ה- CDS או ה- CREDIT DEFAULT SWAP הם עסקת החלף (SWAP) לשמיטת חובות באמצעות הסכם דו-צדדי אשר מעביר בעצם את סיכון האשראי של צד שלישי מצד אחד(מלוה) לצד השני אשר מסכים לתת ביטוח לסיכון בעד פרמיות תקופתיות. כאשר אם הצד השלישי לא יוכל לפרוע את חובו(אגרת החוב), הצד השני יהיה חייב לרכוש את האג"ח שלא נפרעה ולשלם את שאר הקרן והרבית.

כך שמחיר ה-CDS הוא מחיר ביטוח(פרמיה)סחיר אשר אם הוא עולה הוא משקף עליה בסיכוי של הקונצרן (שהנפיק את האג"ח)לפשוט רגל. ה-CDS נרכשו בעיקר על ידי רוכשים של אג"ח באיכות נמוכה שגם קנו את הביטוח ולכן רוב הרוכשים היו הבנקים והגופים המוסדיים . ביטוח זה גם העניק בטחון לבנקים לקחת סיכונים גבוהים בהרבה מאשר ללא הביטוח. ה-CDS הוא הסיבה העיקרית לניפוח בועת האשראי מכיוון שמוכרי אג"חים (בנקי השקעות) באיכות נמוכה עודדו את הרוכשים(הבנקים) באמצעות מתן "כרית הביטחון" בדמות ה-CDS מבלי כסף אשר יעניק להם את היכולת לעמוד מאחורי הביטוחים הללו.

האם מחירו של הביטוח (CDS) משקף נכונה את הסיכון לפשיטת רגל?

ניתן לזהות קשר בין עליה ברמת סיכון אגרת החוב על פי מחיר הביטוח שלו (CDS) לעליה בתשואת האג"ח.

בימים האחרונים מחיר ה-CDS של אג"ח לשנתיים של סיטיגרופ (CITYGROUP:NYSE עלה מכ-200 נקודות לכ-550 נקודות בלבד, ולאחר הזרמת 20 מיליארד דולר לבנק זה ומתן ערבות של 300 מיליארד דולר לאג"ח המשכנתאות שלו מחיר ה-CDS הזה ירד לכ-290 נקודות.ראה בגרף להלן:

לעומת זאת התשואה לאגח של סיטיגרופ לשנתיים עלתה לכ-12% מכ-5.5% והמרווחים מעל האג"ח הממשלתי לתקופה המקבילה עלו מכ-400 נקודות (4%) לכ-1100 נקודות (11%). ראה גרף להלן:

כפי שניתן לראות המרווח בתשואה מעל האג"ח הממשלתי עלה בעוצמה רבה יותר מעליית מחיר הביטוח לאגרת זו. בנוסף גם היינו מצפים שמחיר ה-CDS יאמיר ויהיה גבוה בהרבה כמו במקרים אחרים:

לדוגמא, כשהיה החשש שמריל לינץ (MER) יפשוט רגל מחירי ה-CDS על האג"ח שלו עלו לכ-900 נקודות ולאחר רכישתו על ידי בנק אוף אמריקה המחירים ירדו לכ-600 נקודות.

או במקרה של מורגן סטנלי כשהיה בסכנת פשיטת רגל, מחיר ה-CDS עלה בחודש אוקטובר מכ-300 נקודות לכ- 1900 נקודות!!

ניתן להיעזר במעקב אחר מחירי ה-CDS לאגחים כשמנסים לזהות עליה / ירידה בסיכון יכולת תשלום החוב של הקונצרן אך לא תמיד רמת המחיר משקפת את מלוא הסיכון לפשיטת רגל כפי שמדגימה עוצמת העליה

בתשואת האג"ח ובמרווח התשואה מעל אג"ח ממשלתי.

מאת: ליאור מהלל, מנהל השקעות בכיר וראש תחום השקעות זרות ב"תכלית בית השקעות" העוסקת בניהול תיקי השקעות ושותפה בחברת "תכלית תעודות סל"