הירשמו
  1. ראשי
  2. אג"ח

חיה נכחדת ושמה אג"ח קונצרניות ללא קופון

אסף שפורן, מנהל השקעות במנורה מבטחים קרנות נאמנות, מתייחס ליתרון ההשקעה באג"ח קונצרניות ללא קופון
אסף שפורן | (8)
נושאים בכתבה קרנות אג"ח קונצרניות

מדד המחירים לחודש ינואר הפתיע את כלל החזאים עם ירידה חדה של 0.6%, ביחס לטווח תחזיות לירידה של 0.2%-0.3% במדד. מעבר למדד השלילי, פורסמו נתוני תוצר שהעידו על חולשה בכלכלה המקומית תוך עלייה צנועה (2.8%) בחישוב שנתי במחצית השנייה של שנת 2013.

אגב, הצמיחה בצריכה הפרטית שנחלשה בנתון התוצר האחרון ביחס לנתוני התוצר הקודמים, מתיישבת עם סביבת אינפלציה מתונה יותר שבאה לידי ביטוי במדד האחרון. גם מדד מנהלי הרכש של בנק פועלים, שעלה בחודש ינואר, הגיע לרמה של 49.5 נקודות והצביע על התכווצות בפעילות התעשייתית זה שמונה חודשים ברציפות.

מה לשווקים יש להגיד?

לשני הנתונים שפורסמו משמעות חיובית ביותר עבור האפיק הממשלתי הארוך והשקלי. נתוני המאקרו החלשים מגבירים את מוטיבציית הנגידה להמשיך במדיניות מוניטרית מרחיבה, וסביבת האינפלציה הנמוכה עוזרת לרצון שכזה להתקיים. בתוך כך, בהתאם לצפי, ירדו התשואות באפיקים הארוכים, וכן באפיק השקלי הקצר, כך שתשואת המק"מ לשנה שעומדת על כ- 0.9% ומגלמת הפחתת ריבית אחת נוספת ב-12 החודשים הקרובים.

נציין כי ברמה הטכנית, לפני תחילת המסחר ביום ראשון ולאחר פרסום המדד השלילי, עלו ציפיות האינפלציה לאור ירידת התשואות לאורך כל העקום הצמוד שנוצרה בעקבות המדד השלילי. כפי שניתן היה לצפות, מי "שסבלו" מהמדד האחרון הן הצמודות הקצרות - הממשלתיות והקונצרניות, שהניבו ביצועי חסר ביחס לשקליות מקבילות, אך נראה כי אלו עשויות לקבל זריקת מרץ בחודש הקרוב בדמות פדיונות אג"ח בהיקפים גבוהים.

מבנק פועלים תגיע הישועה

בחודש מארס צפויות להיפדות שתי סדרות ענק של בנק פועלים, פועלים הנפק 22 ופועלים הנפק 23 בהיקף מצטבר של 2.5 מיליארד שקלים. פדיון שתי סדרות צמודות מדד אלו, צפוי לתמוך בהמשך ביקושים לאפיק הקונצרני. ניתן להניח כי מי שנחשף, בין היתר, לאיגרת פועלים 23 היו משקיעים נטואיסטים - אלו המשלמים מס על השקעתם באיגרת ורואים לנגד עיניהם תשואה נטו.

הסיבה לאטרקטיביות הנייר היא היותו בעל קופון אפסי תוך שהאג"ח הונפקה בניכיון - כפי שמנפיקים מק"מ. היתרון באג"ח הוא בדחיית תשלום המס, ובכך העניקה האג"ח תשואה נטו גבוהה יותר ביחס לאג"ח בעלת מח"מ ותשואה ברוטו זהה המחלקת קופון מידי תקופה. הנפקות אג"ח קונצרניות בעלות קופון אפסי הן דבר נדיר, וכיום ניתן להצביע על האלטרנטיבה היחידה - אג"ח מז טפ הנפק 36 שהונפקה בספטמבר 2013 ואף הורחבה בחודש ינואר.

מלבד הפדיונות שצוינו, ביום חמישי הקרוב אנו צפויים לפדיון חלקי של 20% מהיתרה גם בנייר המוכר חשמל אגח 22, מה שיביא לנזילות נוספת של כ- 670 מיליון שקלים בחשבונות המשקיעים.

קיראו עוד ב"אג"ח"

צד ההיצע הולך ונחלש

עד כה מנינו יותר מ- 3 מיליארד שקלים של אג"ח קונצרניות בדירוג גבוה שצפויות להיפדות בזמן הקרוב. אולם מה לגבי צד ההיצע? כלומר הנפקות איגרות חוב בדירוג גבוה? אם נבחן את היקף החוב הבנקאי המונפק, נגלה כי ניתן להצביע על מגמת היחלשות בשנים האחרונות - הן בהיקף הגיוס האבסולוטי והיחסי ליתר המנפיקים בשוק. במסגרת המעבר לנכסי סיכון, בשנת 2013 הונפק סכום של כ-5 מיליארד שקלים שהם 15% מסך ההנפקות בשוק, לעומת שנת 2012, אז הונפק חוב בדירוג BBB+ ומטה (כולל לא מדורג) בשיעור של 4% בלבד מסך ההנפקות בשוק בהיקף של כ-1.6 מיליארד שקלים.

נסכם ונאמר, כי אנו מעריכים שהשילוב של היצע הולך ונחלש. במקביל, ביקושים שעשויים לזרום מפדיונות אג"ח קונצרניות צפויים לתמוך בצמצום המרווחים באיגרות החוב בדירוג גבוה. נתוני המאקרו החלשים, במידה וימשיכו, יתמכו להערכתנו בירידת תשואות באפיק הממשלתי וכן בירידת תשואות באפיק הקונצרני הבנקאי.

תגובות לכתבה(8):

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
  • 6.
    הפדיון הוא אכן 2.5 מ' ש"ח כולל הפרשי הצמדה (ל"ת)
    eyali 21/02/2014 11:51
    הגב לתגובה זו
  • 5.
    ליאור 20/02/2014 16:50
    הגב לתגובה זו
    כמה טעויות- שתי הסדרות של פועלים יזרימו לשוק כ-2 מיליארד ולא 2.5, וכן הפידיון לשיעורין הצפוי הוא לא של חשמל אלא לאומי למימון ז'.
  • 4.
    יפה יפה חבר, מילים כדורבנות! (ל"ת)
    אשפילאו 19/02/2014 17:15
    הגב לתגובה זו
  • 3.
    מודה לך! (ל"ת)
    משקיע סולידי 19/02/2014 16:46
    הגב לתגובה זו
  • 2.
    י 19/02/2014 14:51
    הגב לתגובה זו
    כתבה מעניינת, ראייה נכונה מאוד של שוק אג"ח.
  • 1.
    אגחיסט 19/02/2014 11:04
    הגב לתגובה זו
    כמה סדרות בתשואה יפה ברמת סיכוי סיכון טובה, למשל: מועדון 365 עם הביטחונות שניתנו לטובת האיחוד עם המשביר נותן סדרה די בטוחה בתשואה של כ 6% צמודת מדד. גם המשביר ב' שבו התשואה יותר גבוהה ונסחר מתחת לפארי כדאי משום שלאחר האיחוד הרבה מזומן ממועדון 365 (שנוצר ממכירת רשת ההסעדה סיבוס) זורם לקופת המשביר וכן יש משקיע שבקרוב יכניס הרבה כסף. לא המלצה אלא דעה. ג.נ. אני מחזיק בסדרה.
  • ישראל 19/02/2014 11:45
    הגב לתגובה זו
    המשביר היית על סף פשיטת רגל במשך כשנתיים עד לפני כמה חודשים, והמשקיע עדין לא שם את הכסף. אתה יודע למה זה דומה? זה דומה למשל לקבוצת גאון אחזקות שלכאורה יש לה נכסים סולידים, היית על סף פשיטת רגל והסדר חוב, הצליחו לשכנע איזה פרייר שישקיע בהם 70 מיליון, ותוך שנה הגיעו לאותו מצב ואף גרוע יותר. כל החברות שלהם רק הדרדרו, המזומנים נשרפו, והנכסים שעוד איכשהוא אולי שווים קצת במילא שייכים לבנקים וסביר שאפילו לא יכסו את החוב לבנקים. למשל לדיסקונט יש שעבוד על מניות צנורות המזרח התיכון, שנראית חברה סולידית, אך היא חברה בפשיטת רגל מוחלטת שלא תוכל לשרת את חובותיה אפילו, מרגע שנפתח השוק ליבוא מתורכיה היא פשוט אבודה וכל רגע בו היא פועלת מגדיל את ההפסדים. שיסגרו ויממשו את הנדל"ן ושארית הנכסים שעוד איכשהוא אפשר למכור בכמה מיליונים ואולי יהיה ריקברי סביר לחוב שלה לפחות, בטח שהמניות שלה לא שוות כלום. אז אתה מדבר איתי על המשביר, שרוב תחומי פעילותה סובלים מתחרותיות הולכת וגדלה, שחיקה ברווחיות וכניסה לתחומים רוויים לחלוטין (כמו קמעונאות מזון), זה ממש כמו שגאון אחזקות משקיעים בחברות הכושלות וזורקת כסף נוסף לפח
  • תקרא את התזרים שהם פרסמו ללא ההשקעה ותבין. (ל"ת)
    אגחיסט 20/02/2014 00:46
אגח
צילום: ביזפורטל

תשואות האג"ח הארוכות מטפסות - למה זה קורה עכשיו ומה המשמעויות

הריביות הארוכות באג"ח גלובליות, לרבות ארה"ב, בעלייה בחודשים האחרונים; איך זה קורה בשעה שמדברים על הפחתת ריבית, מה זה מרמז ומה המשקיעים צריכים לדעת?

מנדי הניג |
נושאים בכתבה אג"ח אג"ח ארה"ב אגרות חוב ממשלתיות

התשואות על אג"ח ממשלתיות ארוכות טווח זינקו בחדות בשבועות האחרונים. המגמה גלובלית ומקיפה את כל השווקים המרכזיים. בבריטניה, התשואה על אג"ח ל-30 שנה עלתה ל-5.76%, השיא מאז סוף שנות ה-90. בארצות הברית, התשואה נגעה שוב ברף ה-5%. ביפן, המספרים נמוכים יותר אבל השינוי דרמטי - התשואה הגיעה ל-3.29%, שיא של עשרות שנים.

מה מניע את העלייה החדה הזו? שילוב בין כמה גורמים - הגירעונות הפיסקליים מזנקים בכל העולם המערבי. הבנקים המרכזיים מפסיקים לקנות אג"ח ואפילו מוכרים חלק מהאחזקות. המשקיעים המוסדיים המסורתיים, כמו קרנות הפנסיה, מקטינים את הביקוש. במקביל, הצורך בהשקעות ענק בתשתיות, אנרגיה וביטחון גדל משמעותית.

התוצאה היא שינוי פרדיגמה בשוק האג"ח. אחרי שנים של ריביות אפסיות ותמיכה מסיבית של בנקים מרכזיים, השוק חוזר למציאות חדשה-ישנה. מציאות שבה משקיעים דורשים תשואה עבור הלוואת כסף לממשלות לתקופות ארוכות. מציאות שבה הסיכונים הפיסקליים והמבניים מתומחרים בצורה ברורה יותר.


שוק האג״ח תופס לאחרונה כותרות ולא רק פה אלא בכל העולם. למרות שזה שוק שנחשב להרבה יותר ׳משעמם׳ משוק המניות התוסס, המשמעויות של כל תזוזה בשוק הזה, כל מאית אחוז באגרת חוב (ובייחוד ממשלתית), מספרת לנו הרבה יותר מתזוזות במניות ומגלה לנו מה השוק חושב על הבריאות של המדינה, על הסנטימנט וגם מה המשקיעים חושבים על הריבית. אם מדברים על אג״ח קונצרניות אז אנחנו עדים לעלייה רוחבית תלולה מאוד בתמחור של החוב הקונצרני ובהתאמה בירידה של התשואות - גם על זה כתבנו לא מזמן: חשש מבועה בשוק האג"ח הקונצרני בארה"ב - השערים עולים, התשואות יורדות במקרה הזה אגב, האשמה נמצאת בעיקר בהתנהלות הפרימיטיבית של שוק האג״ח הקונצרני האמריקאי במיוחד אם נשווה אותו לישראלי שנחשב לאחד המשוכללים בעולם. אבל אם מסתכלים על אג״ח ממשלתיות הסיפור שונה, האג״ח הארוכות של המדינות האירופאיות בצלילה - ובולטות במיוחד לרעה גרמניה, צרפת ובריטניה - ולכל אחת יש את ה״פעקלע״ (השקית) שלה - בבריטניה מהגרים שמציפים את המדינה והטבות סוציאליות שמכבידות על התקציב, בצרפת הממשלה מתנדנדת, בגרמניה שהייתה סמל לשמרנות פיסקלית משנים את הטון הכלכלי, מרחיבים את התקציב ומוציאים מיליארדים על ביטחון וזה גורר עלייה רוחבית בתשואות, כשבבריטניה אפילו התקשו לגייס חוב בשבוע קודם. ואם תחשבו שמשקיעי האג״ח יברחו לארה״ב - גם זה לא קורה, מה שמעלה את החשש מפני משבר חוב עולמי: ברבור שחור אירופאי: משבר החוב חוזר?. אבל אם תרצו לפרק איגרת חוב ממשלתית ולראות איך מחשבים את הסיכון בצורה אינדיבידואלית תוכלו לקרוא על - אגרת החוב של בריטניה שצנחה ב-70%, והאם יש סיכוי לעלייה?


השבוע האחרון הדגים בצורה חדה את הכוחות שפועלים בשוק. בבריטניה התקיימו כמה מכרזי אג"ח שחשפו ביקוש חלש במיוחד. המשקיעים דרשו תשואות גבוהות משמעותית מהצפוי כדי לקנות את האג"ח החדשות. בתוך יום אחד התשואות זינקו ביותר מ-10 נקודות בסיס. השוק מודאג מהמצב הפיסקלי הבריטי ודורש פיצוי גבוה יותר. המצב הפיסקלי-תקציבי עלול לייצר גיוסים עתידיים על רקע עלייה בגירעון התקציבי וכשזה קורה, התשואה עולה. כלומר, ברגע שמדינות מגדילות גירעון או שיש צפי לעלייה בגירעון, השוק כבר חושב על השלב הבא - כדי לממן גירעון צריך להטיל מסים או לגייס עוד אג"ח, הגדלת גיוסים משמעה - עלייה בתשואות.  

להמשך הכתבה לחץ כאן