התשובה הקצרה: תמחור נוח, קופת מזומנים גדולה, צפי לצמיחה ודאונסייד מוגבל. הנה התשובה המלאה: 

גילת נסחרת בשווי של 285 מיליון דולר, יש לה מעל 100 מיליון דולר בקופה, צומחת ב-10%-15% בשנה. ב-2023 מכרה ב-266 מיליון דולר והתחזית שלה ל-2024 היא להכנסות של 305 מיליון עד 325 מיליון דולר; היא צפויה להגדיל את קצב הרווחים לבין 25-27 מיליון דולר תוך מספר רבעונים. התחזית הרשמית היא ל-EBITDA של 40-44 מיליון דולר השנה - פי 3 מה-EBITDA לפני 3 שנים. 

מכפיל הרווח ה"פשוט" של גילת 3.46% (שווי שוק חלקי רווח) הוא 11-13 על רווחי השנה הבאה. אם תנטרלו את המזומנים (שלא תורמים לפעילות ונחשבים נכסים עודפים בחישוב המכפיל) תקבלו מכפיל רווח נמוך, חד ספרתי של 8, וזה עוד לפני שמשקללים את הנדל"ן של החברה שמוצג בספרים בכ-20-30 מיליון דולר מתחת לשווי. הנתונים האלו של החברה הדואלית שעוסקת בפיתוח,ייצור ושיווק תחנות לווין וציוד לוויני נובעים כנראה משתי סיבות עיקריות.

הסיבה הטכנית - גילת יוצאת ממדד ת"א 90 ויציאה ממדד מלווה בירידה בהחזקות החברה על ידי גופים שמחזיקים את המניה לפי חלקה במדד. המשקיעים יודעים על היציאה מהמדד לפני שהיא מתרחשת בפועל, מהם עריכים מה צפוי וזה יוצר לחץ על המניה. גילת נסחרת ב-5 דולר (18.7 שקל בת"א), מדובר על ירידה של 15% בחודש, כ-20% מתחילת השנה. רגע לפני עדכון המדדים, גילת סיפקה הודעות בשרשרת על חוזים שחתמה. האם העיתוי נועד לעזור לה לשמור על הישארותה במדד? בחברה כמובן אומרים מה פתאום, זה רצף של הודעות שהתקבלו בחברה בעיתוי הזה. בין אם אתם מאמינים או לא, זה  כנראה לא אמור לשנות לכם כמשקיעים. 

סיבה טכנית יכולה להיות הזדמנות למשקיעים, כי גופים מוכרים משיקולים שאינם פונדמנטליים ובסופו של דבר מה שאמור לקבוע את המחיר זה השווי האמיתי המבוסס על הדוחות הכספיים, הציפיות, העסקאות ועוד. זו התיאוריה. בשטח יש הרבה מאוד גורמים ומאפיינים שמתערבבים יחד ומשפיעים על המחיר, כך שלא תמיד זה עובד, אבל יש למקום הפונדמנטלי לאורך זמן חלק חשוב, אפילו עיקרי בתמחור המניה. 

• מה למדנו השבוע: הסבלנות משתלמת - המקרה של גילת
• גילת: "הצמיחה הביטחונית תואץ בשנים הקרובות, נשקול רכישות נוספות"
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

 

האם מניית גילת אטרקטיבית?

הסיבה הטכנית אולי מסבירה ירידת מדרגה בתמחור, אבל היא לא מסבירה את התמחור הנראה על פניו נוח של גילת בחצי שנה-השנה האחרונה. הסיבה השנייה וכנראה העמוקה יותר היא הקושי להבין את השוק של גילת - מה זה חלל, איזה מוצרי תקשורת יש לחלל? ובכלל - תקשורת אינטרנטית בחלל זה נחוץ? השאלות האלו היו כבר בתחילת הדרך של החברה שהיתה אחת מהמובילות בהייטק המקומי של שנות ה-90 המוקדמות. אז התחילה הגאות וחברות כמו נייס  נייס -1.08% וגילת הנפיקו בוול סטריט. מאז גדלנו מ-10-15 חברות ישראליות שנסחרו בוול סטריט למעל 120 חברות, מאז עלינו באקזיטים, בשווים של ההנפקות, בהכל. נייס הפכה לפי 100, השווקים מאז עלו פי 10-20, אבל גילת דווקא כשלה בהשבחה.

היא לא כשלה בעסק המרכזי שלה - היא מובילה בשוק הציוד לתקשורת לווינית. אבל היא כשלה בגלל הרפתקאות ובעיקר בשל הרצון לפני 25 שנה להיות גם ספקית תקשורת. אמרו אז מנהלי החברה - אנחנו מובילים בציוד, בוא נקים גם רשת ונהיה ספקית תקשורת. אז זה היה נכון, כי זו היה תחילתה של בועת הדוט.קם וספקיות התקשורת נהנו מתמחורים פנומנליים. גילת הגיעה לשווי של מיליארדים רבים, אבל העסק לא התרומם ופגע גם בעסקי הליבה. הלקוחות שהם ספקי תקשורת הבינו שהם מפרנסים את גילת (רוכשים ציוד) שבעצם רוצה להתחרות בהן.

זה סיפור הרבה יותר גדול ומורכב, אבל על רגל אחת, זה הביא את גילת לסוג של הסדר חוב כואב שלקח זמן להירפא ממנו, אבל הטכנולוגיה וההובלה נותרו, והשוק הלך וגדל. תקשורת לווינית היתה בסימן שאלה שנים לא מעטות - אם יש תקשורת בכבלים בסיבים, אלחוטית, למה צריך תקשורת לווינית? יש שתי סיבות מרכזיות - היא בטוחה ואמינה יותר והיא מגיעה לכל מקום. יש אזורים רבים בעולם שרק תקשורת לווינית מגיעה אליהם - אפריקה, אסיה, דרום אמריקה, ותתפלאו - גם בארה"ב וגם באירופה יש אזורים רחבים שרק לווין עובד בהם. זה לא כלכלי לפרוס רשת תקשורת שהיא לא לווינית. מעבר לכך, הרצון והצורך להיות מחוברים בכל מקום מצריך תקשורת לווינית במטוסים, בספינות ועוד.

• קרעי עם היתר שליטה מתוקן שיאפשר לסרצ'לייט 10% נוספים ממניות בזק
• סולרום מכפילה פי 6 את הרוווח התפעולי ברבעון
• תוכן שיווקי משכנתא הפוכה: מפתח לחוסן בעורף, יציבות בשוק הנדל"ן
• החברה שזינקה פי 9 ורוצה עכשיו להיות בנק

אגב, אפל השיקה בארה"ב במכשירים החדשים יכולת לבצע תקשורת לווינית בזמני חירום ובאזורים ללא קליטה סלולארית (המוצר נקרא - Direct to device). כרגע השירות שלה מאפשר לחייג למספרי חירום קבועים מראש או לשגר הודעה כתובה מראש בשביל להזעיק חילוץ או עזרה, אבל ברמה התיאורטית, תקשורת לווינית יכולה גם לאפשר יכולות אינטרנטיות בסיסיות, במיוחד כשמדובר דרך לווינים שיחוגו בגובה יחסית נמוך. היא עדיין תהיה יקרה ופחות נגישה, אבל ככל שעובר הזמן והטכנולוגיה משתפרת, כך הסיכוי לספק תקשורת דרך לווין במקביל לאספקת תקשורת דרך סיבים, תהיה אופציה. רק שזה לא עניין של כמה שנים, זה עשור פלוס. 

האמינות של המערכת הלווינית גורמת לה להיות המועדפת על ידי צבאות וגורמי ביטחון. שני הגורמים האלו לצד שיגורים של חלליות שזקוקות לרשתות האלו (קצב של 10-15 בשנה) מספקים עבודה שוטפת לגילת שבעצם מספקת לשתי ספקיות התקשורת הגדולות - SES ואינטלסאט את הציוד שלה ובמקביל מספקת מודמים וציוד לרבים שצורכים את התקשורת. התחום הזה צומח בכ-10%, כשתחום הביטחון צומח בשיעור גבוה יותר. בנוסף לגילת יש פרויקט שירותי רשת גדול בפרו (מגזר network and services) שמכניס 50 מיליון דולר עם EBITDA של קרוב ל-20%.

עדי צפדיה, מנכ"ל גילת - החזיר את החברה למסלול ברור של צמיחה

 

מיזוג ענק בתחום החלל

השבוע היתה התפתחות גדולה בתחום החלל. SES ואינטלסאט הן שתי ספקיות התקשורת הלווינית הגדולות ביותר בעולם, שתיהן לקוחות של גילת כש-SES היא לקוחה משמעותית יותר. SES שהכניסה ב-2023 2.18 מיליארד דולר ואינטלסאט הקטנה יותר הודיעו על מיזוג. SES תרכוש את אינטלסאט בתמורה ל-3.1 מיליארד דולר. 

מיזוג כזה לוקח זמן ויש לו השלכות גדולות על הספקים המרכזיים. כמו בכל דבר יש סיכון וסיכוי. נתחיל דווקא בסיכונים - בתקופת מיזוג יש "הולד" ברכישות ציוד חדש, יש חשיבה מחדש, זה יכול לעכב את הרכישות החדשות מגילת (רכישות שכבר נעשו לא צפויות להשתנות). כמו כן, הגוף הממוזג יהיה גדול וחזק ויוכל ללחוץ על המחירים כלפי מטה. סיכון גדול עוד יותר - הוא יכול להחליט לפתח את המוצרים האלו בבית.

מנגד, פיתוח מוצרים בבית הוכח כלא יעיל ולא נכון. מיקוד זה שם המשחק, ולהגיע ליכולות הטכנולוגיות הנדרשות ייקח שנים רבות, אולי עשרות שנים. אקוסטאר, השחקנית השלישית בתחום דרך החברה הבת שגם מתחרה בגילת, אומנם מחזיקה גם בטכנולוגיה וגם ברשת עצמה, אבל יש לה את זה כבר עשרות שנים. SES ככל הנראה תמשיך לעבוד עם הספקית שהיא מחוברת אליה שנים רבות - גילת. האם יהיה לחץ על המחיר? המרווחים בציוד התקשורת לא גבוהים או חריגים, והשאלה אם יש פתרון חלופי. מסתבר שגילת חזקה מאוד מול שתי הספקיות המרכזיות בזכות אמינות המערכות. אז תמיד יש סיכון, אבל הוא לא נראה באופק. 

למעשה, יש סיכוי טוב שצמיחה וגידול בפעילות של הגוף הממוזג תטיב עם גילת שמחוברת בעיקר ל-SES הרוכשת, הדומיננטית במיזוג. אבל, צריך גם לזכור שהתחום הזה הוא איטי במובן שמכינים היום את התוכניות לשנים הבאות ופרויקטים שנסגרים עכשיו מביאים הכנסות במשך 5-7 שנים לפחות. לבנות, לשגר ולהפעיל לווין זו תוכנית ארוכת טווח. 

כיום אגב, יש שני פרויקטים ענקיים שגילת מתמודדת עליהם, פרויקט אחד בסדר גודל של 300 מיליון דולר והשני בסדר גודל דומה שיתחלק ל-5-6 תתי מכרזים. פרסום תוצאות המכרזים יתקבלו ככל הנראה בחודשים האחרונים של השנה וזה יכול להיות טריגר גדול להבנת הפוטנציאל בגילת אם היא תזכה באחד מהם. זה בעצם האפסייד הגדול שיכול להיות, מעבר לתחזית הצמיחה במכירות וברווחים.

 

מכרזי ענק ומנועי צמיחה

גילת שמנוהלת ב-3.5 שנים האחורנות על ידי עדי צפדיה (שנמצא בחברה 8.5 שנים) סימנה את תחום הביטחון כמנוע צמיחה. היא רכשה את DataPath האמריקאית שפועלת גם בתחום הביטחוני ותורמת למכירות כ-40-50 מיליון דולר בשנה, מחצית בתחום הביטחוני. צפדיה שהעביר את החברה למסלול צמיחה אומר בשיחות עם השוק כי הצמיחה בשוק הביטחוני תהיה גבוהה מהממוצע.  

התחום הזה כאמור מהווה כ-50 מיליון דולר מהמכירות והפוטנציאל על פי ההערכות האנליסטים הוא להכפיל את התחום הזה בתוך 3 שנים, ללא רכישות נוספות. רכישות נוספות - וזה מנוע צמיחה נוסף של גילת - יעלו את ההכנסות בתחום.

גילת מחפשת רכישות באופן שוטף. רכישות סינרגטיות טכנולוגיות, תפעוליות, שירותיות. לא צפוי שזו תהיה רכישת ענק, צפוי שזה יהיה בסדרי גודל של הרכישה הקודמת - עסקאות של עשרות מיליוני דולרים שיוסיפו עשרות מיליונים להכנסות.

כשמסתכלים ארוך - לעוד 3-5 שנים, אפשר להבין שגילת יכולה להגיע להכנסות של מעל חצי מיליארד. ברווחיות הנוכחית ובלי לקחת את היתרון לגודל, היא תגדיל רווחים ל-50 מיליון דולר פלוס. 

הנתונים ובמיוחד על רקע ההובלה רבת השנים, נראים מעניינים, אבל צריך לזכור כמה נקודות חשובות - חברות ציוד, גם המובילות כבר לא נסחרות במכפילי רווח גבוהים. מכפילים של 12-15 הם הסביבה הטבעית, אפילו הענקית סיסקו במכפיל רווח עתידי של 13. 

שנית, הפוטנציאל בגילת כבר קיים הרבה שנים, אבל הערך למשקיעים לא צף. למעשה, הוא צף אחת לכמה שנים כש"מגלים את הנייר" ואחר כך המניה שוב נופלת. לפני שלוש שנים קתי ווד גילתה את הנייר והקרנות שלה - ARK רכשו והעלו את הנייר עם הבאזז מסביב ל-20 דולר. זו היתה הזדמנות לפימי ולמבטח שמיר לממש מניות. מאז המחיר כאמור ירד.

 

האנליסטים אופטימיים

ריאן קונץ מנידהאם מציב למניה מחיר יעד של 8.5 דולר, אפסייד גדול של 70% על מחיר המניה כיום. קונץ העלה את תחזית ההכנסות לחברה מ-289.7 מיליון דולר ל-315 מיליון דולר, תואם את אמצע טווח התחזית של החברה עצמה. קונץ הדגיש לחיוב את ההכנסות של החברה מרשת הלווינים ב-2023 שהציגה צמיחה של 47% ברבעון הרביעי של 2023 ל-53.5 מיליון דולר שגם היוו 71% מההכנסות. ההכנסות ב-2025 יגיעו להערכת קונץ ל-340.5 מיליון דולר לצד רווח למניה של 0.39 דולר (המניה ב-5 דולר).

גם האנליסטים בקווילטי ספייס אופטימיים - "בזכות השותפויות עם אינטלסאט ו-Satcom Direct, גילת נמצאת בעמדה טובה לזכות בפרויקטים נוספים עם סדרת מודמים, אנטנות ומגברים מסוג SSPAs", כותבים בקווילטי ספייס. 

השוק של גילת השתנה בעשורים האחרונים - פעם על כל לווין היו מספר מצומצם של אלומות עם כיסוי רחב. ספקי התקשורת היו קונים מגילת ציוד רשת ויכולת שידור מהמפעילים כמו SES. היום לכל לווין יש עשרות ואפילו מאות אלומות וזה העלה מאוד את עלות אחזקת הרשת. בשביל הספקים הקטנים העסק הפך לפחות משתלם או לא משתלם. מי שממלאות את החלל הזה הן מפעילות הלווין הגדולות שקונות את הציוד הקרקעי מחברות כמו גילת ולספקי התקשורת נשאר לרכוש רק את המודולים - העניין הזה הפך את מפעילות הלווין ללקוחות הרבה גדולות.

קיימות מספר חברות שמייצרות לעצמן את הציוד, רוב החברות וגם הענקיות רוכשות את הציוד מחברות כמו גילת, בינהן כאמור SES ואינטלסאט. SES ואינטלסאט נמצאות בעבודה צמודה עם גילת ויוטלסאט נמצאת על הכוונת שלה, כאשר לאחרונה היא הוציאה מכרז של 300 מיליון דולר לציוד קרקעי. במידה וגילת תזכה במכרז היא תהפוך בפועל לשחקנית היחידה שעובדת עם כל הספקיות הגדולות.

לפי ההערכות, מפעילות הלווינים מכניסות לגילת בין 70-100 מיליון דולר בשנה, תלוי גם אם הן מרימות לווינים לאוויר או לא, כאשר יש גם שחקנים קטנים נוספים שקונים ציוד רשת, והשאר מגיע ממכירת מודמים וציוד לספיקות תקשורת ומתן שירותים ותחזוקה שוטפת (הפרויקט בפרו). מה שמייחד את הטכנולוגיה של גילת הוא שהיא מאפשרת מספר שימושים על הלווינים בזכות החומרה שהיא מכניסה אליהם, כאשר אופן השימוש בלווינים תלוי בעצם רק בסוג הרישיון מול מפעילות הלווין. במקביל , פיתחה והשיקה גילת בשנים האחרונות מוצרי תוכנה חליפיים ומשלימים לחומרה וזה עוזר לה להגדיל את המרווחים.

אז האם זה הזמן של גילת? הירידה הטכנית במניה, לצד הנתונים הפונדמנטליים הטובים, היקף המזומנים ומכפיל הרווח הנוח, מספקים כרית ביטחון. האנליסטים מספקים אפסייד של 70%. זה אולי גבוה, אבל נראה שיחס הסיכוי מול הסיכון במניה הוא טוב.