הירשמו
  1. ראשי
  2. ניתוחים ודעות

חברות החזקה: מה המשמעות של חברת אם חזקה?

יוליה מסלוב, אנליסטית במנורה מבטחים קרנות נאמנות, על חשיבות של חברת אם חזקה 
יוליה מסלוב | (2)
נושאים בכתבה אג"ח

ברוב המקרים חברות ההחזקה ממונפות, ובכך, חלשות ומסוכנות יותר מהחברות הבנות שלהן. הדבר מתבטא בכך שאיגרות החוב של חברות אלו מדורגות נמוך יותר ונסחרות בתשואות גבוהות מהחברות הבנות. בשנים האחרונות, כתוצאה מרמות המינוף הגבוהות, חלק מחברות ההחזקה הגדולות בשוק הישראלי נאלצו להגיע להסדרי חוב, דוגמת אי.די.בי, סקיילקס, מפעלים פטרוכימיים ועוד.

חברות ההחזקה נסמכות לרוב על משיכת הדיבידנדים מחברות הבנות. בתקופות המאתגרות, בעלי שליטה חלשים יחסית מבחינת החוסן הפיננסי מנסים אף להגדיל את היקפי משיכת הדיבידנדים מהחברות הבנות. דוגמא לכך היא חברת כלכלית ירושלים והחברה הבת שלה, דרבן. מאחר ואין בשטרי הנאמנות של דרבן מגבלת חלוקה, בדו"ח תזרים המזומנים החזוי, אשר פורסם בדו"ח השנתי, הגדילה החברה את הנחת חלוקת הדיבידנד ב-25 מיליון שקלים בכל אחת מהשנים 2015 ו-2016 ביחס להנחה לחלוקה ברבעון הקודם.

בשוק ההון הישראלי קיים גם מקרה הפוך. כלומר, חברת האם חזקה יותר מהחברות הבנות שלה. כך למשל, גזית גלוב, אשר נותנת תמיכה משמעותית לחברות דורי קבוצה וא. דורי בניה, וזאת באמצעות חברת הבת הפרטית שלה גזית גלוב ישראל (פיתוח), המוחזקת על ידה בכ-85%.

סטייה באומדני העלויות

לפני כתשעה חודשים הודיעה א. דורי בניה על סטייה מהותית באומדני העלויות וההכנסות במספר פרויקטים. היקף הסטייה הסתכם בסופו של דבר בכ-440 מיליון שקלים. בעקבות הסטייה, נוצר לדורי בניה גירעון בהון המיוחס לבעלי המניות של כ-270 מיליוני שקלים (נכון לסוף שנת 2014).

מיד לאחר הפרסום, הודיעה חברת האם גזית גלוב על תמיכתה בחברות הבנות על ידי הזרמת הון (הנפקת מניות) בהיקף של 130 מיליון שקלים לקבוצת דורי והמחאת הלוואות הבעלים אשר ניתנו לדורי בניה דרך קבוצת דורי, בסך של 250 מיליון שקלים בתמורה להנפקת שטר הון צמית. בזכות ביצוע הפעולות, הצליחה קבוצת דורי לשמור על הון עצמי חיובי של 190 מיליון שקלים, נכון לסוף שנת 2014. בנוסף, הודיעה החברה כי גזית ישראל תזרים לדורי קבוצה 70 מיליון שקלים לצורך ביצוע פירעון מוקדם באיגרות חוב של א. דורי בניה, אשר מבוצע בימים אלה.

כתוצאה מהסטייה באומדנים והשחיקה המשמעותית במצבה העסקי והפיננסי של דורי בניה, ירד דירוגה מ-A3 ל-Baa3. דירוגה של קבוצת דורי נותר ברמה של A2, אך הוכנס לרשימת המעקב של חברת הדירוג ונמצא שם עד היום. כצפוי, האירוע כלל לא השפיע על דירוגה של גזית גלוב והוא נותר בדירוג של AA-/Aa3 עם אופק יציב. 

קיראו עוד ב"ניתוחים ודעות"

מעבר לתמיכה הישירה, החוזק והחוסן הפיננסי של בעלת השליטה, עזרו לשתי החברות בהידברות מול הגורמים המממנים - בנקים ובעלי איגרות החוב, כך שהאחרונים הסכימו לשינוי תנאי ההלוואות וויתרו זמנית על הדרישות לעמידה באמות המידה הפיננסיות.

לפני כחודש הודיעה גזית גלוב על כוונתה לממש את החזקותיה בחברת גזית ישראל. לצורך כך, התקשרה החברה עם סיטיגרופ לבחינת חלופות אסטרטגיות שונות לגבי פעילות הנכסים המניבים והמקרקעין לפיתוח. בשלב זה לא ברור האם המכירה תכלול גם את פעילותה של קבוצת דורי, אך במידה וכן, מדובר בסימן שאלה גדול בדבר המשך התמיכה בקבוצה.

האג"ח של קבוצת דורי, סדרות ו' ו-ז', נסחרות בתשואות של 3.4%-3.8%. בהשוואה מול הסדרות הקיימות בשוק, נראה כי תשואות אלו מגלמות הורדת דירוג לפחות בדרגה אחת. לאור הצפי לשיפור ברמת הנזילות של החברה בשנים הקרובות, להערכתנו, איגרות החוב של החברה נראות אטרקטיביות. אך יחד עם זאת, העננה הקיימת סביב הבעלות העתידית על החברה, מכבידה על איגרות החוב ומציבה סימני שאלה באשר לחברה.          

***יוליה מסלוב מכהנת כאנליסטית במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.  

תגובות לכתבה(2):

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
  • 2.
    רן 26/04/2015 11:22
    הגב לתגובה זו
    פשוט אבסורד הפער בינה לבזק
  • 1.
    אלי 24/04/2015 09:37
    הגב לתגובה זו
    אם ניקח את חברות ההחזקה של בזק נראה שאפשר לקנות את בזק בדיסקאונט עצום דרך חברות ההחזקה... ביקום למשל שווי האחזקה שלה בבזק 6.2 מיליארד שקל בניכוי חוב נטו באיזור 2.8 ונקבל שווי באיזור 3.4... ביקום נסחרת בשווי של פחות מ2 מיליארד שקל וגם אם נוריד את המס לשלם במקרה של מכירת מניות הזק נקבל דיסקאונט של 70% על ההחזקה שלה בבזק...באינטרנט זהב זה יותר קיצוני החברה מחזיקה בשרשור מעל 20 אחוז ממניות בזק ושווה פחות מ400 מיליון שקל! בזק שווה 21 מיליארד שקל ואם נוריד חובות ותשלום מס נקבל שהחברה אמורה להיות שווה 1.4 מיליארד שקל כלומר יותר מפי 3 ממה שהיא שווה בשוק!!!
סמאד 3סמאד 3

החות׳ים משנים את כללי המשחק - האיום האמיתי על שמי ישראל: Samad 3

הכטב"ם החות'י שגרם לפגיעה הקשה באילת בעיצומו של החג הוא שדרוג משמעותי ליכולות הטכנולוגיות של החות'ים הנשענים על תמיכה מאיראן. מערכות ההגנה של ישראל מספקות תשובה מצוינת, אם כי לא הרמטית, אבל החות'ים מצדם לא שוקטים על השמרים



עופר הבר |
נושאים בכתבה כטב"ם חות'ים כיפת ברזל


בלילה שקט של קיץ, יולי 2024, כאשר תושבי תל אביב חשבו שהם מביטים בשמי העיר המוארים והרגועים, חדר לשמי העיר כטב"ם משופר מהסוג המסוכן ביותר - ה-Samad-3. הוא פרץ את שכבות ההגנה האווירית המתקדמות ופגע באישון לילה בלב העיר השוקקת לאחר טיסה של 16 שעות ומרחק 2600 ק״מ במסלול מוארך דרך סודן ומצרים מתימן הנמצאת בקו אווירי של 1,800 ק״מ מישראל. 

זה היה רגע דרמטי שהוכיח כי הטכנולוגיה של האיום משתדרגת במהירות והפכה את השמיים הישראלים לזירה תחרותית של מלחמה טכנולוגית שבה כל שנייה קובעת חיים או מוות. האירוע הותיר את המדינה במרדף בלתי פוסק אחרי פתרונות חדשניים להגנה על אזרחיה מפני איומים דומים.

האם הסמאד 3 שובר שוויון?

החות'ים הגיעו בשנים האחרונות ליכולות טכנולוגיות מתקדמות יחסית בתחומי הטילים והרחפנים, המוענקות להם בעיקר עם תמיכה איראנית. בין היתר מדובר על כטב״מים קטנים כמו סמאד 3, שככלל טסים בגובה נמוך עם חתימה מכ״מית נמוכה, כך שקשה למערכות ההגנה האווירית הישראליות לזהותם וליירטם בזמן. כמו כן, שיגרו החות'ים טילים עם ראשי נפץ "cluster munitions" שפועלים על ידי פיזור ראשי נפץ משניים באמצע הטיסה, מה שמקשה על מערכות ההגנה לספק הגנה יעילה מפני הפצצונות הנפיצות שמפוזרות בכמות גדולה על שטח רחב.

ישראל, מצד שני, מפעילה מערכות הגנה אוויריות רב-שכבתיות ומתקדמות ביותר, עם כיפת ברזל כמרכיב העיקרי נגד רקטות וטילים קצרים ובקרוב בשילוב מערכת הלייזר ״אור איתן״. מערכות אלו מדויקות, מתוחזקות בצורה גבוהה עם יכולת תגובה מהירה ויכולת יירוט מעל 90% בממוצע של האיומים. 

לסמאד שלושה יתרונות מובנים המקשים על גילוי מוקדם שלו: חתימת מכ"ם נמוכה, בעיקר בגלל חומריו, מידות קטנות יחסית, ופרופיל טיסה גמיש עם יכולות תמרון וטיסה בגבהים נמוכים ועל פני טופוגרפיה מורכבת. תכונות אלו מאפשרות לו לטוס למטרה בשעה שגילוי מוקדם הופך לאתגר טכנולוגי עם אפשרויות רבות לאזעקות שווא ולחדירה דרך שכבות ההגנה של המדינה.

להמשך הכתבה לחץ כאן