האם יש הזדמנויות בשוק האג"ח?
אחרי תקופה של עליות חדות בשוק המקומי, התנודתיות האחרונה פתחה מחדש הזדמנויות גם בשוק האג"ח. לצד מרווחים שכבר הצטמצמו ברבות מהסדרות, יש עדיין איגרות שמציעות תשואה מעניינת ביחס לסיכון — במיוחד מחוץ לאזורי הנוחות של המוסדיים הגדולים.
אג"ח (אגרות חוב) שוק ההון סוער בתקופה האחרונה ומתאפיין בתנודתיות גבוהה עם נטייה לירידות. תופעה די טבעית לטעמי אחרי ראלי חזק ואגרסיבי שהיה בשווקים המקומיים בשנתיים האחרונות במדדי המניות והאג"ח וכן לאור אי הוודאות הגבוהה בגיזרה הגיאופולטית. בימים מעין אלה לדעתי שוק האג"ח יכול להוות מקלט בטוח יחסית למשקיע הסולידי ולהבטיח תשואה ראויה ברמות סיכון נמוכות יחסית למול מה שמציע שוק המניות. המרווחים בשוק האג"ח גם הצמצמצו להם בצורה ניכרת בשנתיים האחרונות והרבה סדרות אג"ח נסחרות במרווחי סיכון נמוכים מידי לטעמי.
עם זאת, התנודתיות בשווקים יצרה הזדמנויות רבות גם בשוק זה, באם יוצאים כמובן מהסדרות בהם מתמקדים המוסדיים הגדולים. להלן מספר סדרות אג"ח אשר מהוות להערכתי הזדמנות השקעה בעת הנוכחית, בהתחשב בתשואה שהן מציעות למול רמת הסיכון הגלומה בהן.
ארי נדלן אגח א - תשואה צמודה של 4.25% למח"מ של כ-0.8 שנים
צחי אבו הינו אחד היזמים הדינמים והפעילים בשוק ההון הישראלי בשנים האחרונות, עם פעילות במספר רב של חברות ציבוריות הפועלות בתחומים שונים. מפתיע בעיניי שהסדרה הכי בטוחה והכי חזקה שלו נסחרת בתשואה הגבוהה ביותר...לגמרי אנומליה. ארי נדל"ן הינה החברה הציבורית הגדולה ביותר בהחזקות הסחירות של צחי אבו עם שווי שוק נוכחי של כ 2.1 מיליארד ₪ והיא מתמחה בהחזקה ובייזום של נכסים מניבים בעיקר בישראל, עם כי יש לה גם מרכז מסחרי בלימסול בקפריסין, אשר נרכש לפני מספר שנים ועובר השבחה תחת הנהלת החברה. אגח א של ארי נדלן מגובה בשעבוד ראשון על המרכז המסחרי ארנה סטאר באשדוד, שהינו מרכז מסחרי גדול וחזק בישראל ובעיר אשדוד בפרט. שווי הנכס הנוכחי עומד על כ 1.27 מיליארד ₪ והוא מייצר תזרים NOI שנתי נוכחי של מעל 70 מליון ₪. סדרת האג"ח הינה למח"מ קצר יחסית ועם תשואה אטרקטיבית צמודה למדד גבוהה מידי לטעמי של כ 4.25%.
יילוסטון אג"ח א - תשואה שיקלית קבועה של 7.35% למח"מ של כ-3.6 שנים
השבוע התחיל להיסחר אחד האגחים המעניינים שהגיעו לשוק בתקופה האחרונה, האג"ח של יילוסטון אשר מתמחה ברכישה של נכסים בארה"ב והשבחתם. המשקיע הסביר יגיד מה מעניין בחברה שעושה נדל"ן בארה"ב ? יש מספיק חברות BVI שהגיעו ל middle east להנפיק אג"ח בת"א וחלקן אף איכזבו קשות את המשקיעים וגרמו להם לנזקים משמעותיים. יותר מזה האג"ח איננו מדורג וגם אין כנגדו ביטחונות לטובת המשקיעים. חברת סימד שנכנסה לחדלות פירעון לאחרונה כמה חודשים לאחר שהנפיקה אג"ח בת"א לימדה את המשקיעים לאחרונה שדירוג אג"ח בדרגת השקעה וגם ביטחונות משועבדים אינם תמיד מספקים ואינם מהווים ערובה למשקיעי האג"ח ובפרט אם בצד השני עומד נוכל רמאי ושקרן שרוצה לגנוב את החברה ואת הכספי משקיעים. לכן בעיניי תמיד טוב להשקיע בחברות שהבעל בית הוא חזק עם טרק רקורד טוב.
לזכות יילוסטון עומדים לטעמי מספר נקודות זכות חזקות וחריגות מאוד :
1. המאזן של יילוסטון חזק וחריג בצורה קיצונית למול כל מאזן של חברות שראיתי בשנים האחרונות. סך ההון שהחברה מציגה עומד על 885 מליון דולר (ל 31.12.25) ומהווה כ 72% מסך המאזן. בהחלט נתונים עוצמתיים וחריגים במיוחד.
2. בעלי השליטה בחברה הם כלל ביטוח, פניקס ביטוח ומור שמחזיקים יחדיו במעל 70% ממניות החברה והיתרה מוחזקת על ידי קבוצת יילוסטון של יקיר גבאי. שהינו הגורם המקצועי המוביל את ההשקעות וההשבחה של הנכסים. ליקיר טראק רקורד מרשים של יצירת ערך לאורך שנים בפעילות נדלן באירופה וכן בארה"ב. לאור איכות בעלי המניות ובפרט לאור העובדה שגופים מוסדיים חזקים מחזיקים בעיקר מניות של הגורם המנפיק, אני לא רואה תסריט שחברות ביטוח כמו פניקס וכלל יכולות בכלל להרשות לעצמם לעשות דיפולט לאגח בארץ שהונפק על ידי חברה בבעלותם. ואני מניח שאם למרות האיתנות הפיננסית החריגה לטובה של החברה יילוסטון תיקלע בעתיד לקשיים כלשהם בעלי המניות בה ידעו לבצע הזרמה של הון בשביל לאפשר לה לעמוד בתשלומים לבעלי האג"ח.
* השקף מתוך מצגת החברה
* מתוך דוח הצעה של החברה שדווח ב 6.2026
אג"ח א של חברת יילוסטון נסחר כיום בתשואה שיקלית גבוהה של 7.35%. לאור האיתנות הפיננסית ועוצמת בעלי השליטה לדעתי האג"ח צריך להיסחר ברמה נמוכה יותר של כ-6.5% ואולי אף מתחת. יצוין כי לפי הדוח הצעה שפורסם לציבור בעלי המניות בחברה השקיעו בהנפקת האג"ח כ-286 מליון ש"ח (מתוך 600 מליון ש"ח שהונפקו) מה שאמור לתת למשקיעים אמון נוסף לביטחון שלהם בהנפקה ובאינטרס של החברה המנפיקה להחזר עתידי של האג"ח במלואו ובזמן.
קוהאן אג"ח א - תשואה שיקלית קבועה של כ-7.2% למח"מ של כ-3.3 שנים
מראש אציין כי המדובר בחברת BVI אשר הנפיקה השנה אג"ח בת"א המגובה בשעבוד ראשון על נכסים מניבים. קוהאן הינה בעיניי אחת החברות המעניינות שהגיעו להנפיק בישראל והמודל העסקי שלה שדוגל ברכישה של נכסים בעייתים במחיר נמוך מאוד ויצירת ערך משמעותי על ידי השבחתם (על ידי העלאת תפוסה, שינוי יעוד וביצוע שידרוגים בנכסים) מאוד מזכיר לי את חברת נמקו, שהגיעה לישראל לפני שנים רבות וידעה להתנהל בצורה נכונה מול המשקיעים וכן לדעת להשתמש בגיוסי האג"ח על מנת לגדול ולהפוך לחברה גדולה, תזרימית ועוצמתית.
האג"ח שהונפק על ידי קוהאן מגובה בנכסים בשווי של למעלה מ 200 מליון דולר בשיעור מינוף של כ-62.5% בלבד. בנוסף, החברה מציינת בדוחותיה כי הנכסים מייצרים תזרים תפעולי שנתי גבוה של כ-29 מליון דולר. מה שאמור לאפשר לחברה לפרוע את התשלומים לבעלי האג"ח בתסריטי קיצון בעיניי גם באמצעות התזרימים השוטפים המיוצרים על ידי הנכסים המשועבדים עצמם. האג"ח מדורג בדירוג A2 על ידי מדרוג. יצוין כי לקוהאן מאזן סולידי יחסית עם הון של כ 224 מליון דולר (מזה: 32 מליון דולר זכויות מיעוט) על מאזן של כ-585 מליון דולר (שיעור הון למאזן של כ 38%) ויחסי כיסוי חוב חריגים לטובה.
* מתוך מצגת חברת קוהאן שדווחה ב 2.2026.
אין סיבה בעיניי שהאג"ח של קוהאן שגם מגובה בשעבוד על נכסים ייסחר בתשואה גבוהה של מעל 7% כאשר בארץ נסחרים אג"ח בלי שעבודים בתשואות של ברמה של כ-5% בלבד של חברות מקומיות שפועלות בסיכון גבוה בעולם היזמות למגורים כמו צרפתי ועמרם ו/או מדיפאואר שפעולת בתחום מרכזי המסחר בארה"ב. האג"ח של קוהאן ראוי לדעתי להיסחר בתשואה מקסימלית של כ-5.75% - 6% בלבד.
אלבן אג"ח א - תשואה צמודה למדד של כ-3.6% למח"מ של 4.4 שנים
אלבן הינה חברה קטנה יחסית וחביבה אשר הנפיקה לראשונה אג"ח בת"א לפני מספר חודשים. החברה מחזיקה מנהלת ומפעילה בית דיור מוגן לאוכלוסיית הגיל השלישי בישראל, תחת המותג "בית טובי העיר", הממוקם בירושלים ומיועד לציבור הדתי חרדי מהמעמד הגבוה בארץ ובתפוצות. הנכס הוקם על ידי החברה בשנת 1993 ופועל למעלה מ-30 שנה. לטובת בעלי האג"ח החברה רשמה שעבוד בדרגה שניה על הנכס העיקרי של החברה וכן שעבוד ראשון על הזכויות הנובעות מכורח ההסכמים שלה עם דיירים והסכמים עם שוכרים. תחום פעילותה של החברה נחשב לדפנסיבי יחסית והחברה מציגה בדוחותיה לאורך זמן צמיחה בהיקפי הכנסותיה וכן בתזרים ה-NOI .
ההון העצמי ל 3.2026 עמד על כ-155 מליון שקלים והוא מהווה כ 33% מסך המאזן. לאור איכותי הנכס המשועבד, הסולידיות בהתנהלות החברה לאורך שנים ומבנה המאזן הנוכחי, להערכתי התשואה בה נסחר האג"ח כיום הינו אטרקטיבי להשקעה, ובפרט למול אלטרנטיבות דומות.
* הטבלה מתוך דוחות החברה ל 31.3.2026.
הכותב משמש כבעלים וכמנכ"ל של חברת י.מ.ל.א. ייעוץ והשקעות בע"מ, אשר מתמחה בייעוץ וליווי חברות בנושאי גיוסי הון, הנפקות, ייעוץ וליווי בהליכי דירוג אשראי, בנקאות להשקעות, ייעוץ פיננסי ועסקי.
גילוי נאות: למועד זה הכותב עשוי להחזיק במישרין ובעקיפין בני"ע (אג"ח ו/או מניות) של חברות המוזכרות בכתבה. לכותב אין קשר עסקי כלשהו עם החברות המוזכרות במאמר והוא לא קיבל (ולא צפוי לקבל) שום תגמול משום גורם הקשור אליהן בגין הניתוח לעיל. יובהר כי הניתוח לעיל של הכותב התבסס על מידע פומבי בלבד וכי לא קוים שיח כלשהו עם החברות (או מי מטעמן) בנושא. אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. כאמור החברה ו/או הכותב מחזיק ו/או עלול להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.
