"אני עדיין רואה אפסייד באיי.סי.אל - המומנטום מאוד חיובי"

חוזה האשלג שנחתם לאחרונה בין בלארוס להודו, במחיר של 349 דולר לטון, אשר גבוה משמעותית מההערכות בשוק - נותן רוח גבית לשוק כולו ולאיי.סי.אל איי.סי.אל -0.46%   בפרט. מניית איי.סי.אל זינקה אתמול בעקבות החוזה, כשהמשקיעים העריכו שמדובר בסנונית ראשונה למגמה חיובית ארוכת טווח, ממנה עשויה החברה ליהנות החל מהרבעון השלישי של השנה. במסגרת ראיון שערכנו עם מיכל אלשיך, מנהלת מחקר בדיסקונט ברוקראז', היא מנתחת את השפעת המחיר החדש על תחזית הרווחיות של החברה, ומספקת תחזית ל-EBITDA ולרווח הנקי של החברה.

לדברי אלשיך, החוזה החדש עם הודו רלוונטי לשליש ממכירות האשלג של איי.סי.אל, כך שכל שינוי של 10 דולר במחיר האשלג מתורגם ישירות לתוספת של כ-45 מיליון דולר ל-EBITDA השנתי. אלשיך סבורה כי נוכח השיפור במחירים, ובמקביל לירידה בעלויות ההובלה ולשיפור בביקושים, החברה צפויה לרשום גידול של כ-10% גם ברווח התפעולי וגם ברווח הנקי השנה, ולהגיע לרווח תפעולי של כ-1.6 מיליארד דולר.

מעבר למגזר האשלג, אלשיך מדגישה כי גם תחום הפתרונות החקלאיים המיוחדים ממשיך לצמוח וצפוי לשפר את תמהיל ההכנסות של החברה. במקביל, מגזר הברום עשוי לחזור לתמונה ככל שהריבית תרד והביקוש למוצרי צריכה יתחדש. "המומנטום החיובי בשוק יוצר תמחור גמיש, ולכן למרות שהמניה נסחרת כיום במכפיל גבוה מהעבר, עדיין יש לה אפסייד".

החוזה שנחתם בין בלארוס להודו במחיר של 349 דולר לטון אשלג מייצר סנטימנט שורי בשוק. עד כמה משמעותית השפעת החוזה הזה על תחזית הרווחיות של איי.סי.אל לשנה הקרובה? 

• האשלג מזנק ואיי.סי.אל בעקבותיו; חוזה עם הודו במחיר גבוה מהצפי
• למה מגזר האשלג של איי.סי.אל מאכזב ומתי הוא יתאושש?

"החוזים נחתמים אחת לשנה, החוזה הקודם היה לפני כשנה. למעשה ההשפעה בטווח הארוך היא לאו דווקא קיימת, היא יותר רלוונטית לשנה הקרובה. החוזה הנוכחי לא נותן צפי לשנים הבאות, אבל כן נותן נראות מסוימת לשנה הקרובה כי שליש מהמכירות של איי.סי.אל הן לסין ולהודו. אם החברה מוכרת סביב 4.5 מיליון טון, אז החוזים האלו מייצגים בערך שליש מהמכירות. כל 10 דולר במחיר, זו תוספת של 45 מיליון דולר ל-EBITDA".

ברבעון הראשון איי.סי.אל עוד נאלצה למכור חלק מהאשלג במחירים נמוכים שנקבעו בעבר. מתי בפועל נראה את השפעת המחירים החדשים בתוצאות?

"הודו זה חוזה שנתי, אז המחיר החדש יהיה רלוונטי עד השנה הבאה. סביר שסין תחתום בקרוב על חוזה דומה, יתכן שב-10 דולר פחות. בשווקים אחרים, שבהם העסקאות הן בספוט, כבר יש מחירים גבוהים יותר, סביב 370 דולר לטון, ובאירופה אפילו קרוב ל-400 דולר. ההשפעה על התוצאות תתחיל להופיע החל מהרבעון השלישי של 2025 ותימשך אל תוך המחצית הראשונה של 2026. בתחילת השנה ראינו עליות בשער המניה של איי.סי.אל אבל זה היה מאוד לא מוחשי ונבע מאינדיקציות שונות, ככל שהתקדמנו לשנת 2025 רואים ששוק האשלג במומנטום מאוד חיובי, והחוזים נותנים את הגושפנקא שאנחנו נמצאים בשוק מאוד חיובי, הרבה מעבר לצפיות של תחילת השנה. נראה את ההשפעה בדוחות החל מהרבעון השלישי אל תוך המחצית הראשונה של 2026".

• לודן טק לקראת פיצול - מה מכפיל הרווח של החברה?
• אחרי צלילה של 85% במניה - מנכ"ל ג'נגו מתפטר
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

מגזר האשלג סבל מתקופה ארוכה של ירידות מחירים ואי-ודאות. מה דוחף את המחירים למעלה?

"דבר ראשון שוק האשלג חווה ירידת מחירים ויש לכך כמה סיבות. אם נלך אחורה למלחמת רוסיה אוקראינה, כל מחירי הסחורות החקלאיות והדשנים התפוצצו, הגיעו ל-800 ואף 1000 דולר לטון. החקלאים מאוד רצו לקנות אבל בגלל רמת המחירים הגבוהה הייתה ירידה בביקוש, שלא הייתה ירידה אמיתית אלא כתוצאה מהמחירים הגבוהים, ונוצר מצב של חוסר אצל החקלאים, הם לא הצטיידו כמו שהם רצו, ולכן ב-2024,2025 רואים עליה יפה בביקושים מעבר לממוצע, אם השוק צומח בדר"כ ב-3% אז רואים כעת צמיחה של כ-8%. 

למעשה אדמה צריכה שלושה דשנים - חנקן, פוספט ואשלג. כל סוג אדמה צריך תמהיל שונה, ואפשר לעשות המרות שונות בין שלושת הדשנים. אם לצורך העניין מחירי הפוספט עלו משמעותית ל-700 דולר לטון, אז החלקאי יעשה את התחשיב הכלכלי ויעדיף לרכוש יותר אשלג, וזה דבר נוסף שתמך במחירי האשלג לצורך העניין. בנוסף מתחילת השנה הייתה עליה בסחורות החקלאיות ובדגש על תירס. התירס צורך יותר דשנים מגידולים אחרים וזה תמך במחירים כלפי מעלה. דבר נוסף, בעקבות המכסים הרבה חקלאים הלכו והצטיידו מחשש שיהיה מכס על אשלג. נכון להיום, האשלג לא כלול במכסים, ורואים שהמחירים ממשיכים לעלות. איי.סי.אל שחקנית יחסית קטנה בשוק האשלג. המחיר המוצע ההיסטורי של איי.סי.אל הוא 330 דולר רק עכשיו אנחנו מגיעים לכיוון הממוצע, וזה נוח לחקלאים. דבר נוסף היה את סיפור על בלארוס ורוסיה שלא העבירו מספיק סחורה, בגלל הסנקציות על המדינות, יחד עם הקטנת הייצור מצידן, וזה עוד סיבה לחוסרים שנוצרו ולכן בשנתיים האחרונות יש אובר ביקושים".

מניית החברה עלתה בכ-47% בשנה האחרונה, בין היתר מתוך ציפיות לשיפור באשלג. האם את סבורה שהשוק כבר תמחר את ההתאוששות הזו, או שיש עדיין אפסייד משמעותי כשהחוזים החדשים יתחילו להתגלגל?

"אני בהמלצה חיובית על איי.סי.אל כבר תקופה ארוכה. מחיר היעד שלי עומד על 27 שקל למניה, מה שמשקף אפסייד של כ-13%, כך שהאפסייד אמנם הצטמצם מעט, אבל עדיין קיים. איי.סי.אל היא סוג של מניית מומנטום, כשהמומנטום חיובי, גם התמחור נהיה גמיש יותר. כיום החברה נסחרת במכפיל רווח של 16, והמכפיל לשנה הבאה הוא 15. בהשוואה למכפיל ההיסטורי שלה, שהיה סביב 13, זה נראה גבוה, ולכן אפשר לטעון שהמניה מעט יקרה. אבל בגלל שהמומנטום כל כך חיובי, זה עדיין מעניין להיחשף אליה. המומנטום משפיע מאוד על ההתנהלות של המניה בבורסה.

לגבי התחזית, השנה אני צופה צמיחה מהותית בעיקר במגזר האשלג, בזכות רמות המחירים הגבוהות, וגם קצת בפוספט. בשנת 2026, אני מעריכה שנראה יציבות או צמיחה קלה באשלג, וצמיחה משמעותית יותר במגזר הברום. השוק בברום היה חלש, אבל ככל שהריבית תרד, הביקוש למוצרי צריכה מבוססי ברום עשוי לעלות. צריך לזכור שראינו עודף היצע בברום, בעיקר בשל כניסת יצרנים סינים עם מפעלים חדשים. אבל היעילות שלהם נמוכה מאוד, וכשהמחירים יורדים, הם לא שורדים. אנחנו רואים שהסינים מתחילים לסגור מפעלים. לעומת זאת, איי.סי.אל מפיקה ברום מים המלח, שם הריכוז גבוה והיעילות גבוהה, וזה מאפשר לה לשרוד טוב יותר את תנאי השוק ולהרוויח עם החזרה של הביקושים".

איי.סי.אל שמה דגש אסטרטגי על צמיחה בתחום הפתרונות החקלאיים המיוחדים. האם לדעתך מדובר במנוע צמיחה ריאלי ומשמעותי, או שבפועל מגזר האשלג ימשיך להכתיב את תמחור המניה בשוק?

"אנחנו רואים בתחום הזה צמיחה שתימשך גם בהמשך השנה, מדובר בדשנים מיוחדים, שחלקם מבוססי פוספט. זהו תחום שבו איי.סי.אל מנסה לבדל את עצמה ככל האפשר מחברות שמתמקדות רק בקומודיטיז כמו אשלג ופוספט, כדי לא להיות תלויה בתנודתיות של מחירי הסחורות. ככל שהמשקל של ה-Specialties יגדל, כך החברה תוכל ליהנות ממכפילים גבוהים יותר בשוק. זו גם הסיבה שאיי.סי.אל משקיעה בפיתוח התחום הזה באופן אסטרטגי. מדובר בשוק עם תנודתיות נמוכה יותר ותחרות פחות אגרסיבית, והחברה אף מרחיבה את פעילותה למדינות נוספות כחלק מאותה אסטרטגיה".

בלארוס רוסיה, האם זה סיכון משמעותי?

"על פניו בגלל שהן יצאו מהשוק בגלל הסנקציות זה גרם לירידה בהיצע, אבל בשנתיים האחרונות הצליחו להתגבר על זה, אם דרך ייצוא למזרח וייצוא בדרכים לא חוקיות. מבחינתי זה סיכון קיים אבל די קטן".

ולסיכום, איך נראית התחזית שלך לשנה הקרובה מבחינת ביצועי החברה והערכת השווי?

"אם בשנה שעברה ה-EBITDA של איי.סי.אל עמד על כ-1.46 מיליארד דולר, השנה אני צופה גידול ל-1.6 מיליארד דולר, כלומר צמיחה של כ-10%. גם הרווח הנקי צפוי לצמוח בשיעור דומה של כ-10%. זה משקף מכפיל רווח של 16, שהוא גבוה ביחס לעבר, וכן מכפיל EBITDA של 6.5. יחד עם זאת אני עדיין רואה אפסייד וממליצה על המניה באופן חיובי".