אי שם לפני שלוש שנים, בחסות הגאות בשווקים שהביא עמו משבר הקורונה הונפקה שותפות המו"פ הראשונה בבורסה בתל אביב - מילניום פוד-טק  מילניום פוד יהש 5.45% . אלא שמאז המודל של השותפות, ובמיוחד דמי הניהול הגבוהים שהן גובות מהמשקיעים החל להתגלות והביא לצניחה של מעל 95% במחיר יחידות ההשתתפות. כעת, לקראת האספה המיוחדת שמכנסת השותפות לאישור התמלוגים של ההנהלה הבכירה, חלק מבעלי יחידות השותפות מבקשים לשים סוף לחגיגה.

המודל של מילניום, כמו גם של שותפויות מו"פ אחרות, מבוסס על רצון של המשקיעים להנות מהשקעות בחברות שנמצאות בשלבי מחקר ופיתוח, במקרה של מילניום בתחום הפוד-טק או טכנולוגיית מזון. המשקיעים, מאמינים ביכולת של הנהלת השותפות לקחת את כספם ולהשקיע אותו בחברות שיניבו להן פירות. אלא שעד מהרה התברר שהמודל שלהם מבוסס על דמי ניהול גבוהים מאד, אשר משאירים את המשקיעים והשותפות עם הפסדים גדולים, כשאת 2022 סיימה השותפות עם הפסד של 14 מיליון שקל. זה לא היה אמור להפתיע אף אחד, לפחות לא את מי שהתעניין, כבר לאחר ההנפקה הערכנו בביזפורטל שדמי הניהול של השותפות עשויים להגיע ל-10%.

בניגוד לחברות אחזקה ישראלית רגילות, בהן המנהל הוא גם בדרך כלל בעל השליטה ועל כן ההנחה (הלא תמיד נכונה) היא שהוא לא יבצע פעולות לרעת השותפו, מכיוון שהוא ירגיש את זה בכיס שלו. לעומת זאת, המבנה של שותפויות המו"פ מאפשר לשותף הכללי להשקיע רק 10 מיליון שקל או 20% (הנמוך מבניהם), ובכל זאת לשלוט על השותפות. כלומר, בשב די  מהר השותף הכללי יחזיר את ההשקעה שלו מדמי הניהול, בזמן שהוא ימשיך לשחק עם הכסף של המשקיעים. מה שיצר באופן אבסורדי, בו האינטרסים של המשקיעים והשותף הכללי הם שונים ולעיתים אף הפוכים.

הביטוי הבולט ביותר של ניגוד האינטרסים, מגיע בכל עת שהשותפות מבקשת לגייס כספים. הגיוס האחרון קרה לפני כשלושה חודשים, אז ביצעה השותפות הנפקת זכויות ששלחה את יחידות ההשתתפות לירידה של 40%. בעוד שהמשקיעים הפשוטים דוללו, השותף הכללי לא רק שלא הפסיד אלא אף עשוי להרוויח. בזמן שהמשקיעים מפסידים מהגיוסים, השותף הכללי מגדיל את דמי הניהול שלו אשר מחושבים ביחס לגודל הקרן - ככל שהיא גדולה יותר כך הרווח שלו גדול יותר.

• מילניום ממשיכה להפסיד אבל המנהלים חוגגים כל הדרך אל הבנק
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

לקריאה נוספת:

>>> הבעייתיות במודל של שותפויות המו"פ מתרגמת לתשואה

>>> בהמשך לביקורת בביזפורטל: הרשות מזהירה מפני סיכונים בשותפויות המו"פ

>>> תאוות הבצע של שותפויות המו"פ ואוזלת היד של רשות ניירות ערך

"הגיע העת שגם בעלי היחידות ירווחו ולא רק השותף הכללי"

בתחילת החודש, פרסמה הנהלת השותפות את מועד כינוס האספה השנתית שלה ואת הנושאים שיעלו על סדר היום. במפתיע או שלא, חמשת ההצעות שיובאו לאישור של מחזיקי יחידות ההשתתפות, נוגעות לשיפור התמלוגים ותנאי ההעסקה של ההנהלה וכן ליכולת של השותפות לגייס כספים נוספים בעתיד, על אף שהיא ממשיכה להפסיד מיליונים. אלא שכעת יש מי שמבקשים לשים סוף לחגיגה, ובמכתב ששלח אחד מבעלי יחידות השותפות, שלום יצקן הוא קורא למשקיעים הנוספים לסרב להצעות של ההנהלה שכן "הגיע העת שגם בעלי היחידות ירווחו ולא רק השותף הכללי".

• מטריקס חתמה על חוזה AI בעשרות מיליוני דולרים עם מדינה זרה
• ניתוח רבעוני: מה עשו חברות הנדל״ן המניב והאם השווי מצדיק את העליות?
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• ״אנחנו מחלקים כבר 20 שנה ברצף דיבידנד; נמצאים בכל מקרר בארץ״

לדברי יצקן, "על השותפות להסתפק בהשקעות שבוצעו עד היום...ולנסות להביא להצלחת השקעות שכבר ביצעה, אסור לאפשר חגיגת שכר ויש להקטין את אחוזי המשרה גם ליו"ר". "חגיגת השכר" עליה הוא מדבר נוגעת לרכיב הקבוע בתגמול השנתי המוצע, שאר גבוה ב-5% משווי החברה הנוכחי (נכון לסוף השבוע שעבר). במקום זאת, הוא מציע שמשום מציע שמכיוון ש"המשקיעים בעלי היחידות הפסידו מספיק", התשלום למנכ"ל וליו"ר הדירקטוריון יגיעו מדמי הניהול בסך 25 אלף דולר, התשלום החודשי המשלם לשותף הכללי.

כמו כן, יצקן מתנגד למחיר המימוש של האופציות כחלק מהסכמי התגמול, שכן הוא משקף חוסר אמון מוחלט מצד הנהלת השותפות ביכולת שלה לצמוח בשנים הקרובות. בעוד בהנהלה מבקשים שמחיר המימוש יעמוד על 0.757 שקל ליחידה, יצקן סבור שהמחיר חייב להיות גבוה מ-3 שקל. לדבריו, גם מחיר זה "יהיה תגמול נאה במידה ויהיה אקזיט בחברות שהשקיעה השותפות...יהווה תמריץ גדול יותר של נושאי המשרה להחזיר את מניית השותפות למחירה שנה שעברה אשר עמד 3.8 שקל".

לבסוף, הוא גם מתנגד נחרצות לבקשה של השותפות להשקיע בפרויקטים נוספים שלא הוגדרו בהסכם המוקדם. ההתנגדות של יצקן לבקשה הזו נובעת מכך שפירושה הוא גיוס נוסף שיביא לדילול חוזר של בעלי היחידות. לדבריו, אם בעלי היחידות יאשרו החלטה זו, "השותפות תבצע שוב הנפקות של יחידות השתתפות נוספות ובכך תדלל את המשקיעים שוב ושוב...פעולה כזו תחסל את השקעתם של בעלי היחידות הקיימים". במקום זאת הוא סבור שהפסקה של השקעות נוספות, יעמידו את ההשקעות הקיימות למבחן, כאשר עד שלא יתברר שהן מסוגלות להניב תשואה עודפת למשקיעים על בעלי היחידות להתנגד להשקעות נוספות.

ממילניום נמסר בתגובה: "הנהלת השותפות פועלת באחריות רבה והא ראיה, שגם עם מנדט מלא לעשות כן, לא ביצעה השותפות השקעות חדשות מזה למעלה משנה. יתרה מכך, גם לאחר הארכת המנדט הנהלת השותפות מתעתדת להמשיך ולהשקיע בעיקר בהשקעות המשך בחברות הפורטפוליו הקיימות. אין זה נכון לשפוט את ביצועיה של קרן הון סיכון לאחר שלוש שנים. מרבית חברות הפורטפוליו של השותפות הינן חברות פורצות דרך ומבטיחות ואנו סמוכים ובטוחים שהן יביאו להצפת ערך רבה למחזיקי יחידות ההשתתפות. בנוסף, צוות הניהול של השותפות קוצץ ב 50% תוך חיסכון משמעותי בעלויות והצוות הקיים עושה ימים כלילות להשבחת האחזקות של השותפות לטובת מחזיקי יחידות ההשתתפות".

פורטפוליו שלא מצליח להתרומם

מאז הקמתה לפני כארבע שנים, במרץ 2019, גייסה השותפות סכום של 134 מיליון שקל. במהלך השנים היא השקיעה ב-10 חברות המהוות את הפורטפוליו של השותפות אותו היא מעריכה בשווי של 115 מיליון שקל. עם זאת בעוד השווי הנכסי הנקי (NAV) של השותפות עומד על 127 מיליון שקל, יחידות ההשתתפות של נסחרות לפי שווי של 22 מיליון שקל בלבד, כלומר נמוך ב-83%. עד כה הצליחה החברה להציף ערך בחמש מתוך חברות הפורטפוליו שלה, אך לא היה מדובר בעסקאות משמעותיות שחלחו למשקיעים.

ההשקעה המשמעותית ביותר של השותפות עד כה היא בחברת טיפה, המפתח ומייצרת פתרונות אריזה מתכלים. השותפות השקיעה בחברה סכום כולל של 29.6 מיליון שקל (8 מיליון דולר), ומחזיקה ב-3% ממנה. השווי ההוגן של האחזקות בטיפה, כפי שהוא מופיע בדוחות השותפות עומד על כ-33 מיליון שקל. מדובר בהשקעה הגדולה ביותר עבור השותפות הן מבחינת היקף ההשקעה והן מבחינת השווי.

לצד זאת, השקיעה בעבר השותפות גם בחברת סבוריט סבוריט -0.14%  שהונפקה בבורסה במהלך שנת 2020. בסך הכל השקיעה השותפות סכום של 9.7 מיליון שקל (2.5 מיליון דולר), בעוד השווי ההוגן של אחזקותיה (14%) נותר נמוך ועומד על 4.2 אלף שקל בלבד. זאת בעיקר על רקע העובדה שמאז ההנפקה נח מחיר מניית סבוריט ב-84% לשווי שוק של 19.3 מיליון שקל בלבד.