עד סוף החודש אמורה חברת קמהדע לפרסם את תוצאות הניסוי הפיבוטאלי בתרופה באינהלציה. עבור החברה, מדובר באחד ממנועי הצמיחה המשמעותיים ביותר של חברת הפרמצבטיקה ולקבוע את עתידה לשנים הבאות. נזכיר כי רק אתמול (ג') התייחס אורי הרשקוביץ מקרן 'ספרה' לאירוע של קמהדע ככזה שעשוי לטלטל את סקטור הביומד בת"א כולו. לידיעה בהרחבה תרחיש של כישלון, יהפוך את קמהדע לחברה רזה יותר - הרבה יותר. על פי הערכות בשוק, מניית החברה אשר נסחרת בשווי של כ-2 מיליארד שקל עלולה לצלול בעשרות אחוזים במקרה של כישלון בניסוי החשוב. רק בשבוע שעבר קיבלו המשקיעים 'פרומו' כיצד עלול להיראות לחץ של מוכרים כאשר קמהדע ריכזה מחזור חריג וצללה ב-8% ללא כל הודעה מצד החברה. נשאלת השאלה כיצד המשקיע הממוצע יכול להיחשף לתוצאות הניסוי של קמהדע, זאת מבלי "לשלם" קנס מטורף במקרה של כישלון? מתברר שישנה דרך להגביל את ההפסד במקרה של כישלון ומצד שני ליהנות מרווח מלא של מלוא עליית ערך המניה במקרה של הצלחה. כמו כן, אסטרטגיה זו גם עשויה להקטין את הוצאות המס. האסטרטגיה הזאת מבוססת על איגרות החוב להמרה של החברה. בשלהי 2009 הנפיקה קמהדע איגרות חוב להמרה. מאז ועד היום מניית החברה טיפסה במסחר והאג"ח מתנהג למעשה בצמוד למניית החברה. מסיבה זו אין ל"תשואה ברוטו לפידיון" שעומדת על 27%- שום משמעות. עם זאת, בתרחיש שלילי - על החברה עדיין יהיה להחזיר את הסכום שהיא גייסה ויתרתו עומדת על כ-60 מיליון שקל. מבדיקת Bizportal עולה כי משקיע אשר רוכש היום את האג"ח להמרה של קמהדע צפוי ליהנות עד לפידון הסופי בדצמבר 2015 מסכום של 108 אגורות (לא מהוון). הנחה זו מתבססת על כמות המזומנים המשמעותית שבידי החברה אשר תאפשר לה לפרוע בקלות יחסית את החוב למשקיעים. עם זאת, ככל הנראה בתרחיש של כישלון בניסוי - איגרות החוב ייסחרו סביב רמה של 100-104 אגורות, ירידה של כ-35% לעומת המחיר היום (כ-155 אגורות).המשמעות הינה שהאג"ח מספק "הגנה" למשקיעים מפני ירידה במחיר המניה. בצד החיובי, מאחר והאג"ח נמצא באפיק המנייתי, המחזיקים בו יזכו לראות את מלוא התשואה של המניה במקרה של הצלחה בניסוי הקליני. את זה ניתן לראות מנתון "פרמיית ההמרה" שעומדת על כ-1% - שמצביע על מיתאם חזק בין המניה לבין האג"ח. יתרון נוסף שיש למחזיקי האג"ח להמרה על פני האחזקה הישירה במניה קשור לשיקולי מס - תחום אשר בדרך כלל המשקיעים לא לוקחים בחשבון בעת ההשקעות שלהם. נכון להיום, מס רווחי ההון על השקעה באג"ח עומד על 15%, זאת לעומת מס של 25% בהשקעה באפיק המנייתי. המשמעות היא שמחזיקי האג"ח גם עשויים ליהנות ממס מופחת לעומת מחזיקי המניות. אחת מהאסטרטגיות האפשריות היא ניצול ארביטראז' מס. על פי אסטרצגיה זו, ניתן לרכוש את האג"ח להמרה של קמהדע (לונג) כאשר מנגד מוכר המשקיע בחסר את המניה (שורט). אסטרטגיה זו מצד אחד עשויה להגביל את הרווח/הפסד בצורה משמעותית - אך היא מאפשרת מאפשרת לייצר ארביטראז' מס בשיעור של 10%.