ביום שני יודיע בנק ישראל מה יהיה שיעור הריבית בחודש הבא. נכון להיום, נראה כי הריבית תישאר ללא שינוי, משום שמדד חודש אפריל אמנם היה גבוה, אך לא חרג מההערכות המוקדמות. בנק ישראל עצמו אומר כי הריבית לא תשתנה עד אמצע השנה הבאה.

בצל המשבר המתארך בחו"ל, מהווה הריבית כבר ארבע שנים כלי לעידוד פעילות כלכלית לא פחות, אם לא יותר, ממכשיר לבלימת לחצי מחירים, שזה תפקידה המסורתי. למעשה, הרשויות המוניטאריות קרי, הבנקים המרכזיים בכל רחבי העולם, נאלצים לוותר קצת בזירת האינפלציה, כדי להמריץ את כלכלותיהם המדשדשות. זאת, שעה שהרשויות הפיסיקאלית קרי, הממשלות, תקועות עם חובות וגירעונות תקציביים עצומים ולא מחליטות אם לקצץ הוצאות ולצמצם אותם, או להגדיל הוצאות ולתת תמריצים פיסיקאליים.

משום שלא מסתמנת הכרעה קרובה בנושא, לא יוכלו הבנקים המרכזיים לנטוש את המדיניות המוניטארית המרחיבה כל כך, למרות שהם יודעים שבסופו של דבר יוגש להם חשבון שמן בדמות לחצים אינפלציוניים. פשוט, כשהחששות כה גדולים, אין להם תחליף בתפקיד המבוגר האחראי.

מצב זה אינו בר קיימא, אך הבעיה היא שגם לכך ניתן להתרגל, אם מושכים זאת מספיק זמן. לדעתי, זה מה שקורה בעולם היום. ריביות אולטרה נמוכות, שצריכות לשמש רק למצבי קיצון ולתקופות קצרות, הופכות להיות ריביות נורמליות, שהנחות עבודה לטווח בינוני התרגלו להסתמך עליהן. אולי רק בעוד מספר שנים נוכל להבין את כל ההשלכות שתהיינה לכך שבנקים מרכזיים מצהירים מראש שיחזיקו ריביות נמוכות מאוד במשך שנה, שנתיים ואף יותר. הם מקריבים בכך את עקרון העמימות ומעמידים במבחן את האמינות הרבה שרכשו בעמל רב לאורך השנים, שכן אם תהיינה התפתחויות שתאלצנה אותם להקפיץ את הריבית (אחרי הכל, לא הכל תלוי בהם), הציבור לא ימהר להשתכנע לגבי תכניותיהם ואמירותיהם העתידיות.

שוקי ההון צריכים להיזהר - לא להירדם. הריביות בעולם נמוכות מאוד, נמוכות מדי. בסופו של דבר, הן תהיינה גבוהות בהרבה. לא ברור מתי ובאיזה קצב, אך זה יקרה. בכל מקרה אחר, התאוששות כלכלית תגרום להתפרצויות של לחצי מחירים ברחבי העולם. אז תיווצרנה בעיות חברתיות קשות, שכן אינפלציה מתפשטת במהירות, אך אבטלה יורדת לאיטה. בתווך, תיקלענה מדינות רבות, בו זמנית, לאבטלה ואינפלציה גבוהות - תמהיל שגם המדיניות המוניטארית המתוחכמת ביותר תתקשה להתמודד מולו. הסיכוי לתרחיש כזה זה ילך ויגדל, ככל שהתאמת הריביות לרמות הנורמליות שלהן תידחה.

כשבנק ישראל שב להעלות את הריבית לפני שנתיים, הוא נימק זאת, בצדק, בצורך להביאה לרמה נורמלית. לא ברור אם נרמול הריבית תוכנן להסתיים בגובה של 4%, או 5%, אך מבחינת בנק ישראל, ברור כי קטיעת התהליך בקיץ והורדתה החוזרת של הריבית היוו אילוץ והתרחקות מחודשת מרמה, שתבטיח יציבות מחירים ויציבות פיננסית בטווח הבינוני והארוך.

להערכתי, בנק ישראל ער לכך כל הזמן. לכן, גם אם כעת המצב באירופה עגום, החשש מהאטה חדה במשק עדיין כאן, וקצב וציפיות האינפלציה יורדים שוב, יפחית בנק ישראל את הריבית רק בלית ברירה. אני מוצא שנתוני המשק לא כה גרועים (בנק ישראל עצמו הודה כי עד כה הופתע לטובה) ונתוני סקר החברות והעסקים האחרון מראים זאת היטב.

בד בבד, אנו עדים להאמרת הגירעון בתקציב המדינה (הן בצד ההוצאות והן בצד ההכנסות ובמונחי תמ"ג). תושבי חוץ ממתינים לראות אם הממשלה הרחבה תנקוט צעדים, שירחיקו את הגירעון התקציבי ממימדים של 5% מהתמ"ג ואף יותר - כמו חלק מההערכות לשנים 2013 ואילך. אם לא, נסתכן ביציאת הון זר, בפיחות מהיר בשער השקל כנגד הדולר (שגם עולה בעולם) ובהקדמת לחצי המחירים, המתהווים גם כך על רקע הריבית הנמוכה.

לכן, בניגוד לדעות הרווחות כרגע, אני סבור שבנק ישראל לא ימהר להוריד את הריבית. יותר מכך, אם הממשלה תראה סימנים של התערערות המשמעת התקציבית, שזכתה לשבחים כה רבים על ידי סוכנויות דירוג האשראי, תושבי חוץ ובנק ישראל עצמו, לא מן הנמנע כי בנק ישראל יאלץ לחבוש שנית את אחד הכובעים המוכרים והמסורתיים יותר שלו - כובעו של בעל השוט המוניטארי.

מדיניות פיסיקאלית מרחיבה, שלא תוכיח התכנות, סיבתיות ומקורות מימון, תיתקל עד מהרה במדיניות מוניטארית מצמצמת. במילים אחרות - יש גבול כמה זמן יכול כל בנק מרכזי באשר הוא להתחפש לממשלה ולהחזיק בכוחות עצמו את הכלכלה הריאלית. אחרי הכל, אין זה תפקידו. תשאלו את ראש ה-Fed, בן ברננקי, שחודשים ארוכים מבהיר כי הכדור הכלכלי נמצא בחצי המגרש של הממשלה. הבנקים המרכזיים בעולם לא עומדים לגלות את המגבלה הזו, הם מודעים לה היטב.

*לדאבוני, תקנות הייעוץ הכללי החדשות של הרשות לניירות ערך אוסרות עלי להתייחס לתגובות שלכם בעמוד זה.