המניות הגרועות של היום הן הזהב של מחר: השיטה המפתיעה להכות את השוק

אחד המחקרים היסודיים והמרתקים ביותר בכלכלה התנהגותית הוביל למסקנה שנשמעת כמעט בלתי אפשרית: ניתן להכות את מדדי השוק באמצעות קניית המניות הכי מפסידות בבורסה. המחקר, שפורסם ב-1985 בכתב העת היוקרתי Journal of Finance על ידי ורנר דה בונדט וריצ'רד ת'יילר, וזכה לכותרת "האם שוק המניות מגיב תגובת יתר?" - נשען על פסיכולוגיה ניסויית המציעה שרוב האנשים נוטים להפר את כלל בייס ולהגיב בצורה מוגזמת לאירועי חדשות בלתי צפויים ודרמטיים – והתנהגות זו משפיעה ישירות על מחירי המניות ויוצרת אי-יעילות ניכרת בשוק.

הממצא של דה בונדט ות'יילר היה ספציפי ומדהים בתוצאותיו: במהלך תקופה של שלוש שנים, תיקי ה"מנצחים" הרוויחו 68.7 אחוזים פחות מהשוק, בעוד שתיקי ה"מפסידים" (שכללו 35 מניות "לא טובות") הרוויחו בממוצע 25.9 אחוזים מעל השוק. במילים אחרות, אסטרטגיה פשוטה של קניית המניות הכי גרועות בשלוש השנים האחרונות, ומכירת המניות הכי טובות באותה תקופה, הכתה את השוק בפער עצום. תיקי המפסידים לבדם ביצעו טוב יותר מהמדד הכללי ב-19.6 אחוזים.

האסימטריה של הפחד ואפקט ינואר

המחקר חשף כי אפקט תגובת היתר הוא אסימטרי - הוא גדול ומשמעותי הרבה יותר עבור המפסידים מאשר עבור המנצחים. נוסף על כך, התגלה כי רוב התשואות העודפות הללו מתממשות דווקא בחודש ינואר. זהו הסבר פסיכולוגי-כלכלי מרתק: השוק נוטה להגיב בצורה היסטרית יותר לחדשות שליליות מאשר לחדשות חיוביות, ורוב התיקון קורה בדיוק כשהמשקיעים מחזירים מזומן לשוק לאחר מכירות סוף השנה שבוצעו לצרכי מס.

מה עומד מאחורי התופעה? השערת "תגובת היתר" טוענת שמחירה של מניה ספציפית יורד או עולה יתר על המידה בשל חדשות רעות או טובות, אך בסופו של דבר הוא חוזר לשוויו הפונדמנטלי ברגע שהמשקיעים מבינים שהם נסחפו רגשית. מניות שביצועיהן היו גרועים ביחס לשוק לאורך זמן (תקופת יצירת התיק) משפרות ביצועים בחודשים הבאים או בשנים הבאות. המנגנון פשוט: אנשים מגיבים חזק מדי לכל כותרת, ובינתיים מתעלמים מהערך הבסיסי והאמיתי של החברה.

• תסמונת העדר: למה גם המקצוענים וגם ה-AI נופלים לאותן טעויות שוק?
• המניה ש"תכף תחזור": כך הפחד מהודאה בטעות שוחק לכם את תיק ההשקעות
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

המאה ה-21: כשהאלגוריתמים מעדכנים את הכללים

אבל מה קורה היום, בעידן שבו המידע זורם במהירות והשוק נראה לכאורה יעיל בהרבה? מחקר חשוב שפורסם ב-2025 על ידי חוקרים מאוניברסיטת צפון קרולינה ניסה לשחזר את הניסוי המקורי עם נתוני 21 השנים האחרונות, תוך שימוש בתשואות חודשיות של 338 מניות Fortune 500.

התוצאה שמצאו שונה: תיקי ה"מנצחים" וה"מפסידים" אמנם הניבו תשואות חזקות, אך ההבדל בביצועים הפך למינימלי. הממצא הזה מצביע על היחלשות של אפקט תגובת היתר בעשורים האחרונים, ככל הנראה עקב יעילות שוק מוגברת ושימוש באלגוריתמים שזיהו ושחקו את הרווח המקורי.

ועדיין, הרעיון הבסיסי של תגובת היתר לא נעלם, הוא פשוט נדד. מחקר סקירה מ-2023 על שוק הקריפטו הצביע על כך שבשווקים צעירים, שבהם עדיין אין מכשירי ארביטראז' מתוחכמים, הטיות כמו אופטימיות-יתר ותגובת יתר עדיין חיות ובועטות. כמו כן, מחקר שנערך בבית הספר לעסקים של הארוורד ב-2024 מצא שמשקיעים עדיין "מעגנים" את עצמם לשיא של 52 שבועות. סוחרים פרטיים נצמדים לעוגן הזה, והדבר מייצר תבניות מחיר ארוכות טווח שחוזות תשואות עתידיות, במעין תגובת יתר הפוכה שיוצרת אפקט מומנטום.

• מניות הבנקים צנחו ב-3.5%, הערכות: זרים מכרו
• מלכודת 100 הדולרים: איך ההחלטה הראשונה שלכם מעצבת את עתידכם הכלכלי
• תוכן שיווקי גידור בנאמנות: הראל Multi-Strategy (4D) מובילה את הטבלה
• המלצה למניות הבנקים - תשואה שנתית צפויה של מעל 22%

מדריך למשקיע: איך לא להיכנע להיסטריה?

המסר המעשי של המחקרים הללו עבור המשקיע המודרני מורכב משלושה חלקים:

הבינו שנוסחאות פשוטות נשחקות: הטקטיקה המקורית של קניית המפסידות הגדולות ב-S&P 500 כבר לא עובדת כמו ב-1985. השוק היום תחרותי יותר, וקרנות כמותיות כבר "בלעו" את הרווח הקל הזה.

חפשו חוסר יעילות בשוליים: בשווקים חדשים, פחות יעילים או צעירים (כמו מניות קטנות, שווקים מתעוררים או קריפטו), תגובת היתר היא עדיין מכרה זהב למי שיודע לחפש. שם, הפסיכולוגיה האנושית עדיין חזקה מהאלגוריתמים.

הפכו את המשמעת לנכס: הלקח העמוק ביותר נותר תקף - משקיעים עדיין מגיבים בצורה מוגזמת לחדשות. מי שיכול לפתח חוסן רגשי, לא להתרגש מתנועות יומיות ולהיצמד לערך פונדמנטלי ארוך טווח, ייהנה מהתשואות העודפות שנוצרות כתוצאה מההיסטריה של האחרים.