כל מי שמנהל תיק אג"ח, ואין זה משנה אם זה במסגרת קרן פנסיה, קרן נאמנות, קופת גמל או תיק השקעות פרטי, נדרש לשאלת מח"מ (משך חיים ממוצע) התיק. מקובל לחשוב כי בתקופות בהן הריבית נמצאת במגמת עלייה כדאי להתבצר באיגרות חוב קצרות או באיגרות חוב בעלות ריבית משתנה. אילו בתקופות בהן הריבית יורדת כדאי להאריך את מח"מ התיק. חשיבה זו מקורה בחישובים תיאורטיים הלקוחים מספרי המימון, על-פיהם כאשר הריבית עולה, התשואה על איגרות החוב עולה גם היא ומחירן יורד בהתאם למח"מ שלהן. ככל שאגרת החוב ארוכה יותר, כך היא תרד יותר.

בעולם האמיתי, זה שמחוץ לספרי הכלכלה, העניינים מתנהלים בצורה קצת שונה ולא הכל שחור או לבן, לכן אי אפשר לנהל השקעות לפי כללי אצבע פשוטים אלא נדרש ניתוח יותר מעמיק הלוקח בחשבון פרמטרים נוספים. מכיוון שמח"מ תיק ההשקעות עולה לדיון כמעט בכל ועדת השקעות, ותמיד ניתן למצוא סיבה למה לקצר או להאריך את המח"מ, נוהגים מנהלי התיקים לבצע שינויים תכופים במח"מ תיק ההשקעות.

השתתפתי בלא מעט ועדות בהן עלה נושא זה לדיון, ומנהלי ההשקעות בדרך כלל מוצאים יותר סיבות לקצר את מח"מ התיק מאשר להאריכו. הם מנמקים זאת בטיעונים כמו הריבית נמצאת ברמה מאוד נמוכה, האינפלציה צפויה להתחזק, רמת הסיכון גבוהה, התשואות בשפל וכו'. לעומת זאת, אני בד"כ תומך בהארכת מח"מ (כתבתי כאן בעבר על איגרות החוב הארוכות של הבנקים ועל השקעה באג"ח קונצרניות ארוכות), לכן מצאתי לנכון לערוך בדיקה לגבי נתוני העבר.

בתחילת שנת 2002 הושקו שלושה מדדי אג"ח ממשלתיות שקליות בריבית קבועה חדשים: מדד שחר 0-2, מדד שחר 2-5 ומדד שחר 5+. אותם מדדים עוקבים אחר ביצועיהן של איגרות החוב הממשלתיות השקליות בריבית קבועה לטווח קצר, בינוני וארוך בהתאמה. מאז הושקו המדדים עברו כמעט 10 שנים (תשע שנים ושלושה חודשים), וזהו טווח זמן מספיק ארוך על מנת לבחון את ביצועיו של כל אחד מן המדדים.

ב-31.12.2001 עמד שערן של שלושת המדדים על 188.89 נקודות. מאז ועד לסוף חודש מארס 2012 עלה מדד שחר 0-2 בכ-60%, מדד שחר 2-5 בכ-88% ואילו מדד שחר 5+ בכ-116%. רבים נוטים לחשוב כי ההסבר לתשואה העודפת של מדד השחרים הארוכים נובעת אך ורק מן העובדה כי הריבית ירדה במהלך תקופה זו משער של 5.66% בדצמבר 2001 ועד לשערה כיום העומד על 2.5%, אך מהתבוננות בנתונים עולה כי בעבר היו תקופות בהן הריבית עלתה ועדיין איגרות החוב הארוכות הניבו תשואה עודפת.

ייתכן כי למשך טווחי השקעה קצרים, השקעה באיגרות חוב קצרות עדיפה, אך היות ורובנו משקיעים את כספנו לטווחים בינוניים ואף ארוכים, בדקתי את התשואה שהתקבלה מהשקעה בכל אחד מהמדדים למשך תקופות מתגלגלות של 12 חודשים רצופים.

בתרשים המצורף הקו השחור מייצג את התשואה שהתקבלה מהשקעה במדד שחר 5+ בתקופה של 12 החודשים שקדמו לאותו תאריך, כאשר מתשואה זו מופחתת התשואה שהתקבלה מהשקעה במדד שחר 0-2 באותה תקופה. כאשר הקו השחור נמצא בטריטוריה החיובית (מלבן ירוק), השקעה באיגרות חוב ארוכות הניבה תשואה עודפת על פני השקעה באיגרות חוב קצרות.

בהתבוננות פשוטה בתרשים קל לראות כי רוב הזמן הקו השחור נמצא בערכים חיוביים, אך למי שעדיין אינו משוכנע הינה הנתונים. בתקופה הנבדקת נדגמו 112 תקופות של 12 חודשים, מתוכן ב-94 תקופות (84%) הניבו איגרות החוב הארוכות תשואה עודפת, ורק ב-18 תקופות הן הניבו תשואה נחותה מאלו הקצרות. נקודה מעניינת נוספת היא כי בתקופות בהן השקעה באיגרות חוב הארוכות הייתה עדיפה הן הניבו בממוצע 6.5% יותר מאלו הקצרות.

לסיכום, מי שמשקיע את כספו לטווח בינוני או ארוך ולא נרתע מהפסדים רגעיים, רצוי שישקול גם השקעה באיגרות חוב ארוכות ולא יחפש בכל עת מדוע לא כדאי בעת הנוכחית לעשות כן, מפני שתמיד אפשר למצוא לכך סיבות.

רביב רזניק, מנהל השקעות בכיר בטאלנט בית השקעות