חברת ווישור גלובלטק -1.66%  היא אחת מחברות האינשור-טק הישראליות שהונפקו בעת האחרונה, לצד ליברה בשוק המקומי ולמונייד בנסדא"ק. ללא ספק ,סקטור הביטוח הדיגיטלי צובר תאוצה בעת האחרונה, ואנחנו בעיצומה של מהפיכה בתחום הביטוחי.

לקריאה נוספת:

> אמיל וינשל ממשיך לעשות צחוק מהמשקיעים

> חברות הביטוח: הגדלת פרמיית אי הנזילות הצילה את דוחות הרבעון מירידת התשואות

אותן חברות מביאות את בשורת הביטוח הדיגיטלי לציבור הרחב, מותירות מאחור את העולם הישן של סוכני הביטוח, בכל מקום בו אין לייעוץ המקצועי ערך מוסף וזה כולל את ביטוחי הרכב, דירה ומשכנתא. ביטוחים פשוטים כמו ביטוח אלה, ינותבו להערכת רבים, לדיגיטל בעוד שסוכני הביטוח יתמקדו בביטוחים מורכבים, כגון תכנוני פרישה וכיו"ב בהם נדרשת "התאמת חליפה" לכל לקוח, באופן פרטני ע"פ צרכיו.

ווישור ממוקדת בשוק המקומי בדגש על ביטוחי רכב. החברה מציגה רווח נקי שנתי של כ-10 מיליון שקל בפעילותה זו. בניגוד לחברות הביטוח המסורתיות, החברה לא נדרשת להון עצמי גבוה, כך שנכון לדוחות האחרונים, עודף הון של כ – 90 מיליון עומד לרשותה.

• בזק מוותרת על רכישת אקסלרה טלקום של קרן אלומה
• חסימות בכביש 2 ובכביש 20 ביום שישי: גשר חדש יונף באודים
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

הנפקת ווישור במרץ 2021 הייתה תחילה סיפור הצלחה. ההנפקה התבצעה לפי מחיר מניה של 5.83 שקל ובשווי שוק של 385 מיליון שקל. לא עבר חודש ומחיר המניה נסק ל-8.2 שקל, ושוויה של החברה עלה ל-540 מיליון שקל. בדומה להייפ שאפיין את גל ההנפקות ששטף בשעתו את שוק ההון הישראלי, גם במקרה של ווישור מחיר המניה זינק בימי המסחר הראשונים ללא כל סיבה מוצדקת או שינוי עסקי כלשהו. וכצפוי, הסנטימנט התהפך במהרה והמניה צללה עד לשער של 3.7 שקל ולשווי מצומק של 244 מיליון שקל במרץ 2022.

עסקת איילון ביטוח

ביוני 2021 , שלושה חודשים לאחר שהונפקה הודיעה ווישור, כי בכוונתה לרכוש את חברת הביטוח איילון 3.55% הוותיקה הנסחרת בבורסה לפי שווי של כחצי מיליארד שקל. מניות השליטה באיילון (67% מהחברה) הוחזקו בידי נאמן אליו הן עברו עם פטירתו של לוי רחמני בעל השליטה באיילון. רבים הרימו גבה לנוכח העובדה שווישור הצעירה והדיגיטלית היא בעצם ההיפך הגמור מחברת 'אילון' הוותיקה. מה חשבה לעצמה ווישור, ששווי השוק שלה בעת ההכרזה עמד על כ 350 מיליון שקל, לרכוש נתח של 50% מאיילון בתמורה ל-350 מיליון שקל.

לאחר ההודעה על העסקה, הודיעה ווישור כי מצאה שותפה לעסקה - קיסריה אלקטרוניקה של צבי וענת ברק. ווישור אותתה למשקיעים שהיא מסוגלת להשלים את העסקה, על אף שהתוכנית קצת מסובכת. התוכנית המקורית הייתה שווישור תרכוש את כל מניות איילון מהנאמן (כ-67%) , ומייד תמכור חלק לקרן קיסריה ב 180 מיליון שקל. כך למעשה, תיוותר ווישור עם קצת מעל 50% מאיילון וקרן קיסריה עם שאר המניות. מחיר המכירה של מניות איילון לקרן קיסריה היה גבוה בכ-10% ממחיר הרכישה וגילם רווח מיידי נאה לווישור. בנוסף, סיכמו הצדדים כי קרן קיסריה תשקיע 90 מיליון שקל בווישור ויוקצו לה בתמורה מניות ווישור.

• עזרא גבאי - הוא סוכן הביטוח מאחורי פרשת "יד לוחצת יד"
• אף אחד לא הופתע כשסוכן הביטוח המוכר נחשד בשוחד
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• עזרא גבאי - הוא סוכן הביטוח מאחורי פרשת "יד לוחצת יד"

רצף ההודעות הכה גלים בעיתונות הכלכלית וניתן להניח שהמשקיעים התרשמו כי העסקה תתקשה להיסגר או אף לא כדאית, נוכח העובדה שמניית החברה המשיכה לצנוח עד לשפל 3.7 שקל למניה בחודש החולף. שפל הנמוך בכ-35% ממחיר ההנפקה ובכ-55% ממחיר השיא.

איילון על קצה המזלג

כמו יתר חברות הביטוח, איילון בנויה מחברת החזקות המחזיקה בבעלות מלאה על הפעילות הביטוחית. חברת ההחזקות, היא זו שלמעשה נסחרת בשוק והונה העצמי עומד על 724 מיליון שקל, נכון לסוף הרבעון השלישי של 2021. החזקתה העיקרית של חברת האחזקות של אילון, באופן לא מפתיע, היא חברת הביטוח הרשומה בספריה בכ-750 מיליון שקל.

אך זאת לא ההחזקה היחידה. בבעלות החברה שני נכסי נדל"ן חבויים שנרכשו ב-2018 לשם השקעה. הראשון, 'בית הגרניט' – נכס מניב בפ"ת בן 7 קומות ושתי קומות תת קרקעיות. הנכס נרכש תמורת 51.5 מיליון שקל ומאוכלס במשרדים. הבניין מצוי בהליך תיכנוני כאשר מתוכנן להיבנות בסמוך אליו בניין בן 6 קומות לייעוד תעשייתי. הנכס השני, והיותר מעניין, הינו "בית דרום אפריקה", שהחברה רכשה 80% ממנו, בעלות של 44.2 מיליון שקל בלבד. הבניין, בן 6 קומות, ממוקם מעברו השני של הכביש של מגדל סיטי טאואר האייקוני, במתחם הבורסה ברמת גן, מרחק של דקה הליכה מתחנת הרכבת. זהו אזור שהתעורר לחיים בעקבות תוכנית המתאר החדשה, רג/1800, המאפשרת זכויות בניה רבות באזור, בעיקר לנכסים הממוקמים על ציר בגין, כמו הנכס הזה. רק כדי לסבר את האוזן, ישראל קנדה ובסר חתמו על עסקה בשווי מיליארד שקל על מגרש באזור.

בנוסף, מחזיקה איילון ב-20ֵֵ% מחברת מיטב גמל, שעלתה לכותרות לאחרונה בעקבות תביעה ייצוגית של כ-400 מיל' שקל על העלאת דמי ניהול שלא כדין. התביעה גרמה למיטב "להשיל" מאות מיליוני שקלים משווי השוק שלה. לאילון, אם כן, זה לא משנה, שכן היא זכאית לפיצוי במקרה והתביעה תאושר ומיטב יצטרכו לשלם.

עם ההודעה על רכישת אילון, הודיע מנכ"ל החברה אריק יוגב על התפטרותו. שרון רייך שכיהן עד לאותו הרגע כסמנכ"ל הכספים בחברה מונה במקומו. כמצופה מסמנכ"ל כספים הנכנס לראש הפירמידה, גם רייך ביצע שינויים ארגוניים וחתך בבשר וקבע מינויי בכירים חדשים, מהם הוא מצפה להוביל לשיפור עסקי מהיר בחברה שעד לאחרונה הייתה מנומנמת.

שיפור משמעותי בעסקת איילון

ב-20 במרץ דיווחה החברה כי קרן קיסריה שבתכנית המקורית אמורה הייתה אמורה לרכוש מניות של איילון בסכום של 180 מיליון שקל ולהשקיע 90 בווישור, תשקיע את כל ה-270 מיליון שקל ישירות בווישור. ווישור מצידה תרכוש את כל מניות איילון המוחזקות בנאמנות בתמורה של 462 מיליון שקל . לא חלפו יומיים והחברה הודיעה על השקעה של קבוצת משקיעים נוספת בתנאים זהים לאלו של קרן קיסריה. לכאורה דיווח לא מרעיש.

זה הזמן לעצור, ולבדוק מה אומרים לנו פה...

ביום הדיווח, נסחרה ווישור בשווי שוק של 248 מיליון שקל. כמות המניות הרשומות למסחר של ווישור היו כ-67 מיליון שקל, כשמחיר המניה עומד על 3.7 שקל. תוצאת מכפלתם היא שווי שוק של 248 מיליון שקל, נראה הגיוני לפעילות החברה, מאחר שעבור חברה המניבה רווח נקי שנתי של 10 מיליון שקל, עם עודף הון של כ 90 מיליון שקל, תמחור סביר בהחלט. כאמור, בעסקת אילון, ווישור נדרשה לרכוש 12.24 מיליון מניות של איילון בשווי של 462 מיליון שקל, עסקה מאתגרת לכל הדעות.

קרן קיסריה והשותפים הנוספים, הסכימו לרכוש מניות ווישור תמורת 6.3 שקל למניה, למרות מחיר השפל שבו נסחרו מניות החברה. בשפת המספרים, השותפים הנכבדים, יזרימו 290 מיליון שקל (כאשר שווי החברה בזמן ההודעה עומד על 248 מיליון שקל) ויקבלו לידיהם 46 מיליון מניות בלבד (כאשר רגע לפני היו 67 מיליון מניות), משמע, ישלמו יותר ויקבלו פחות.

כניסת משקיע חדש, במחיר גבוה ממחיר השוק, לא ייחודית. פעמים רבות, נאות משקיע חדש לשלם פרמיה בכדי לרכוש, כמות מניות משמעותית. עם זאת, העסקה בה משלמים הרוכשים, מחיר הגבוה בכ-70% ממחיר השוק, חריגה מאוד ואנו מתקשים להיזכר במקרה דומה בשוק המקומי.

לצורך הסבר של החישוב המתמטי, נבחן את מחיר השוק של 3.7 שקלים למניה. מספר המניות לאחר הנפקת מניות נוספות לקרן קיסריה, יגדל מ 67 מיליון מניות לכ-113 מיליון מניות. מכפלה של 113 מיליון מניות במחיר שוק, מציבה החברה בשווי עתידי של 418 מיליון שקל. התשלום עבור המניות המונפקות יזרום לקופת החברה ויגדיל אותה ב-290 מיליון שקל. סכום זה, יחד עם מקורות נוכחיים של ווישור, יממן את רכישת מניות איילון, תמורת 462 מיליון שקל. דהיינו, שווי של 418 מיליון שקל הנגזר ממחיר המניה משקף, את הפעילות הדיגיטלית של ווישור (שאותה אנו מעריכים ב-150-200 מיליון שקל) ובנוסף לה, את השליטה בחברת איילון הנרכשת תמורת 462 מיליון שקל.

בעלי השליטה בווישור, אמיל וינשל, שהיה בעברו מנכל איילון ביטוח וניצן צעיר הרים, שאף כיהן בתפקיד בכיר באיילון, , מכירים את הכלה. זאת הסיבה להערכתנו, שהם ידעו לנצל באופן יעיל נכסים שלא בליבת הפעילות, דוגמת נכסי הנדל"ן העודפים על מנת לממן חלק מעלות הרכישה.

יתרון נוסף, גם אם לא מיידי, נעוץ בכך שאיילון מחזיקה במאגר מידע גדול על לקוחות קיימים ולקוחות עבר. מעניין יהיה לעקוב האם תימצא דרך לייצר סינרגיות בין החברות. האם החברה המסורתית בעלת המידע והחברה הצעירה הדיגיטלית והיעילה יוכלו לנצל האחת את יתרונותיה של השנייה? זה רק הזמן יגיד.

בשורה התחתונה

ווישור ניצבה בפני עסקה הזדמנותית. רכישת מניות השליטה באיילון ביטוח, איננה משימה שכל חברה יכולה להשלים. רכישת חברת ביטוח מצריכה היתר שקשה להשיג. מצד שני, חברות הביטוח האחרות מנועות מרכישת איילון בשל הגבלים עסקיים. לשם השלמת העסקה, ווישור הייתה זקוקה לגמישות עסקית ופיננסית והוכיחה שיש לה את זה. ניתן להניח שקרן קיסריה הסכימה לשלם פרמיה במחיר, בדיוק מהסיבות הללו.

משקיעי ווישור קיבלו מתנה, כאשר משקיעים שרכשו מניות ווישור, במחיר הגבוה ממחיר השוק, מימנו את רוב העסקה לרכישות איילון. בעתיד נצטרך לראות איך מתממשת הסינרגיה ולא נשלול מיזוג עתידי בין ווישור לאיילון מסיבה אחת פשוטה, מאגרי המידע של איילון הינם נכס של החברה, בכל מקום בו ירצו לשתף את המאגר הזה עם ווישור, הרי תהיה פה עסקה בניגוד עניינים. אחת הדרכים לפתור זאת היא מיזוג בו יציעו לבעלי מניות איילון להמירן במניות ווישור. באופן הזה יגיעו להחזקה של 100% וניגודי העניינים יפתרו. באשר למניית ווישור, היא אכן זינקה לאחר ההודעה, אך זה עדיין רחוק ממחיר המניה בהנפקה 5.38 שקל או מהמחיר של 6.3 שקל, בו המשקיעים החדשים ביצעו השקעה מכובדת.

הכותב הוא שותף מנהל בבית ההשקעות אקורד.