גיזה "אומרת" לבעלי המניות של חלל - שווי החברה כפול ממחיר השוק; נו באמת?
לפני כשנה דיווחה חלל תקשורת -6.5% על הסכם עם חברת 4iG ההונגרית, לפיו החברה ההונגרית תרכוש 50% מחלל במחיר של 8.5 שקל למניה אך העסקה נתקלה בקשים ועיכובים, שנבעו מכך שמשרד התקשורת לא אישר להם לרכוש את השליטה בחברה. בסוף אוגוסט הודיעה החברה כי מפרק יורוקום (בעלת מניות בחלל) נתן אופציה ל-אהרון פרנקל לפיה יוכל לרכוש 26% ממניות החברה בתמורה ל-4.58 שקל למניה. ההודעה הקפיצה את מחיר המניה ב-40% למחיר של 4.9 שקל, המבטא שווי של כ-118 מיליון שקל. לא ברור אם פרנקל יממש את האופציה, אך צריך להזכיר שהוא מקבל אופציה בחצי מחיר לעומת הניסיון הקודם שלו לרכוש את השליטה. כמו כן, הוא מנצל את הבעיות התזרימיות של חלל שכבר פעמיים משחקת במספרים כדי לעמוד באמות המידה הפיננסיות של הקובננטס. חלל היא חברה מאוד ממונפת, כשעיקר החוב - לציבור. הנהלת חלל גם קפצה על הזינוק במניה והיא נערכת להנפקה - בקיצור, היא נואשת למזומנים בשעה שהעסק עדיין לא ממריא ופרנקל בהחלט יכול להיות האביר שלה. אלא ששימו לב לנתון הבא - השווי של החברה הוא מחצית מההון העצמי שלה. האם זו מציאה? מי שקונה מקבל פי 2 הון - קניתם ב-20 אלף שקל, יש לכם הון של 40 אלף שקל. אז זהו - שלא. ההון של החברה מנופח, לא ריאלי ולראייה - עסקה אם תהיה עם פרנקל תהיה בחצי מחיר מההון העצמי. אז למה אין מחיקה של נכסים? אחרי הכל, אם ההון העצמי מנופח זה נובע מכך שהשוק סבור שהנכסים לא שווים את מחירם. השוק יכול לטעות, אבל לרוב הוא צודק, ואם מדובר במצב מתמשך - אז השוק בסבירות מאוד מאוד גבוהה צודק. אז איך חלל מדלגת על הפחתה? היא שוכרת מעריך שווי שמספק לה את המספר הזוכה. זה כמו לנחש בלוטו כי יש לך מידע מוקדם. מי מבצע את ההערכה לגבי שווי החברה ואיך? בהתאם לכללי החשבונאות, חברה צריכה להעריך את שווי הנכסים שלה מעת לעת או כאשר ישנו סימן שמעיד על כך שחלה ירידה בערכם. מי שבצע את ההערכה הוא מעריך שווי אשר מעריך את הנכסים בהתאם לשווי השוק הנוכחי שלהם כיום (בכמה אפשר למכור אותם) בנוסף לכך שהוא לוקח בחשבון את כל הכסף שהחברה תפיק מאותם הנכסים ואת הסכום הזה הוא מהוון לערך נוכחי. במקרה של חלל, הנכסים הם לווינים, שיפיקו הכנסות בעתיד. המעריך, במקרה זה גיזה זינגר אבן, נותן הערכה להכנסות שיפיקו הלווינים בעתיד, לוקח את תזרימי המזומנים מכל השנים ומהוון אותם להיום לפי שיעור היוון שהוא קובע. ככל ששיעור ההיוון יותר גבוה כך השווי של כל תזרים קטן. העניין בשיעור ההיוון שהוא לא קבוע ונתון למשחקים ולכן בנוסף לכך שגובה ההכנסות אינו ידוע ואפשר "לייצר" הכנסות גבוהות-מנותקות מבלי קשר ריאלי למציאות, יש כאן אי וודאות גדולה במספרים ובעיקר - תמרון. בהערכת שווי של גיזה, נמצא כי ההון העצמי של החברה נאמד ב-70 מיליון דולר (240 מיליון שקל). גיזה העריכה את כל הלווינים אחד אחד והגיעה לשווי הזה. ועכשיו לנקודה הבעייתית - בעצם נקודות. הראשונה, איך זה יכול להיות שהשוק טועה לאורך כל כך הרבה זמן בהערכות שלו? אם השוק אומר חצי מההון כבר תקופה כל כך ארוכה, כנראה שהוא צודק. מעריכי השווי לא יכולים לעבוד בחלל החיצון. השווי בשוק במיוחד כשיש מחזורים קובע. אבל, זו סוגיה שמתרחשת בהרבה הערכות שווי, הרצון להיות "חכם" הרבה יותר מהשוק. בפועל זו לא החוכמה, זה הכסף, סוג של עט להשכיר. מעריך השווי יודע מה הנהלת החברה רוצה והוא מתיישר לפי הרצון הזה. הנקודה הבעייתית יותר כאן שיש עסקה. יש קונה, יש מוכר והעסקה מדברת על שווי שהוא חצי מההון העצמי וחצי מהשווי של גיזה. אז איך גיזה טוענת שזה השווי, אם יש עסקה שהולכת ונרקמת? בעצם מה שגיזה אומרים הוא שלא כדאי ללכת על העסקה של פרנקל. הוא קונה בזול. המחיר שווה כפול.
- 3.המנייה ירדה מ 5000 לפחות מ 500, המדינה שמה לה מקלות בגלגלים או בלווינים. (ל"ת)אמנון 11/09/2022 23:20הגב לתגובה זו
- 2.נ.ש. 11/09/2022 18:28הגב לתגובה זולפי שווי של 120 מיליון שקל כשלחברה חוב ענק. כך שסביר להניח שהיא שווה הרבה רק בגלל שזה לווינים התשואה קטנה אבל בטוחה לאורך שנים בהתחשב בעובדה שהן מבוטחות. לגביי השווי הסיבה היא פשוטה יש לה חוב והתזרים לא ממש מתאים לחוב ולכן השוק מתמחר את הסיכון. חשוב לציין שבמידה ופרנקל יכנס הוא יצטרך להזרים הון כדי לייצב אותה. אבל יתכן שהיא באמת שווה
- מישהו 12/09/2022 10:57הגב לתגובה זובהערכת שווי לרוב מחשבים תזרים מזומנים חופשי, שהוא תזרים תפעולי אחרי מס כולל התאמות הון חוזר, פחת וקאפקס. ברור שהתזרים לא כולל תשלומי חוב אלא החוב יורד ישירות בערך הנוכחי מהשווי המהוון, לכן זה מנותק להגיד שהשוק מתמחר את סיכון החוב והערכת השווי לא. הסיבה האמיתית לפער היא כי הנהלת חלל קיבלה טיוטה ראשונה של הערכת השווי, צילצלה ישר לדירקטור בגיזה וצעקה עליו שאם הם לא מעלים את השווי אז הם יפסיקו לעבוד איתם..
- 1.גולדפינגר 11/09/2022 16:46הגב לתגובה זוכל שמאי מתחיל יודע שנוסחת ההיוון היא אבן החכמים של השמאי כל מספר זוכה, ככה אותו הנכס מקבל ערך שונה לפי ראות השמאי והלקוח
חיים כצמן, מייסד ומנכ”ל קבוצת ג’י סיטי צילום:שלומי יוסףברקע הצעת הרכש לסיטיקון, ג'י סיטי הוכנסה למעקב עם השלכות שליליות
ג'י סיטי רכשה 7.7% ממניות סיטיקון בפרמיה של 36% על המחיר בשוק ותפרסם הצעת רכש מלאה; המניה קפצה ביום ההודעה אך נפלה ב-11% לאחר שחברת הדירוג מעלות הכניסה את החברה למעקב עם השלכות שליליות בשל חשש לעלייה במינוף ולשחיקה בפרופיל הפיננסי
ביום שני הודיעה ג'י סיטי ג'י סיטי -11.1% , שבשליטת חיים כצמן, על רכישת 7.7% ממניות הבת הפינית סיטיקון (Citycon), תמורת 56.75 מיליון אירו במחיר של 4 אירו למניה, פרמיה של כ-36% על המחיר בשוק ערב ההצעה (ג'י סיטי רוכשת מניות סיטיקון בפרמיה, תגיש הצעת רכש לכלל המניות). בעקבות העסקה עלתה אחזקתה ל-57.4%, ובשל כך היא מחויבת לפי החוק הפיני להגיש הצעת רכש מלאה לכלל בעלי המניות במחיר שלא יפחת מהמחיר ששולם. היקף העסקה הפוטנציאלי, אם תתקבל ותושלם במלואה, נאמד בכ-312 מיליון אירו (כ-1.4 מיליארד שקל).
ג'י סיטי ציינה בדיווח כי הרכישה משקפת דיסקאונט של 44% על ההון העצמי של סיטיקון, וכי היא צפויה להביא לגידול של כ-171 מיליון שקל בהון העצמי שלה ולשיפור ב-FFO, עם "השפעה זניחה על שיעור המינוף" והמשקיעים הריעו. ביום ההודעה קפצה המניה בכ־7%, אך עד סוף השבוע חזרה לאחור, כאשר היא נופלת בכ-11% ביום המסחר האחרון אל מתחת למחיר שבו נסחרה לפני ההודעה. הירידות הגיעו זמן קצר לאחר שחברת הדירוג מעלות (S&P) הכניסה את דירוגי החברה לרשימת מעקב עם השלכות שליליות. אגרות החוב של החברה סיימו גם הן בירידות, ובלטה לשלילה סדרה יד' ג'י סיטי אגח יד -8.35% שירדה ביותר מ-8%.
מתוך הדוח של מעלות
בין דיסקאונט להזדמנות ומה רואה השוק
מהלך הרכישה יצר ניגוד מעניין. מצד אחד, ג'י סיטי רכשה מניות מתחת לשווי בספרים, מהלך שמחזק את ההחזקה החשבונאית ויוצר "תחתית" (לפחות זמנית) למחיר המניה של סיטיקון, שעלתה בכ-35% ונסחרת קרוב למחיר ההצעה. מהצד השני, העסקה בוצעה בפרמיה של יותר מ-35% על מחיר השוק ערב העסקה, כלומר, החברה שילמה הרבה יותר ממה שהשוק חושב ששווה הנכס, בטענה שהיא מכירה את שווי הנדל"ן טוב ממנו.
בפועל, המהלך הקפיץ את השווי של אחזקת ג'י סיטי בסיטיקון באופן חשבונאי, אך זהו שיפור שמבוסס על השערוך הפנימי של המניה, לא על תזרים או מכירה בפועל. השוק, לעומת זאת, עדיין מעריך את הנכסים בזהירות רבה, כאשר מניית סיטיקון נסחרת קצת מתחת ל-4 אירו, כמעט אותו מחיר כמו הצעת הרכש, מה שמעיד על ספקנות בנוגע לשווי האמיתי של הנכסים.
- ג'י סיטי רוכשת מניות סיטיקון בפרמיה, תגיש הצעת רכש לכלל המניות
- ג'י סיטי: ה-NOI עלה ב-7.3%, ה-FFO מהנדל"ן המניב עלה ב-24.7% ל-116 מיליון
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
הודעת הדירוג: מינוף גבוה ושחיקה בפרופיל הפיננסי
שלושה ימים לאחר ההודעה, מעלות עדכנה כי דירוג ג'י סיטי וסדרות האג"ח שלה הוכנסו למעקב (CreditWatch) עם השלכות שליליות, בשל חוסר ודאות סביב היקף ההיענות להצעת הרכש והשלכותיה על הנזילות ועל הסיכון הפיננסי. בדוח נכתב כי אם ההצעה תמומש במלואה, יחס המינוף (חוב להון עצמי מתואם) עלול לעלות לרמה של 70%-75%, בניגוד למהלכים שעשתה לאחרונה החברה כדי להוריד את המינוף, רמה שתשקף "שחיקה בפרופיל הפיננסי של החברה".
הבורסה לניירות ערך בתל אביב, צילום: מנדי הניגמה יהיה מחר בבורסה? על נייס וחברות השבבים
הדירוג של S&P, התיקון בוול סטריט ביום שישי, הבעיה הגדולה של חברות התוכנה ומה יקרה במניות הארביטראז'?
המניות הדואליות עם פער ארביטראז' שלילי של 0.4%. בשלב מסוים בשישי זה כבר היה במינוס 1%, אבל בשעות האחרונות של המסחר היה תיקון למעלה. מניית נייס -2.11% צפויה לרדת בכ-3%, כשהחשש מה-AI רק הולך וגדל. נייס ירדה מתחילת השנה ב-27% ואיבדה בחמש שנים - 50%. היא נסחרת על פי קונסנזוס האנליסטים במכפיל רווח של 10 לשנה הנוכחית ומכפיל רווח של 9 לשנה הבאה. אין הרבה חברות תוכנה צומחות שנסחרות במכפילי רווח כאלו, וגם לא היה בעבר.
מצד אחד, יש שרואים בזה הזדמנות נהדרת. מצד שני, יש כאלו שזוכרים ש"מר שוק" יודע הכל. אולי הוא יודע שאזהרת רווח או הנמכת ציפיות בדרך. כלומר, מה שנראה הזדמנות יכול להיות המחיר האמיתי כי התחזית תרד. ולמה שהיא תרד? כי החברה נמצאת בשוק מאוד מאוים על ידי ה-AI.
תחום התוכנה וחברות התוכנה סובלות מהכניסה של ה-AI. הן אומנם מתייעלות בזכותו ומוותרות על גיוסי ג'וניורים, אלא שהליבה שלהן בסכנה - הרעיון הטכנולוגי, פיתוח התוכנה שלהם נמצא בסכנה - מה שלקח פעם לפתח במשך שנים הפך לעניין של שבועות וחודשים בודדים. התחרות מתעצמת, הסכנה גוברת. החשש שיקומו סטארטאפים יעילים ומהירים ותוך חודשים יעמידו מוצר מתחרה. היתרון של הוותיקות הוא במערכת משומנת עם שיווק, תפעול, וקשרים. אבל בסוף למוצר יש משמעות גדולה. לקוחות לא ימהרו לעזוב, אבל זה יכול לבוא לידי ביטוי בתמחור נוח יותר. חברות התוכנה צריכות לחשב מסלול מחדש.
גם טבע 0.56% צפויה לרדת ב -1.1%, טאואר 1.44% ב-2.4% כשמנגד קמטק -1.51% ו נובה -8.04% צפויות עלות מעט. הנה טבלת הארביטראז' (הקליקו להיכנס לכל המניות):
- איי.סי.אל נפלה 15%, חברה לישראל איבדה 14%; מחזור המסחר - 13.4 מיליארד שקל
- היום של טבע, ומה עוד קרה בבורסה?
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
