איך משקיעים בחברות שמועמדות לרכישה והאם זה מספק תשואה עודפת?

חברת הופמן לה רוש ROCHE HOLDINGS LTD ADR מקדמת את הדור הבא של תרופות גנטיות ו"הגודל כן קובע": ראינו שחברת Spark Therapeutics, שאחריה אנחנו עוקבים מאז הקמתה, ושנרכשה לפני שנתיים ע"י לה רוש, ענקית הבריאות הביו-טכנולוגית השוויצרית, הפכה שם לחטיבה בשם Roche’s Spark Therapeutics unit שתפקידה למסחר את הדור הבא של הרפוי הגנטי ל"מחלות מתישות (Debilitating diseases)".

לצורך כך, משקיעה החברה 575 מיליון דולרים בהקמה של מתקן פתוח וייצור של דור התרופות הבא בקמפוס של אוניברסיטת דרקסל בפילדלפיה. זה בהחלט מהלך רציני שמאותת למשקיעים שההתקדמות למיגור מחלות מרכז העצבים, גיזת הזהב של עולם הבריאות, עשתה, בעזרת ההתקדמות הטכנולוגית, צעד גדול קדימה. כשהופמן לה-רוש מאותתת שהריפוי הגנטי עולה שלב בדרך מהחלום למציאות העולם, במיוחד וול סטריט, מתייחס ברצינות.

נספר, שאנחנו עשינו את ההיכרות עם הרפואה הביו טכנולוגית בתחילת שנות ה-80 באמצעות חברת רוש (וגם אינטרפארם) כאשר התבקשנו לבצע סקירה על החברה שנכנסה אז בעצמה לשוק האמריקאי. רוש רכשה אז רשת מעבדות רפואית בצפון קרולינה שאותה הפכה לחטיבה בשם Roche Biomedical Laboratoriesשבמהירות הפכה לרשת המעבדות הקליניות הגדולה בארה"ב וכעת היא נכנסת לאותו מסלול עם Spark.

למה אגב ביקשו דווקא מאתנו לעשות אנליזה? "כי אתה משם", אמר לנו הבוס, "אתה מתמצא יותר בנושאים זרים", בורות טיפוסית לאמריקאי של אותה תקופה שהרי באותן שנים לא התייחסה וול סטריט ברצינות לשום דבר שמחוץ לגבולות ארה"ב. המעבדות היו הצעד הראשון וב-1990 רכשה רוש דבוקת שליטה בענקית הביו טכנולוגיה האמריקאית ג'נטק (אז סימול:DNA) שנחשבה המובילה בתחום המחקר ב DNA כאשר ב 2009 רכשה את ג'נטק במלואה והפכה לחברת הביו-פרמקולוגיה והאבחון במעבדות הגדולה בעולם שגם נחשבת כחברה מובילה גלובלית בתחום יכולות חדשנות בתחומים אלו.

• "שרי החינוך באים והולכים ובשביל שלא תהיה שביתה הם נותנים עוד כסף"
• טסלה מבקשת לאשר חלוקת מניות הטבה בשיעור של 3 ל-1: איך תגיב המניה?

למדנו, במהלך השנים, שהאמירה, "כשרוש מוציאה הודעה העולם לוקח זאת ברצינות" מבוססת על העובדה שהעולם הרפואי ויותר מכך וול סטריט, מאמינים בכך בגלל  קפדנותה ושמרנותה של החברה השווייצרית, "כשהם בודקים אין צורך לבדוק שוב", אמר לנו פעם אנליסט בריאות וותיק. הספור של Spark לפיכך מעניין, אותנו מהבחינה האישית וגם כול משקיע שמחפש חלומות ענקיים בתחילת שלב המימוש.

מחלות מתישות הן מחלות "מתוצרת" מרכז העצבים והיותר מוכרות ביניהן הן: סכיזופרניה, טרשות למיניהן, לַיֶּפֶת כִּיסְתִית (cystic fibrosis), פרקינסון, אלצהיימר, דמנציה, ALS, שיתוק מוחין, מחלות ריאות כרוניות, דלקת מפרקים שגרונית ועוד כאלו שבהחלט מצדיקות את המסע להבנת הפעילות במרכז העצבים ואת העניין שמגלים המשקיעים כי "הצלחה" כאן  מתבטאת בערכי חלל למניות. ההחלטה הזו התקבלה למרות שיש עדיין רבים שטוענים שהבנת פעילות מרכז העצבים וגם הטיפול הגנטי הם עדיין בגדר חלום ועדיף, לפני שמשקיעים סכומי עתק בהקמת מתקן פתוח וייצור של דור התרופות הבא, לאפשר למהפכה להתקדם עוד קצת. אבל בוול סטריט אפטימים וחברות שמציגות חלום גנטי זוכות להערכת חלל.

המשקיע, עם זאת, חייב להיות מודע למציאות שבה המרחק למטרה עדיין גדול ומה קורה להשקעה במקרה של אכזבה. השבוע אגב ראינו מה שקורה במקרה של אכזבה כאשר מניית חברת GENERATION BIO CO (GBIO) הפסידה 55% מערכה לאחר שהחברה דיווחה שהניסוי הקדם-קליני שערכה על עכברים בנושא הטיפול בהמופיליה הראה שלמרות ההתלהבות (בוול סטריט ובעולם הרפואי) שלוותה את הניסוי הגנטי שהחברה מבצעת הסתבר שהטיפול אינו מתאים ליונקים (העכברים) שאינם בני אדם (ולכן אינו מתאים גם לבני אדם) ו-GBIO החליטה שלא להמשיך לכיוון הבדיקות הקליניות.

• מה זאת קרן "אג"ח אסונות", מה התשואות שלה, והאם כדאי להשקיע?
• גוגל תיפרד מכרום? יאהו ו-OpenAI כבר עומדות בתור
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

GBIO ו-Spark Therapeutics יכולות גם לשמש כדוגמה להבנת הפער העצום בין חלומות בוול סטריט למציאות במיין סטריט, הפער בהערכות שבין מניות חלומיות (כאלו שמתאימות לפינת חלומות) למניות אחרות או לכאלו שהגשימו החלום וגם להסבר מדוע לדעתנו חברות הענק הגלובליות (בכול מגזר) עדיפות להשקעה על החלומות, ונגיע לכך בהמשך אבל קודם נציין שמניית GBIO הונפקה, ביולי 2020, במחיר של 19 דולר (הערכת חברה 1.1 מיליארד) ונפתחה למסחר ב 24 כאשר 5 חודשים מאוחר יותר, בנובמבר, נגעה ב 50 דולרים. המניה עלתה למחיר הגבוה לאחר שקבלה אישור לחקר תרופה חדשה, (IND - Investigational New Drug) מה FDA. ב-50 דולר למניה הגיע שווי החברה, שנוסדה בסוף 2016, ליותר מ 2.5 מיליארד.

מלבד האישור ו-230 מיליון דולרים בבנק מההנפקה היו לחברה אפס הכנסות והפסד של 81 מיליון מה שלא הפריע לכול ארבעת האנליסטים המאוד מכובדים, שכיסו החברה, מג'פריס, Cowen, וודבוש וג'י פי מורגן להחזיק בהמלצת קניה. בשבוע שעבר, לאחר הודעת החברה שהורידה את ערך השוק שלה ל-425 מיליון, עברו כולם ל-Hold.

המופיליה, במיוחד המופיליה A שעליה נערך הניסוי, היא הפרעה גנטית שמפריעה להתקרשות דם וגם גורמת להפרעות נוירולוגיות. נכון, ההמופיליה אינה מופיעה בין המחלות המתישות שהופיעו בהודעה של Hoffmann-La Roche  אבל החברה השווייצרית, לצד חברות כמו סאנופי (סימול:SNY),  Novo Nordisk(סימול:NVO), פייזר ואחרות מובילות את התחום הזה שב 2019  גלגל מעל ל-10 מיליארד דולרים אבל שהצלחה של תהליכי ריפוי כאן מצביעה על שוק ענק.

Spark Therapeutics היא חברה שהוקמה, ב-2013, במטרה לעסוק, למסחר למעשה, בריפוי גני. מדובר בטיפול של החדרת גן לתוך תאים או רקמות של חולה על מנת "לתקן" גנים פגומים. התקווה העיקרית לגבי טיפול גני הוא היכולת התאורטית שלו לתקן פגמים תורשתיים שגורמים למחלות תורשתיות שקשה לטפל בהן בכלים הרפואיים הקיימים כיום. מה שעניין אותנו בחברה היו שלושת היזמים. מדובר בשלושה מחלוצי הנושא, המנכ"ל הנוכחי, ג'ף מאראזו שניהל את מרכז המחקר הגני בביה"ח לילדים בפילדלפיה, המדענית הראשית של החברה, הפרופסור קתרין היי שהייתה פרופסור בכיר לרפואה גנטית באוניברסיטת פנסילבניה והפרופסור לכימיה פרמקולוגית מאוניברסיטת קליפורניה, סטיבן אלטשולר, שנחשב מהמומחים המובילים בעולם בתחום התפתחות התא ויכולות פיתוח נוגדני תרופות בתא. אלטשולר אגב היה ממייסדי חברת Rosetta Inpharmatics, אחת החברות הראשונות שהתמקדו במחקר טיפול גני שהונפקה ערב משבר 2000 בהנפקה חמה מאוד.

המניה התרסקה במשבר אבל עשרה חודשים לאחר ההנפקה נרכשה ע"י ענקית התרופות מרק MERCK & COMPANY במחיר כפול מההנפקה. מרק הפכה את החברה הצעירה למרכז מחקר ופתוח של ריפוי גני בדיוק באותה מתכונת שעליה הודיעה רוש. Spark Therapeutics הונפקה בתחילת 2015 בהנפקה חמה ביותר (המניה, שסימולה היה ONCE, יצאה ב 23 דול וסיימה היום הראשון ב- 50 דולרים וחודשיים לאחר מכן חנתה ב 75 דולר).

קבלנו את תשקיף ההנפקה, התרשמנו מאוד (בעיקר מהמנהלים), ניסינו לקנות, לא קבלנו מניות וכשבויי ההערכות של דור הבייבי-בומר לא רצינו לשלם יותר מ-30 דולרים (שגם זה, לדעתנו, היה מחיר מטורף) אז לא קנינו. במשבר 2018 ירדה המניה ל 35, שמנו לימיט לקניה ב-30 אבל המניה לא ירדה לשם וכחודש מאוחר יותר, בינואר 2019, הגיעה ההצעה מרוש והמניה ב 112.5. רוש שלמה לבסוף 114.5 או שווי חברה של 4.8 מיליארד, חברה שנתוניה בעת ההצעה לא היו שונים בהרבה מנתוני GBIO.

מה לומד המשקיע מספור שכזה? ראשית שהיכולת שלו לאבחן "השקעה נכונה" ירדה משמעותית מאז התחילה מהפכת הטכנולוגיה להתמזג (למעשה להשתלט) עם כלכלת המיינסטרים ב 2007-8, לא רק בתחום הרפואי אלא בכול תחום. יותר מכך, המשקיע לומד שכול חוקי הערכת החברות, בין אם למד אותם באקדמיה או מניסיון העבר, נמצאים, בגלל התקדמות המהפכה, בתהליכי שינוי שמתואמים מחדש עם כול חדשנות שמצליחה מחד ועם כול גידול באוכלוסיית המשקיעים הצעירים שמצטרפים בגלל המהפכה (אפקט רובינהוד), ולכן הוא חייב לקחת בחשבון שהמסקנות שאליהן הוא מגיע בכול רגע נתון עשויות להשתבש במהירות.

תחשבו למשל על מה שקרה למסחר הקמעוני עם הצלחת ההשקה של המסחר המקוון, מה קורה לתעשיית הרכב עם השקת המכונית החשמלית ולאן הולכת התעשייה כשיושק הרכב האוטונומי ותנסו לדמיין מה יעשה עבורכם הטלפון החכם בעתיד ואם בכלל יהיה קיים עדיין. הבאנו את  הסקטור הרפואי רק כדוגמה אבל היכולת להעריך נכון מניה בכול סקטור לא תחזור עד שמהפכת הטכנולוגיה הששית לא תסתיים והשד יודע מתי זה יקרה.

בנוסף לכול הנ"ל הביאה המהפכה למצב שבו כול מגזר הופך לאוליגופול (כמה חברות ענק מובילות, שולטות ביותר מ % 50 מההכנסות, מה שמאוד בולט בתחום הרפואי) המצב הזה בסביבת נזילות גבוהה וריבית נמוכה יוצר כדאיות לחברות האוליגופול לרכוש חברות חדשות שלדעתן מייצגות פוטנציאל גבוה של הצלחה בהערכה גבוהה מאוד וחברות ענק רפואיות הפכו זאת לתחליף להגדלת ההשקעה שלהן במו"פ.

וול סטריט אגב זיהתה מגמה זאת ויש היום קרנות וסלים שמנסים לזהות "מועמדות לרכישה" או "כוכבות עתידיות" כמו BlackRock Future Tech ETF  - BTEK ודומות לה. בשורה התחתונה חברות האוליגופול העליון (החברות המובילות) בכול מגזר ימשיכו להוביל ולפיכך הן ההשקעה העדיפה למשקיע הקטן הסולידי במיוחד אם גורם הסיכון חשוב לו.

כול הנ"ל הן הסיבות שבגללן המציאה וול סטריט את הסלים מלכתחילה. זו גם הסיבה ליצירה של "פינת חלומות" בתיק השקעות וזו גם הסיבה שחשוב שהמשקיע ישקיע יותר באפשרויות ההערכה והאבחנה שנתנה המהפכה ופחות בעצות המומחים.

אם נחזור לתחום הריפוי הגנטי אז סיכויי "ההצלחה" בבחירה של חברה חדשנית צעירה כמו השלוש שהוזכרו בכתבה (Spark, GBIO ו- Rosetta) מזעריים. יש לפחות 31 חברות ציבוריות חדשות שכולן Copy paste של GBIO, נו? לבחור "מנצחת" זה בטוח כמו לזרוק ז'יטון. אבל אם המשקיע, לאחר שלמד והחליט שהריפוי הגנטי מצדיק השקעה אז (כפי שראינו בכתבה על תעשיית התכנה המתרחבת שם אפשר להחליט בין סל/קרן ל MSFT) אפשר להחליט בין רוש או פייזר או נוברטיס לאחד הסלים/קרנות כמו סלי הביו מהסוג של IBB, XBI ואחרים (כולל XLV הגדול שתשואתו שווה לכול השאר) או סלי התת-מגזרים כמו ARKG, GNOM ועוד.

על הבחירה של הסלים והקרנות צריך המשקיע לשבת וללמוד. הבעיה הספציפית שקשורה עם רוש היא שהסלים והקרנות האמריקאים אינם כוללים בד"כ את החברה. רוש מופיעה בסלים הגלובליים ביחד עם פייזר, נוברטיס, גלקזגוי, מרק וענקיות אחרות, לא בהכרח רפואיות, כמו הקרן של קבוצת וונגארד לשווקים המפותחים VTMGX או קרנות של נומורה ובנק פיקטט שם נמצאת רוש במקום מכובד.  ההצעה שלנו, לבנות "תיק של פינות" שאחת מהן תהיה  פינה רפואית שתכלול סל רפואי מוביל כמו הXLV  (שכולל גם את כול חברות הביו, הגנריקה והציוד הרפואי המובילות), סל מגזרי גנומי ומניעה כמו GNOM או IDNA ודומים להם ואולי לתבל בטיפה של רוש ופייזר אבל חייבים לשבת וללמוד, הכול ברשת.   . *אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות. המידע המוצג הינו  לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ. העושה במידע הנ"ל שימוש, עושה זאת על דעתו. הכותב מחזיק ו/או עלול להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.