רבים עוקבים בעניין אחר משולש חילוקי הדעות שר האוצר, שר הביטחון ונגידת בנק ישראל לגבי התמהיל הרצוי בין חלוקת ההוצאות לשימושים השונים (עד כמה צריך הנתח של תקציב הביטחון לגדול) לבין השאלה אם הדרך הנכונה היא העלאת מיסים היום, תוך הגדלת הגירעון ל-3% תמ"ג על בסיס חד פעמי, דרך בה תומך בנק ישראל, או הותרת המיסים על כנם (ואף הפחתתם, אם לוקחים בחשבון את איפוס מס ההכנסה על רכישת דירות שמחירן 1.6 מיליון שקל על ידי רוכשים חדשים) והגדלת הגירעון ל-3.5% תמ"ג, כשרמת ה-3% תיחשב גירעון מבני (על בסיס קבוע).

ובכן, אין כאן פתרון מושלם. העלאת מיסים היום אומנם תימנע הגדלה של הגירעון ושל החזרי ריבית גבוהים בגין הגדלת החוב הציבורי החזרים שמימונם יצריך העלאת מיסים בשלב מאוחר יותר, אך מנגד היא תצטרף בכך לגורמים שהוליכו את המשק להאטה, שהחלה עוד טרם החלה המערכה בדרום. מנגד, הגדלת הגירעון היום תסייע לאזן את ההאטה בפעילותו של המגזר העסקי, המתמודד עם האטה בביקושים המקומיים ועם התיסוף שנרשם עד לאחרונה בשער השקל, אך כאמור תגבה מחיר מימוני כשהמשק ישוב לשגרה.

מי יממן את הגירעונות משקי הבית של היום או אלו של המחר? מי ימנה אותם, האוצר או בנק ישראל?

אך גם אם יש מחלוקת על הדרך, התוצאה הסופית ברורה לכולם. הן שר האוצר והן נגידת בנק ישראל לא חולקים על כך שתוואי הגירעון צריך לשוב לתוואי הפוחת כשהזעזוע החיצוני שעבר המשק יסיים לתת את אותותיו. אחרת, נחוש בנחת זרועם של תושבי חוץ, בתי השקעות זרים וחברות דירוג אשראי, שיראו בכך הידרדרות באמינות ובמשמעת הפיסקאלית של הממשלה ויבטאו זאת במשיכת כספים ובהורדת דירוגי החוב של מדינת ישראל.

וכך, המחלוקת בין הניצים אמנם נראית יצרית, אך זמנה מוגבל. בסופו של דבר, כך לפי ניסיון העבר, תימצא הדרך להמשיך לנקוט מדיניות מוניטארית מרחיבה (ריבית נמוכה ואולי בשלב מסוים רכישה ישירה של אג"ח ע"י בנק ישראל) שתלווה במדיניות פיסקאלית לא מרחיבה מדי (גירעון תקציבי שיוסכם על שני הצדדים). זהו התרחיש המרכזי שלי.

• הגירעון גדל ל-8.1% - בקצב הזה הוא גם יתקרב ל-10%
• ראש אגף מאקרו כלכלה בבנק ישראל: "הגירעון צפוי לטפס ל-7%"
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

תמהיל כזה יוסיף לתמוך בשוק איגרות החוב הממשלתיות ולכן הסיכוי כי תשואות הפדיון על איגרות החוב הממשלתיות הלא צמודות תזנקנה מרמתן הנמוכה הנוכחית ותגרומנה הפסדי הון למחזיקיהן אינו גבוה, בשלב זה. עם זאת, בתווך תיתכן בהן תנודתיות גבוהה, כשהמטוטלת בין מקבלי ההחלטות נעה מצד לצד וכך גם החשש שמא בכל זאת לא ייושרו ההדורים ביניהם.

תנודתיות זו עשויה לגדול אם בנוסף תתפתח עלייה בתשואות הפדיון על איגרות החוב של ממשלת ארה"ב, כתוצאה מסיכוי גדל והולך שהריבית שם תעלה מוקדם מאשר מאוחר ולנוכח הפסקת רכישות אג"ח ע"י הבנק המרכזי של ארה"ב בעוד כחודש.

לסיום, יש לציין כי המחלוקת לגבי האיזון הנכון בין גובה הריבית לבין מידת ההרחבה הפיסקאלית אינו נחלתה של מדינת ישראל כלל וכלל בימים אלו. בגוש האירו זהו הנושא החם ביותר, בפרט עכשיו, כשמסתמנת רגיעה בזירת רוסיה ואוקראינה. הריבית בגוש האירו היא 0.15% בלבד והבנק המרכזי של אירופה אף שוקל לרכוש אג"ח של ממשלות, אם כי נושא זה מסובך, היות והאג"ח הללו הונפקו ע"י מדינות ריבוניות שונות, שמצבן הכלכלי וצרכיהן המימוניים שונים למדי אלו מאלו.

• שתי זריחות בטיסה אחת: הפרויקט השאפתני של קוואנטס האוסטרלית
• נחיתת חירום באיירבוס היתה הסימן לתקלה מערכתית - הסכנה עדיין באוויר
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• שתי זריחות בטיסה אחת: הפרויקט השאפתני של קוואנטס האוסטרלית

היות וכך, יותר ויותר עיניים מופנות לממשלות הגוש, שעד כה, כלקח ממשבר 2008, נקטו מדיניות צנע והקטינו ככל שניתן את הוצאותיהן, אך כעת, כשכלכלת הגוש דורכת במקום (ובמספר מקומות אף מתכווצת) וכשחוששים שם מדפלציה (תהליך מתמשך של ירידת מחירים), יש יותר ויותר קריאות לשינוי מדיניות והגדלה מאסיבית של ההוצאות והגירעונות.

כך או כך, בהיעדר זעזועים ביטחוניים נוספים, בתקווה כי כך אכן יהיה, שנת 2015 תהייה שנת הכרעה הן בישראל והן במדינות רבות בעולם האם הגיעה העת לנקוט מדיניות פיסקאלית מרחיבה, שעה שהריביות ברוב המקומות עדיין נמוכות כל כך, תוך דחיית המחשבה על ההשלכות שיהיו לתמהיל כזה על נטל המס ועלות המימון של הגירעונות המוגדלים לעתיד.

ככל שהחלופה הראשונה תנצח, נהייה עדים לעלייה בעקומי תשואה רבים (בעיקר במדינות המפותחות), להיחלשות הקשר בינם לבין הריביות הרשמיות (של הבנקים המרכזיים) ולהפסדי הון פוטנציאליים למחזיקים. או אז תעלה השאלה אם הבנקים המרכזיים "יוותרו" לממשלות בעניין הגדלת הגירעונות ויסכימו לרכוש בעצמם חלק מאיגרות החוב שתונפקנה לצורך כך.

***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל