איתקה מקבלת אפסייד של 30% מבנק אוף אמריקה; מניית דלק עולה

בנק אוף אמריקה חוזר לסקר את מניית איתקה, חברת הבת של דלק דלק קבוצה 2.21%  , עם המלצת "קנייה" ומחיר יעד של 170 פני - אפסייד של כ-31% על מחיר הסגירה האחרון.

האנליסטים בבנק כתבו כי החברה מספקת תשואה איתנה בים הצפוני הבריטי. עוד כתבו האנליסטים כי ההחזר למשקיעים, בהתחשב בדיבידנדים שהחברה מחלקת, הינו כ-50%. בבנק כתבו כי הם אוהבים את המרת ההון של החברה, כאשר לחברה יש הפסדי מס צבורים של מעל ל-10 מיליארד דולר, תשואת דיבידנד כאמור של מעל ל-50% בשלוש השנים הקרובות ומאזן חזק.

עוד כתבו בבנק כי הירידה של כ-20% במחיר המניה של החברה מאז אפריל הינה מוגזמת בהתחשב בתשואת הדיבידנד של החברה ב-2025, של כ-17%, מכוסה אורגנית מתחת למחיר של 50 דולר לחבית נפט מסוג ברנט, ביחס לחברות המתחרות בהן המחיר הממוצע הוא 70 דולר לחבית והחברות האירופאיות הגדולות בתחום בהן המחיר הממוצע הוא 90 דולר לחבית. 

• תשובה מנסה להקים לתחייה את אימפריית הנדל"ן שלו
• למה דלק עולה 3%? הרכישה של איתקה

כתוצאה מגורמים אלו, כמו גם ממבנה הבעלות החדש בחברה שתומך בחלוקת הון לבעלי המניות, בבנק מעריכים תשואת דיבידנד של מעל ל-50% עד 2027 ו-100% עד 2030. "בשורה התחתונה", כתבו בבנק, "איתקה היא חברה עם תשואת דיווידנד חסינה שלא התגלתה". עוד כתבו בבנק כי הם מעריכים כי נושא המיסוי בבריטניה צפוי להיפתר על רקע השינוי בטון של גורמי הממשל בתקופה האחרונה, כאשר הם מאמינים כי שיפור הראות העתידית של משטר המס יסייע לשוק ההון ויפחית את הסנטימנט השלילי שהיה בסקטור בשנים האחרונות.

איתקה - נכס משמעותי של דלק

קבוצת דלק רכשה את השליטה באיתקה ב-2017 בתמורה כ-350 מיליון דולר, כשאחרי העסקה החזיקה דלק בכ-76% ממניות איתקה, ולאחר מכן רכשה גם את שאר המניות - מה שהביא אותה לבעלות מלאה ומחיקת מניות איתקה מהמסחר, במהלך שנועד להרחיב את הפעילות הבינלאומית של דלק.

לאחר הרכישה התרחבה הפעילות של איתקה באופן משמעותי באמצעות פיתוח פרויקטים ורכישות נוספות. בשנת 2019 רכשה איתקה את נכסי הנפט והגז של חברת שברון בים הצפוני בכ-1.65 מיליארד דולר, מהלך שהכפיל את כושר ההפקה שלה. ב-2022 השלימה איתקה רכישה גדולה נוספת - חברת Siccar Point - שהוסיפה לפורטפוליו שלה שני מאגרי ענק שטרם פותחו (שדות הנפט Cambo ו-Rosebank). רכישות אלו, לצד עלייה במחירי הנפט והגז בעולם ב-2021-2022, האיצו את צמיחתה ואת רווחיותה של איתקה.

• סאפיינס מעלה את תחזית לשנה כולה ל-576 מיליון דולר
• "טראמפ טוב לגיאותרמיה, ובמובן הזה הוא טוב לאורמת"
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

בשנים האחרונות איתקה מציגה רווחיות גבוהה מאוד. בשנת 2023 הסתכמו הכנסות החברה בכ-2.3 מיליארד דולר, והיא הניבה לקבוצת דלק רווח נקי (חלק הקבוצה) של כ-287 מיליון דולר. בשנת 2024, על רקע ירידה מסוימת במחירי הגז הטבעי ותקלות שתוחזקו בהפקה במהלך המחצית הראשונה של השנה, ירדו הכנסות איתקה לכ-2 מיליארד דולר, והרווח הנקי המיוחס לקבוצת דלק ירד לכ-145 מיליון דולר. הירידה ברווחי 2024 קוזזה בחלקה על-ידי עסקאות גידור ועלייה בתפוקה ברבעון האחרון: ברבעון הרביעי של 2024 זינקו הכנסות איתקה לכ-755 מיליון דולר (לעומת 500 מיליון דולר בלבד ברבעון המקביל ב-2023), הודות לצירוף הפעילות החדשה של ENI שהגדילה משמעותית את ההפקה באותו רבעון.

איתקה הפכה בשנים האחרונות למנוע מרכזי עבור קבוצת דלק. בשנת 2024 כאמור תרומת איתקה לרווחי הקבוצה קטנה בשל ירידת הרווחיות, אך עדיין הייתה משמעותית: כ-145 מיליון דולר (כ-520 מיליון שקל) מרווחי 2024 של דלק קבוצה יוחסו לאיתקה, כ-37% מהרווח הנקי השנתי של הקבוצה שהסתכם ב-1.4 מיליארד שקל, או כ-390 מיליון דולר. לשם השוואה, חברת הבת האחרת העיקרית של דלק, ניו-מד אנרג'י, בעלת הזכויות במאגר לווייתן, תרמה ב-2024 כ-1.1 מיליארד שקל לרווחי דלק, כך ששתי זרועות האנרגיה הללו מהוות יחד את רוב רווחי הקבוצה.

איתקה תרמה לקבוצת דלק גם בתזרימי מזומנים משמעותיים דרך דיבידנדים. במהלך 2023 חילקה איתקה לבעלי מניותיה דיבידנדים מצטברים בסך של כ-400 מיליון דולר (בשלוש פעימות), שמתוכם קיבלה קבוצת דלק, כבעלת כ-89% באיתקה אז, כ-1.28 מיליארד שקל. חלוקות אלו סייעו לחברה האם להתמודד עם חובותיה ולחזק את הנזילות. גם בשנת 2024 נמשכה מדיניות החלוקה: עם פרסום דוחות 2024 הכריזה איתקה (כעת כבר במתכונת משותפת עם Eni) על דיבידנד שנתי בהיקף של כחצי מיליארד דולר. אמנם חלקה של דלק באיתקה קטן לכ-52% לאחר המיזוג עם Eni, אך עדיין צפויה דלק לקבל מאות מיליוני דולרים מדיבידנד 2024 של איתקה, המשקפים תזרים משמעותי נוסף לקבוצה.

כמה דלק מורווחת באיתקה?

בנובמבר 2022 הנפיקה דלק כ-10% ממניות איתקה בבורסת לונדון. ההנפקה בוצעה לפי מחיר של 250 פני למניה, ששיקף שווי חברה של כ-2.45 מיליארד ליש"ט, או כ-2.83 מיליארד דולר, מה שכבר אז שיקף לדלק רווח של מעל פי 5. 

 מאז ההנפקה ירד מחיר מניית איתקה והיא נסחרת היום סביב 138 פני ושווי של כ-2.146 מיליארד ליש"ט, או כ-2.85 מיליארד דולר, כששווי האחזקה של דלק נאמד בכ-2.56 מיליארד דולר. במילים אחרות, פעילות הים הצפוני של איתקה היא אחד הנכסים העיקריים של הקבוצה, לצד אחזקותיה בלווייתן (ניו-מד) ועסקים נוספים (כמו מהדרים והפעילות החדשה בתחום האשראי עם ישראכרט).

העתיד של איתקה

המיזוג עם Eni הגדיל באופן דרמטי את כושר ההפקה של איתקה: החל מהרבעון הרביעי 2024 זינקה התפוקה היומית של החברה לכ-116 אלף חביות שווה-ערך נפט ליום, כמעט כפול מהממוצע טרם המיזוג.. כתוצאה, ברבעון שלאחר העסקה נרשם שיפור חד בתוצאות - הרווח הנקי הרבעוני של דלק קפץ לכ-350 מיליון שקל ברבעון הרביעי של 2024, לעומת 79 מיליון שקל ברבעון המקביל. 

יושב ראש איתקה, יניב פרידמן, אף ציין כי "איתקה היא אחת מחברות האנרגיה הגדולות והחזקות בים הצפוני, הן תפעולית והן פיננסית", וכי צירוף הנכסים והעתודות של Eni מבטיח לאיתקה אופק הפקה ארוך שנים קדימה.

לאיתקה יש בשנים הקרובות מספר מנועי צמיחה משמעותיים. בעסקת Siccar Point נוספו לחברה שני פרויקטים גדולים שעדיין לא הופקו: שדות Cambo ו-Rosebank. לפי דלק, אלו בין התגליות הגדולות ביותר בים הצפוני שטרם פותחו. ממשלת בריטניה העניקה הארכת רישיון לפיתוח פרויקט Cambo עד מרץ 2026, ואיתקה פועלת לגיבוש שותפות למימון והפעלת הפרויקט יחד עם גורם נוסף. במקביל, פרויקט Rosebank (שבו לאיתקה 20%) קיבל בסוף 2023 אישור רגולטורי לפיתוח מלא, בהובלת המפעילה Equinor, וצפוי להוסיף הפקת נפט משמעותית באמצע העשור הנוכחי.

לאיתקה גם יתרון מיסויי משמעותי בבריטניה: הפסדי מס צבורים של מעל 10 מיליארד דולר, המאפשרים לה לקזז רווחים עתידיים ולשלם פחות מס. לצד ההמלצה האחרונה של בנק אוף אמריקה, בנק ברקליס העניק המלצה חיובית לקבוצת דלק, שהדגיש את פוטנציאל הצמיחה והביקוש הקשיח לגז ממאגר לווייתן (ניו-מד) לצד השיפור בפעילות איתקה, כמנועים להצפת ערך בדלק.

אבל יש גם סיכונים

עם זאת, יש להביא בחשבון גם את הסיכונים באופק. הפעילות בים הצפוני מתמודדת כיום עם משטר מס מכביד בבריטניה: בשנים האחרונות הוטל "מס רווחי יתר" מיוחד (EPL) בשיעור 35% בנוסף למס החברות הענפי, כך שסך המס על רווחי נפט וגז מגיע לכ-75%. אמנם ניתן לקזז את מס היתר באמצעות השקעות הון, אך אי הודאות הרגולטורית עדיין מרחפת.

לפי הערכת אנליסטים, לא צפויה החרפה נוספת במיסוי בשל הצורך לעודד השקעות, וייתכן שאף יחול בטווח הבינוני שיפור בנטל המס, אם הממשל יאמץ גישה תומכת יותר בתעשייה. בינתיים, הנהלת איתקה מתמקדת בהוצאת הפרויקטים החדשים אל הפועל ובהמשך חלוקת מזומנים לבעלי המניות, תוך השותפות עם Eni.

השנה האחרונה של דלק

ב-2024 דלק הכניסה כ-12 מיליארד שקל, לעומת הכנסות של כ-12.3 מיליארד שקל בשנת 2023. הרווח הנקי בשנת 2024 הסתכם בכ-1.4 מיליארד שקל, לעומת כ-1.6 מיליארד שקל בתקופה המקבילה אשתקד, כשהפער יוחס בעיקר לירידה שנרשמה במחצית הראשונה של 2024 בהכנסות איתקה, לפני השלמת העסקה למיזוג עסקים עם ENI. במהלך שנת 2024 חילקה הקבוצה לבעלי מניותיה דיבידנד בהיקף כולל של כ-940 מיליון שקל, המשקף למשקיעים תשואת דיבידנד של כ-13.5%. המניה שלה נסחרת היום לפי שווי של כ-10.78 מיליארד שקל אחרי זינוק של 27% השנה ושל 45.7% בשנה האחרונה.

בנוסף, דלק לאחרונה יצאה כמנצחת במירוץ לרכישת ישראכרט כשההצעה שלה, לפי שווי חברה של כ-3.56 מיליארד שקל, עלתה על זו של מנורה ובנק ירושלים. ישראכרט צפויה לספק לדלק זרוע חזקה נוספת בתחום שלא הייתה פעילה בו עד היום, תחום האשראי, והיא צפויה להוות מנוע צמיחה נוסף, כשישראכרט עצמה צפויה להגיע להגיע לרווח שנתי של כ-500 מיליון שקל בשנתיים הקרובות.