ההשלכות של כניסת מיילן למעו"ף - טוב זה לא

הפד ממשיך עם סיפור ה"זאב, זאב". אם הוא לא יעלה בדצמבר, הוא יאבד אמינות ויהיה שמח בשווקים. בהקשר שוק המעו"ף המקומי, אתייחס בטור הזה לשני נושאים שאולי נשמעים טכניים מאוד, אך שתהיה להם השפעה לא מבוטלת על המסחר - שינוי מדרגות המחיר והרכב מדד תא25 (וחס וחלילה אולי תא35), ובפרט השפעתה האפשרית של רישום מיילן.

ביום ראשון הקרוב נכנס לתוקף שינוי מדרגות המחיר. עבור אופציות שמחירן נאמד על 20-100 שקלים, המדרגה תהיה 2 שקלים במקום 5, ועבור אופציות שמחירן גבוה מ-2,000 שקלים המדרגה תהיה 10 במקום 20. השינוי השני (מעל 2,000) הוא בעיקרו שינוי של נוחות שלאו דווקא ישפיע באופן משמעותי (אך כן ייפשט את הבחירה בין אופציות כמעט זהות בסטרייקים קרובים).

השינוי הראשון, הוא שינוי משמעותי בדינמיקה של המסחר. היום באופציות של 25-30-40-50 שקל מתפתח לעיתים מסחר "קופת חולים". אם תמחור האופציות הינו יציב מספיק, אזי גודל המדרגה יוצר רווח גדול ומובטח למי שהשכיל לתפוס מקום בתור. כך לעיתים קרובות יש כמויות היצע וביקוש על האופציות הללו שאף עוברות את המחזור היומי במקרים קיצוניים, ובמקרים טיפוסיים מגלמים תור של מספר שעות.

מצב של "תפיסת תור" באופציות "קופת החולים" הולך להיפסק, והתוצאה (עבור אלו שלא מעוניינים לחכות מספר שעות) תהיה אפשרות לבצע עסקאות גם בצד המציע. בנוסף, הספרייד (הרלוונטי לביצוע מיידי במרקט) יהיה קטן יותר. ולכן, צפוי שנראה השפעה חיובית על מחזורי המסחר של אופציות אלו.

• מה יקרה לבורסה אם ארה"ב תגיע להסכם עם איראן?
• האם זה באמת עובד - "Sell in May and go away"

וכעת למדד תא25 ומיילן. אקדים ואומר שרישום מניות "ללא זיקה ישראלית" למדד תא25 הינו איוולת. הוספת פריגו (שהתחיל בקטן, ולא היה משמעותי, ותפח ל-10%) ואופקו לא רק שפגע בעוקבים הפסיביים (בעת ההוספה בשל אפקט המדד אותו משלמים הפסיביים), אלא שגם עיוות את מבנה המדד והוריד משמעותית את האטרקטיביות של השימוש באופציות על עליו לצורך גידור אירועים בכלכלה המקומית. מי שרוצה לגדר פארמה או חברות גלובאליות, יכול לעשות זאת ביתר קלות על נגזרים על מדדים בינלאומיים.

מבורך שרושמים "ללא זיקה" למסחר. מבורך אולי להכניס אותם למדדי נישה. היה עוד יותר מבורך אם היו מבצעים "רישום כפוי" (והכנסה למדדים) של מניות עם זיקה ישראלית כמו צ'קפוינט, מלאנוקס, וסרבניות רישום גדולות אחרות. מאוד לא מבורך שחברות "ללא זיקה" נכנסות לתא25. שייכות במדד ורישום, הינן סוגיות נפרדות. בבורסות בהן יש רישום כפול או רישום זר משמעותי מתייחסים לעניין. כך, ספציפית ב-S&P500 שהינו המדד המשמעותי בעולם, לא מכניסים את כל מי שרשום בארה"ב ע"פ שווי שוק, אלא מי שיש לו זיקה לארה"ב. כך פריגו נמצאת בS&P500 (למרות שהיא אירית כיום לאחר M&A, אך יש לה זיקה חזקה לארה"ב ברמת ההנהלה, העובדים, המורשת, וכולי) וטבע איננה נמצאת שם.

ברמה הפרקטית, אנו עומדים כעת בפני שני תרחישים אפשריים אשר תלויים במדיניות בורסה תוצאות הצעת הרכש:

1. פריגו ומיילן כלולות בתא25.
2. רק פריגו או רק מיילן (בולעת פריגו) כלולות בתא25.

• טראמפ הוא פיל בחנות חרסינה, אבל לא ישבור את הכלים
• ההיגיון מאחורי השיגעון - מה טראמפ מנסה להשיג ולמה ייתכן שהנפילות ייעצרו?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

ההשפעה היא גם קצרת טווח במובן של התמודדת במקרה השלכת של כ-2 מיליארד שקל סחורה על כל שאר המדד, אלא באופן יותר מהותי על סטיית התקן של האופציות הנסחרות ושל המדד. טבע, מיילן ופריגו צפויות להיות כל אחת עם משקל של 10% (בשל מגבלת המשקל), קרי ביחד 30%. בנוסף יש את אופקו (4.5%), ופוטנציאלית גם מיינקינד (קטנה יותר - קצה המדד).

טבע, מיילן, פריגו הינן בעלת מתאם מאוד גבוה, לא רק שמדובר באותו סקטור, אלא אותו תת-סקטור בסקטור. מדובר במניות כמעט זהות. מקדם המתאם ביניהן (ב-3 שנים האחרונות) נע בטווח של 0.85-0.91 דולרית, ואף גבוה יותר שקלית. אופקו עם מקדם מתאם של 0.73-0.85 לשלושתן, ומיינקינד (התלויה במוצר בודד) פחות קשורה -0.15-0.32.

סקטור הפארמה הוא אכן דפינסיבי במובן זה שלמרות שהוא תנודתי למדי, הוא בעל מתאם (beta) קטן עם שאר השוק (ולכן, הוספת מעט פארמה למדד או לתיק - מקטין סטיית תקן). אך דפנסיביות זו נעלמת כאשר משקל מוסיפים עוד פארמה-גנרי לתיק שמכיל הרבה פארמה.

באופן גס, כאשר מחשבים סטיית תקן של מדד או תיק, ומחברים שתי מניות עם מתאם מלא אזי מדובר בממוצע פשוט. כאשר מדובר במניות ללא מתאם מקבלים שורש של ממוצע ריבועים (אשר מקטין את הסטייה המתקבלת). אם מתחשבים בכך שמניות לא מתפלגות באופן נורמלי, אלא עם heavy-tail, ושחלק ניכר מהזנב הכבד פה גם מתואם (למשל, מדיניות ממשלתית לתמחור תרופות בארה"ב או ה-EU) ההשפעה אף גדולה יותר.

ההשפעה על סטיית התקן של תא25, גם בפועל, וגם זו הנסחרת, תהיה מהותית עם תוספת של 10% למדד שהם מתואמים באופן כמעט מלא עם 20% וחזק עם עוד 5%. בטווח הקצר, המסחר בסטיות תקן על האופציות (המסחר המשמעותי בסופו של דבר) תושפע במידה רבה מהדינמיקה הצפויה מתוצאות החלטת הרכש והתפתחות מדיניות הבורסה (הבלתי מפורסמת כעת) לגבי שינוי המדד. ככל שיתברר שאנו צפויים להישאר עם 25% פארמה (גנרי ברובו) הסטייה הנסחרת בטווחים מעבר למועד ההכללה הצפוי צפויה לצנוח, ובמקרה של ה-35% - לזנק.

בטווח הארוך יש פה השפעות על מידת הקשר בין מדד תא25 לשוק המקומי (ולמצב המקומי למשל), לקורולציה בין תא25 לדולר/שקל, ולקשר בין תא25 לבין פארמה-גנרי כענף. אלו ישפיעו על אופן המסחר במדד והעניין במסחר במדד.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.