IBI בתחילת סיקור לנאוויטס: "אפסייד של 29%"

בית ההשקעות IBI בתחילת סיקור על שותפות הגז והנפט נאוויטס פטרוליום נאוויטס פטר יהש 0.72%   , עם המלצת "תשואת יתר" ומחיר יעד של 153.21 שקלים מה שמייצג פוטנציאל עלייה של 29.4% ממחיר הנעילה הקודם שעמד על 118.40 שקלים. האנליסט רועי שגייט, מומחה האנרגיה ב-IBI, מדגיש בסקירה את המעבר של החברה מעידן של השקעות כבדות לעידן תזרים מזומנים יציב, תוך הסתמכות על נכסים מוכחים במפרץ מקסיקו ובאיי פוקלנד. "שננדואה כבר מפיק ונמצא בתהליך רמפ-אפ כ-Hub תשתיתי שמחבר נכסים נוספים", כותב שביט, "ובכך מוריד עלות ליחידה, מייצב פלטו ומעלה את ה-EBITDA וה-FCF בשנים הקרובות".

בסקירה IBI גם מציינים את התשואה הפנומנלית שהשיגה המניה מאז ההפקה. נאוויטס, שהונפקה בתל אביב באוקטובר 2017, רשמה תשואה מצטברת של כ-1,585% - לעומת 174% במדד ת"א 125. ההצלחה נובעת מיכולת ביצוע גבוהה, זיהוי נכסים בעלי פוטנציאל, פיתוח בעלויות נמוכות, מימון ממוקד ותפעול יעיל המוביל להפקה. שווי השוק עומד על כ-13.7 מיליארד שקל.

באיבי אי מהוונים כיום את הפרויקט בשיעור היוון של 18% לפני קבלת החלטת ההשקעה הסופית בפרויקט (שצפויה בשבועות הקרובים), אבל שיעור זה צפוי לרדת עד לרמה של 13% עד תחילת ההפקה, מה שצפוי להגדיל את השווי של פרויקט סי ליון בכ-50%, ולהעלות בהתאם את מחיר היעד. "להערכתנו, קבלת FID בסי ליון צפוי להעלות את שווי סי ליון במודל שלנו ביותר מכ-50% מהשווי הנוכחי".

נזכיר כי רק לאחרונה חשפנו כאן כי שותפות הנפט חתמה על הסכם אסטרטגי עם Eco Atlantic הקנדית, שבמסגרתו תשלם 2 מיליון דולר עבור קבלת אופציות לכניסה כשחקן מוביל בשני רישיונות חיפוש ימיים. העסקה מציבה את נאוויטס, אחרי פרויקט שננדואה במפרץ מקסיקו ופרויקט Sea Lion בפוקלנד, במהלך בינלאומי נוסף שמכוון להרחבת תיק הנכסים שלה ולביסוסה כאופרייטר בפרויקטי חיפוש גדולים. יש לציין שזה אמנם לא סכום מהותי אבל יש לו פוטנציאל לפתוח לשותפות דלתות ביבשת האפריקאית העתירה במשאבים.

• הפניקס: "אפסייד של 29% בנאוויטס"
• רה-ארגון מימוני: קונסורציום בנקים יעניק לנאוויטס אשראי של 1.35 מיליארד דולר
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

על פי ההסכם, נאוויטס מקבלת אופציה לכניסה של עד 80% ברישיון Orinduik מול חופי גיאנה, כולל קבלת המפעילות על הבלוק. מימוש האופציה יתבצע בתוך שנה וידרוש תשלום נוסף של 2.5 מיליון דולר. במקביל, נאוויטס תקבל אופציה לרכוש עד 47.5% ברישיון Block 1 CBK מול דרום אפריקה ולשמש בו כמפעילה. אופציה זו תקפה לשישה חודשים וכוללת תשלום של 4 מיליון דולר בעת מימושה. במסגרת שתי האופציות, Eco נהנית ממנגנון "carry" שלפיו נאוויטס תממן את חלקה בעבודות החיפוש והקידוחים עד תקרה של 11 מיליון דולר בגיאנה ו-7.5 מיליון דולר בדרום אפריקה, כך ש-Eco תוכל להתקדם עם תוכניות העבודה בלי להידרש להשקעות הוניות בתחילת הדרך - נאוויטס נכנסת לגינאה ודרום אפריקה: תשלם עבור אופציה להיות מפעילה

סביבת מאקרו תומכת

בסקירה של IBI מוקדש פרק נרחב לסביבת המאקרו בשוק הנפט והגז. ב-IBI מציינים כי מחירי נפט יציבים בטווח של 60-80 דולר לחבית ברנט מספקים בסיס לחישובים שמרניים אך ריאליים. שוק הגז האמריקאי מאוזן עם מחירי Henry Hub סביב 2.5-3.5 דולר ל-MMbtu, וקצב ההשקעות בענף נותר ממושמע.עוד מציינים האנליסטים כי "המגמה המבנית של צמיחת הביקוש לחשמל ולגז בארה"ב על רקע האצת מרכזי נתונים ובינה מלאכותית מחזקת את הערך של חביות אמינות ממקורות מוסדרים". לפי הסקירה, למעלה מ-40% מצריכת החשמל של מרכזי נתונים בארה"ב מבוססת על גז טבעי, ועד 2030 הגז צפוי להישאר מקור האספקה המרכזי לגידול בביקוש.

עוד מציינים האנליסטים כי "המגמה המבנית של צמיחת הביקוש לחשמל ולגז בארה"ב על רקע האצת מרכזי נתונים ובינה מלאכותית מחזקת את הערך של חביות אמינות ממקורות מוסדרים". לפי הסקירה, למעלה מ-40% מצריכת החשמל של מרכזי נתונים בארה"ב מבוססת על גז טבעי, ועד 2030 הגז צפוי להישאר מקור האספקה המרכזי לגידול בביקוש.

• תובנות מוול סטריט והמניה שתצנח בת"א
• עזריאלי נכנסת לרמת בקע: קונה 50% ומשלבת אגירה וחשמל ירוק לנכסים
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• הבנקים ירדו 1.5%, חברות הביטוח 1.7%; ת"א בניה איבד 2.7% -...

תזת ההשקעה

"תזת ההשקעה בנאוויטס נשענת על מעבר ברור מהשקעה להפקה, עם אסימטריה חיובית בביצועים ובסיכון". כותבים ב-IBI "שננדואה כבר מפיק ונמצא בתהליך Up-Ramp, כ-Hub תשתיתי שמחבר נכסים נוספים כמו מוניומנט ושננדואה דרום, ובכך מוריד עלות ליחידה, מייצב פלטו ומעלה את ה-EBITDA וה-FCF בשנים הקרובות.

"במקביל, סי ליון מתקדם ל-FID (צפוי עד סוף 2025) על בסיס FPS מוחכר ותוכנית פיתוח מדורגת, שמייצרת אופק צמיחה ארוך טווח עם breakeven עמוק. סביבת המאקרו תומכת גם היא כאשר מחירי הנפט נעים סביב ה60-80- דולר, מחירי ה-Hub Henry סביב 2.5-3.5 דולר, דיפרנציאלים יציבים במפרץ אמריקה ושרשרת אספקה רגוע וצפויה יותר, כל אלה מאפשרים לבסס הנחות מחיר סבירות ולהקטין תלות בתרחישים אגרסיביים. ברמה הפיננסית כבר ראינו את נקודת ההיפוך, ה-LTM מציג עלייה חדה בהכנסות נטו וב-EBITDA, מעבר לרווח נקי רבעוני וירידה חדה במינוף לאחר תחילת ההפקה, יחס חוב נטו להון חזר לאזור x1.27 ויחס המימון ירד חזרה מ75%- ל,64%- תוך תמיכה מפרופיל פירעונות אג"ח שמתיישר עם התגברות התזרים מה-Hub וגיוסי הון שחיזקו את כרית ההון והנזילות. נקודה מרכזית בתזה היא הורדת הסיכון הצפויה בסי ליון עם ה-FID. 

"כיום אנו מהוונים את הפרויקט בשיעור של 18% טרום FID כדי לשקף אי ודאות רגולטורית, זמינות ספקים ומבנה מימון. בקבלת ה-FID, עם מימון פרויקטלי חתום, קיבוע קבלנים ולו"ז, ו-FPS חכור, פרמיית הסיכון נחתכת, ושיעור ההיוון צפוי לרדת לכ13%- עד תחילת ההפקה. ירידה של כ5- אחוזי היוון על תזרים רב שנתי עם זנב ארוך צפוי לייצר קפיצה מהותית של כ50%- ב-NPV של סי ליון, ולהוסיף אפסייד משמעותי גם ללא שינוי במחירים או בנפחים.

מודל הערכת שווי

על פי מודל ה-NAV (שווי נכסי נקי) של IBI, שווי הנכסים הכולל (Enterprise Value) של נאוויטס עומד על כ-6.56 מיליארד דולר. המודל מבוסס על היוון תזרימי המזומנים החופשיים מכל אחד מנכסי השותפות לאורך חיי המאגרים, כאשר לכל נכס נקבע שיעור היוון המשקף את רמת הסיכון הספציפית שלו. 

שננדואה, נכס הליבה במפרץ מקסיקו, מהווה את נתח הארי בתיק עם שווי של כ-3.93 מיליארד דולר - כ-60% מסך שווי הנכסים. מדובר בנכס שכבר מפיק, עם זמינות גבוהה ותשתית שנבנתה לקליטת חיבורים נוספים. סי ליון באיי פוקלנד, מנוע הצמיחה העתידי, מוערך בכ-1.77 מיליארד דולר, תוך שימוש בשיעור היוון גבוה יותר של 18% המשקף את העובדה שהפרויקט טרם קיבל FID. 

יתר הנכסים תורמים יחד כ-870 מיליון דולר לשווי: בקסקין (287 מיליון דולר), מוניומנט (284 מיליון דולר), דנבורי (130 מיליון דולר), שננדואה דרום (123 מיליון דולר) ונצ'ס (46 מיליון דולר). נכסים אלה מספקים גיוון גיאוגרפי ותזרימי, ומשמשים כרגל משלימה להאב המרכזי. לאחר ניכוי חוב נטו של כ-946 מיליון דולר וזכויות מיעוט של כ-88 מיליון דולר, שווי ההון העצמי המשוער עומד על כ-5.53 מיליארד דולר. 

בהשוואה לשווי השוק הנוכחי של כ-4.2 מיליארד דולר, נוצר פער של כ-1.3 מיליארד דולר - הוא שמוביל את IBI להמלצת "תשואת יתר" עם אפסייד של 29.4%. ב-IBI מדגישים כי קבלת ה-FID בסי ליון עשויה לשמש כקטליסט משמעותי לצמצום הפער: ירידה בשיעור ההיוון מ-18% ל-13% בעקבות הורדת הסיכון צפויה להוסיף יותר מ-50% לשווי הנכס, דבר שעשוי להתבטא בעליית מחיר המניה בעתיד.