חודש מארס נפתח על רקע אישורה של תוכנית החילוץ השנייה של יוון בהיקף של 130 מיליארד אירו. מטרת התוכנית בין היתר הינה להוריד את יחס החוב - תוצר היווני לרמה של 121% עד שנת 2020 מרמה של 160% כיום. נזכיר שסכום התוכנית לא השתנה מלפני שנה, אך "התספורת" לבעלי החוב הנוכחיים גדלה משמעותית לכ-70%.

ישנן כמה סיבות לכך שהשווקים לא ממש "התרגשו" מההסכם:

1. השווקים כבר צפו שתוכנית החילוץ השנייה של יוון תאושר.

2. מדובר בעוד פרק אחד בלבד שהסתיים. עדיין קיים חשש, כי יוון לא תצליח ליישם את תוכניות הצנע ולא תעמוד ביעדים הכלכליים שהציבו לה. בנוסף, הצרות של מדינות אירופה עמוסות החובות עדיין לא נעלמו, והמשקיעים כבר מחפשים מי המדינה האירופית הבאה שתזדקק לחילוץ.

נציין את ספרד שיחס החוב - תוצר שלה לפני המשבר היה באזור ה-40% והשנה צפוי להגיע לרמות של 80%, רמת האבטלה מעל 20% ,שוק הנדל"ן במצב קשה והבנקים מחזיקים בחובות בעייתיים של כ-175 מיליארד אירו. לפיכך, השווקים מעריכים כי המדינה תתקשה לעמוד ביישום תוכנית צנע נוספת.

3. בנוסף, צריך לזכור שהסקטור הפרטי עדיין צריך לאשר את הסדר החוב הנ"ל. וההשלכות של אי הפעלת חוזי ה-CDS עלולות להיות קשות מכיוון שיעמידו בספק את יעילותו כמכשיר ביטוחי, ובכך יעלה את תשואות האג"ח של המדינות העמוסות בחובות.

בינתיים השווקים ממשיכים ליהנות מהנזילות שהבנק המרכזי האירופי הזרים לבנקים בשלושת חודשים האחרונים בהיקף של כטריליון אירו. ההערכות הן שלא יהיו מכרזי הלוואות דומים נוספים. בארה"ב הרחבה כמותית שלישית לא נראית באופק, והעלייה האחרונה במחירי הנפט מלמדת אותנו כי כנראה שגם בשווקים המתעוררים יחכו עם ההקלות המוניטריות. בטווח הקצר אנחנו ממשיכים לנקוט בגישה הזהירה, כלומר לחכות עם הגדלת הרכיב המניות לתיקון חד של השוק.

שווקים מפותחים

אירופה . תוכניות הצנע שמתוכננות ליוונים צפויות להכניס את המדינה שבמשבר למיתון כה עמוק, כך שהיא לא תהיה מסוגלת לעמוד בנטל החוב שלאחר תקופת החילוץ. כלומר, לאחר שלוש שנים היא תזדקק לתוכנית חילוץ שלישית. נציין שני תמרורי אזהרה בסוגיית הסדר החלפת החוב היווני. הראשון, כתוצאה מהסדר החלפת החוב היווני, יש עדיפות לאג"ח שמחזיקים הבנקים המרכזיים האירופים מכיוון שהיא חסינת החלפה, ובכך מחזיקי החוב היווני החדש הם מחזיקי חוב נחות.

התמרור השני, שינוי החקיקה הרטרואקטיבי של האג"ח היווני המקומי, יצר אפשרות של כפיית הרוב על הכלל. לפיכך צפוי להביא לסלידה מחוב שהונפק לפי החוק המקומי במדינות מרחב האירו, ולעליית התשואות בהן. האירופים תולים הרבה תקוות בתמיכת הסינים בפתרון למשבר החובות, אך הסינים מצידם ישקיעו כספים רק במידה והמדינות החלשות של אירופה יחזקו את מצבן הפיסיקלי,יקצצו בגירעונותיהן ויורידו את רמת סיכון החוב. הסינים מבקשים לראות תוכנית מפורטת בטרם יכנסו להשקעה בקרן ההצלה האירופית. אנו ממשיכים להחזיק משקל חסר באירופה (בהתאם למדד ה-MSCI World), כשבתוך היבשת נותנים משקל עודף לגרמניה ושבדיה

יפן . במדינה עתירת הייצוא נרשם גירעון בחשבון הסחר לראשונה מאז שנות ה-80. הגרעון הינו תוצאה מהתחזקות הין וירידה בביקושים העולמיים. לכן הבנק המרכזי הודיע "שיעלה מדרגה" בהרחבה המוניטרית ע"י רכישות אג"ח של ממשלת יפן. הבנק יגדיל את סך הרכישות מ-55 טריליון ין ל-65 טרילון ין.

בנוסף, ימשיך הבנק המרכזי להחזיק את הריבית ברמה אפסית ויקבע יעד ליציבות מחירים לטווח הבינוני והארוך ברמה של 1%- 2%, כאשר מאז מארס 2009 המדינה סובלת מדפלציה. המהלך נותן תמיכה לשוק המניות שעלה מיום ההודעה בכ-7% והין נחלש ב-2.5%.

אנו מעדיפים להיות זהירים ולנצל את "החגיגה" להורדת חשיפה ליפן, שלהערכתנו תמשיך לסבול הן מירידה בביקושים למוצריה בכלל ובאירופה בפרט. בהמלצתנו יש להחזיק את יפן במשקל חסר (בהתאם למדד ה-MSCI World). את החשיפה לשוק המניות ביפן אנו ממליצים לעשות על ידי ניטרול המטבע.

ארה"ב . למרות השיפור בנתוני התעסוקה של חודש ינואר בו הצטרפו 243 אלף משרות חדשות (הצפי היה לגידול של 140 אלף), שיעור האבטלה שירד ל-8.3% מ-8.5%, אחוז האנשים שעובדים או מחפשים עבודה באופן אקטיבי ירד לשפל של שלושים שנה - 63.7% - כלומר יש יותר אנשים שאיבדו תקווה בחיפוש עבודה מאשר מצטרפים חדשים למעגל העבודה.

לאור השיפור בנתוני המאקרו לאחרונה ירדה הסבירות לסבב נוסף של הרחבה כמותית, והשוק מתייצב ברמות שיא של שלוש השנים האחרונות. מחירי הדלקים עלו לשיא של כל הזמנים והצפי שלנו שהצרכן האמריקני "יוריד את הרגל מהגז" בעקבות כך ויתכנו השלכות על צמיחת המדינה. להערכתנו, "האפסייד" בשוק מוגבל, ונעדיף בשלב הנוכחי להגדיל חשיפה לשוק רק בירידות. אנו ממליצים להחזיק בארה"ב משקל חסר (בהתאם למדד ה-MSCI World)

קנדה . מחצית מהכנסות הייצוא במדינה מגיעה ממכירת חומרי גלם. היא צפויה להמשיך ליהנות מהרמות הגבוהות של מחירי הנפט והזהב. אנו נמליץ להחזיק את קנדה במשקל יתר (בהתאם למדד ה-MSCI World).

אוסטרליה . אינדיקטורים חיוביים, הן של מאזן הסחר והן דוח האבטלה מלמדים כי למרות החששות מהאטה גלובלית בכלל ובסין בפרט, הביקושים לסחורות וחומרי הגלם של אוסטרליה עדיין חזקים. אנו ממליצים להמשיך להחזיק את אוסטרליה ופסיפיק במשקל שוק (בהתאם למדד ה-MSCI World).

שווקים מתעוררים

ברזיל . הממשלה הודיעה שתקצץ בתקציב בכ-1.2% מהתמ"ג במטרה להראות עודף תקציבי של כ-3% מהתמ"ג. סך החוב של המדינה ביחס לתוצר צפוי לעמוד על 52% בשנת 2012 לעומת 54% בשנת 2011. ברזיל משמשת דוגמא לשוק מתעורר עם יחסים פיננסים שרוב שוקי המערב יכולים רק "לקנא בו". הממשלה ממשיכה לנקוט בצעדים שיחלישו את המטבע שלה כדי להתמודד עם התחרותיות של המדינות המפותחות, והכריזה על המשך צעדי מיסוי על הלוואות ורכישות של אג"ח בשוק המקומי.

סין . למרות שמדד הייצור במדינה התחזק ל-50.5 לעומת צפי של 49.6, הבנק המרכזי הפחית את יחס הרזרבה של הבנקים ב-0.5% ל-20.5, במטרה לתמוך בשוק הנדל"ן שמראה סימני חולשה. האינפלציה בינואר עומדת על 4.5% כשהצפי היה 4%. בינתיים הממשלה הורידה את יעד הצמיחה לשנת 2010 ל-7.5% - הנמוך ביותר מאז 2004 במטרה שעיקר הצמיחה יגיע מצריכה המקומית, במקום מייצוא ותהיה איכותית יותר גם בטווח הארוך. אנו מעדיפים להגדיל חשיפות לשווקים המתעוררים על פני שאר העולם, מאחר והתמחור הנוח יחסית של המדדים המובילים בו מצדיק את רמות הסיכון. אנו ממליצים על החזקה במשקל שוק (בהתאם למדד ה-MSCI World).