: ההכנסות צמחו בשיעור של 3-5%, ה-ARPU  זחל מעלה לכיוון ה-50 שקלים והרווח הנקי עלה משמעותית (אם כי מספרי ההשוואה של 2021 בעייתיים שכן היו השפעות קורונה).

למרות זאת, נראה שהמשקיעים חשדנים וחוששים משני פרמטרים עיקריים:

1. הוצאות ה-CAPEX ממשיכות להיות גבוהות, בעיקר עקב השקעה בתשתיות הסיבים. הדבר פוגע משמעותית בתזרים המזומנים של החברות והשוק קיווה שתהיה התמתנות בסעיף הוצאות זה, דבר שלא קרה.
2. ה-ARPU מתאושש, אך בקצב איטי מהציפיות ויש חשש שיהיה קשה למחירים לעלות מהרמה הנוכחית. המעבר לדור 5 עשוי לסייע במהלך כזה, אך מוקדם לדעת.
3. שירותי נדידה – החברות נהנות מרווחיות גבוהה בחבילות תקשורת ליוצאים לחו"ל וניכר שהתחרות התגברה, הן על ידי כרטיסי סים גלובליים ובעיקר על ידי סים אלקטרוני שלאט לאט תופס נתח שוק.

אלה בהחלט שתי נקודות משמעותיות שהמשקיע לוקח בחשבון. מכאן ניגש לבדוק, ביחס לעבר ובאופן יחסי לחברות תקשורת אחרות – האם תמחור המניות מגלם את החששות האלו והמניות אטרקטיביות?

כמובן שיש היבטים נוספים שמעיבים על מחירי המניות (בין היתר - המינוף של סלקום והלחץ המסחרי שנובע מרצון בעלת השליטה למכור מניות, השינויים הרבים בהנהלה הבכירה ודרג הביניים בפרטנר ומחיקת המוניטין במרץ השנה, חוסר וודאות רגולטורי עם כניסת שר התקשורת החדש) וכמו תמיד, התמונה מורכבת יותר אך בטור קצר זה ניסינו להציג את שוק הסלולר ממספר זוויות ולתת נקודות למחשבה בנוגע לשאלה- האם המניות הגיעו למחיר אטרקטיבי.

יובל באר אבן. צילום: גל חרמוני

הכותב הוא מנהל השקעות עמיתים בחטיבת ההשקעות, מגדל ביטוח