בסביבת ריבית אפס ועד לפני תחילת גל עליות האחרון של הריביות בשווקים המשקיעים בשוק ההון היו ממש צריכים להתאמץ בשביל להשיג תשואה. ובשביל להשיג אותה הם לא אחת התפתו להשקיע בנכסי סיכון (מניות ואג"ח של חברות חלשות ו/או לא מדורגות ו/או חברות בסיכון גבוה). בגל הירידות האחרון לא מעט מאותם משקיעים חטפו ירידה חדה בשווי ההשקעות בסיכון גבוה והאופק קדימה לא בהכרח נראה אופטימי. חלק מאותן חברות בסיכון גבוה לא יוכלו לגייס-לגלגל את חובן, שוק ההון סגור בפניהן והן עשויות להיתקל כבר בטווח הקצר בקושי מהותי בגלגול חלויות החוב. היום בעידן הריביות העולות (וחזרה לשפיות. כן, ריבית 0 זה לא הנורמלי) נראה כי כבר לא צריך להיחשף יתר על המידה לנכסי סיכון בשביל להשיג תשואה נאה לטווח בינוני-ארוך. אבל, אם תשאל את המשקיעים הם יגידו לכם שהיום הסביבה היא מסוכנת. אלא שהיא הייתה מסוכנת גם קודם רק שבסביבת ריבית אפס לא קיבלתם תשואה שתשקף את הסיכון שלקחתם והיום אתם מקבלים תשואה ראויה ולפעמים אף מעבר לכך. למשקיעים סולידיים שונאי סיכון יש היום אפיקים רבים להשקיע בהם את הכספים העודפים. פיקדונות, מק"מ של בנק ישראל, קרנות כספיות וגם אג"חים. עמדת מרבית האנליסטים והחזאים כיום היא שהריבית של בנק ישראל שעוד לא הגיעה לשיא תתחיל לרדת לקראת סוף השנה. אם אתם מעריכים כי זה הכיוון של השווקים אז השקעה בנכסים לתקופה קצרה (פיקדונות, מק"מ, קרנות כספיות) יכולה להיות לדעתי נחמדה בזמן הקצר אבל להיות כיוון השקעה לא אטרקטיבי לזמן בינוני ארוך, כי כשתגיע נקודת הגלגול של הפיקדון/ מק"מ אתם עשויים לקבל ריבית נמוכה יותר. אז למשקיע הסולידי שמחפש השקעות לטווח בינוני ארוך ושלא מתרגש "מרעשי רקע" (תנודות) בזמן הקצר לדעתי היום זה תקופה מעולה לקנות אג"ח לתקופות ארוכות ואפילו ארוכות מאוד. פשוט "להתחתן" עם הריבית הנוכחית לתקופה כמה שיותר ארוכה. ככה תוכלו להשיג בהשקעות אחלה תשואה לטווח ארוך ולא רק לשנה שנתיים. ושהריבית תירד (אם תירד ), אלה הנכסים הסולידיים שכנראה יעלו הכי חזק. באג"ח כל מה שהמשקיע צריך ורוצה זה שהחברה תחזיר לו את כל הכסף ובזמן. אין לו אפסייד מעבר לתשואה לפיה הוא רוכש את האג"ח. וזאת כאמור בשונה ממניות. ולכן, העדפה הברורה שלי היא השקעה באג"ח עם ביטחונות/שעבוד על נכס איכותי, ואם אפשר על הדרך אז שיהיה מדובר בחברה חזקה ואם גם יש הנהלה/ בעל שליטה שמרן עוד יותר טוב. השקעה כזו מבטיחה לכם second way out, למקרה שהחברה המנפיקה נכנסת לקשיים. הניסיון לימד אותי שגם חברות שנראות בנקודת זמן מסוימת כאימפריות חזקות ועמידות (אידיבי וקבוצת אפריקה ז"ל) יכולות לעשות שטויות, לקחת סיכונים מוגברים ולגמור את החברה בגלל מינוף מוגזם והשקעות גרועות שנרכשו במחירי שיא בתקופות אופטימיות. לכן, שעבוד ראשון על נכס איכותי וחזק נותן למשקיע הגנה נוספת ודרך להבטיח את ההשקעה. בנוסף, לאורך שנים נראה כי נכסים מסוג זה נהנים מסטיית תקן נמוכה יחסית ושומרים על מרווח נמוך יחסית למול אג"ח ממשלתי, גם במשברים. אפשר לדוגמא להסתכל על האג"ח של חברת גי.סיטי (לשעבר גזית גלוב) של חיים כצמן. לחברה יש סדרות אג"ח רבות, רובן נסחרות כיום בתשואות גבוהות מאוד שמבטאות את חשש המשקיעים ממצב החברה וכן מהקשיים הפיננסים והעסקיים המשמעותיים עימם היא מתמודדת בימים אלה בשווקי הפעילות השונים. למרות זאת, סדרה אחת מתעלה על כולן ונסחרת בתשואה נמוכה יחסית ולא רחוק מתשואות של אג"ח עם ביטחונות של חברות אחרות (כולל חברות בקבוצות הדירוג הגבוהות) זוהי סדרה טו' אשר מגובה בשעבוד ראשון על קניון רוטשילד בראשל"צ ונסחרת בכ-215 נקודות מרווח בלבד למול אגח ממשלתי במח"מ דומה.    גי סיטי אגח טו​ אז בתקופה הנוכחית ובאי הוודאות הקיימת בשווקים הנה מספר אגרות חוב שאני מוצא כמעניינות להשקעה למשקיע הסולידי. השתדלתי לבחור מתחומים שונים, אם כי כיום רוב אגרות החוב המגובות בביטחונות הינן של חברות מתחום הנדלן. הניתוח שבוצע להלן הינו רק על בסיס מידע פומבי ציבורי וללא שיח עם החברות המוזכרות. בסה"כ בחרתי להציג 8 אגרות חוב, כשבהמשך יש טבלה שמרכזת את הנתונים על הסדרות. נתחיל בלפידות: 

לפידות קפיטל אגח א'

לפידות קפיטל הינה חברת השקעות השולטת בין היתר באפריקה מגורים, דניה סיבוס, סאני תקשורת ולפידות חלץ. אגרת החוב מגובה בשעבוד ראשון על מניות סאני שמשווקת בישראל את מכשירי סמסונג. קבוצת לפידות של יעקב לוקסנבורג (לוקסי) הוכיחה לאורך שנות פעילותה שהיא יודעת לבצע מהלכים פיננסים ועסקיים נכונים בתקופות גאות ולקנות נכסים במחירים הזדמנותיים בתקופות של משבר. נראה כי לוקסי לא נותן "לאופנות בשוק ההון" לבלבל אותו והוא נצמד בהחלטות ההשקעה שלו לערכים כלכליים מובהקים ולא לחלומות או פנטזיות. יתר על כן, נראה כי הקבוצה הגיעה מוכנה מאוד לסייקל השלילי הנוכחי בשווקים עם נזילות גבוהה וחוב נמוך ברמת החברה וכן ברמת החברות הבנות, אשר רובן המוחלט חברות חזקות, תזרימיות, רווחיות, אשר גם מחלקות ללפידות דיבידנדים שוטפים נאים.   לפידות אגח  

פריורטק אגח א'

חברה סולידית בתחום הטכנולוגי עם ניהול מקצועי המשקיעה בעיקר בחברות מתחום המוליכים למחצה. לסדרת האג"ח יש שעבוד ראשון על מניות חברת קמטק הדואלית (אשר נסחרת כיום לפי שווי של כ 4.5 מיליארד שקל ואשר עוסקת בפיתוח, ייצור ושיווק מערכות לשיפור וייעול תעשיית המוליכים למחצה). קמטק הינה חברה חזקה פיננסית (עם עודפי מזומן משמעותיים) ומובילה בתחומה.  

יוניברסל אגח ה'

החברה עוסקת ביבוא ומכירת כלי רכב "שברולט","קדילאק" ו"איסוזו" מתן שירותי מוסך וחלפים, ליסינג והשכרת כלי רכב במותג "אוויס". בשנתיים האחרונות לאור המחסור אותו חווה עולם הרכב, החברה הציגה תוצאות שיא עם רווח נקי מצטבר בהיקף של כ-750 מיליון שקל. סדרת האג"ח נהנית משעבוד ראשון על רכבים ומשלמת ריבית וקרן מידי רבעון.  

מליסרון אגח כ'

מליסרון הינה חברת נדלן מקומית מובילה בשליטת ליאורה עופר. החברה הינה הבעלים והמפעילה של מרכזי מסחר ושטחי משרדים בהיקף משמעותי ברחבי ישראל. בנוסף, לאחרונה החברה הגדילה את פעילותה בשוק המגורים. בשנים האחרונות החברה מציגה צמיחה מבוקרת בפעילותה, תוך התמקדות בנכסי פריים ותוך שמירה על איתנותה הפיננסית. סדרת האג"ח מגובה בשעבוד ראשון על גרנד קניון חיפה. ממרכזי המסחר החזקים באזור חיפה והצפון (גילוי נאות. בעבר הרחוק שימשתי כמנהל פעילות שוק ההון בחברת מליסרון)  

ארפורט סיטי אגח יא

ממש לאחרונה ארפורט סיטי ביצעה לראשונה בחייה (למיטב זכרוני) הנפקת אג"ח ציבורי אשר מגובה בשעבוד ראשון של נכסים מניבים. למרות התקופה המאתגרת בשווקי ההון ההנפקה זכתה לביקושים גבוהים במיוחד מצד המשקיעים. ארפורט סיטי הינה מהחברות החזקות בשוק הנדל"ן המניב עם דירוג גבוה של AA ואם מוסיפים לזה גם שעבוד על נכס מניבים מקבלים לטעמי אג"ח ברמת סיכון נמוכה. הסיכון העיקרי בעיניי באג"ח הוא המח"מ הארוך שלו, וזאת כאמור אם נמשיך לראות עלייה בסביבת הריבית הנוכחית וכמובן אם החברה תחליט להתרחב בצורה משמעותית ולהגדיל את הסיכון הפיננסי או העסקי.  

וילאר אגח י'

לאורך שנים וילאר נחשבת לאחת מחברות הנדל"ן המניב הציבוריות הסולידיות ביותר. היא מתנהלת במינוף נטו נמוך מאוד ונזילות גבוהה וצומחת בצורה שמרנית ואחראית. יש שיאמרו שמרנית מידי. האם ההנהלה הנוכחית תשמור על הקו השמרני של שלמה טיסר ז"ל רק הזמן יגיד. מה שבטוח סדרת אגח י' של החברה עם שעבוד ראשון על נדל"ן מניב מבטיחה למשקיע הסולידי שקט גם במקרה שהחברה תחליט לצמוח בקצב מואץ יותר או באם היא תיכנס לתחומים חדשים ברמות סיכון גבוהות יותר.   וילאר אגח​

סאמיט אגח ח'

חברת סאמיט צמחה תחת ההנהגה של זוהר לוי בצורה מרשימה לאורך שנות פעילותה וכל זאת תוך שמירה על איתנות פיננסית גבוהה. בנוסף, זוהר לוי הוכיח לאורך השנים שהוא בעל חושים עסקיים חדים שיודע לעשות מהלכים אגרסיביים חכמים ושהוא לא מתאהב בשום השקעה. לסאמיט יש פעילות נדל"ן מגוונת בארץ בארה"ב וגרמניה וכן השקעה במניות פז, שנראית לפחות לי פחות מתאימה לפעילות הליבה של החברה. סדרת אגח ח' הינה עם הדירוג הגבוה ביותר מבין סדרות האג"ח המגובות בשעבוד ראשון על נכסים (AA+) והיא מבטאת את הסיכון הנמוך יחסית של הסדרה, אשר מגובה במספר נכסים מניבים במינוף נמוך יחסית.  

ארי נדל"ן אג"ח סדרה א'

ארי נדלן הינה חברת נדלן בשליטת צחי אבו. ממועד העברת השליטה הבעלים הנוכחים של החברה פועל במרץ להרחיב את פעילותה וכן להשביח את הנכסים בבעלות. יצוין כי עד כה בעל השליטה של החברה פעל לכך שהחברה תרחיב את פעילותה תוך שמירה על איתנותה הפיננסית (על ידי ביצוע במקביל של גיוסי הון מניות). לאחר שבעל השליטה פעל בצורה פרטית לאורך שנים רבות, מרגע גילוי הפורמט הציבורי, הוא פועל באמצעות חברה ציבורית נוספת (גפן – המתמחה במגורים ובהתחדשות עירונית) וכן בוחן השקעה בחברה ציבורית שלישית מתחום האשראי החוץ בנקאי. יש לעקוב לדעתי אחרי ההתנהלות ולוודא שקבוצת השליטה לא תאבד פוקוס, מה שעשוי בעיניי להגדיל את הסיכון בהשקעה בקבוצה. בכל מקרה, השקעה באג"ח נותנת למשקיע ביטחון חזק יחסית וזאת לאור העובדה שהיא מגובה בנכס גדול ועוצמתי בעיר אשדוד (סטאר סנטר), ללא מיצוי (לבינתיים) של פוטנציאל המינוף שלו. הכותב משמש כבעלים וכמנכ"ל של חברת י.מ.ל.א. ייעוץ והשקעות שמתמחה בייעוץ וליווי חברות בנושאי גיוסי הון, הנפקות, ייעוץ וליווי בהליכי דירוג אשראי, בנקאות להשקעות, ייעוץ פיננסי ועסקי. אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותב מחזיק ו/או עלול להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.

בסקירה השבועית של לידר שוקי הון, בהובלת הכלכלן הראשי יונתן כץ, ממליצים בבית ההשקעות לקצר את מח"מ האג"ח' ולתעדף את האפיק הצמוד, הנסחר כיום בתמחור אינפלציה נמוך יחסית. בסקירה מסבירים כי לאחר תקופה ארוכה שבה משקיעים נטו "לרדוף" אחרי תשואות גבוהות בעקומים הארוכים, הסיכון למהלך עליות בתשואות עלה.

בתקופה שבה מדיניות מוניטרית ונתוני מאקרו משתנים במהירות, שמירה על מח"מ קצר מאפשרת להגיב לשינויים בשוק ולגלגל את התיק לפי התפתחויות חדשות. במילים אחרות, מדובר לא רק בהקטנת הסיכון מתנודתיות בתשואות, אלא גם בשיפור הנזילות והיכולת לתפוס הזדמנויות אם התמונה האינפלציונית או הגיאופוליטית תשתנה.

ישראל: סיכון גיאופוליטי ואינפלציית ליבה עיקשת

שוק האג"ח הישראלי מתמחר תרחיש אופטימי מדי ואינו לוקח בחשבון במלואו אפשרות של לחימה ממושכת והתגברות סנקציות על ישראל. שוק העבודה המקומי ממשיך להיות הדוק, עם שיעור ההשתתפות גבוה שיוצר מחסור של כ-50 אלף עובדים, דבר שמחזק את לחצי השכר. מחירי השירותים והשכירות עלו בקיץ בקצב שנתי של מעל 4%, ואינפלציית הליבה נותרה סביב 3.36%, מעל היעד של בנק ישראל, גם לאחר שהאינפלציה הכללית ירדה ל-2.9%. בנוסף, הוצאות הביטחון הגבוהות והגירעון התקציבי עולים בהדרגה, בעוד שהרגיעה הגיאופוליטית נראית רחוקה. כל אלה מקשים על בנק ישראל לפתוח במחזור הורדות ריבית, בניגוד לציפיות חלק מהשוק. בלידר סבורים שהחזקת אג"ח ארוכות מסוכנת כעת וממליצים להתמקד במח"מ קצר, עם נטייה קלה לצמודות שנראות זולות ביחס לציפיות האינפלציה הגלומות.

ארה"ב: תשואות ארוכות במגמת עלייה והורדות ריבית מתונות יותר

במקביל, כלכלני לידר מציינים שגם בארה"ב סביבת האג"ח הפכה מאתגרת יותר, כאשר הנתונים הכלכליים חיוביים - הצריכה הפרטית והכנסה פנויה ממשיכות לצמוח, שוק העבודה יציב והאינפלציה, ובעיקר אינפלציית הליבה, יורדת באיטיות. עם זאת, יו"ר הפד ג'רום פאוול נשא נאום ניצי והבהיר כי תוואי הורדות הריבית יהיה מתון יותר מכפי שהשווקים העריכו, מה שדחף את התשואות הארוכות בארה"ב מעל 4%. מגמה זו עלולה להימשך כל עוד הכלכלה אינה מאותתת על האטה ברורה. התוצאה: אג"ח ארוכות בארה"ב חשופות להמשך עליות בתשואה ולירידות מחיר, ולכן בלידר ממליצים גם שם להישאר בצד הקצר של העקום.

• "הירידות בטבע מוגזמות, האיום עליה פחות משמעותי ממה שחושבים"
• "מניית נאוויטס תעלה ב-45%"
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

גם הקונצרני מושפע

העלייה בתשואות הארוכות לא מתרחשת רק בממשלתי אלא גם בשוק הקונצרני, שם מרווחי הסיכון נותרו נמוכים יחסית למרות חוסר הוודאות המאקרו-כלכלי. מצב זה יוצר פער בין סיכון למחיר, כאשר חברות ממשיכות לגייס חוב ארוך בריביות שנראות זולות היסטורית, אך אם מגמת עליית התשואות תימשך המשקיעים עלולים למצוא את עצמם עם ירידת ערך לא מבוטלת. קיצור מח"מ עשוי לספק גם כאן שכבת הגנה, במיוחד כשלא ברור אם האופטימיות בשוק האג"ח הקונצרני מוצדקת לנוכח הגירעון הממשלתי והוצאות הביטחון המקומיות, או הציפיות המוגזמות להורדות ריבית בארה"ב.