הירשמו
  1. ראשי
  2. שוק ההון

מי אמר תספורת ושכח לבדוק מח"מ?

בן שפס |
נושאים בכתבה הסדר חוב תספורת

אגרות החוב הנסחרות בתל אביב הפכו בשנים האחרונות למכשיר שלמדנו "לאהוב-לשנוא". אהבנו אותן כיוון שהן אפשרו לחברות אפיק חדש לגיוס משאבים וסיפקו לנו ריביות אטרקטיבית. אנחנו שונאים אותן בגלל היקף החברות שפנו להסדר חוב (ותדירות הצגת הנושא בתקשורת).

"תספורת" הפכה למילה שגורה בכל הסדר חוב - כל שנותר הוא להחליט על היקפה. הציבור מבין שגם חברות שאגרות החוב שלהן זוכות לדירוג אשראי גבוה, עלולות להגיע ביום מן הימים להסדר חוב, ולכן חושב פעמיים אם בכלל להשקיע בהן מלכתחילה.

האם זה הסיכון היחיד?

לצערנו, לא! סיכון נוסף שנעלם לעיתים רבות מעיני ציבור המשקיעים נובע מעליית ריבית במשק. כאשר כלכלות העולם יחזרו לצמוח, כלכלת ישראל תחזור, כנראה, לקצבי צמיחה משמעותיים, ובעקבות כך סביר שנראה את ריבית בנק ישראל חוזרת לעלות. סיטואציה זו עלולה ליצור הפסדי הון למחזיקי האג"ח, כתוצאה מעליית תשואות מהירה באגרות חוב שברשותם. כדאי לזכור כי סביבת הריבית הנוכחית נמוכה ברמה ההיסטורית, לכן גדלים הסיכויים להתממשות סיכון זה בעתיד.

איזה אנינדיקטור יש לבחון בהקשר של שינויים עתידיים בריבית?

האינדיקטור המהווה עבורנו מדד מקורב לרגישות מחיר איגרת החוב לשינויים בריבית במשק, הינו המח"מ (משך חיים ממוצע של אגרת חוב). במילים אחרות ומסובכות יותר (הגדרה פורמאלית): הממוצע המשוקלל של הזמן עד לפירעון האיגרת, תוך התייחסות לריביות המשולמות לאורך חייה ופרעונות הקרן.

לדוגמא, בואו נניח שהתשואה לפדיון על איגרת חוב ממשלתית בעלת מח"מ של שנה, הינה סביב ה-0.55% (כפי שמוצג בתרשים המצורף).

בנקודת זמן זו אנו מחליטים להשקיע באיגרת המדוברת (בעלת מח"מ של שנה (ו"ליהנות" מתשואה "מדהימה" של 0.55%). מספר שבועות לאחר רכישת האיגרת, נגידת בנק ישראל מזהה ב"פתאומיות" כי המשק הישראלי צומח באופן מרשים והאינפלציה מרימה ראש (סיטואציה שאנו רחוקים ממנה כיום). עקב כך, היא מחליטה להעלות באופן מיידי את הריבית במשק ב-3%. כמובן, מדובר בדוגמא קיצונית, אך בחרנו בה כי היא יכולה להמחיש בבירור את הסיכון שבעליית ריבית עבור מחזיקי אג"ח בצורה הטובה ביותר.

במצב העולם החדש, במידה ונרצה למכור את איגרת החוב, לא נוכל למצוא קונה המסכים לרכוש איגרת המעניקה תשואה לפדיון של 0.55% בלבד, בזמן שאיגרות חוב אחרות מציעות תשואה גבוהה יותר. זאת משום שסביבת הריבית השתנתה (עלתה), ולכן הדרך היחידה למכור אותה תהיה על ידי הורדת מחירה, וכתוצאה מכך התשואה לפדיון של האיגרת תעלה.

באיזה שיעור ירד מחיר איגרת החוב במצב קיצוני זה? פה נכנס כלל האצבע שבו נעשה שימוש במח"מ:

כלומר נצטרך למכור את איגרת החוב בהפסד הון של 3% בקירוב. חשוב להדגיש, כי במידה ונמשיך להחזיק את איגרת החוב עד פדיון, התשואה תישאר ותעמוד (עבורנו) על 0.55% בקרוב.

קיראו עוד ב"שוק ההון"

כעת בואו נניח שהחלטנו לקנות איגרת חוב ממשלתית עם מח"מ של 7 שנים (במקום האיגרת הקודמת), בעלת תשואה לפדיון הנעה סביב 3.5%. במצב כזה הגדלנו את הסיכון לשינויים עתידיים בריבית, ולכן אנו דורשים תשואה לפדיון גבוהה יותר (כפי שמוצג בתרשים המצורף).

באיזה שיעור ירד מחיר איגרת החוב במידה והריבית במשק תעלה ב-3%? נשתמש שוב בכלל האצבע שלנו:

כלומר, נצטרך למכור את איגרת החוב בהפסד הון של 21% בקירוב.

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
אלי כליף (צילום: עידו לביא)אלי כליף (צילום: עידו לביא)

העלאת דירוג לטבע; מניית החברה בשיא של 8 שנים

סוכנות הדירוג S&P מעלה את טבע לדירוג BB+ וסוכנות הדירוג Moody’s מעלה את התחזית לחיובית מיציבה; גיוס החוב הבא של טבע יהיה בריבית נמוכה יותר

מנדי הניג |
נושאים בכתבה טבע דירוג חוב

הנהלת טבע מקבלת גושפנקא שפעלה נכון בשנים האחרונות. סוכנות הדירוג S&P מעלה את טבע לדירוג BB+ על רקע ביצוע חזק של אסטרטגיית Pivot to Growth וסוכנות הדירוג Moody’s מעלה את התחזית לחיובית מיציבה. כמובן שרואים את זה טוב במחיר המניה - מניית טבע ב-31 דולר - מחיר שיא של 8 שנים. שווי החברה מעל 34 מיליארד דולר. השווי כבר משמעותית מעל החוב, הסיכון שבקושי לשרת את החוב ירד דרמטית, והמכפיל רווח עלה לאור התפיסה של השוק שהסיכון ירד, טבע נסחרת במכפיל של כ-10-12 אחרי שבמשך תקופה ארוכה נסחרה במכפיל חד ספרתי , לפני כשנה וחצי היא נסחרה במכפיל 5. 

 מכל מקום, Moody’s  אישררה את דירוג B1a של טבע והעלתה את תחזית הדירוג לחיובית במקום יציבה. S&P  העלתה את דירוג טבע ל  BB+ מ-BB עם תחזית יציבה.העלאות הדירוג נשענות על מגמת הפחתת המינוף העקבית של טבע, כאשר S&P ציינה כי המינוף המתואם ירד ל-4.4x  נכון ל-30 בספטמבר 2025, וצפוי לרדת מתחת ל-4.25x  ברבעונים הקרובים – רמה העומדת בסף הנדרש לדירוג הגבוה יותר. סוכנות הדירוג הדגישה גם את המשמעת הפיננסית של טבע, את חוזקת עסקיה ואת פרופיל הנזילות שלה, לצד חזרה לצמיחה בהכנסות לאחר חמש שנות ירידה, הודות לביצועים חזקים בתחום התרופות הממותגות ולייצוב תחום הגנריקה.

 

Moody’s ציינה את המשך השיפור בביצועים התפעוליים של טבע ואת המדיניות הפיננסית הממושמעת המתמקדת בהפחתת חוב. הסוכנות הדגישה את המומנטום החזק במותגים המובילים של טבע ואת השקות המוצרים הצפויות – הן בתחום התרופות הממותגות והן בתחום הביוסימילרס - אשר צפויות לקזז את האתגרים בתחום הגנריקה. Moody’s עוד ציינה את עמדת הנזילות החזקה של טבע, התומכת ביכולתה לנהל את פירעונות החוב הקרובים. הסוכנות הוסיפה כי גורמים אלה, יחד עם הציפייה לירידה במינוף לכיוון 3.5x בתוך 12-18 חודשים, תומכים בתחזית החיובית ובפוטנציאל להעלאת דירוג נוספת.

אלי כליף, סמנכ"ל בכיר ומנהל הכספים הראשי של טבע, אמר: "עדכוני הדירוג הללו הם עדות חזקה לחזון האסטרטגי שלנו ולביצוע הממושמע שלו, במיוחד לאחר רצף של העלאות דירוג בחודשים האחרונים. באמצעות הובלת אסטרטגיית ה-Pivot to Growth, מתן עדיפות לניהול תזרים מזומנים חזק והקצאת הון קפדנית, הוכחנו מחויבות בלתי מתפשרת להפחתת מינוף ולצמיחה עסקית בת קיימא. התוצאות הללו ממחישות בבירור כיצד האסטרטגיה הממוקדת שלנו מייצרת ערך ממשי לטבע וממצבת אותנו להמשך הצלחה."


העלאת הדירוג תוביל לגיוס חוב בריבית נמוכה מהריבית הנקובה כעת באג"ח והיא גם תבטיח את היכולת של טבע לשרת את הפירעונות הגדולים של השנתיים-שלוש שנים הקרובות. 


מניית טבע חזרה השנה להוביל את הבורסה המקומית. המחצית הראשונה היתה צולעת והמניה דווקא נפלה, אבל בארבעה חודשים מניית טבע הכפילה את ערכה: 

להמשך הכתבה לחץ כאן