מאקרו: האם השווקים המתעוררים חוזרים למשחק? השווקים המתעוררים היו פעם, די מזמן, הלהיט של המשקיעים. בין השנים 2000 ל-2007 המדד העוקב אחר השווקים המתעוררים עקף את מדד ה-SP500. אבל מאז המדד בעיקר מאכזב את המשקיעים ומציג ביצועי חסר ביחס למדדים של מדינות מפותחות. בשנת 2022 אינדקס השווקים המתעוררים של MSCI  צנח ב-42% - הרבה יותר מהסנופי או הדאו ג'ונס, ואפילו מהנאסדק. השוק הדובי בשווקים המתעוררים גם ארוך יותר מאשר באלו המערביים. בעוד הסנופי והנאסד"ק ראו לאחרונה את שיא כל הזמנים בימים הראשונים של 2022, השיא בשווקים המתעוררים נרשם אי שם בפברואר 21. למה מלכתחילה להשקיע בשווקים האלו ולא בכלכלות המתקדמות של ארצות הברית או אירופה? הרציונל העומד מאחורי השקעה מן הסוג הזה היה (ונשאר) פשוט: מדובר במדינות עם רמת חיים נמוכה בשלב הנוכחי, אך כאלה שנמצאות במסלול מואץ לשיפור רמת החיים של כלל האוכלוסיה. הנחת היסוד היא ששיפור רמת החיים מ"טוב מאד" ל"מצויין" קשה הרבה יותר משיפור מ"גרוע" ל"סביר". ואם הסביר יהפוך אפילו ל"די טוב" הרי שמדובר בפוטנציאל בשמיים.  בנוסף, להבדיל מהמערב שעובר התכווצות אוכלוסין, האוכלוסייה בחלק גדול מהמדינות הללו ממשיכה לגדול ואיתה הצריכה הפרטית. על פי דו"ח של האו"ם כל הצמיחה באוכלוסיית העולם עד שנת 2050 תתרחש בכלכלות המתפתחות, במיוחד בהודו שתהפוך למדינה המאוכלסת ביותר בשנה הבאה. המדינה השלישית לאחר סין תהיה ניגריה. גם האוכלוסיה בברזיל, אינדונזיה פקיסטן ובנגלדש, שגם כך נמצאות ברשימת המדינות המאוכלסות בעולם, ממשיכה לצמוח בניגוד למגמה במערב (ובסין). גורם נוסף שתורם לעליה בצריכה הוא מעמד ביניים המתרחב והעיור (אורבניזציה) המואץ שמגדיל כל הזמן את הביקוש לשירותים ומוצרים. בין השאר, שירותי דיור, בריאות, בידור, אלקטרוניקה ועוד. במשפט אחד – הכלכלות האלו משקפות פוטנציאל צמיחה גבוה הרבה יותר מאשר במערב.  אז למה לא? הבעיות של אותן מדינות ידועות אף הן, ובראשן חוסר יציבות פוליטי, שחיתות בכל הדרגים, תשתיות והון אנושי ברמה נמוכה, אינפלציה גבוהה יותר בדרך כלל וממילא גם חוסר יציבות כלכלי. כל אלו הובילו בסופו של דבר למחיר מניות נמוך יחסית, בטח ביחס לפוטנציאל הצמיחה. הפוטנציאל הזה גירה את דמיונם של המשקיעים ומכשירי השקעה  צצו כפטריות אחר הגשם וכספים רבים זרמו לאפיק הזה בתחילת שנות האלפיים, אבל מאז 2007 ההשקעה לא עונה על הציפיות. למה זה לא עובד? הסיבות לכך מגוונות. נתחיל מזה שחלק מהסיכונים אכן התממשו – כלכלות כמו טורקיה או ארגנטינה נקלעו לסחרור עקב חוסר היציבות הפוליטי וחוסר האחריות הכלכלי בה הן מתנהלות. כמו כן, הצמיחה המבטיחה הואטה בלא מעט כלכלות, ובראשם סין בשנים האחרונות. בנוסף, נוצרה אלטרנטיבה במערב למשקיעים הממוקדים בצמיחה, מגזר ההייטק, שהציג את היתרונות - צמיחה חזקה ועקבית, פחות החסרונות - שחיתות וחוסר יציבות פוליטי. בשנה האחרונה, שנת 2022 בה צנחו המניות בשווקים המתעוררים יותר מאשר במפותחים היו גורמים נוספים שהעיקו על המניות הללו. הדולר התחזק מול כל סל המטבעות. חלק גדול מהחוב של המדינות הללו, שרובן עתירות חוב, נקוב בדולר, מה שהכביד עוד יותר על הכלכלות שסבלו אף הן לא פחות, ולעיתים אף יותר, מהאינפלציה המשתוללת, ומהעלאת שערי הריבית של הבנקים המרכזיים. אם בארצות הברית שיעור הריבית הנוכחית הוא 4.5% ובאירופה 2.5%, בברזיל הוא עומד על 13.75, בהודו על ,6.25%, במקסיקו על 10.5% ובמצריים על 16.75%. המשמעות של הדולר החזק היא גם שההערכת השווי של החברות האלו בדולר ירדה ושיקפה למשקיעים המערביים תשואה נמוכה אף יותר. גורם נוסף לביצועי החסר הוא העובדה שסין מהווה גורם מרכזי במדדי השווקים המתעוררים (כשליש מכל המדדים המייצגים), וזו סבלה מתנאים כלכליים קשים יותר ומלחצים רגולטורים שונים. שוק הדיור המתמוטט, המתיחות מול ארצות הברית, ובעיקר, מדיניות האפס קורונה היכו בשוק המניות וגרמו להפסדים כבדים. מלבד השפעת המניות הסיניות על המדדים, סין מהווה שותפת סחר מרכזית עבור כל הכלכלות המתפתחות, וההשפעה הסינית הכללית על הכלכלה במדינות הללו היא עצומה.  בחלוקה אזורית, אירופה המזרחית הציגה בשנת 2022 את הביצועים הגרועים ביותר, לא מעט בהשפעת המלחמה האזורית. אבל גם כלכלות באסיה כמו טיוואן, ודרום קוריאה כמו גם בדרום אמריקה כמו צ'ילה, פרו וברזיל, וכמובן ארגנטינה פושטת הרגל הסדרתית רשמו שנה קשה. במילים אחרות, לכל אורך ורוחב הגלובוס – לא היה מפלט מהירידות בשנת 2022, במיוחד לא בשווקים המתעוררים.   שנת 2023 בכל השווקים היא עדיין תעלומה. השנה אמנם התחילה בעליות יפות. למעשה בחלק מהשווקים, ביניהם ההנג סנג, היורוסטוקס 600 ואחרים מדובר בפתיחת השנה הטובה מזה עשורים. העליות מגיעות על רקע התקווה לנחיתה רכה – האינפלציה מתחילה להאט, ונראה שהמחיר מבחינת ההאטה הכלכלית, לפחות לבינתיים, הוא לא כבד כמו שחששו רבים. האם הנחיתה הרכה היא חלומות באספמיה? ייתכן, אבל כרגע זה מה שמניע את השווקים. בסקירה של איזור האירו של ג'יי פי מורגן נכתב: "שלום למחירי הגז הנמוכים, להתראות מיתון". סיטיגרופ הוריד את הסיכוי למיתון עולמי לפי תחזיותיו ל-30% מ-50%, והאופטימיות מרחפת על פני המים.    אולם לא חסרות גם תחזיות פסימיות. שבוע שעבר הצגנו כאן את דברי המשקיע הוותיק מאקס הווארד שחוזה שינוי פרדיגמה לאחר 40 שנה – צמיחה מתונה יותר לאורך זמן והתמקדות בהשקעות המניבות הכנסה קבועה ונמוכה יחסית כמו אגרות חוב. עברו השנים, לדבריו, שככל שלקחת יותר סיכון ניצחת. פחות צמיחה יותר ערך. רבים עדיין מעריכים שמדובר בראלי של שוק דובי, כמו שחווינו לא מעט במהלך 2022. כך כתב מייק ווילסון, אנליסט בכיר במורגן סטנלי השבוע, וחזר על עמדתו העקבית לאורך כל 2022.    חזרה לשווקים המתעוררים? אחד השינוייים הבולטים שהביאה עלינו שנת 2022 הוא סוף טרנד הצמיחה שהעניק הערכות שווי אסטרנומיות לחברות בעלות צמיחה חזקה. כל החברות הללו נחתכו באופן אכזרי בשוק הדובי האחרון. האם במקום שנסגרת הדלת להשקעת צמיחה בשווקים המערביים חוזר להיפתח החלון להשקעות צמיחה בשווקים המתעוררים? לא מעט בתי השקעות ובנקים מצביעים על השווקים המתעוררים כפוטנציאל לשנת 2023. ביניהם מורגן סטנלי (שכאמור, לא בטוחים בראלי האחרון בשווקים), פרנקלין טמפלטון בית ההשקעות לאזארד מנג'מנט ואחרים. מהם הגורמים שיכולים לגרום לשינוי מגמה בשווקים המתעוררים? הגורם הראשון: סין. הפתיחה המחודשת של הכלכלה הסינית לאחר הקורונה משפיעה לחיוב על שוק המניות הסיני בשבועות האחרונים (במיוחד בהונג קונג). סין, כאמור, הייתה גורם מרכזי בירידות, והיא תהיה כזו גם בעליות במידה ויתרחשו. כלכלני מורגן סטנלי מעריכים שהמפלגה הקומניסטית השלטת תערוך חישוב מחדש של סדרי העדיפויות בסין בחודשים הקרובים (כפי שנרמז כבר בוועידה המפלגתית האחרונה) ופיתוח הכלכלה והצמיחה יחזרו לראש הרשימה על חשבון נושאים כמו ביטחון לאומי (מילה מכובסת להתקוטטות על טיוואן, סיוע לרוסיה ובכלל קונפליקטים עם המערב) ויציבות חברתית (מילה מכובסת לרגולציה מחמירה על חברות ההי-טק ומדיניות אנטי שוק חופשי), נושאים שהובילו את המדיניות הסינית בשנתיים האחרונות. פתיחה מלאה של הכלכלה הסינית יכולה להחזיר צמיחה חד ספרתית בינונית כבר בשנה הנוכחית. רבאונד משמעותי בסין ישפיע על כל הכלכלות המתפתחות ועל כל המדדים העוקבים אחר הכלכלות האלו.   גורם משמעותי בחלק מהכלכלות המתפתחות כמו ברזיל, צ'ילה הוא יצוא חומרי הגלם (קומודיטי). מחירי הסחורות זינקו עם פתיחת המלחמה באוקראינה (וגם קצת לפניה) אך לאחר מכן חזרו לרדת. פתיחה מחודשת של הכלכלה הסינית עשויה (או עלולה) לגרום לבוסט מחודש במחירי הסחורות שישפיעו לטובה על הכלכלות באותן המדינות.   הגורם השני: תמחור וצמיחה. נראה שהמניות של הכלכלות האלו זולות באופן יחסי, ולכן ייתכן שמי שעדיין מחפש צמיחה במחירים נמוכים ימצא את הפתרון בכיוון הזה. כשמשווים את מכפילי הרווח של הכלכלות המתפתחות אל מול המפותחות לכאורה נראה שאין הבדל משמעותי. בארצות הברית מכפיל הרווח הממוצע הוא 24? בסין הוא 25 ובהודו 23.4. בבריטניה מכפיל הרווח הוא 12, בגרמניה 12.2, ואילו באינדונזיה ובמקסיקו בסביבות ה-14. מובן שלכל מדינה ומדד ישנם מאפיינים משלו, והם לאו דווקא משקפים את הכלכלה המקומית, אבל מבט ראשון לא מצביע על "מציאות" יוצאי דופן בשווקים המתעוררים מבחינת תמחור.   אולם המקום שבו נראה שיש יתרון לשווקים המתפתחים על פני המפותחים הוא במכפיל ביחס לצמיחה הצפויה ברווח למניה. המכפיל הזה נקרא PEG (מכפיל רווח לצמיחה) והוא משקף "הנחה" במחירי המניות בשווקים המתעוררים ביחס לצמיחה הצפויה. בארצות המפותחות ה-PEG נע בין 1.4 בגרמניה, 1.6 בארצות הברית ויפן, ועד מעל 2 בקנדה ואוסטרליה. בארצות המתפתחות לעומת זאת הוא נמוך בהרבה. בסין, ויטנאם וברזיל הוא עומד על פחות מ-1, בהודו על 1.2, ובתאילנד על 1. כלומר, המחירים יחסית זולים עם לוקחים בחשבון את הצמיחה הצפויה ברווח למניה. הטרנד של השקעה במניות צמיחה "הייטקיסטיות" במכפילים מטורפים הולך ונעלם. נראה שטרנד צמיחה בשווקים מתעוררים, שמלווה במכפילים הגיוניים יותר יכול לבוא במקומו.     גורם שלישי: הדולר. הציפיה להתמתנות האינפלציה ולשינוי מדיניות הבנק המרכזי צפויה להביא להיחלשות של הדולר ולאפקט ההפוך מזה של 2022. היצוא לארצות הברית צפוי להיות רווחי יותר אם הדולר אכן ייחלש, וכן עלויות החוב צפויות לרדת. גם הערכות השווי הדולריות צפויות כמובן להנות מהחלשות הדולר. החלשות הדולר יכולה לסייע גם להגדלת ההכנסות מייצוא חומרי הגלם שציינו קודם לכן.   גורם רביעי: שינוי יחסי הסחר. הגורם הזה משפיע על חלק מהמדינות. בעוד היחסים בין סין לארצות הברית עדין מתוחים חברות רבות מחפשות אלטרנטיביות לכוח הייצור הסיני. כך לאחרונה אפל העבירה חלק מיצור האיפונים להודו. גם ארצות דרום אמריקאיות ובדרום מזרח אסיה נהנות משינוי הכיוון הזה של החברות הגדולות וגם של חברות קטנות יותר. השקעה במדינות מתפתחות בעלות שלטון לא יציב, אתגרים כלכליים גדולים, רגישות גבוהה יותר ללחצי אינפלציה ושינויי שער במטבע חוץ היא עדיין השקעה מסוכנת בהרבה מהשקעה בשווקים מערביים. אולם ייתכן שהנקודה הנוכחית היא נקודת כניסה מעניינת לבעלי טווח השקעה ארוך וסבילות גבוהה להפסדים פוטנציאליים.   מיקרו: הצמיחה במעמד הביניים האפריקאי משפיע לחיוב על החברה הזו נישאר הפעם באותו קו מחשבה, ונרחיק עד אפריקה כדי להציג השקעה מעניינת מהשווקים המתעוררים. הכלכלה האפריקאית באופן כללי מתחילה ממקום מאד נמוך, שמשקף כמובן פוטנציאל צמיחה אדיר. האוכלוסיה צעירה מאד וגדלה במהירות. חדירת טכנולוגיה כמו טלפונים או אפילו גישה לבנקים או למוסדות פיננסים נמצאת רק בחיתוליה וצומחת אף היא בקצב מואץ. טלפונים סלולריים, לדוגמה, היו רק בידי 5% מהאוכלוסיה בשנת 2000. עד שנת 2022 הגיעו הטלפונים הסלולריים כבר ליותר מ-50% מהאוכלוסיה.    חברת Shoprite Holdings SHOPRITE HOLDINGS LTD היא ענקית קמעונאות הפועלת מדרום אפריקה אך פעילה ב-10 מדינות נוספות ביבשת השחורה עם קרוב ל-3000 חנויות. הקבוצה מחזיקה במותגים שונים החל מרשת סופרמרקטים ענקיים דרך חנויות רהיטים ועד לחנויות נוחות קטנות יותר. בין השנים 2003 ל-2022 החברה הצליחה להגדיל את הרווח הנקי שלה ב-1200%, מה שמוכיח יכולת התמודדות עם האתגרים הייחודיים של יבשת אפריקה. החברה הצליחה גם להגדיל את הרכישה מחנויות זהות ב-8.5% בשנה האחרונה, השיעור הגבוה ביותר בעשור האחרון, מה שמעיד על צמיחה של בסיס הלקוחות וכוח הקניה שלהם. החברה מכוונת בדיוק לחוזקות של השווקים המתעוררים – צריכה פרטית גדלה עקב עיור, אימוץ סטנדרטים מערביים של צריכה בקרב הדור הצעיר, ומעמד ביניים מתרחב.   החברה נסחרת בשווי של 146 מיליארד ראנד דרום אפריקאי (קרוב ל-8 מיליארד דולר) ובמכפיל רווח של 21. היא מחלקת דיבידנד בשיעור של 2.86%.